PE监管背后

伴随着中国经济的飞速增长，中国私募股权基金（PE）行业的发展呈现出一片繁荣景象。根据《中国创业投资行业发展报告2012》披露的数据显示，截至2011年末，全国备案的创业投资企业882家，备案的创业投资企业总规模达到2207亿元，还有近万家PE机构尚未备案。另据不完全统计，2011年中国PE资金总量超过了8000亿美元，PE行业已成为推动中国高新技术产业和其他朝阳产业发展的重要力量。但同时在发展中也暴露出一些问题。有些PE机构并不完全是在从事股权投资，有很多私募股权基金在投资二级市场，有大量的合伙人从事着另类投资，如高利贷、房贷等，甚至还出现了一些打着PE旗号干着非法集资的事情，如去年天津、上海就出现了多起这样的事件。为此，2012年3月，国家18部委联合打击金融犯罪和非法集资的行为为私募股权行业敲响了警钟。对PE加强监管的呼声也一直不绝于耳。但也有人担心私募基金（包括私募股权基金和私募证券基金）纳入监管是对它的束缚，行业发展会失去应有的活力，有这种观点的人不在少数。

监管的理由

中国政法大学研究生院常务副院长李曙光说：“有很多人认为私募基金纳入监管是对它的束缚，我个人觉得这个提法有点问题。”在李曙光看来，私募基金应该纳入监管。私募基金本身有很多种形式，不管是投资上市公司的股票还是投资非上市公司的股权，都应该纳入到《证券投资基金法》（以下简称“《基金法》”）。

目前，国际上有两种监管模式，一种是新加坡的备案模式，另外一种是香港的政府牌照模式，前者相对宽松。从全球监管趋势来看，私募基金纳入法律是发展的必然。

中国人民大学法学院教授赵玉认为，基于两种角度考虑，PE一定要受到监管。

第一是金融安全的角度。民间借贷危机的历史之所以总是非常相似，就是因为在资金募集过程中缺少监管环节，导致整个金融市场出现混乱。PE基金的募集属于证券发行，发行行为必须要接受监管，但并不排除有豁免发行的可能性。

第二是对基金的管理和行业的保护。PE是舶来品，国内国外的法律背景和法律环境差距较大。在国外，PE行业有一个很强很全面的法律支持体系，每一个操作环节都有相关案例做支撑。但PE在中国还处于发展阶段，真正大的矛盾还没有显现出来。各级法院对PE领域的相关法律问题，尤其是一些矛盾和纠纷的认定，存在很大的不确定性。同样的一份合同在不同区域的法院和不同的法官手里会出现不同的判定结果。

国浩律师集团合伙人杜玉松指出，PE操作模式体现的是一个基本的信托法律关系，要求社会的信用体系提供支持。如果没有强烈的诚信体系支持，GP（普通合伙人，基金的管理者）与LP（有限合伙人，基金的投资者）之间很有可能产生法律纠纷，而中国目前的诚信体系并没有建立起来。

“目前，此类法律问题已经越来越多地渗透到我们生活中。监管部门担负着平衡发行人和市场投资者利益关系的职能，但监管者一直没有重视这个作用，仅考虑到企业怎么去融资，没有考虑到保护投资者。”人民大学法学院教授童安生说。

由于PE不在证券的诉讼范围之内，所以没有司法诉讼路径。当投资人的利益受到损害时，无法通过商事责任进行解决。

“当民事责任和商事责任缺失时，实践中大量的刑事责任取代了民事责任和商事责任。在整个经济活动中，中国在司法过程中频繁地使用刑事责任，这确实是一种无奈之举。而这种无奈其实可以通过完善私募基金的立法体系，完善它的民事责任、商事责任和行政责任。当你不为当事人提供可选择的法律途径时，他只能选择目前唯一的途径。”赵玉说。

湖北黄冈市黄州区政府法制办副主任宋飞认为，私募股权投资领域出现的一系列问题日益严重，加强这方面的立法势在必行。如果这部分立法不能单独进行，至少应该在《基金法》、《证券法》、《期货交易管理条例》、《公司法》、《三资企业法》的修改中有所体现。

法律的空白

到目前为止，中国仍然缺乏系统化的PE专门立法。虽然已经存在一些涉及此类问题的相关法律规则，比如《合伙企业法》与《公司法》，但这些法律规则可操作性较弱，难以满足PE在发展中对操作规则的制度需要。而在实践中，有关规范PE的部分规章和立法层次不高，相互之间有很多冲突。

“究竟应该进行专门立法，还是进一步完善现有立法，如《公司法》和《合伙企业法》，这些都有待于我们进一步深入探讨。”中国民法学研究会会长王利明说。

在1999年《投资基金法》起草工作程序启动之前，全国人大常委会将立法项目的名称确定为“投资基金法”。起草领导小组和起草工作小组成立后，也一直按照《投资基金法》的立法目标设计相关框架，并试图将证券投资基金、产业投资基金和风险投资基金同时纳入该法予以调整。

但由于在起草工作小组内部对公司型基金、产业投资基金的法律地位等问题存在较大分歧，为减小立法出台阻力，起草领导小组决定将“投资基金法”改名为“证券投资基金法”，并将立法的调整对象限缩为现行《证券投资基金法》规制的公募型、信托型的证券投资基金。至于私募型的基金、公司型基金、合伙型基金和PE等都被迫忍痛割爱。另外，在上世纪90年代的《合伙企业法草案》里规定了两种形式，一种是普通合伙，一种是有限合伙。但该草案在递交到国务院进行审查时，其中的有限合伙被删掉了。

中国政法大学终身教授江平说：“当时由于中国没有实践，如果这样规定就是在抄袭美国，没有太大意义。但删掉之后问题便产生了。因为这样一个非常适合于开展创业投资的有限合伙没有法律规定，所以有的地方开始率先创立了有限合伙制度。先是深圳制定了有限合伙条例，紧接着是北京。北京市人大批准了中关村科技园区可以设立有限合伙，对有限合伙的法律制度做了一些规定。”

在江平看来，现在对加强管理有限合伙存在很强的呼声，实际上就是加强国家的管制作用，忽视了当事人之间协议的作用。

江平说：“调整好承担无限责任的合伙人和承担有限责任的合伙人利益平衡，主要是靠合同协议的规定。可以在不违反国家强制性规定条款时自行设立一些条款。”

因此，加强有限合伙中当事人的协议作用、强调当事人的意思自治、强调当事人在协议中约定自己的权利义务细则、规范当事人此类投资中具有章程意义的协议内容与效力，就显得非常重要。

“有限合伙和公司终究不一样。公司是依法成立的企业，具有独立人格，而合伙靠协议设立，不具有独立的人格。”江平说。

中国现行的合伙制度和西方国家不同。西方国家叫“合伙法”，中国叫“合伙企业法”，把合伙当做企业，企业要注册登记，需要国家管理，所以国家管理管制的成分就会影响到有限合伙。

“合伙也好，有限合伙也好，国家干预的程度绝对和公司不一样。因为它终究是当事人之间的协议，所以有限合伙法在这些方面的规定有很多自治条款，当事人可以依照自治的协议。”江平说。

牵一发而动全身

目前，PE公司在募资、投资、退出等环节都面临困难。PE行业处于大调整时期成为业内外人士的共识。

董安生认为，这些问题并不是股权投资基金的问题，这些问题的出现说明了股权投资基金以外的很多制度出现了问题。他说：“如果目前的市场依旧处于低市盈率发行时期，整个PE行业都能够活起来，也不必去做高利贷投资、大宗商品投资或者影视剧投资。但是，现在的市场情况让PE都在朝这方面发展，这种趋势肯定挡不住。这不仅仅是《基金法》的问题，更主要的是准入、退出、合同条款、税收等，这些构成了整个PE投资的路线。我认为目前的问题在于推动现行政策的合理化，应该实时改变外资准入政策，改变税法，改变境外上市规则等。”

目前，《基金法》已经在全国人大经过了二审，即将进入三审，关于修改意见各方存在极大争议，特别是对于将私募基金以及跟私募基金相关的一些股权投资的方式纳入到该法律中出现了不同意见。

“在这一次《基金法》的修改中，有一部分反对者认为这部法律中的有些条文违背了《证券法》的规定，”李曙光说，“《证券法》虽然是一部基础性法律，但这部法律在2005年修改之后已经运作了7年，在这7年当中，中国的证券市场发生了很大变化，不论是有关证券的定义、从业人员是否可以买卖股票，还是监管，特别是对于一些证券欺诈行为的打击，都应该做出及时的调整。”

在中国金融体制和金融业正在发生巨大转型的背景下，包括《证券法》在内的一些条文远远落后于目前中国金融业的发展。因此，不应该以原有法律中的过时规定或者不合时宜的规定束缚现在某些法律的发展。法律应该适应市场经济，而不是市场经济倒过来适应法律。

杜玉松说：“在PE投资方面存在很多的法律问题，最关键的一点在于中国的法官对于PE运作的整个过程不够了解，因此在判断中会出现偏差。另外，中国的法律在中国经济发展中出现各种新形式之后没有及时做出调整。”

最近被媒体宣传得沸沸扬扬的海富投资对赌协议一案中，甘肃省二审法院判决时使用的是1990年最高法院作出的司法解释，在当时出台这个司法解释之际，中国既没有《公司法》、《证券法》，也没有《证券投资基金法》、《合伙企业法》。用一个过时的制度来规范现有的经济问题，很难保证这样的判决能够让人信服，法律应该及时跟上时展的脚步。

由于《合伙企业法》并没有明确有限合伙将来投资非上市股权面临的一些特殊情况，因此，如何处理好《合伙企业法》、《公司法》里面的相关制度与《投资基金法》之间的关系是一大挑战。

“现在法律之间的矛盾、冲突已经不少了，给投资者在实践中造成了很大的困惑，”中国人民大学法学院副教授王宗玉说，“《基金法》出来以后，《证券法》还应该作出相应修改，否则法律之间仍然存在矛盾。”