春秋航空:政府补贴扮靓业绩 子公司经营不善凸显管理风险

2011年，光伏一夜入冬，使得2012年IPO暂停时，不少光伏企业选择了终止上市。但是，当时依然有4家光伏企业选择了坚守。苏州中来光伏新材股份有限公司（简称“中来光伏”）就是其中一家。随着IPO重启，这4家光伏企业再次冲刺IPO。4月21日，中来光伏率先出现在证监会IPO预披露名单之中。

根据公司招股说明书，公司募集资金主要用于总计年产2800万平方米涂覆型太阳能电池背膜扩建项目以及太阳能光伏新材料研发中心新建项目。

尽管公司极力宣称项目的发展前景良好，当前光伏也确实已经从寒冬中复苏，但过去积累的诸多问题仍然有待一一化解，不少公司的资金链依然十分紧张。招股说明书显示，公司2013年营业收入增幅达40%，但其2013年应收账款和应收票据高达1.9亿元，比上年剧增90%。同时，太阳能电池背膜产品的价格一直在下滑，公司现有客户高度集中，且涂覆型背膜存在环保隐患，属于市场非主流产品，缺乏竞争力，开拓新客户乏力。一位业内人士表示，公司如此大张旗鼓的进行扩产，真不知道它们的产品以后卖给谁。

客户集中 应收账款剧增

根据公司招股说明书，中来光伏欲通过深交所上市，拟发行不超过3200万股，所募资金将用于“年产1200万平方米涂覆型太阳电池背膜扩建项目”，“1600万平方米涂覆型太阳能电池背膜扩建项目”以及“太阳能光伏新材料研发中心建设项目”。

公开资料显示，公司主要从事太阳能材料（塑料软膜）开发、生产、销售；太阳能技术服务、咨询，主要产品为涂覆型太阳电池背膜，是应用在太阳能电池组件上的关键封装材料之一。报告期内，公司营业收入和净利润均实现了较快增长（详见表一），特别是在2012年，光伏行业整体仍处于极度低迷之中，公司业绩依然实现较快增长，实属不易。

然而，光伏回暖的2013年，公司的净利润增长却较营业收入增长缓慢的多。使得投资者对其后续增长的可持续性，以及进一步扩产的合理性存在巨大疑问。

尽管2013年光伏行业开始复苏，国内也频繁推出各种政策，扶持产业发展。但从当前的情况来看，审批慢，融资难依然严重制约着中国光伏大规模应用市场的启动。国内某知名光伏公司总监欧阳大华告诉记者，尽管2013年光伏行业较2012年改善很多，但是前面低迷了这么久，回到平稳的轨道上还为时尚早，由于融资难等问题，占2014年装机容量大头的分布式光伏迟迟难以铺展开来。

据记者了解，美国将于6月份公布对华光伏“双反”，此前欧盟的对华光伏产品的“双反”已经生效，业内普遍预计最终裁决结果对中国不利。海外市场遇阻，国内市场培育尚需时间，2014年的市场预期并不乐观。

“亚玛顿受尚德破产冲击绝非个案，即便行业复苏国内市场回款的速度也非常慢”，欧阳大华表示，“中来光伏的客户高度集中，高增长背后蕴含巨大风险。”

记者注意到，报告期内，公司对前五名客户的销售收入占当期营业收入总额的比重分别是84.20%、82.26%和77.34%，其中对韩华新能源的销售收入占当期营收总额的比重分别为41.66%、48.86%和33.98%。2012年度和2013年度，韩华新能源净利亏损分别为15.63亿元和8.74亿元。与此对应的是，中来光伏在业绩保持快速增长的同时，应收账款也一路飙升。

2012年度，公司的应收账款由2011年的2985万元增加到9169万元，增加207.2%；2013年应收账款增加不大，但应收票据由2012年的895万元增加至8069万元，两项合计同比增长89.6%。

这表明，作为配套厂商，中来光伏在产业链中的地位，并没有报表披露的那样光鲜、有力。欧阳大华更指出，中来光伏80%左右的业务来自前5大客户，而这些都是光伏巨头，公司只能忍受延期付款。

产品非主流 开发新客户难

此前，中来光伏董事长林建伟表示，当前中来光伏的全球市场占有率为6%-7%。这似乎是一个很不错的业绩。

然而，记者注意到，除了客户集中，应收账款猛增外，背膜的售价也在逐年大幅下滑。报告期内，公司太阳能电池背膜产品的平均售价分别为42.37元/平方米、31.80元/平方米和23.33元/平方米。虽然期间原材料价格也有大幅下降，公司成品率不断提高，但毛利率还是由2011年的52.65%下滑至2013年的47.88%。

更为致命的是，涂覆型背膜目前还是市场上非主流的应用品种。据记者了解，背膜占光伏组件的成本只有3%～5%，客户更换背膜不仅对降低总成本的效应并不明显，而且还存在较高的风险。在全球光伏市场上，涂覆型背膜还属于非主流产品，占据的市场份额较小。

业内人士指出，由于业界对含氟材料在环保方面的担忧，当前技术成熟的复膜型背膜依然是主流产品，现在国内生产复膜型背膜的企业所需的氟膜和胶粘剂主要依赖进口，导致制造成本高企，但由于背膜在光伏组件的成本构成中占比很小，对组件企业并不具有实质性的影响。一旦国内氟膜和胶粘剂生产技术取得重大突破，复膜型背膜制造成本将大幅降低，对涂覆型背膜的市场销售构成强烈冲击。

或许是光伏组件企业对此也心知肚明，这导致中来光伏在开拓新客户时举步维艰。公司在招股说明书中称，在报告期内，公司积极推进与常州天合、英利绿色能源、浙江昱辉阳光能源江苏有限公司和上海比亚迪等大型组件企业的合作。但据知情人士透露，由于公司组件出货量大，背膜在光伏组件的成本构成中占比不高，而中来光伏的产品质量逊于杜邦等国外公司，试用过之后并未与其展开合作。