基于经济增加值(EVA)的投资决策分析

【摘要】经济增加值考虑了全部资本成本，使管理者能够更加合理进行投资决策分析，有利于企业长远发展。本文简要阐述了经济增加值的概念、计算公式，将经济增加值与净现值、投资收益率等传统决策指标作比较，提出基于经济增加值的投资决策方法。最后简要分析了EVA在投资决策中的优势及在实际应用中的局限性。

【关键词】经济增加值 EVA 投资决策 NPV ROI

一、引言

经济增加值是20世纪80年代由美国学者Stewart提出，并由美国著名的思腾思特咨询公司（Stern Stewart）注册并实施的一套以经济增加值理念为基础的财务管理系统、决策机制及激励报酬制度。近几年来EVA作为企业业绩考核指标，最具有影响力并且被逐渐广泛使用，是一种将会计基础与市场基础结合起来的评价方法，该方法被可口可乐、西门子等一些著名的企业所采用，并帮助它们取得了非凡的业绩。

二、经济增加值的概念

经济增加值（EVA，Economic Value Added）又称经济利润、经济附加值，是一定时期的企业税后营业净利润（NOPAT）与投入资本的资金成本的差额，即经济学上的“剩余收益”。

其基本计算公式是：经济增加值（EVA）=息前税后营业利润一全部资本成本

=息前税后营业利润（NOPAI）-投入资本（TC）×加权平均资本成本（WACC）

其中：息前税后利润（NOPAT）=息税前利润×（1-税率），即EBIT（1-T）；

企业投入总资本（TC）=债务资本+权益资本

加权平均资本成本（WACC=债务资本成本率×（债务资本市值/总市值）×（1-税率）+股本资本成本率×（股本资本市值/总市值）

三、基于经济增加值（EVA）的投资决策分析

投资决策的执行应该是以增加企业价值、为股东创造财富为标准的。企业创造价值的投资成本不仅仅表现在人工、债务成本、税收等方面，也同样包含股权资本成本。股权资本作为一项重要的资本要素也具有机会成本。传统的投资决策指标都没有考虑股权资本成本，使经营者误认为股权资本成本为免费成本，导致投资失误。

企业真正的价值应当是税后利润扣除投资者要求的必要报酬率后所剩余的部分，即“剩余收益”，而传统指标不能真实地反映企业的经营业绩，不能正确评估企业价值。EVA克服了这些缺陷，反映了资本在特定时期内创造的收益，更好地应用于投资决策。

基于EVA的投资决策分析包括两点：评估企业是否盈利、为股东创造了财富，重要分析企业对股东资本的回报是否超过资本的机会成本；只有在EVA为正时所作出的投资决定才是可行的，经营者才为企业创造了价值。若EVA大于0时，表示经营者为企业创造了新的价值，为股东创造了财富，即企业的投资经营所获得的利润大于所有的资本成本；若EVA小于0时，表明企业的价值受损，即企业的投资经营所获得的利润不足以弥补所有资本成本；若EVA等于0，表明企业没有创造新的价值，企业经营只满足金融市场上的一般预期，投资经营所得刚刚弥补资本成本。

三、经济增加值与传统指标的比较

（一）经济增加值（EVA）与净现值NPV的比较

对投资项目进行评价时，最常用的动态分析方法是净现值法（NPV，Net Present Value）。NPV的决策标准体现的原则是，公司投资的任何一个项目，应创造超出其初始投资的价值，否则，该项目就没有投资价值。当NPV大于0时，说明项目是盈利的，能够为企业创造价值，投资决策可行；当NPV小于0时，说明项目不能为公司创造价值，应当否决该投资决策。

NPV能用于资本预算，评估项目的可行性。在可行性分析时，NPV与EVA指标的计算结果是一致的。然而，NPV是一个存量（时点）概念，它衡量的是在某一点上的公司价值或财富的净增加值，不能对项目实施后的结果进行评估，在投资项目实施以后，企业在业绩评价时一般采用基于利润的另一类指标（如每股收益，投资报酬率等）。可见，进行投资决策的评价方法和决策执行结果的评价方法之间存在矛盾，采用的评价指标不一致，这样就违背了事前预算与事后评价要采用同一指标的原则。在这种情况下，容易引起企业内部管理上的目标混乱，公司的各项经营活动也难以保持一致，从而导致项目评估脱节，最初的资本预算几乎形同虚设。

相对来说，EVA是一个流量（时段）概念，它反映的是一段时期公司的新创价值，能够对各个阶段进行评估。不仅可以进行可行性分析，还能持续监督项目的实施，评估项目结果，更重要的是将各个阶段有机地联系起来，进行有效的跟踪，这样，EVA统一了在项目的各个阶段评估标准。因此，EVA作为业绩衡量指标，在投资决策中比NPV更现实直接、现实、合理，更能反映公司的真实业绩，也能更好地跟踪企业的价值。

（二）经济增加值（EVA）与投资收益率（ROI）的比较

投资收益率（ROI，Return on Investment）指投资收益（税后）占投资成本的比率，应用比较普遍。当该比率明显低于公司净资产收益率时，表明投资不可行，应改善对外投资结构和投资项目；而当该比率远高于一般企业净资产收益率时，该投资决策可行。该指标有其合理性，但与股东利益最大化的目标相矛盾。例如：采用投资收益率作为部门经理业绩考核指标时，部门经理将会放弃高于资金成本而低于目前部门投资报酬率的投资机会，或者减少现有的投资报酬率较低但高于资金成本的某些资产，以提高本部门的业绩，结果却损害了股东的利益。这样导致部门目标与企业整体目标不一致，因此投资收益率指标不可靠。

EVA作为评价部门业绩的指标时，EVA大于0时，企业与部门经理都会接受投资机会；EVA小于0时，投资项目都会遭到企业与部门经理的否定，因此企业整体目标与部门经理的目标是一致的，故EVA比ROI更有效。

（三）经济增加值（EVA）与其他指标的比较

传统指标如每股收益（EPS）、净资产收益率（ROE）和净利润（NI）等业绩指标，虽然能直观反映财务盈利情况，却没有综合反映价值管理基本决定因素——未来现金流的盈利、时间和风险。一方面，这些传统指标仅仅考虑债务资本成本，而忽视了权益资本成本，不能反映真实盈利状况，无法判断公司为股东创造的价值；另一方面这些传统指标的计算以会计报表信息为基础，而会计报表信息对公司业绩的反映本身就存在部分失真；再一方面，管理层可以通过选择不同的会计方法来调整收益大小，使会计收益指标存在着较大的盈余操纵空间。另外，传统指标衡量业绩的公司在追求传统指标最大化的同时，可能会偏离“股东财富最大化”的目标，甚至会出现损害股东利益的短视行为。

四、经济增加值在投资决策分析优势

与传统的投资决策评价指标相比，EVA方法考虑了股权资本成本，侧重于评价项目投资是否为股东创造了价值，具有很大的优势。除了上述与传统指标比较的优势外，还有：

（一）考虑权益资本成本，能够反映企业的真实盈利能力

只有企业的收益超过企业所有资本的成本，企业才创造了真实利润。经营者将EVA作为投资决策的指标，直接与企业价值相联系，这样使经营者与股东的目标一致，同时也使激励更加有效，促使经营者从企业的角度创造更多的价值。

（二）对财务报表的会计事项进行调整，避免了部分会计信息失真

计算EVA时要调整100多项指标。举例如下：调整稳健会计的影响：如研发费用资本化、先进先出法；防止盈余管理：如不提坏账准备；消除过去的会计误差对决策的影响：如防止资产账面价值不实等等，这样，EVA操纵利润空间变小，有利于加强监督力度，减少做假账的可能性。

（三）有助于培养企业长远发展的战略观

EVA指标涉及企业战略、流程、组织架构、业绩评价、激励考核的管理系统，着眼于企业的长期发展，防止经营者盲目地追加投资，扩大企业规模，造成资源的浪费。因此应用该指标能够鼓励经营者作出有利于企业长期利益的投资决策。

（四）有助于建立有利的激励机制

传统指标的业绩考核容易导致经营者为获得年度报酬而忽视长期发展。EVA作为经营者业绩考核的指标，以业绩的改善为标准支付奖金，更好地激励经营者作出有利于企业可持续发展的决策。

五、经济增加值的局限性

EVA作为综合性的财务评价指标，相对于传统评价指标有很多的优势，但在实际应用中仍然存在一定的局限性。

（一）EVA数据仍来源于财务报表

EVA本质上是会计指标，与会计利润不同，但仍基于会计利润，而且调整项也几乎来自财务报表与会计账簿，因而无法规避虚假财务报表的可能性；同时，EVA也忽略了非财务指标的核算。

（二）EVA的加权平均资本成本难以确定

计算EVA时采用的加权平均资本成本由债务成本和权益成本构成，这两者都难确定。债务成本通常参照银行利率，而负债类别不同，不能以统一利率计算，同时在借款期间会发生许多隐性成本，因而债务成本计算不准确。权益成本来源于资本市场上的无风险利率、风险系数和市场风险溢价，这些指标较难确定，同时我国的证券市场不成熟，信息不对称，股票市场上计算的系数并不准确真实，导致最终的EVA计算不准确。

（三）适用范围有限

研究表明，EVA不适用于金融机构、周期性企业、风险投资公司、新成立公司等企业。金融机构的法定资本金有特殊要求，不适用于EVA；对于周期性企业，由于利润波动太大，易引起EVA数值扭曲；新成立企业经营利润波动也很大，无法根据EVA进行投资决策；风险投资公司资本结构不稳定，资本成本的波动会引起EVA的波动，不适用该指标。

（四）未考虑不同行业不同规模的企业差异

不同行业不同规模的企业差异较大，资本成本也不同，盈利情况不同，EVA没有考虑其差别。

六、小结

EVA全面考虑的资本成本，将权益投资的机会成本也考虑进来，正确地反映了公司经营创造的真实收益；同时投资决策中综合考虑了未来现金流的盈利、货币时间价值与风险，统一项目各个阶段的评估标准，相对于传统的指标有很大的优势。EVA实际引用中还存在局限性，因此在投资决策中要结合其他的决策方法，进行综合的评价，作出最有利于企业价值最大化的决策。

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