全球股市将继续走牛

全球股市从2003年起已连升了4年。2006年，在我们观察的20个全球主要股市中，印尼股市的升幅最大，MSCI中国指数紧随其后，而2005年年底表现十分出色的日股则严重跑输其他股市(图1)。如果2006年投资于5个表现最好地区的股市，平均可获得45％的回报；就算选错地区，只要没有投资日股，回报也可高于10％。可见2006年在全球股市范围内获利并不难。

2007年不会出现股灾，三大原因使全球股市向好

不少有经验的投资者对全球股市在1987年和亚洲股市在1997年的股灾犹有余悸。股灾是否会10年重温一次，在2007年出现呢?其实，股灾绝非取决于“十年一度”的“游戏规则”，而是由经济气候、市场状况、投资者心态所产生的综合现象。无论全球股市还是新兴市场，除了1987、1997年出现下跌外，1990年及2000年也曾出现下挫。2007年虽然可能受困于全球经济增长放缓，不过，由于各国的经济增长仍然不俗，因此对股市的负面影响有限。我们认为，2007年全球股市的波动会比过去几年大，但出现股灾的机会并不高。

首先，中国和印度经济持续增长。虽然中国政府用宏观调控来冷却过热的经济，但只是针对个别行业，对整体经济而言，调控可以使长期增长更加平稳。国家统计局的数据显示，2006年11月中国内地社会消费品零售总额为6822亿元，增幅比上年同期加快了1．7％，虽较前一月略降，但增幅依然强劲。随着中国内地人均收入和零售的持续增长，经济增长对投资和出口的依赖将逐渐减少。印度的科技业十分发达，为全球企业提供了不少外包服务。1990年至2003年间，印度服务业对GDP增长的贡献率高达62％。相信在未来相当长的时间内，印度作为全球外包中心的地位仍牢不可破，而随着当地中产阶级的崛起，内需也将不断增长。为减轻能源开支，中、印两国近期不断竞投海外能源资产。目前，中国的能源公司在海外的投资已涉及苏丹、哈萨克、加拿大及伊朗；而印度则遍布越南、俄罗斯、苏丹及缅甸。总之，只要中、印两国保持经济增长，就应当可以带动亚太区的整体经济，而两国致力发展基建项目，对石油、矿产等天然资源的需求也会带动东欧及拉美的经济。

其次，美国有减息空间。美国2006年第三季度国内生产总值的增幅逊于预期，反映出在过去一系列加息措施的影响下，美国经济增长放缓。虽然市场早已预期2006年美国经济增长放缓，但实际增幅仍低于预期，因此美联储为避免经济下滑过快，很可能在2007年上半年减息。其实，近期美国的息口已趋向平稳，在经济增长放缓的情况下，即使美联储短期内不减息，利率上升的可能性也相对较低，对股票、新兴市场债券等市场有支持作用。

最后，全球市盈率仍不算太高。除印度、印尼、新西兰等个别市场的市盈率较高外，其余大部分市场的市盈率都是十几倍。如上文分析，全球经济仍有增长空间，而且在石油价格偏软的情况下，美国经济软着陆的机会大增，因此预计牛市在2007年应仍可持续。

投资者需应对三大风险

虽然我们整体上看好2007年全球股市的表现，但投资者仍需以适当的策略应对风险。首先，中国的宏观调控力度加强。中国作为亚太区的经济增长火车头，如果因宏观调控而导致经济增长大幅放慢，势必影响亚太以及全球经济增长。而且人民币的升值压力日增，如果升值幅度过大，也会打击国内出口并形成资产泡沫。其次，美元下跌过度导致加息。美元是国际上最重要的货币之一，绝大部分央行都以美元占资产最大比重，而且美国也是全球的经济中心，如果美元不断急速下跌，将给全球金融市场带来严重震荡。如果美元无秩序下跌或者跌得太急，美联储可能被迫通过加息支持美元，欧洲和日本的利率也可能被抬高，拖慢全球经济增长步伐。第三，利差交易大量缩减。利差交易(carry trade)是指投资者沽空日元，并同时投资新兴市场股市的策略。在日元和日息低迷的情况下，该策略的成本较低，往往成为推动新兴市场股市的动力。不过，如果美元持续下跌，日元将难以保持在低水平，再加上日本央行有可能在2007年加息，增加了利差交易的成本，为后市增添了阴霾。

资产配置宜偏重中国和东盟市场

2007年的企业盈利将反映出全球经济放缓的情况，由于反映的程度难以估计，这可能使股市大幅波动。此外，利差交易的仓位升至较高水平，如果日元回升触发利差交易商平仓，也会使全球股市，特别是新兴市场股市波动。在波动市况下，资产分配尤其重要。

中国及东盟股市仍是我们较看好的资产类别。首先，目前中国内地资金十分充裕，内地股市难以看淡；很多发行H股的企业同时发行A股，当A股上升时，反过来可刺激H股走高。其次，中国内地的QDII有望放宽，全国社会保障基金也选出联博(AllianceBernstein)、德盛安联(Allianz)等10家全球投资管理人，预计它们的资金会以投资国企为主，而且憧憬人民币加快升值的外资不断流入，国企股在2007年应该仍可保持强势。此外，根据统计，奥运举办国在举办前一年股市通常会上升，因此2007年中国股市应可看高一线(图2)。

虽然美国经济已明显放缓，但市场对亚洲经济表现仍十分乐观。如国际货币基金组织(IMF)近期把亚洲新兴经济体2006、2007两年的经济增长率分别调高至8-3％和8．2％，对东盟国家尤其看好。前段时间，泰国突然推出外汇管制政策，短期内打击了投资者对泰国以至东盟国家的信心，泰国股市在政策公布后立即暴挫16％，创31年来最大跌幅。如此巨大的震荡使泰国政府招架不住而收回成命，邻近的亚洲国家更引以为戒，相信投资者的信心不会受太大影响。

作者为香港东骥基金管理有限公司董事总经理