近期全球金融机构重大投资交易亏损案例研究

2008年以来，各国金融机构相继曝出一系列重大投资及交易亏损事件。其中，法国兴业银行交易员违规交易亏损案（1月24日曝出，交易亏损71.6亿美元）、美国国际集团（AIG）为支持CDO提供信用保护的CDS交易亏损案（2月12日曝出，投资亏损额超过 48.8亿美元）、瑞士信贷集团结构性债券交易亏损案（2月19日曝出，预计交易亏损额超过28.5亿美元）等成为广受关注的重大事件。这些金融机构重大投资及交易亏损的原因，除次级债危机蔓延引发全球金融市场震荡等经济及市场因素外，还有金融机构内控失效及员工违规交易、交易定价失误等其他因素的强烈影响。这些重大投资及亏损事件的曝出，加剧了市场对全球金融机构的“价值重估”，对我国银行业投资及交易业务的发展具有现实警示和借鉴意义，值得密切关注。

近期曝出的全球金融机构重大投资及交易亏损事件

法国兴业银行巨额违规交易亏损案

2008年1月24日，法国兴业银行（Societe Generale）披露，由于该行交易员科维尔（Jerome Kerviel）伪造大量虚假交易单，通过将大量单边股指投机交易伪装成具有双边对冲性质的低风险交易，隐瞒了大额股指期货交易头寸，在市场急剧波动下该行已蒙受约合71.6亿美元的巨额交易亏损。

法国兴业银行成立于1864年，是法国第二大银行，共有来自77个国家和地区的12万名员工以及2200万客户。该行交易员科维尔从2007年上半年开始，进行了一系列“精心策划的虚假交易”，他利用熟悉银行安全系统之便盗取密码取消对冲交易，建立了超过正常范围的股指期货交易头寸，为即将到期的合约转仓。2007年科维尔的投机活动一度出现盈利，但2008年年初他却错误估计欧洲主要股票市场指数即将上涨，“居然动用了超过500亿欧元(约合728亿美元)购买股指期货”。科维尔的“豪赌”，使得法国兴业银行的命运系于欧洲主要股票市场指数的起落涨跌。

2008年1月15日，花旗集团预报2007年四季度出现巨额亏损，各大国际投行公布的次级债投资损失给市场带来了猛烈冲击，一场全球性的股灾随即出现。当月全球股市共计5.2万亿美元市值（相当于2007年全球GDP的1/5以上）被蒸发，其中发达国家市场跌幅为7.83%，新兴市场平均跌幅为12.44%，俄罗斯、印度股市跌幅竟达22.7%和21.4%。科维尔违规“豪赌”的道・琼斯欧洲指数（Eurostoxx）、法兰克福DAX指数、富时指数(FTSE)同时暴跌，他动用500亿欧元购买股指期货的交易亏损已超过70亿美元。

2008年1月18日，因股票经纪人报告，法国兴业银行发现股指期货大额违规交易，并成立专门小组进行调查。1月19日， 科维尔承认了其违规交易行为，调查小组开始对其全部持仓交易进行核查。次日，查明了所有相关持仓信息及风险敞口，并向法国中央银行作了紧急报告。

从2008年1月21日开始，法国兴业银行按照紧急制订的平仓计划整整抛售3天才得以将科维尔买入的股指期货清仓。该行股指期货在非常恶劣的市场环境下进行，大规模的交易头寸出售加剧了市场波动。21日，欧洲股市遭遇罕见的暴跌，多数股市出现“9.11”以来最大单日跌幅，仅英、德、法三国股市就有相当于希腊和匈牙利两国GDP总和的市值蒸发，给欧洲股市投资者和上市公司造成了灾难性的损失。24日平仓完成后，法国兴业银行向外部审计师和相关监管机构汇报了违规头寸的初始金额和所有平仓操作细节，这笔金融史上最大宗交易亏损案造成的交易亏损高达71.6亿美元（1995年巴林银行交易员里森违规交易亏损额15亿英镑）。

法国兴业银行内部违规交易亏损案的曝出，震惊了全球银行界。该行股价2008年1月24日每股下跌2.82欧元，跌幅达3.8%，收报每股71.05欧元，创下2004年8月以来最低点。瑞士银行次日就将兴业银行的投资评级从“买入”下调至“中性”，德意志银行则将评级从“买入”下调至“持有”。在负面评级影响下，投资者担心法国兴业银行会长期陷入危机，导致该行股价一路下挫，1月底时总市值只有350亿欧元左右，比2007年3月缩水近一半。

法国兴业银行的声誉在此次事件中受到了严重损害。法国主流报纸均对兴业银行进行了抨击，兴业银行董事会主席溥顿（Daniel Bouton）被迫向股东道歉并提出辞职，造成巨额违规交易亏损的科维尔已被警方逮捕。目前法国兴业银行正通过收购俄罗斯罗斯银行（Ros Bank）等措施提振市场信心，未来仍存在被竞争对手并购的危险。

美国国际集团（AIG）巨额CDS交易亏损案

2008年2月12日，全球最大的保险提供商美国国际集团的审计师曝出，该公司与次级债相关的信用违约互换交易损失将由2007年12月份公布的10亿美元修正为48.8亿美元，亏损规模超过预报额的4倍。在次级债危机不断蔓延，相继有大量商业银行、投资银行、对冲基金报出巨亏的背景下，AIG交易亏损案的曝出标志着次级债危机正向保险机构扩散。

美国国际集团的前身美亚保险公司于1913年在上海创立，此后发展成为全球首屈一指的国际性保险服务机构，业务遍及全球130多个国家及地区，旗下的AIG American General、友邦保险等均在业界久负盛名。导致AIG产生巨额亏损的产品是为CDO（次级债抵押证券）提供信用保护的信用违约互换合约（Credit Default Swaps，简称CDS）。在合约期内，如果被担保产品没有出现信用违约，客户将向担保方支付固定成本来获得违约风险的保护；相对地，一旦被担保产品出现信用违约事件，则担保方将向客户支付违约造成的损失。AIG最初对违约风险保护费用按照一揽子CDO的价格计算，并通过跟踪次级贷款支持证券指数及时调整CDO的价值。在CDO投资亏损出现时，AIG的亏损并不是直接与CDO相对应，而是取决于手中的CDS合同。AIG作为全球最大的保险提供商，给大量的持有CDO的投资人提供信用违约保护，CDO违约率的持续上升使得提供信用违约互换合约的AIG面临巨大的交易亏损。

巨额CDS交易亏损信息的曝出，使得市场开始了对AIG的“价值重估”。信息披露当日（2月12日），AIG在纽约股票交易所的股价下跌12%，降至每股44.74美元，这是自1987年10月19日“黑色星期一”股灾以来的最大单日跌幅。穆迪、标准普尔以及惠誉三家评级机构相继将AIG的评级下调为“观望”，标准普尔还宣称“如果审计损失为公司带来市场困扰的话，还将进一步降低该公司的评级。”

瑞士信贷集团巨额交易亏损案

2008年2月19日，瑞士第二大银行瑞士信贷集团(Credit Suisse)给银行业带来了新的震动，由于该公司资产支持证券及信用衍生产品交易业务部门的少数交易员在记录和给证券估值时出现差错，该公司的资产支持证券需要重新定价。由于近期全球信贷资产支持证券价格下滑，这笔资产减计可能高达28.5亿美元，该公司今年一季度的利润也将因此削去10亿美元。

瑞士信贷集团巨额交易亏损事件发生在该行持有的住宅抵押贷款支持证券和债务抵押债券领域，这类证券属于“定制证券”，其价值取决于按揭贷款及抵押债务的现金流，并通过复杂的计算公式进行市值评估。次级债危机的蔓延和加深，使得普通住宅抵押贷款的违约率明显上升，导致按揭贷款支持证券和债务抵押债券价值急剧变化，交易机构面临该类证券价格重估的现实问题。瑞士信贷集团交易员由于“定价失误”，导致增持的信贷资产支持证券价值高估，造成了高达28.5亿美元的交易亏损。

巨额交易亏损消息于2008年2月19日公布后，瑞士信贷集团的股价当日在欧洲股市早盘一度暴跌超过10%，股价下探至50.95瑞士法郎。瑞士信贷股票在纽约证券交易所收盘下跌6.6%，至53瑞士法郎，同时也拖低了其它欧洲银行类股票的走势。长期以来，金融机构股票作为上市权重股，被普遍视为具有“稳市”作用的“蓝筹金股”。自2007年以来，全球金融机构接连曝出巨额投资和交易亏损信息，“蓝筹金股”的“稳市”神话破灭，动摇了股票投资者的市场信心，已成为2007年10月以来全球股灾的重要成因，对发达国家居民消费及全球经济增长均造成了严重的影响。

全球金融机构重大投资及交易亏损事件的原因

次级债危机扩散及全球金融市场震荡

自2007年1月美国次级债危机浮出水面以来，危机波及的范围、深化的程度均超出当初的市场预期，目前已演变成为影响全球经济增长及金融稳定的重大问题。2008年以来，次级债危机从美国本土向其他国家、从次级贷款及其支持证券市场向其他证券市场、从银行类金融机构向保险类金融机构蔓延，使得全球金融机构投资和交易业务面临的市场风险急剧扩大，风险暴露及风险损失规模相应增加。

次级债危机的扩散和深化，引发全球金融市场的波动和震荡,次级贷款及其支持证券及其衍生产品价格持续走跌并难以形成市场交易。目前美国银行业关联实体发行的隐含期权债券正在急剧波动，市政债券等低风险债券市场近期也风声鹤唳，发达国家债券市场正面临空前的稳定挑战。次级债危机扩散导致大量金融机构报亏，强化对投资者的经济下行担忧，促成了2007年10月和2008年1月的全球股灾。震荡波动的金融市场状况、传统的资产支持证券及信用衍生工具投资和交易风险扩大，已成为许多金融机构形成巨额投资及交易亏损的外部原因。

内控失效及交易员违规操作

内控失效及交易员违规操作，是法国兴业银行巨额交易亏损案出现的主因。衍生产品交易具有杠杆交易、风险放大、定价复杂等特征，严格的授权交易、限额管理及审慎的风险对冲是确保衍生产品交易风险可控的基本措施。1995年巴林银行违规交易破产案后，熟悉银行内部交易管理规程的违规交易员里森即预言“这是震惊世人的一次，但不会是最后一次”。对于熟悉银行交易系统及内控流程的交易员而言，银行内控的有效性可能会降低，违规交易风险将明显放大。法国兴业银行交易员科维尔伪造虚假对冲交易数据建仓，盗得密码进入IT系统取消对冲交易造成巨额交易亏损，最主要的原因就在于银行内控体系存在明显漏洞。

交易定价失误

瑞士信贷集团28.5亿美元结构性证券交易损失，其主因在于交易员“定价失误”。该行在对持有的住宅抵押贷款担保证券和债务抵押债券等结构性产品定价时，按照定价模型要求输入的参数可能受到全球金融市场巨幅震荡的影响而变得不可信，造成定价失误。资产支持证券类产品及内嵌衍生工具的结构性产品定价始终存在巨大的“模型风险”，在急剧变化的市场环境下，如果模型维护人员及交易员不能及时作出反应，仍延用原来的定价模型及估计参数进行产品定价，势必造成明显的价格扭曲，使用该定价模型的交易可能造成巨额交易损失。

全球金融机构重大投资及交易亏损事件的启示

准确预判市场变化走势，更为审慎地开展投资和交易业务，是金融机构控制投资和交易业务风险的客观要求。

近期全球金融市场受次级债危机的影响动荡加剧，美国消费者信心指数及非农就业指数等经济预测的先行指标均趋恶化，美国经济近一步下滑乃至衰退的风险加大，全球经济及金融市场面临严峻的发展形势。在日益严峻的全球经济环境和急剧变化市场形势下，金融机构需要更为审慎地预判美国次级债危机进一步扩散蔓延的影响，加强市场分析与预测，采取更为审慎的投资和交易策略，适当控制交易业务的风险敞口，压缩外币信用投资工具的投资和交易规模，确保投资和交易业务的风险可控。

严控投资和交易业务的道德和操作风险，是保障投资和交易业务稳健发展的重要基石。

法国兴业银行违规交易造成巨额亏损、巴林银行交易员违规交易导致百年老行破产，均是震惊全球银行界的重大事件。两家银行巨额违规交易亏损事件发生的方式、手段与涉案金额不同，但是事件的根源是一致的，即“内控和交易系统的严重漏洞为交易员违规交易提供了条件”、“市场风险仅仅是违规事件暴露的触发点”。法国兴业银行违规交易亏损事件再一次警示：道德和操作风险管理是关系银行生死存亡的重大问题。在建设流程银行的过程中，我国银行业迫切需要根据变化的市场环境对各项业务运作和风险管理的流程进行梳理与优化。随着国内金融市场的快速发展，交易员道德和操作风险往往会比一般信贷员所涉及的信贷风险更快、更复杂、更难监管。借鉴全球金融机构重大投资和交易亏损事件的经验与教训，进一步提升投资和交易业务道德和操作风险管理水平，是加快我国商业银行稳健转型的需要。

在波诡云谲的金融市场交易中，提升衍生产品交易定价能力，是提升市场竞争力的必由之路。

衍生产品交易定价能力与产品开发能力，是关系资金交易产品、结构性代客理财产品、代客交易产品竞争力的关键因素，对交易业务水平的提升具有决定性的意义。我国金融衍生交易正处在起步阶段，大多数国内银行缺乏产品设计能力和定价能力，销售的大多数结构性产品属于引进型产品，对产品定价模型及相关参数了解不够，定价风险较高。瑞士信贷集团的交易定价失误引发巨额交易亏损事件说明，即使在衍生产品交易较为成熟的金融机构中，仍然存在着定价失误的明显风险。在金融市场波动性明显加剧的情况下，如何稳步推进衍生产品的自主定价和开发，防范定价风险，已成为关系我国金融衍生品市场发展的重要问题。

（作者单位：中国工商银行金融市场部）