转融通对证券市场的影响

一、转融通业务模式选择

由于经济发展水平、市场信用环境、市场完善程度的不同，各国形成了适应自身环境的不同的转融通模式。其中最主要的三种模式为：美国的分散授信模式、日本的集中授信模式和台湾的双轨授信模式。

（一）美国的分散授信模式

美国的分散授信模式是建立在一个完善的市场环境下的，不设立集中授信机构，证券公司资金不足或是证券不足的时候，可以直接通过市场向其他投资者或金融机构融通资金或证券。这种模式最大的特点就是市场化，没有集中的授信机构，减少了对市场运作的干预，任何资金或是证券的富余者都可以参与其中，保证了高效率的资源配置。

（二）日本的集中授信模式

在日本的集中授信模式中，证券监管机构设立了专门的证券金融公司，用于为证券公司提供转融通服务。当证券公司证券或资金不足的时候，只能通过证券金融公司融入，证券金融公司充当证券公司和资本市场的中介角色。在这种模式下，证券金融公司只可以对证券公司进行转融通，不可以直接向投资者进行转融通。这种模式带有一定的垄断性，增加了融资融券的成本，降低了资源配置的效率。

（三）台湾的双轨授信模式

台湾的双轨授信模式是在前面两种模式的基础上发展出来的，其与日本的模式不同之处在于，证券金融公司除了向证券公司进行转融通，也可以直接向投资者进行融资融券，这使得证券金融公司和证券公司之间多了竞争的成分。这种竞争与合作并存的模式比集中授信模式效率更高，资源得到了更有效的配置。

（四）我国的模式

目前，我国的资本市场还不够成熟，信用制度不够健全，法律监管不够完善，综合以上三种模式，结合我国的自身情况，我国选择了与日本相同的集中授信模式，由国务院决定证券金融公司的设立与解散。《转融通业务监督管理试行办法（草案）》规定，证券金融公司不得以营利为目的，其主要职责有：向证券公司提供转融通服务，监控证券公司的融资融券活动，监测市场交易情况，防范风险等。

二、我国转融通业务发展现状

自2012年8月转融通试点正式启动，特别是2013年2月转融券业务正式推出以来，我国转融通业务的规模逐步扩大，促进了融资融券业务的发展，截至10月，两融余额已经突破了3000亿大关。转融资自启动以来，交易一直不温不火，但自今年以来，转融资交易开始活跃，9月末转融资余额已经接近600亿。在2013年9月26号之前，转融资只有三个期限品种，分别为7天、14天、28天，在9月26号之后，又增加了91天与182天两种，虽然选择仍不能完全满足投资者对资金的需求，但这意味着转融资规模正在逐步扩大。证金公司的每日数据显示，在转融资的期限品种中，长期品种更受青睐。转融券业务自今年2月才正式推出，首批仅11家券商参与试点，标的证券87只。今年9月16日，证金公司对转融券业务进行扩容，从原先的11家券商增加至30家，标的证券的数量也从原先的87增加到287只。转融券业务只有5个期限品种，分别为3天、7天、14天、28天、182天。一直以来，两融业务都是以转融资为主，转融券业务较为平淡，截至10月25日，转融资期末余额约为573亿元，转融券期末余额约为14亿元，转融资余额占两融市场总余额的97.6%，占有绝对地位。可见即使对标的证券进行了扩容，仍然没能改变转融券业务的不活跃，其对市场的影响并不大，也未能改变一直以来以做多为主的市场格局。

三、转融通业务对我国证券市场的影响

（一）转融通业务将促进市场机制的进一步完善

转融通业务推出后，证券公司可以通过从银行、基金、保险公司等机构或者是专门的证券金融公司借入资金或证券，而不再是局限在自有资金和证券上开展业务，这解决之前了资金和券源不足的问题，扩大了融资融券的业务规模。转融通为市场提供了更多的资金和证券，会在一定程度上提高市场的活跃度，刺激市场的成交量，增强市场的流动性。我国投资者的投资习惯以做多为主，转融通业务也一直以转融资为主，这会加强投资者的多方思维。融资业务和融券业务的失衡，不利用市场的发展。转融券的推出，真正推进了做空机制的发展，改善了我国证券市场一直以来的单边市场格局，市场可以对被高估的证券进行做空，做多和做空两方势力下，进一步完善了市场的价格发现功能。

（二）转融通业务会增加市场风险

转融通在给市场提高活跃度，增强市场流动性的同时，也加大了投资者的风险。融资融券交易是杠杆交易，在扩大了收益的同时，也增加了风险，当市场走势与投资者预期相反时，投资者会面临更大的损失。转融通的推出扩大了融资融券的规模，在一定程度上会增加市场的投机性，加大市场价格的波动，并且容易出现操纵市场等损害其他投资者利益的行为，这需求监管机构对市场加强监管。

（三）机构投资者将成为主流

在西方，机构投资者是证券市场的主要力量，但是在我国，市场参与者多为个人投资者，但近几年机构投资者的市场份额已在明显上升。转融通业务的推出对投资者水平提出了更高的要求。个人投资者长久以来的多方思维方式使得他们的投资方式和盈利模式都很单一，转融通特别是转融券的推出，这给拥有雄厚资金和能力的机构投资者带来了通过做空盈利的机会，却给个人投资者的能力提出了更高的挑战，最终的结果将是机构投资者成为主流，而个人投资者退出市场，通过间接方式，如持有基金的方式盈利。

（四）丰富投资策略，提供新盈利渠道

对于投资者来说，转融券业务的展开真正推进了做空机制。融资融券实行了三年多，但在转融券之前，做空机制仍是形同虚设，投资者本身思维的局限以及融券规模的限制使得投资者依然只能通过做多来盈利。但是在转融券开展之后，投资者可以通过参与做空来盈利。同时投资者可以实现多元化的投资策略，根据自身的风险偏好构建不同的投资组合，实现风险对冲。对于金融机构来说，闲置的资金与证券可以通过借出而获得利息收益。对于证券公司来说，转融通业务的开展提高市场的活跃度，刺激市场的成交量，增强市场的流动性，这可以增加证券公司的佣金收入，同时激烈证券公司的业务创新。

作者：李悦 单位：南京师范大学