对金融危机的进一步思考

摘要：当前，金融危机重新引起人们的关注。本文基于金融危机的概念，提出金融危机的相关事实；然后从商业银行自身及政府部门的角度，分析金融危机能否避免；最后，认为对于金融危机，应发挥市场对金融中介的激励约束机制，关注政府参与金融系统中的低效率行为，以及提高中央银行与金融监管机构等部门之间的协调效率。

关键词：金融危机；思考

中图分类号：F831.59文献标识码：A文章编号：1674-2265（2008）09-0003-04

2007年起源于美国的次级贷危机对国际金融市场的冲击到目前为止还没有结束，近年蓬勃发展的越南经济在2008年也爆发了危机。在这样的背景下，金融危机重新成为被关注的问题，对其讨论的文献众多，角度各异。本文从更一般的视角对金融危机提出一点看法。

一、关于金融危机的相关事实

金融危机指全部或大部分金融指标――短期利率、资产（证券、房地产、土地）价格、金融机构倒闭数――的急剧、短暂和超周期的恶化（新帕尔格雷夫大词典，2001）。金融危机类型主要有商业银行的危机，或者货币危机，或者商业银行危机和货币危机双危机的同时出现。在考察、研究金融危机时，有以下五个相关事实值得注意。

（一）金融危机的历史很长，并时有发生

Charles P.Kindleberger (2000)列出了1622年至1998年近四百年西方发生的金融危机，包括1622年神圣罗马帝国发生的危机至1997年东南亚国家和地区发生的金融危机。1997年以后发生的金融危机主要有1998年俄罗斯危机及相关联的美国长期资本管理公司（LTCM）的财务困境、2001年至2002年阿根廷金融危机、2007年引起全球金融动荡的美国次级贷危机及2008年的越南危机。

（二）金融危机出现的概率没有表现出减少的趋势

以26个国家为样本，Michael Bordo（2001）对四个时间段①的金融危机情况对比分析表明，1919年至1939年金融危机爆发的概率最高，1945年至1971年布雷顿森林体系时期金融危机爆发的概率最低；与1880年至1913年期间相比，1973年至1997年期间金融危机爆发的概率增加了，也就是在当代金融危机爆发的概率并没有减少的倾向。

（三）发达国家和新兴市场国家都爆发金融危机

Michael Bordo（2001）的分析结果表明，新兴市场经济国家近年来特别容易爆发货币危机、货币及银行双重危机；但在两次世界大战期间，发达国家发生的金融危机更为严重，他们实际上比新兴市场经济国家更容易发生货币危机、货币及银行双重危机。最近二十年发达国家也经常爆发金融危机，主要有：美国二十世纪80年代的储蓄贷款协会的危机、二十世纪90年代包括挪威、芬兰和瑞典三个国家经历的货币及银行双重危机、日本金融危机，1998年的长期资本管理公司的危机及2007年美国次级贷引起的全球金融动荡。

（四）引爆金融危机的并不仅限于管理不善的公司，以管理良好著称的公司也有可能

一般认为，金融危机的爆发是因为金融机构风险管理不到位，出现财务困境；如果金融机构风险管理良好，不会爆发金融危机。不过，在金融危机爆发的情形中，并非仅仅风险管理不善的商业银行出现问题。1998年美国长期资本管理公司的创立者John Meriwether以前为Salmon Brothers工作，其他合作人包括诺贝尔经济学奖获得者Myron Scholes、Robert Merton及美联储前副主席David Mullins。在美国次级贷危机中，损失惨重的机构反而是诸如美国新世纪金融公司（New Century Finance）、摩根大通、美林、花旗集团、汇丰控股、美国住房抵押贷款投资公司、美国第五大投行贝尔斯登、法国第一大银行巴黎银行、遭受挤兑风波的英国诺森罗克银行等世界上著名的大公司。

（五）所有类型的经济中都可能发生经济危机，但只有在社会信用发展到一定阶段，金融危机才可能爆发

在计划经济中可能发生经济危机，但没有发生金融危机的说法；在一个没有债权、仅有股权的金融系统中也没有爆发金融危机的可能。只有存在商业银行等金融中介的经济体中才有发生金融危机的可能。

关于金融危机的这些程序化事实是考察、研究金融危机问题的出发点，相关理论都不能和这些事实相悖。

二、商业银行自身能够避免金融危机吗

（一）商业银行不能完全规避破产倒闭的发生

风险（risk）和不定性（uncertainty）现象无处不在，在日常生活中对两者没有特别的区分，但在经济学上两者存在一定差异。奈特（1921）最早对风险和不确定性进行了区分，认为如果经济单位对所面临的事件的结果不能够以具体概率值表示，这种事件涉及的是不确定性；如果一个经济单位对所面临的随机性事件能够用具体的概率数值表示，这种事件涉及的是风险，在经济学、金融学中，涉及的风险都是这个涵义。从不确定性和风险差异的角度看，在金融风险管理中，金融机构对运营中面临的不确定性是无能为力的。

商业银行等金融中介机构②主要从事吸收公众存款和发放贷款业务，其职能可分成四个主要类别：提供支付系统、资产转换、风险管理、信息处理和监督借款人。显然，管理风险是商业银行最重要的业务之一。在没有中央银行、公共存款保险机构和商业银行监管机构的时代，商业银行的利益相关者有很大的激励约束管理风险。追求自身效用最大化的商业银行股东选择好的商业银行管理层，市场激励约束机制促使商业银行管理层最优化地管理商业银行风险，商业银行债权人对商业银行的监督行为和对经营不善的商业银行的反应行为也将对商业银行股东、管理层形成很强约束。商业银行利益相关者相互制约的博弈行为达到一定均衡，使商业银行管理微观风险的能力得以有效发挥。

不过，作为经营管理风险的企业而言，商业银行并不能完全规避破产倒闭的可能，更准确的表述是，商业银行管理金融风险不到位而倒闭的概率是大于零的。这个现象可从三个方面理解。

1. 作为经营、管理风险的企业，商业银行在充满不确定性的环境中经营，对于不确定性而言，商业银行基本上是无能为力的。这里的不确定性主要指商业银行自身的非系统性风险，这种非系统性风险来源广泛。正是这种非系统性风险可能导致商业银行破产倒闭，著名的巴林银行倒闭就是一个例子。

2. 由于摩擦的存在，金融系统是不完备的。在完备的金融系统中，所有的风险都得到有效配置，商业银行能够把所有的风险进行对冲保值，风险和收益对称，商业银行破产倒闭的概率为零。在不完备的金融系统中，商业银行承担的风险在很多情况下并没有得到对冲，存在风险暴露。因此，商业银行破产倒闭的概率大于零。

3. 经济环境是复杂多变的，而信息具有不完全性，更为重要的是，人并非是完全理性的，因此，商业银行经营者在管理金融风险时并不能完全做到规避破产倒闭的发生。

（二）商业银行在规避系统性风险方面无能为力

单个商业银行的倒闭对经济的负面影响并非想象中的那么严重，也并非完全是坏事，因为那些风险管理不善的商业银行退出市场，提高了金融系统配置资源的能力。不过，由于信息不对称的存在，金融系统中的存款人很难区分好的银行和差的银行。当存款人发现其他商业银行有大量提款现象时，由于担心商业银行倒闭，最佳策略是提取其存款。这样，经营良好没有流动性问题的商业银行也可能由于存款人对商业银行丧失信任而面临大规模提取存款，当这种行为扩散时就是银行挤兑。当存款人提款超出商业银行预期的流动性需求时，则会导致正经历流动性短缺的商业银行的声誉受损，并可能由于流动性不足而倒闭。当由于一家商业银行的倒闭（无论是经营良好的商业银行的倒闭，还是经营差的商业银行的倒闭）而存款人对商业银行体系缺乏信心时，就可能出现商业银行恐慌，使所有银行陷入流动性危机，演变为商业银行危机。这使商业银行的信用分配职能弱化，对支付体系和宏观经济产生不良影响。这就是宏观层面的系统性风险，主要指在商业银行系统，或者金融市场，或者支付结算体系，或者三者同时发生的一系列可能会导致金融机构市场价值大规模损失或经济单位丧失对金融系统信心并可能对宏观经济造成显著不良影响之事件的风险。系统风险是一种规模非常大的冲击，会影响系统中许多甚至所有的银行、其他金融机构，乃至整个宏观经济；在一些情况下，对一个经济单位的负面冲击会产生多米诺骨牌效应，这种效应对商业银行来说尤其明显，因为商业银行之间通过银行间存款、贷款及支付清算体系而紧密联系在一起。

总之，单个商业银行既无法避免破产倒闭的非系统性风险，也无法完全规避系统性风险。

三、政府部门参与金融系统能够避免金融危机的发生吗

作为政府的银行，中央银行完全垄断了法定货币的发行，这使中央银行成为社会流动性的最终提供者，在商业银行出现流动性问题时，中央银行有能力和手段避免商业银行破产倒闭。中央银行管理货币的特殊职能有两个相互联系的方面：一是宏观方面，维持币值的稳定，促经宏观经济的健康发展；二是微观方面，最初是维持商业银行体系和支付体系的健康发展，目前演化到维持包括商业银行、金融市场和支付体系等整个金融系统的稳定。当一家商业银行出现流动性问题时，只要中央银行及时援助，商业银行的流动性问题并不会传染。不过，中央银行的最后贷款人职能是一种含蓄的、间接的存款保险方案，中央银行的保障具有选择性，是否援助、援助到何种程度完全取决于中央银行对于商业银行清偿力的判断和稳定金融系统的考虑；中央银行对商业银行的保证是不可预知的，存款人事先很难判断中央银行的决策，这样中央银行对防止商业银行挤兑具有一定的局限性。在这样的背景下，公共存款保险制度在二十世纪30年代金融危机中首先在美国出现，其后加拿大、日本、德国、英国等也建立了存款保险制度。存款保险制度是一种公开的、直接的存款保护方案，对减轻存款人对其存款安全的担心更为有效，在防止商业银行挤兑风险和商业银行危机方面起了很大的作用。此外，由于商业银行的股东、管理层等商业银行内部人与外部的存款者之间存在信息不对称，内部人很容易出现道德风险和逆向选择问题；商业银行的债权人都是小的储蓄者，尽管他们有理由监督商业银行，但由于监督成本、监督能力等原因，他们对商业银行的监督和干预管理缺乏激励，更多的中小存款人存在搭便车行为，他们对商业银行不良行为的反应是撤走储蓄资金，而这种影响会从一个商业银行扩展到其他商业银行，这就存在对商业银行股东和管理层监管的外部需求（Dewatripont,M. and Tirole, J.，1994）。历史上政府很早就对商业银行进行了管制和监管，其一般目标是保护中小存款人的利益，保持商业银行的稳健经营。目前商业银行监管机构对商业银行的监督管理主要是保护中小存款人的利益，关注的是商业银行的微观风险（信用风险、市场风险、操作风险），更加强调三大支柱(资本充足比率、外部监管、市场约束)。

理想的情况是，在有效的市场中，股东要求更高的资本收益率，债权人要求高的风险补偿的利息率，资本市场上的并购、兼并和接管促使商业银行管理层尽心尽力地工作，市场激励约束机制在微观层次上保证商业银行规避破产倒闭的风险。中央银行为遭受非预期到的流动性困境的商业银行提供流动性救助，金融监管机构代表中小储蓄者防止商业银行股东和管理层的欺诈行为，存款保险机构为中小储蓄者的存款提供保证，防止挤兑风险的出现。但考察金融危机的历史，在中央银行为商业银行提供流动性、金融监管机构代表中小存款人监督商业银行、存款保险机构为中小存款人提供保证的情况下，金融危机发生的概率并没有明显减少的趋势，这和三个方面的情况有关。

（一）政府机构参与金融系统运转，影响了商业银行利益相关者管理微观风险的激励约束机制，引致了商业银行利益相关者的道德风险和逆向选择行为

在政府机构对商业银行负债存在显性和隐性担保的情况下，商业银行利益相关者的行为发生了变化。由于政府机构保证商业银行出现流动性困境时能够避免破产，商业银行股东、商业银行管理层等在制定经营管理政策时，倾向于将中央银行最后贷款人和存款保险视为一个依赖因素，使商业银行敢于为弥补较高存款成本而在业务经营中冒更大风险。对商业银行存款支付的保证降低了存款人对商业银行的监督，存款人没有积极性区分好银行和坏银行，并且不关心商业银行的经营状况。这样，那些资金实力弱、风险程度高的商业银行往往从存款保险中受益，而那些实力雄厚、经营稳健的商业银行会在竞争中受到损害，不能体现竞争优势，不利于优胜劣汰。当中央银行承担最后贷款人职能和存在存款保险制度时，商业银行利益相关者对商业银行资本充足率的要求也没有那么重要了。在这样的情况下，商业银行对微观风险的管理实践远非有效。

（二）中央银行、商业银行监管者和存款保险机构的工作效率

理想的情况是，商业银行监管者和存款保险机构实施监管制度，追求商业银行体系的安全、稳定与高效率，中央银行通过公开市场购买或者通过贴现窗口向有清偿力但暂时流动性不足的商业银行发放紧急贷款。但纳税人和中央银行、商业银行监管者、存款保险机构之间存在委托问题。中央银行发挥最后贷款人职能以救助好的商业银行，然而由于或者商业银行或者其他政府机构游说等原因，中央银行在很多情况下救助了不该救助的商业银行。商业银行监管者也有个人目标，他们会受到或明或暗的利益影响，而导致监管无效和监管目标的短期化。例如，商业银行的短期稳定可能酝酿商业银行长期的不稳定，或者在长期内为促使商业银行体系稳定而付出更高成本，因为商业银行体系的问题只有在长期才容易发现。二十世纪80年代美国储蓄贷款协会的危机就是明显的例子。

（三）政府机构避免金融危机爆发的能力也受一些客观因素的影响

从系统性风险的角度看，如果仅是流动性问题，中央银行等政府部门在很大程度上能够避免金融危机的爆发。然而，金融危机仍然一如既往地出现和以下因素有关：一是政府部门在判断单个商业银行风险状况方面不具有能力上的优势，即中央银行和金融监管机构等政府部门工作人员和商业银行工作人员的知识集是一样的。二是政府部门在判断金融机构风险状况方面也不具有信息优势。现代金融工具、金融产品的发展日新月异，金融体系日益复杂，金融机构之间的债权、债务相互联系，政府部门对这些信息的处理需要时间，对商业银行风险状况判断做出符合实际的评价具有一定的困难。三是金融危机的爆发具有一些先兆，政府部门也建立了一些预警指标，但金融危机的爆发是市场各方参与者集体行动的结果，具有突然性，政府部门仅仅能够在金融危机爆发后参与其中，减少其对经济的负面影响。

四、对于金融危机，我们能够做什么

到目前为止，还没有提出完全消除金融危机的良方，对其爆发也没有很好的预警方式，人们仅在每一次金融危机爆发后提出这样、那样的原因。考察金融危机的历史，二十世纪30年代以前，金融危机主要表现为商业银行的危机，经济学家把金融危机爆发的原因归因于市场失灵；规避金融危机的主要思路是政府干预，这促使了对商业银行监管的逐步强化，及中央银行、公共存款保险公司的建立，其中最极端的政府干预方式是商业银行的国有化。1975年至今，金融危机爆发的频率仍然和二十世纪30年代一样，金融危机主要是货币危机、商业银行危机。这些年把金融危机爆发主要归因于错误的宏观经济政策，或者由于政府参与而引致的商业银行及其他金融机构的道德风险问题。例如，对于美国次级贷危机爆发的原因，其中一个说法是美联储在2001年至2004年宽松的货币政策。这样，规避金融危机的思路主要是减少政府参与，发挥市场自生的约束激励机制。从这两方面看，规避金融危机的方式是发挥市场机制和政府参与在金融系统中的良好作用。问题的关键是，划定市场机制和政府参与在金融系统中的界限并没有一个可遵循的框架，这和具体的政治、经济制度背景有关。

发挥市场对商业银行等金融中介机构的激励约束机制是合理配置金融风险的基础，也是降低金融危机爆发概率的关键。当社会信用经济发展到一定阶段，金融风险是客观存在的，是无法消除和规避的；唯一正确的方式是在金融风险承担者之间合理配置、分担金融风险。正如降低人类患病的概率需要通过增强人的体质一样，降低商业银行等金融机构破产倒闭概率的手段是增强商业银行自身管理风险的能力，而发挥市场的激励约束机制是增强商业银行管理风险能力的最有效手段，对处于向市场经济转型过程中的中国金融业更是如此。

在重视市场失灵的同时，更要关注政府参与金融系统中的低效率行为。随着金融产品和工具的创新，金融系统日趋复杂，金融系统中公共产品的需求日益上升，金融监管架构必然相应调整。这种调整对经济金融的发展都有正面或负面的长期影响。从管理金融风险的效率看，政府机构维持金融系统的稳定具有优势，而商业金融机构管理非系统性风险更有效。因此，在金融监管架构调整过程中强调政府提供金融系统中公共产品重要性的同时，不能忽视政府在管理微观金融风险时的低效率和政府参与金融系统引致的道德风险及逆向选择行为。

中央银行等政府部门如何在维护金融稳定、防范金融危机的同时降低道德风险和逆向选择行为，这是一个科学的决策，更是一个艺术的操作。因此，提高中央银行、金融监管机构等政府部门之间的协调效率是一个值得重视的问题。

注：

①1880年至1913年的金本位时代、1919至1939年的两次世界大战时期、1945年至1971年的布雷顿森林体系时期和1973年至1997年。

②涉及到商业银行等金融中介都有风险管理问题，以下都用商业银行来代替。

参考文献：

[1]彼得・纽曼等：《新帕尔格雷夫货币金融大词典》，经济科学出版社2000年版。

[2]刘士余：《银行危机与金融安全网的设计》，经济科学出版社2003年版。

[3]周小川：《关于国有商业银行改革的几个问题》，www.pbc.省略, 2004年4月5日。