对瑞银等投行操纵Libor被查事件的思考

随着2008年全球性金融危机影响的逐渐平复，危机之痛貌似已被淡忘。然而，日前金融界爆出的一桩丑闻却又将人们的视线拉回到了三年前。此次事件的主角正是瑞士金融业巨头――瑞士银行(UBS，以下简称“瑞银”)，这家纵横国际金融市场的大机构，被指控涉嫌在2006～2008年金融危机前后，参与操纵伦敦银行间同业拆借利率(下称“Libor”)。

瑞银接受监管机构调查

2011年3月15日，瑞银在2010年年报中披露，该行已收到传票，接受美国证券交易委员会、商品期货交易委员会和美国司法部的调查。与此同时，瑞银也被要求针对相关事项向日本金融厅提供信息。瑞银表示，美国当局调查的核心是瑞银是否曾在某些时候采取不正当的行为操纵Libor，以及这些行为是瑞银个体行为，还是与其他公司串通所为。瑞银称，该行正在进行内部审查，并积极配合监管机构的调查。

此外，2011年3月17日，英国《金融时报》称，英美等国监管部门已将目标锁定在四家或五家跨国银行，美国银行、花旗银行和巴克莱银行也已收到美国监管机构的传票，调查人员还要求西德意志州银行提供相关信息。据报道，上述调查机构包括美国证监会、商品期货交易委员会、美国司法部、英国金融服务管理局和日本金融厅。

涉嫌操纵Libor的原因

Libor一直是全世界最为重要的金融指标之一，全球有超过350万亿美元的金融衍生品和公司债将其作为利率基准。英国银行家协会(BBA)负责对该利率进行管理，BBA每天从16家银行搜集各银行从美元到瑞典克朗等十种货币的拆借成本，拆借期限从隔夜到1年。这些利率被纳入统计表格，去掉最高和最低的部分，得出的平均值就是当天的Libor利率，该利率随即会被英国银行家协会发往全球各地的交易室。

Libor是一个公开的数值，这就使瑞银等投行的“东窗事发”成为必然。为何多家世界级银行甘冒如此风险，人为操纵Libor?本文认为主要有如下四方面原因。

第一　低借贷成本。Libor是各种金融工具价值设定的基础，全球上百万亿美元的金融衍生品、公司债务及其他金融合约都以Libor作为基准利率。2009年12月，全球场外交易衍生产品名义价值总量达604万亿美元，其中利率衍生品占72％，为435万亿美元。对于规模如此巨大的利率衍生产品，微小的利率变动都将带来衍生品实际价值的巨大变动。如果能操纵利率，国际投行便有可能从中获得巨额收益。以摩根大通2009年第三季度48.89万亿美元的利率衍生品为例，如果有1％的名义价值以Libor作为定价基础，那么Libor变动25个基点即可产生12亿美元的价值变动。

2008年金融危机期间，银行间的资金拆借随金融市场的不断恶化而趋于紧张，如果Libor上升，银行借贷成本将增加，对资金紧缺的银行来说无疑是雪上加霜。部分银行为解决融资困难，更有动机操纵Libor，在Libor报价时报出比实际更低的利率，以使Libor维持在低位，从而降低融资成本。2010年5月24日，瑞银的3月美元Libor报价为0.54％，高于当天3月美元Libor的最后利率0.5097％。而在同一天，瑞银对3月欧元Libor的报价却仅为0.49％，远低于当天最后平均0.6344％的水平。在所有的16家报价银行中，只有瑞银的3月欧元Libor报价低于同期美元Libor报价。

第二　Libor形成机制存在缺陷。一方面，根据Libor形成机制，为减少类似单个银行极端报价对Libor的影响，英国银行家协会在收集完报价后会去掉极端报价，之后再进行平均。但这一方法只能保证减少极端报价的影响，而对于多家报价银行串谋操纵Libor，现有的机制无法有效消除。另一方面，银行间市场是一个双边市场，只有交易双方才清楚确切的交易条款，相关交易信息很难被外界获知。因此，报价行的数据准确与否很难考证。

虽然此次事件之后，BBA依然对Libor的完整性进行辩护，并称对其充满信心。在2011年2月，BBA将16家报价银行扩大到20家，但这并没有在根本上解决问题，Libor形成机制的缺陷依然存在。

第三，监管缺失。针对此次事件，有资深银行家指出，由于设定银行拆借利率的工作通常是由相对低级的雇员完成的，所以银行通过操作，得到一个有利于自身的费率是非常容易的。

如前文所述，Libor是一个每日公开的数值，但Libor的异常并没有及时引起关注，甚至监管部门竟是在时隔三年之后才开始介入调查，这样的监管疏失在一定程度上纵容了瑞银等投行的操纵行为。

负责收集报价、计算Libor的英国银行家协会对Libor的监管负有最大的责任。拥有第一手资料的BBA没有在第一时间发现问题，而是直至2011年2月，由一些学者和市场专家分析发现――由银行提交的Libor利率存在异常。通过分析，他们发现在危机期间，Libor的报价甚至低于信用违约保险的价格。同时，他们指出，检验Libor真实性的更可靠的方法是将报价与银行短期借债利率比较，但银行的短期债务成本并不公开，这也间接导致了Libor的异常长期被忽视。

第四　避免遭受金融不稳定的怀疑。在金融市场发生动荡时，银行往往会陷入两难境地，这时如果有银行报出高于同行的利率，就会被外界解读为有陷入财务危机的风险。如果Libor大幅走高，或将意味着银行业流动性再次枯竭，从而推高市场风险厌恶情绪。2007～2008年是信贷高峰期，银行愿意披露市场附加的风险溢价，市场收取某一银行更高的溢价，表明市场默认该银行比其他银行具有更大的风险。因此，Libor出现低于实际交易利率的现象，体现的是银行的集体愿望――避免被市场认定为高风险。

2008年1月底至4月16日，在(《华尔街日报》首次质疑Libor准确性之时，花旗集团报告的利率水平与违约保险市场暗示的水平差别最大。花旗集团报告的3个月拆款利率，比利用违约保险市场数据计算出的利率平均低0.87个百分点，

对事件的思考

几大投行操纵Libor的消息无疑使人们更加质疑Libor的准确性、透明性，甚至实用性和合理性。Libor的计算机制缺陷和监管缺失，使其纵的嫌疑无法消除。同时，随着银行对外借超短期资金的依赖逐渐降低，Libor的相关性也不断降低。

但是，鉴于Libor仍与全世界的数万亿美元的贷款和金融衍生品挂钩，对其的管理调整应慎之又慎。况且在短期内，很难寻找新的利率机制代替Libor。本文认为，Libor依然在国际金融市场上具有主导性地位，但应对现有的Libor形成和运行机制进行完善并加强监管，有效发挥其

在流动性丧失、市场波动剧烈和银行报价机构身处危机时的基准作用。

第一　完善现有定价机制。现行的Libor确定机制已经考虑到报价银行出价偏离市场成交水平的情况，并设立了修正机制、披露机制和淘汰机制。然而，报价利率毕竟有其局限，这成为银行间在因无法获得交易双方的交易信息而使用报价利率时，可能出现偏差。为纠正此问题，从报价银行上，采取自愿申请加入或根据资格认定选取等形式，增加参与Libor定价的新成员，增加报价行的数量；优化报价成员的组织结构，改变欧洲报价银行占主体的格局，增加其他地区报价行的数量，尤其是美国的报价银行，从而扩展报价的覆盖范围，使报价利率更具合理性。在报价方式上，应以实际交易为准，采取匿名报价方式，减少报价行因担心其高于平均值的报价受到额外关注而提高报价的可能性。在报价制度上，实施严格、准确的Libor数字制度，如果发现银行提交的数字不准确，则取消其提交Libor数字的资格。

第二　健全信息披露机制。合格的信息披露机制必须确保信息供给标准到达对使用者约束行为的有效支撑，如在准确、充分和及时等方面。Libor纵事件在三年之后才被揭露，与银行的信息披露不足有很大关系。如果与Libor相关的信用违约保险价格和短期债务成本可以与Libor进行同期比较，随时公布相关信息，则将大大提高Libor的充分性和准确性。有鉴于此，要加大对谎报信息银行的惩罚力度，保证信息披露制度顺利实施，确保Libor数据的真实性。

第三　加强报价监管。BBA作为搜集、计算Libor的机构，应首先担负起保证Libor真实性的重任。BBA应采取措施，对从初始的数据获取直到Libor数值的公布进行严格监管，及时、准确、全面地获取整体监管对象的数据信息，迅速进行处理和分析，及时做出有充分依据的监管决策，并适时传达给有关职能部门。与此同时，美国证券交易委员会、商品期货交易委员会及美国司法部都应对这一基准利率进行外部监控，如采取不定期检查等方式，防止Libor报价出现异常。此外，还可以通过更广泛、更具权威性的国际经济组织或机构，对Libor报价进行外部监督。总而言之，应建立一套完善的价格监管机制，既要加强内部自查，又要加强外部监督。