“演绎”创新融资

随着房地产调控政策持续发酵，背负巨大资金压力的地产商，不得不在创新融资渠道上“寻路”。在国际上，房地产投资基金、信托产品、保险资金、养老基金、股票市场等各类融资渠道众多，且在单一平台下再度衍生出细分产品，金融机构甚至为企业“量体裁衣”，打造最合适的融资产品。然而，中国房地产企业尚未回归其金融属性，高负债的财务结构，加剧了房地产企业的财务风险，而当银行收紧信贷，单一的融资渠道更让企业深陷泥潭。中小企业由于没有足够的抵押和担保，难以获取资金，大量地产企业分食有限的贷款额度，已成僧多粥少之势，开发商急需拓展创新的融资渠道。

万通：深挖美国模式

作为一家刚刚度过20周年的房地产企业，万通是行业里为数不多的、完整走过房地产一轮周期的公司。年报显示，2006年?2011年，万通地产的资产负债率除2006年达到77%外，其余年份均在54%～69%之间。假如扣除负债率中的预收账款，公司的有息负债率则更低。

万通控股股份有限公司副总经理郑沂表示，传统的住宅开发制造业，从开发到销售，企业追求的是周转率、规模效应和利润率。而商业地产从招商、孵化到成熟运作涉及的投资周期长，资金占用量大，资本流动线与住宅地产大不相同。万通从2007年正式开始转型，走的路径为美国模式。所谓美国模式，即效仿美国著名开发商和基金管理机构铁狮门（Tishman Speyer），通过成立基金管理公司，掌控商业不动产从开发到运营的全过程，并在其中辅之以金融手段。

郑沂称，美国模式主要有两个特点：一是轻资产，过去投资大量使用自有资金，现在更多地引入基金，企业与投资人共担风险和收益；二是注重核心能力，从单纯的开发转为实力的较量，考验企业在招商、资产证券化、经营运作等多方面的能力。

郑沂认为，中国企业面临三个问题。一是资金问题，持有项目需要有非常强的资金实力；二是短期利润问题，持有项目意味着在孵化器产生的利润现金流非常低，需要较长时期才能产生资金回报；三是退出问题，持有资产五年、十年以后，大多公司最终需要进行资产变现或退出。这三个问题导致中国企业无论做商业地产也好，产业地产也好，都无法享受利润更丰厚的增值收益。

目前，万通旗下管理着5只基金，资产管理规模约为36亿元，随着转型深入，万通逐渐向地产价值链的上游延伸，业务涉及不动产经营、基金管理、资产管理和物业运营等，完成了地产企业从制造业向金融业的过渡。

“在基金的操作中，我们从最早的单项融资型基金慢慢转向投资型基金。融资型基金投资项目确定，即为项目融资，包括股权、债权融资等。中国目前的房地产基金约有90%以上是单向融资型基金。而投资型基金所投项目并不确定，而是资产组合，类似PE基金。投资基金和我们现在做的整体城市基金将是万通未来的发展方向。”郑沂表示，选择这样的操作模式是基于对房地产大势的理解，“中国过去十年城市化发展速度很快，城市化程度大幅提高，与欧美发达国家的差距越来越小。然而，随着城市化进程放慢，未来十年将是资产证券化的十年。在这种趋势下，基础资产市场需求会有急剧膨胀性的发展，这就是未来中国房地产十年的大趋势。所以，在对整体行业战略性理解的基础上，万通选择‘深挖’美国模式。”

复地：以退为进“双核”模式

近几年，复地集团一直在研究自身的商业定位和模式，并且认为未来复地的定位应是一个以资产管理为核心、专注于中国成长动力、一流的投资集团。其核心概念即在未来几年，复地集团将全面从多产业的民营企业，向以保险为核心的资产管理集团和投资集团转变。2010年7月5日，一直以开发商面目示人的复地集团宣布，对其战略模式进行转型，旗下正式成立投资集团，实行“投资+开发”的“双核”战略模式。

“从事资产管理业务，对复地来讲，是一个更加具有成长性的发展模式，能够更好地完成创新业务，平衡债务结构，优化资本结构。”复地投资集团执行总裁张春华介绍，母公司复星国际有限公司拥有多产业优势，特别是在境外合作方面。“比如这些年复星和美国凯雷集团合作，成立了中外合作的第一家民营的保险公司。”

2011年，复地集团在香港联交所公告称，复星国际将就收购复地集团全部已发行H股及内资股提出自愿有条件要约。张春华介绍，继续维持上市地位成为了复地集团谋求未来成功发展的障碍。一方面，作为在香港联交所上市的内地注册H股公司，复地集团海外融资的能力非常有限，而房地产开发是周期性、资金密集型行业；另一方面，复星国际为复地集团注入更多资本的能力，受限于香港《上市规则》中关于上市公司与其控股股东关连交易的规定，使得复地集团无法实现规模进一步扩大。

“选择以退为进的策略，复地集团成功对接了母公司复星国际的资源，可以算是一种金融创新，除了房地产开发之外，复星房地产基金管理规模近90亿元。”张春华称，复地“以退为进”使房地产真正回归了其金融的属性。