是什么障碍了科技型中小企业上市?

为了推动我国经济增长方式转型，实现国民经济可持续发展，以“自主创新”推动技术进步已上升为国家战略。在这个大的背景下，科技型中小企业群体的地位空前提高，服务科技型中小企业发展已经成为证券市场落实国家“自主创新”战略的重要支点。依托中小企业板，我国证券市场与科技型中小企业发展之间已经初步形成了良性互动机制；但是，目前科技型中小企业要想进入证券市场，仍然存在一些需要克服的障碍，这些障碍有的来自于制度设置，有的则来自于中小企业自身。

自身不足，上市难的内因

已上市科技型企业并没有表现出良好的成长性到目前为止，已经有260余家科技型企业在深沪两市主板上市。从主板市场已上市的具有代表性的100家科技型企业的表现看，尽管有“中兴通讯”这样的明星科技股，但科技型企业的整体情况并不理想。已上市的科技型企业主营业务收入扩张远高于全体上市公司平均水平，但收益水平下降较快，净资产收益率已滑落至低于全体上市公司平均值的水平。与此同时，能表明其收益质量和业务发展质量的现金销售收入比不仅低于全体上市公司水平，而且也呈现明显的下降趋势。出现这一现象的原因在于很多科技企业上市后忽视了对高端产品的开发，过多地把资源用于规模扩张和多元化经营上，使其发展模式向传统企业退化，而其又缺乏传统产业的低成本优势，最后落得优势尽失。

科技型中小企业的“技术优势”具有相对性

与国内其他中小企业相比较，我国科技型中小企业具备“技术优势”，也是我国自主创新的重要主体。但是我国科技型中小企业的“技术优势”只是相对的，目前，中国已经越来越深地融入全球经济一体化进程中，这意味着我国的企业面临的竞争环境是世界性的。换言之，放在企业参与国际竞争的大背景下，在技术方面，我国的科技型中小企业并不容易形成面向世界的“核心竞争力”。

科技型中小企业自身内在的缺陷

我国目前还没有规范的部级的科技型企业认定标准，各省市的认定标准又参差不齐。“科技型中小企业”实际上是一个相当笼统的概念。这批科技型中小企业在技术的先进程度、技术的自主知识产权拥有情况上差别相当大。

资本市场服务不到位是外因

资本市场多层次化发展需要加快步伐

只有多层次化发展，才能在保证安全的前提下提高资本市场服务于科技型中小企业的能力。这是一个有足够的经验事实和理论支持的结论性认识。从根本上说，目前我国资本市场服务于科技型中小企业最大障碍仍然是没有适合这类企业的低标准市场。从长远看，建设创业板或其他层次市场应该只是一个时机选择的问题。

资本市场自身扩容能力有限

我国资本市场自身的扩容能力不足是个不争的事实。当资本市场本身在国民经济储备投资转化渠道中的地位下降时，科技型中小企业群体依靠这一市场来竞争国民经济的储蓄流的整体空间就十分有限，而能为科技型伞业利用的中小企业板本身又没有受到足够的重视，这使科技型中小企业进入资本市场的渠道变得更为狭窄。

中小企业板自身的服务质量有待提高

中小企业板在制度安排上继承了我国资本市场原有的缺陷。这些缺陷直接导致中小企业板对优秀的科技型中小企业吸引力不足，事实上，目前我国上市公司的遴选制度，在一定程度上存在逆向选择的问题。

首先股权分置安排显著降低了对普遍受到风险投资机构支持的科技型中小企业的吸引力。其次，发审时间过长也影响了企业上市的积极性。“马拉松”式的上市过程，既增加了企业的上市成本，影响了企业正常经营，也不符合科技型中小企业的融资需求规律。事实上，在经过漫长的辅导和发审程序后，企业上市拿到所需筹集的资金时，市场环境可能已经发生了很大变化，原先其筹集资金所要投向的项目可能已经没有实施意义了。再次是再融资通道不畅，国内上市公司再融资的条件、周期及审核程序，基本上等同于首次公开发行。国内市场再融资渠道的便利性和时效性很难满足企业的需求。

上市中的“畏难”情绪

不少科技型中小企业在上市问题上存在“畏难”情绪。这归根于我国证券发行体制的不完善，如我国仍然以审核制为主，审核的结果不容易明确判断，与注册制相比企业在上市问题上无法形成稳定预期。此外，企业专业知识不足也会产生盲目的畏难情绪。在内地的高新技术产业开发区里，一些优秀的科技型中小企业就被认为是“技术上可以达到博士水平，管理上可以达到硕士水平，而资本运营能力只有小学水平”。

上市资源培育中存在的问题

目前我国还没有形成一个能将科技型中小企业上市前的培育、上市过程中的引导和上市后的跟踪服务统筹兼顾的高层次协调机制。这导致科技部、证监会、交易所等有志于解决这个问题的政府部门或机构无法形成有效的合力，降低了相关工作的效率。

相关政策建议

对中小企业板发展的战略空间确定作适当调整我国科技型中小企业群体的发展当前已经出现了两个重大转变。一是在国家实施自主创新战略的大背景下，科技型中小企业群体的地位提高，中小企业板服务于科技型中小企业的必要性已经需要从国家战略的高度加以考虑。二是与上世纪90年代末筹办创业板时相比，科技型中小企业上市资源储备条件已经有了根本改善，科技型中小企业有条件成为中小企业板遴选上市公司的富矿区。到2005年8月止，中小企业板已上市50家企业中的75％属于“科技型中小企业”。科技部火炬中心掌握的5万余家科技型中小企业统计数据表明，2000余家企业在财务数据上可以达到或接近现行的主要上市标准。

以上两个重大转变，实际上已经打开了中小企业板发展新的战略空间。面对这两个重大转变，有必要重新考虑“把深交所建成中国的NASDAQ”。

加强各部门的合作

科技型中小企业的培育需要各方面合作，各部门在这个过程的作用具有明显的互补性。2004年，科技部、国家开发银行、深圳证券交易所联合出台了“科技型中小企业成长路线图计划”。从路线图计划运行一年的情况看，合作已经取得了显著成效，如2005年联合对科技部火炬中心所掌握的5万余家科技型中小企业的统计数据进行了深入的分析，将我国科技型中小企业上市资源储备情况评估第一次建立在了严格的经验实证基础上，并得出了一些可以颠覆传统认识的结论。进一步完善路线图计划，并将更多的力量纳入这一计划以建立起科技型中小企业资源培育的长效机制是今后努力的方向。

为重点企业在上市程序安排上提供“绿色通道”

一是为那些“自主创新”能力突出，成长潜力大的科技型中小企业安排“绿色通道”，缩短上市辅导时间(如改为半年或取消)，并在发审和“排队”时优先考虑。二是在市场资金供给数量有限的情况下，尽量给予中小企业板更多的机会，以在整体上提高中小企业板对科技型中小企业的吸纳能力。三是针对科技型中小企业资金需求量少、时间紧、需求频繁的特点，适当降低IPO的融资规模，为更多企业进入中小企业板创造机会。

以制度创新提升中小企业板服务质量

针对优秀科技型中小企业不愿意上市，或选择海外上市的主要原因，对症下药，在中小企业板中推动以下制度创新。首先，在股权分置改革进程中，由中小企业板率先实行“新老划断”。其次为上市企业提供再融资便利，简化再融资审批程序，缩短再融资时间。最后，制定规则为科技型中小企业依托证券市场实施规范的“员工持股计划”提供条件。

(作者单位：深圳证券交易所博士后工作站、广东商学院金融系)