吉林省上市公司资本结构的现状分析与对策研究

摘要：本文针对吉林省上市公司资产负债率较低的情况,从企业外部和内部因素两个方面入手对上市公司的资本结构现状进行了分析，并提出加快吉林省债券市场的发展、放宽企业债券的发行审批制度、提高公司的盈利能力以及适当扩大上市公司的规模等对策建议。

关键词：上市公司；资本结构;税盾效应

融资结构决定和影响着上市公司的治理结构和市场绩效，如何降低融资成本，优化资本结构是上市公司最为关注的核心问题。然而吉林省的上市公司整体质量不高在很大程度上是由于融资结构的不合理造成的。因此，如何充分利用财务杆杠作用，优化融资结构，促进公司实现其价值的最大化，对吉林省上司公司的长远发展无疑有着重要的意义。本文针对目前吉林省上市公司资产负债率较低的情况，从企业外部和内部因素两个方面入手对上市公司的资本结构现状进行分析，并提出相应的对策与建议。

一、吉林省上市公司资本结构现状

国内学者对吉林省上市公司资本结构的特点进行了相关探讨，如于晓红对吉林省上市公司1998年―2003年182个研究样本资本结构的有关指标变量进行统计分析表明：上市公司严重依赖于外部筹资，内部筹资比例不足2%，且呈逐年下降趋势；在上市公司外部筹资中偏重于权益筹资，高出全国水平2个百分点，而且高于负债筹资8个百分点；负债融资中，短期负债占绝大部分，长期负债比重较小，但此种情况要好于全国平均水平。薛丽娜、蔡莉(2006)的研究认为，吉林省上市公司总资产负债率为45%左右，比较稳定，但是长期负债多年来维持在较低水平，大多数负债以流动负债的形式存在。

本文采用2006年的数据对吉林省上市公司作进一步分析：沪深两市A股的吉林省上市公司共有33家，剔除数据不全的公司及ST公司，最后总共有22家。分析结果表明：22家上市公司资产负债率平均为46%，短期负债率平均为90%。总体来讲，吉林省上市公司资本结构面临如下一些问题：较少采用内部融资；股权融资明显高于债权融资；债权融资中短期负债占绝大部分。内部融资比例较低，企业大部分采用外部融资的方式，这会增加企业的融资成本及相关费用；较低的资产负债率，不利于企业运用财务杠杆；短期负债率过高则会导致企业的财务风险很高。这些因素都不利于公司价值最大化的实现，因此，吉林省上市公司应进一步提高资产负债率，充分利用杠杆作用，并尽量采用内部融资的方式。

二、吉林省上市公司资本结构影响因素分析

1.资本结构选择的影响因素

资本结构是指各种长期资金来源的构成及比例关系，其选择直接和企业的融资行为密切相关，换句话说，企业是选择内部融资还是外部融资，选择股权融资还是债务融资，都会对资本结构产生影响。西方有关企业融资行为的研究表明，企业的行为受到融资成本、破产风险、负债能力约束、成本和控制权等因素的影响。我国学者陆正飞(2005)对企业融资决策的研究表明，我国上市公司融资行为受到融资成本、资本规模、自由现金流、企业业绩以及控制权等因素的制约。胡国柳(2006)的研究证明，资产担保价值、非负债税盾、成长性、盈利能力、企业规模以及行业因素都与资本结构的选择有显著的关系。吕长江、韩慧博（2001）研究认为，企业的获利能力、流动比率、固定资产比例与负债率负相关；公司规模、公司的成长性与负债率正相关。当然，资本结构不仅是公司自身的决策问题，还与公司外部的政治、社会、经济、金融环境密切相关。目前我国正处于市场经济逐渐发展阶段，资本市场尚不规范，各种制度、法规有待完善，这些因素都会不同程度的影响上市公司的资本结构。

2.资本结构现状的原因

(1)市场环境因素。①资本市场发展不平衡。资本市场是企业筹措资本的场所，资本市场的完善和发育程度，将在一定程度上制约企业的筹资行为和资本结构。在我国，股票市场与债券市场发育不平衡，债券市场发展严重落后，企业发行债券受到政府额度的严格控制，使得企业通过债券融资的余地非常小。在股票市场和国债市场迅速发展和规模急剧扩张之时，企业债券市场却没有得到应有的发展，甚至急剧萎缩或徘徊不前。吉林省债券市场状况更是不容乐观，企业债券的发行量和存量极小乃至可以忽略不计，直接影响到其资本结构的合理构成。②债权融资成本偏高。根据MM理论，负债的成本即利息是在企业所得税之前支付的，能够给企业带来免税收益，债权融资成本应该相对较低，而在我国情况则截然相反。我国企业债券的审批制度严格导致发行的程序复杂、繁琐，发行的条件也较高，银行体系发生巨大变化，对风险控制加强导致惜贷，同时对贷款企业的硬约束有所增加，这些因素都造成债权融资成本的提高。而另一方面，在股票市场，上市公司通过股权融资的成本是较低的。按照目前60倍的市盈率，股息率只有1.67%（股息率是市盈率的倒数），低于债券融资利率，更低于银行借款成本。而且更为重要的是，上市公司往往采取种种做法，如不分配红利、低比例分配或以送转股本形式分配股利，由此，股息支付对上市公司不构成太大成本，而且股票的融资费用也较低。综合来看，目前我国的债权融资成本较股权融资成本要高，从而导致上市公司倾向于采用股权融资的方式。

(2)公司自身状况。①公司规模偏小。资产规模越大，公司的经营范围会相对较广，业务的多样化会在一定程度上分担经营风险与财务风险，从而使公司的现金流量较为稳定，破产的可能性较小。一般认为，破产成本大小与企业规模呈负相关关系。根据均衡理论可知，破产可能性小和破产成本小的企业可能具有更高的负债。因此，企业的资产规模大小与负债率呈正相关关系。吉林省上市公司平均资产规模较小，破产成本高，过多向银行借款会增加财务风险，从而限制了其负债融资的方式。②公司的盈利能力差。企业的盈利能力是其债权人所非常看重的条件，企业的盈利能力越强，其不能按时还本付息的违约风险越小，从而融资成本越低。另外，盈利增长幅度越高且增长稳定可靠的企业，其现金流量及其增长就易于预测和掌握，即使企业筹集较多的债务，也会因企业周转顺畅，获利稳定而能到期还本付息，不会遇到过高的财务风险，因而可以在资本结构中保持较高的负债比重。吉林省上市公司2006年净资产收益率平均值只有2%，而某些公司如长百集团净资产收益率竟为负数，由于盈利能力很差，从而不允许其过多的负债融资。另外，盈利水平低直接导致留存收益少，造成吉林省上市公司内部融资比例不足。

三、对策及建议

1.加快吉林省债券市场的发展。直接融资是市场化融资的主要方面。但是我们只重视了作为直接融资的股权融资，而忽视了发行企业债券的融资方式。近年来，发达国家企业的外部融资结构中，债务融资的比重越来越多，这提醒我们应该大力发展债券市场。发展债券市场，扩大企业债务融资规模，其优势是显而易见的。首先能够利用税盾作用增加上市公司的市场价值，而且有助于揭示企业的信息并更好地约束和监督企业经营者。所以债券市场的发展成熟度如何，将会影响到吉林省上市公司的发展。

2.放宽企业债券的发行审批制度。企业债券的严格审批制度导致发行的程序复杂，发行的条件较高，从而导致企业债券发展的速度较慢，最终可能导致企业错失大好的市场机会。总之，目前的制度限制了企业的发债需求，不利于企业债权融资渠道的拓宽、融资成本的降低以及资本结构的优化。因此，吉林省相关部门应该认识到债券融资对企业的重要作用，鼓励企业发放债券，并在制度上为之创造条件和便利。

3.提高公司的盈利能力。企业管理层在经营管理以及决策过程中应该以盈利为中心，以促进公司价值最大化为最终目标，提高日常经营管理的效率，集中主要精力发展对盈利能力提高显著的项目或业务，剥离亏损项目。只有盈利能力提高了，企业才可以有充足的留存收益支持其资金需求，从而不必要花费资本成本在外部进行融资，这样将有利于提升公司价值；另一方面，保持较高的盈利水平，企业能够到期按时还本付息，财务风险小，这样企业才敢于进行债务融资，扩大债务规模，从而充分利用财务杠杆，促进公司价值最大化的实现。

4.适当扩大公司的规模。吉林省上市公司规模普遍较小，这不利于发挥规模经济的优势。企业应在主营业务做好做强的基础上，加大资本投入，并积极寻找与主营业务存在协同关系的一些业务，适当扩大公司规模。这样有利于降低企业的破产成本，改善企业的财务状况，使企业能充分利用财务杠杆作用。因此，适当扩大公司规模对吉林省上市公司的长期发展是有利的。

作者单位：吉林大学军需科技学院

参考文献：

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[6]薛丽娜,蔡莉.吉林省上市公司资本结构影响因素实证研究[D].长春:吉林大学,2006．