潘向东:等待宽财政信号

自2008年全球金融危机发生以来，A股市场的涨跌起落一直取决于政策：政策松，股市涨；政策紧，股市跌。而中国政策的多变性、复杂性及其低能见度，又令众多投资者难以适从，市场也因此常常迷失其中。可以说，对于大多数投资者而言，政策是他们最想看清楚的东西，但又是他们最看不明白的地方。

面对如此迷离的“政策市”，我们究竟该怎样才能透彻理解？对下半年政策走向又如何预判？6月16日下午2时，在北京金融街35号国际企业大厦C座7层的办公室里，刚从外地出差回来的银河证券首席经济学家、董事总经理潘向东博士针对这些问题接受了《投资者报》记者专访。

金融危机后“政策市”更加明显

《投资者报》：在绝大多数投资者看来，A股市场从来都是“政策市”，市场的发展既得益于此也受制于斯，为什么我们的市场总是要看政策脸色？中短期内能够摆脱“政策市”这种局面吗？

潘向东：“政策市”在这几年表现得比较明显，特别是2008年全球金融危机爆发以后，这种特点就更加突出了。为什么呢？因为危机后政府对经济的控制力越来越强了，我们的经济并不是在一个常态的状态下运行，经济发展更多的是依赖于政府政策的松与收。

从4万亿刺激开始，可以说政策一收，市场就跌，政策一放，市场就涨。因为政策直接影响到两个方面：一是会影响资金，因为政策一收，资金肯定就会紧张，而股市对资金又特别敏感；二是会直接影响到经济增长与企业盈利，政策一收，由于受到经济下滑以及融资困难的影响，企业赢利就会出现下降，此时企业估值也会随之发生变化。

从这次金融危机的情况和经济复苏的情况来分析，这种“政策市”在中短期内还会继续存在。但是，随着未来全球经济的逐步企稳，我们的市场会慢慢摆脱这种“政策市”，至少，宏观经济政策这块对股市的影响力会慢慢减弱，因为政府所用的政策工具会越来越有限。在政策工具越来越有限的情况下，政策的刺激作用可能就不会像以前那么大了。中国如此，全球也是这样，可以说政策工具已经捉襟见肘。

《投资者报》：很多在成熟市场里比较管用的分析和理论在中国市场上都变得非常脆弱，这是不是也和我们这个市场的“政策市”特点相关？

潘向东：在成熟市场里比较管用的分析和理论在中国市场并不是不适合。之所以很多投资者感觉一些海外的分析和理论在中国市场不适应，那是因为我们的经济发展较快，是我们的政策变化太快，进而导致我们的经济结构变化太快。比如，政策要扶持一个行业，该行业就会快速发展，而之前，也许投资者觉得这个行业啥都不是；而政策要限制一个行业，该行业也会发生巨大变化，也许它们之前的盈利能力还不错，之后就可能一下子陨落了。这不像西方，它是一个相对成熟的经济体，完全都是靠消费拉动，政策变化比较小，很多年来这个行业发展变化都不大，比较稳健。

所以，在中国这种特殊的政策环境下，投资者要战胜政策的不确定性比较困难，只能是适应。因为政策处在一个不断调结构与促发展的过程之中，这很容易导致经济结构与一些行业发生巨大的变化，因此适应是最好的办法，不能生硬照搬成熟市场的分析和理论来认知中国市场。

预判政策须关注经济结构特殊性

《投资者报》：由于中国政策的多变，有时甚至连政策制定者都无所适从，而您在宏观、政策分析预判方面一直比较准确，有没有一些独特的分析方法可以和我们的投资者分享？

潘向东：对政策的判断主要源于对背后的经济分析，只有对经济把握好的情况下才能对政策作出准确的判断。所以，只要将经济运行的情况分析得比较清楚，有关政策判断的结论就会自然出来。反之，如果对经济形势没有分析清楚，那么政策结论就会背道而驰，即前面错一步，后面错千里。所以，预判政策关键要看清经济形势。

我们一般作政策预判时会做到两个方面结合：一是看宏观经济的数据；二是进行实地的调查研究。另外，我个人也比较关注政府职能部门的声音，毕竟他们是政策的制定者和决策者。

如果只看经济的一些总体数据，你是看不出一些结构方面的变化的，比如工业增加值，从单纯的数据看，你会发现它的变化很大，其实大家看到的只是工业规模以上企业的工业增加值，而中小企业的工业增加值却很难在宏观管理部门公布的数据中看到，因此就必须进一步实证调研，了解数据方面的弊端，这样才能进一步深刻领悟中国经济结构的特殊性，从而真正看清楚经济形势。

但这种中国经济结构的特殊性又提高了政策预判的难度，这种特殊性主要表现在两个方面，这个我们开始已经谈了一点：第一方面，从2008年政府投资之后，中国经济确实发生了一些重大变化，政府对经济的控制力越来越强，政策变化很快，而以前我们的经济运行还是比较平稳的。第二方面，我国现在正处在经济结构转型中，一些产业与行业出现了一些快速的变化，对此我们预测很难。

其实，预测是最复杂的，原因在于你要对整个经济运行系统进行把握的前提下进行预测，而这个对所有人都是很难的，方法也各异，有些人相信计量模型，有些人相信经验主义，但我认为最重要的还是看你的经济研究逻辑是否正确。

目前已进入“政策观察期”

《投资者报》：我们注意到，您最近提出目前政策正处在观察期的判断，而相应的大盘也将处于僵持状态，能详细谈谈作出这个预判的经济逻辑吗？

潘向东：目前确实处于一个“政策观察期”。第一，我们看到经济增速下降的程度不小，比如工业增加值环比在下降，同时我们也看到，5月份的经济数据，投资数据还不错，高速增长，但消费回落，而出口由于美国经济的不确定也出现回落，经济在二季度究竟如何？现在来看还充满了很多的不确定性，因此政策应以观察为主。

从物价水平来分析，预计6月CPI还会创新高，达到5.8～6.0%之间的水平，所以，在准确的数据公布之前，政策“松”与“紧”都不太好，因为决策当局不能只看这个可能会创新高的CPI同比数据，而应前瞻性一点，看到通胀拐点的可能性――因为我们看到，5月物价环比上涨0.1% ，这与4月环比上涨0.2%是有不同意义的，要重视这个信号。

从经济增长来看，经济增速下来基本上已成共识，但会不会下到9%以内？这是决策当局必须要考虑的问题。所以二季度的数据非常关键，决策层只有看到二季度数据后，才能在政策上做进一步的动作。所以，在此之前，还是应该认真观察之前政策紧缩的效果，认真分析二季度数据后再作定论。

《投资者报》：但央行还是出人意料地在6月份选择了提高金融机构存款准备金率（下称提准）。对此，国务院发展研究中心有人评价说，央行选择提准而非加息，可能是脑子进水了，您如何看待央行此举？为什么不选择加息呢？这会是最后一次出人意料吗？

潘向东：央行在这种情况下选择提准，对此我们也不太理解。但从大的方向来分析，此次提准，央行主要还是为了防通胀，因为在央行的目标函数里，通胀是第一位的，央行不管如何强调说防通胀都不为过。这和美联储不一样，美联储的当前政策会顾忌经济增长和就业问题，这跟美国经济的运行状态相关，因为美国人很少储蓄，所以他们对通胀不那么敏感，反而对就业会更敏感，从而致使美联储会更多顾忌经济增长多一点。

但我认为，此次提准后大型金融机构存款准备金率将达21.5%的历史新高，如果再往上走会很麻烦，特别是对中小企业的发展越来越不利。因为在负利率情况下，提准会导致经济结构出问题，资金会往大的企业集团集中，而中小企业想获得资金发展会难上加难。特别是在人民币升值以及价格加快上涨的当下，中小企业的赢利状况会出现下降，现金流也会出现问题，这样银行就更会对它们惜贷。

至于这是不是年内最后一次提准，我们也不能确定。但央行这次为何不选择加息呢？我们认为主要有几方面的考虑：一是加息可能导致热钱加速流入；二是加息会导致地方债务变得更加复杂；第三，如果只加存款不加贷款利息的话，这对抑制通胀也没什么用。另外，在决策者眼里，加息会增加经济运行的成本，经济增速就会出现加速下滑，进而导致失业增加，这样就会给社会形成较大压力。

下半年政策将“稳货币宽财政”

《投资者报》：在经济增速放缓趋势比较明显的情况下，当前比较紧缩的宏观经济政策还能走多远？在下半年会有一些变化吗？

潘向东：至于整个宏观经济政策，今年的中央基调其实是“稳货币、宽财政”，但在实际运行中，一季度是“双紧”的，二季度走向 “双稳”，至于三、四季度，我们预计将真正回归到今年定的主基调上，即“稳货币、宽财政”，也就是说，从三季度开始，财政政策会变得更积极一些。

或许有人会问：投资没下来，为什么还要宽财政呢？这种观点认为应该只有在投资下来的情况下，才会宽财政。但是我们应该看到一个问题，现在投资主要是靠房地产拉动的，今年1～5月份，房地产投资增长很快，全国房地产开发投资18737亿元，同比增长34.6%，但这种投资不具可持续性。市场最近为什么恐慌？更多也是来自于这种担忧，担忧这种主要靠房地产投资拉动的经济增长不可持续。而且，这种房地产投资高速发展的状况，主要是去年要求清查土地所带动起来的，一旦这个终结，房地产投资就会慢慢降下来，进而势必拖累经济的发展。

因此，财政政策要提前布局，不能等到明年问题出来以后再行动，因为一不小心就可能使经济产生一个大的起伏，如果这样，我们的经济和市场都受不了。因此，我相信相关部门会尽快审批今年“十二五”规划的项目并加快保障房项目的建设，包括中西部基础设施建设以及水利建设，这些在下半年都会有比较大的推动。这样，宽财政就体现出来了，但目前很多人都认为这个不可能，现在全市场都是这样一种逻辑，这更加重了市场恐慌。

所以，对市场而言，其实今年最难熬的就是二季度，因为经济增速是波谷，而CPI却在波峰，紧缩政策几乎在这个时候积累到了顶点。不过，熬过二季度，到三季度财政政策放松的时候，应该就好了。

《投资者报》：您对经济和政策的分析如此有道理，那做起股票来应该会很顺。

潘向东：我不能买股票，但我会建议朋友炒港股与美股，因为港股与美股波动比较小，完全可以遵从价值投资理念。而A股太贵，是一个博弈市场，还不太成熟。

这个市场不太成熟的一个问题，就是我们的大多数投资者是弱势群体，得不到保护。如今很多上市公司没有诚信，它们的违规作假等行为已经严重伤害了投资者。监管层应从严监管上市公司，让市场得到持续健康的发展，同时要让市场保持一个持续赚钱的效应，只有这样，市场的参与者才会越来越多；反之，参与者就会越来越少，有一天就会像中国足球似的，没人玩了。