年终“黑马”今何在?

每年1月都是上市公司开始年报及预测报告的时间，兼之今年农历年来得早，1月是否有一轮年报预测+迎新的行情，实在是投资者所期待之事。

然而，环境的不乐观以及金融危机对全球经济乃至中国经济的影响究竟如何，有识之士各执一词，对于能否出现“年报浪”也要谨言慎行。本文依旧从宏观和行业着眼，寻找更明确的投资主题和机会，但是有两个前提条件希望能引起读者的注意：

1、即便某些企业年报数据好或是预期大幅度提升，也只是2008年的表现而已。未来走势更多关乎行业所处的环境，再次是自身的经营如何，最后才是数据带来的信心。

2、由于市场普遍调低预期，未来即使出现“年报浪”也绝不同于以往，爆炒的机会和时机恐怕稍纵即逝，投资者不如转而求稳，从行业价值的角度去发现“黑马”。

从政策面或消息面来研判当前市场运行趋势是困难的，事实上，自1664点甚至更早一些的“9・19”行情以来，支持市场发展的因素始终未变，一是金融海啸下的刺激扶持政策；二是过去一年深幅调整的修复。

目前情况看，一直以来都是低市值品种保持良好动力，但银行板块的“二次探底”转向上攻也许意味着大盘股有望迎来机会。正逢年节，大盘蓝筹股能否上演一番业绩行情，就要看市场面的支持程度如何了。

1　新“转折期的”大势分析

进入11月以来，真实利率已调头俯冲，成就了经济与A股复苏的必要条件。

当年，复苏的信心还来自于下列数据：大量外汇储备和贸易顺差令中国避免东南亚式的危机；目前经济水平较低，增长趋势强劲，银行坏账尚可控，得以区别于1989年股灾时的日本；巨额垄断资产的存在令官方财政实际风险极低，财政改革空间极大；从低效率体制向高效率体制的任何改良都会生成巨大红利，足够托举中国经济爬出深坑。

政策调整极灵敏

从宏观经济的角度，中国需要更得力的货币与财政政策刺激增长，并确保银行体系安全。政策做出了较为灵敏的反应，上月更将稳健财政转变为积极财政，从紧货币转变为适度宽松货币。为维持投资增长，大幅增加财政支出；4次下调贷款基准利率，3次下调存款准备金率。考虑通胀预期调整，1年期真实存款利率从9月份高点已猛降92基点。料中经会议对4万亿投资细节会有较大调整，并可能出台更得力的个税与营业税的减税措施。

此次经济调整对中下收入阶层打击很大，需要迅速采取措施缓冲其压力。上策是靠个税调节。若调高起征点至8000元，以2007年的收入结构计算，可减税1900亿；即便调高到3000元也强过不调。营业税下调1％减少企业财务费用1200亿，实实在在刺激服务业，缓冲金融业压力。

近期观察到官方高层政策调整决心极大，思路清晰，可预见性与透明度大增，这无疑会支持经济复苏。

企业利润今年见底

2008年4季度到2009年2季度增长率在6.5％～7％区间，之后有所恢复。考虑到不确定因素，2009年4季度增速在8-9％区间。

企业利润反映经济调整。需求下降导致销量下滑，存货上升。大约2-3个季度之后，存货上升至一定水平，企业开始恐慌性削减存货，产品价格快速下跌，且产量下降。大约4个季度之后，利润出现负增长，最坏的情况出现。大约6个季度之后存货恢复到一个合适水平，价格趋稳，产量逐渐恢复，企业利润逐步回稳。

从对工业企业利润数据模拟的结果来看，净利润为负的情况出现在2008年的4季度和2009年的1、2季度，3季度恢复增长。(见图1、2)

现在的情况是A股股价已低，充分反映了经济调整，向前看经济情况会逐渐好转。从宏观数据的角度，今年1、2季度GDP增速在6.5-7％，3、4季度上冲8.5％，全年先抑后扬，平均增速7.8-8％。

除了真实利率掉头以及未来1年降息空间108基点的逻辑，震荡牛市逻辑的另外一个支点是世界股市本身的经验。股灾见底后1年的涨幅大致在40―140％区间，对应的点位为2400-4000点。(见图3、4)

此外，震荡牛市逻辑的支点包括对G3经济复苏的判断。美国候任总统奥巴马深谙“道可道，非常道”之理，精于妥协多赢。从已经观察到的经济政策意向来看，基本为可想象到的最佳政策。美国经济复苏会超预期，对我国也是利好。

目前A股安全边际高，投资可参考企业利润复苏的秩序，依次为机械设备制造加工业、生活用品行业、原材料行业和采矿业。

2　“黑马”的行业主题寻找

2008年我国宏观经济面临的外部环境开始恶化，特别是下半年以来，随着美国次贷危机的深入，经济增长速度出现了明显下滑。在此背景下，行业的收入增速没有出现下滑或使出现逆市上扬的局面，就真有可能成为“黑马备选”。

稳定增长的医药行业

如果我们用长远的目光审视医药行业的话，就可以发现人口老龄化趋势和人民消费水平的提高无疑将对行业形成长期支撑。我国现有人口超过13亿。其中老年人口的比重不断上升。人口和计划生育委员会预计，2020年我国65岁以上的老年人口将超过20％，医疗消费需求将进一步释放。

人民生活水平的提高与健康意识和健康消费是息息相关的，并且由收入增长带动的医疗消费增长往往更加显著。从1990年至2006的16年间，城镇居民的家庭人均可支配收入增长了7.8倍，农村居民家庭人均收入增长了5.2倍，个人卫生支出增长了18倍。预计未来药品需求的增量。将远远超过医疗保障内投入的金额。

展望2009年，宏观经济下行风险依然较大，但不同的行业受宏观经济的影响并不一致，我们认为医药行业作为典型的非周期消费品行业本身受到的影响较小。中信建设甚至预计到2010年的药品终端消费量将达到6829亿元，年均增长18％左右。

1、受益于医疗改革的政策性支持。国家加大对公共卫生和医疗保障的投入，将会提高医药行业的终端消费量，促使行业的增速加快。相对于历史平均的增速来看，行业还处在加速发展阶段，并且行业的加速发展速度可以持续到2010年；新的政策是，国家在原有基础上又安排48亿元，继续用于支持农村卫生服务体系建设。

2、未来2年医保报销人群产生的医疗费用增量达1000亿元以上，个人支付比例有望下降至43.6％，将促进医疗需求释放，调查发现，个人支付比例和医保覆盖人群是呈反比。

由于三大体系的覆盖面、参保人数的提高，医保筹资总额未来两年尚可以增加900亿元。个人卫生支出占卫生总费用的比例有望由2006年的49.3％降低到2010年的43.6％，并促进医疗保健需求的释放。

在不考虑其它影响因素的情况下，医保体系完善也会带动医药制造业和医疗器械制造业的发展。2009年医药制造业销售收入增速仍然有望达到20％(见图5)。

医药行业中谁又是最大的收益者呢?笔者认为对基层医疗服务体系：包括农村医疗卫生服务体系和城市社区卫生服务体系两个主体。政府财政到2010年总投入将达216.84亿元，计划建设成基本设施比较齐备的农村三级卫生服务体系。对每一级医疗机构的投资分为房屋建设、医疗设施购置两大部分，其中医疗设施的购置占到投资的1/3左右。大规模的医疗设施的采购将给涉及医疗器械的上市公司带来丰厚的利润。

3G概念整装待发

截至10月份，中国电信业重组宣告完成，三强竞争格局形成。重组的完成以及3G政策的明朗，意味着左右中国通信业发展路径的两大不确定性因素消失殆尽，行业将回归根本，即：三大电信运营商将遵循通信技术发展趋势，谋求在全业务经营时代的竞争地位。而技术趋势所决定的运营商投资行为，则影响着相关电信设备公司的发展前景和投资价值。

回顾中国两次大的电信业重组，均在重组完成后的次年出现运营商资本开支高潮，运营商在网络资产界定清晰、人员编制到位后，势必加大资本开支，以图在新一轮竞争中赢得先机(见图6)。

2008年12月13日工业与信息部部长李毅中首次明确，3G的牌照将于2008年年底和2009年年初发放，所以运营商在2009年的移动网络建设无疑将以3G为主。

重组启动以来，三大运营商都陆续表达了各自的移动网络建设规划。中国移动TD一期投入已达到150亿，计划在明年6月前完成TD的二期建设，同时提出了1100亿的网络升级投资方案；而联通在300亿扩容G网的同时，也提出了1000亿建设WCDMA网络的目标；电信方面也提出了800亿的CDMA网络扩容和升级方案，并计划在2008年底之前完成279亿。

3大电信运营商对于3G投入的资金相当可观。以其高速、高效的投入尽早占领这个潜力市场。由于先期对于通信设备的投入以及客户群体的初步培养，运营商的3G这个新业务应该呈现亏损状态的。3G牌照的发放和3G网络的运营最先收益的应该是设备和技术的提供商。

在通讯设备上，由于3G是以无线网络为主导的市场，中兴通讯无疑就成为了无线设备的最主要的供应商。公司在中国电信CDMA市场上获得了大约25％左右的市场份额，在中国移动TD-SCDMA中的中标份额则为27～28％左右，而中国联通WCDMA招标尚未进行，但预期公司获得其中的10％以上的份额应该没有问题，所以综合来看，公司在国内3G市场上的综合份额大体在20％左右，这与公司在2G时代GSM和CDMA领域不足10％的综合份额相比有了相当大的提升，主要供应商地位确立。

总体来说，在目前建网的主要区域，发达地区和热点城市重新规划建设3G传输网显得更为适当。由此我们也可以看到光纤光缆行业仍然处于产量大幅增长、需求也同时大幅增长的过程之中。由于需求的加大，光纤的价格也呈现企稳反弹的走势。也会直接刺激烽火通信、中天科技和亨通光电等行业内公司的业绩继续提升。

同时，电信软件行业类的上市公司和以移动增值服务为主的上市公司将成为网络建成后的受益方。