“双底衰退”可能有多大?

美、欧、日等国家最近的许多经济数据再次传达出复苏的积极信号,但亦不乏其他信息,指向经济二次探底的可能性

华尔街投行雷曼兄弟宣布申请破产保护一周年后,美联储主席伯南克的脸上比一年前少了几分凝重,多了些难得的乐观。

“从技术性角度看,这场衰退可能已经结束。”9月15日,伯南克在华盛顿布鲁金斯学会参加研讨会时,对经济形势作出了金融危机以来最乐观的判断。在题为“动荡的一年”的研讨会上,这位金融危机的拯救者在展望经济前景时,偶尔会露出些许稍纵即逝的微笑。

过去几周,以美国为首的发达经济体积极经济数据频现,衰退业已结束的信号似乎日渐明显。美国8月零售和工业产出的表现,超出大多数人预期。英国、日本、欧元区经济也都有望在三季度恢复正增长。发达经济体似乎已迈上复苏之路。

不过,并非人人都一样乐观。一些分析人士指出,当前抢眼的经济数据可能被夸大了。曾经预测这场危机的少数派,也开始警示“双底衰退”的风险。在他们看来,经济复苏的“绿芽”是否能持续生长,尚存疑问。而造成金融危机的一些根本性问题,在过去一年并未得到解决。

“最近的很多好消息都是暂时的,发达经济体出现‘双底衰退’不是没有可能。”摩根士丹利亚洲有限公司主席史蒂芬・罗奇(Stephen Roach)告诉《财经》记者。

“绿芽”萌发

这个9月,对于欧、美、日等发达经济体,是经济复苏“绿芽”悄然萌发之时。

“如果采用美国国家经济研究局的定义,将经济恢复正增长视为衰退结束,那么,大部分发达经济体已经走出了衰退。”《财经》特约经济学家黄益平说。

9月中旬,发达经济体决策层对未来经济趋暖的表态纷至沓来。

9月14日,欧盟委员会表示,欧元区经济在连续五个季度环比负增长后,可能于三季度恢复正增长。而且三季度和四季度,欧元区经济增速可能分别达到0.2%和0.1%。

9月16日,伯南克表态一天后,英国央行行长默文・金也表示,英国经济三季度将恢复增长。一个多月前英国通货膨胀季度报告时,默文・金虽然也认为经济刺激措施已开始起作用,但更强调英国经济的衰退程度比估计的严重。

日本央行政策委员会也对日本经济形势作出了更乐观的判断。9月17日,日本央行发表声明,认为日本经济正显示出“复苏迹象”。而在7月之后,二季度日本经济增速由负转正,日本央行仅将其视为“经济停止恶化”的信号。

德国央行9月21日在其月度报告中也指出,“初步迹象表明德国经济在三季度会明显复苏。”二季度,德国经济已经增长0.3%。

这些乐观的判断背后,还有更多亮丽的经济数据。8月,美国零售收入环比增长2.7%,创下三年来最大涨幅。同期,美国工业产值环比上升0.8%,为连续第二个月上涨。且修正后的7月工业产值环比上涨1%,为2006年以来的最大单月涨幅。此外,美国企业产能利用率达到69.6%,虽低于历史平均水平,却是半年以来的最高开工率。

“最近的数据表明,发达经济体正在重新恢复增长。”花旗集团首席美国经济学家罗伯特・迪克莱门特(Robert DiClemente)认为,最重要的是,工业生产开始加速,“这通常被认为经济由衰退走向复苏的转折点。”

美国研究机构Haver Analytics和NTC Economic的数据显示,当前全球新订单和库存之比处于十年来的最高点。瑞银证券高级国际经济学家安德鲁・凯兹(Andrew Cates)认为,这表明金融危机爆发后,企业削减库存幅度过大,目前已进入重新补充库存的阶段。这一过程将持续三个月至六个月,其间制造业将持续增长,为经济复苏提供动力。

今年资本市场的强力反弹,也对消费者信心及购买力有所支撑。英国皇家国际事务研究所国际经济高级研究员维内沙・罗思(Vanessa Rossi)认为,资本市场的反弹,大大减少了普通消费者在养老金和储蓄上的损失。由于美国家庭通常将超过一半的家庭财富投资于资本市场,这对于美国经济复苏极为关键。对于欧洲的富裕家庭,情况也极为相似。

发达经济体尤其是美国房地产市场的逐步企稳,也至关重要。美国联邦住房金融局9月22日报告显示,经季节调整后,美国7月房屋价格比6月上涨0.3%,为2009年该指数连续第三个月攀升。

安德鲁・凯兹认为,2009年至2010年末,世界经济都会处于复苏过程,并且速度会有所加快。虽然发达国家增速可能会低于新兴经济体,但复苏并不会中断,除非美联储犯下大错,过早退出刺激计划。

“不过,我对伯南克有信心,就算不能完全排除再次跌入衰退的可能,这也只是个小概率事件。”安德鲁・凯兹说。

可能被夸大的数据

然而,并非所有人都认同如此乐观的判断。一些分析人士认为,对最近的一些好消息还需要仔细分析。

“当前的数据有不少夸大的成分。”史蒂芬・罗奇认为,8月消费的强劲增长,很大程度上得益于“旧车换现金”计划,“但这些补贴只能带来短暂的繁荣,此外,还有透支未来需求的嫌疑。”

罗奇认为,由于收入增长缓慢、个人储蓄不足、失业率将长期居高不下,美国个人消费前景将非常糟糕。

消费信贷疲弱,反映出近几年靠信贷支撑的美国个人消费前景堪忧。7月,美国消费信贷余额按年率计算下降10.4%,创自1975年6月以来的最大降幅。至此,美国消费信贷已连续六个月下降,是自1991年年底以来的最长连续下降期。个人消费开支占美国国内生产总值的约70%,一直是美国经济和世界经济增长的主要动力之一。

“美国消费减弱,而其他国家消费者无力填补这个缺口,这将是全球经济持续复苏的一个重要挑战。”罗奇说。

而维内沙・罗思的研究发现,一些国家经济走出衰退的背后,贸易保护主义的不祥阴云正在扩散。通过分析德法两国详细的GDP数据,维内沙・罗思发现,两国之所以能在二季度宣布走出衰退,主要归功于净出口的增加。但这并非得益于出口的增长,而来自进口的超速下降。

同期,欧盟其他贸易大国,如荷兰、西班牙和意大利,则遭受不同程度的出口下降和经济增速放缓。

“这种经济反弹不是真正的经济复苏,而是与邻为壑的贸易政策创造的假象。”维内沙・罗思说。

“双底衰退”之忧

短期数据的争议之外,更有不少经济学家质疑复苏的“绿芽”是否能持续成长。

国际清算银行前首席经济学家威廉・怀特9月14日在香港表示,过去一年里,各国政府用来刺激经济的各项措施并未解决经济危机的核心问题,全球经济几乎肯定会进入W型衰退,即使出现L型衰退,也不会吃惊。

美国纽约大学经济学教授、RGEMonitor公司董事长鲁里埃尔・鲁比尼(Nouriel Roubini)近期也警示,全球经济尤其是发达经济体出现W型衰退的可能性正逐渐加大。

威廉・怀特和鲁里埃尔・鲁比尼是在金融危机之前作出成功预测的少数派。鲁里埃尔鲁比尼更被称为“末日博士”。

对复苏“绿芽”能否持续成长的质疑主要在于,虽然过去一年政府进行了大量干预,但是金融系统存在的问题并未得到解决。例如,美国和其他许多国家的所谓“大到不能倒”的银行甚至变得更大。

雷曼兄弟破产之后,随着贝尔斯登和美林分别并入摩根大通和美国银行,华尔街巨头反而掌握了更大的市场份额。截至2009年6月30日,摩根大通、富国银行和美国银行三家银行持有的国内存款总额2.3万亿美元,占了30%的美国存款市场份额。三年前,这一份额不足20%。

同时,当前金融体系仍面临风险。华尔街资深银行业分析师、罗奇代尔证券(Rochdale Securities)的理查德・波夫(Richard Bove)在8月底预测,过去两年美国已有106家银行倒闭,而未来几个月,美国还会倒闭150家到200家银行。美国联邦存款保险公司需要赔付的保险费可能会达到美国银行业税前收入的25%。美国联邦存款保险公司为这些不良资产寻找买家会越来越困难。

欧洲央行估计,从金融危机爆发到2010年底,欧元区商业银行需要减计资产6490亿欧元。截至今年6月,已经报告的资产减计规模仅为3650亿欧元。余下近3000亿欧元的资产减计是否能顺利完成,尚待观察。

“如果金融行业再曝出大规模损失,进而引发对金融体系稳定性的担忧,投资者的情绪将受到极大打击,很可能触发经济二次衰退。”罗伯特・迪克莱门特担心。

此外,各国政府如何选择时机,退出宽松货币政策及积极财政政策,私人部门的消费和投资能否弥补退出后留下的巨大真空,都将影响复苏“绿芽”的成长。

8月底,鲁里埃尔・鲁比尼在RGEMonitor的网站上发文指出,退出时机对决策者来说是个两难选择。他认为,如果各国决策者立即着手解决财政赤字,提高税收,削减支出,消除过剩的流动性,很可能会破坏复苏,经济衰退和通货紧缩将卷土重来。但如果各国维持庞大的预算赤字,通胀预期将会增强,长期政府债券收益率将上升,借款利率将急速攀升,最终导致滞胀局面。

9月23日,美联储决定继续将联邦基金利率维持在零至0.25%的历史最低水平,并重申要利用一切可能的工具来促进经济复苏、确保价格稳定。美联储在当天的声明中说,美国经济活动已有所加快:金融市场形势进一步好转,房地产市场趋向活跃,居民消费趋于稳定。但失业、收入增长缓慢、房产价值缩水及信贷紧张等因素仍严重制约经济复苏。此外,美国企业仍在裁员、削减投资。因此,美联储认为,今后一段时间美国经济仍会比较虚弱,通胀压力也暂时会被抑制。

“发达国家的就业情况也许到2011年都不会有明显改善,这对家庭收入和消费者信心都有巨大影响,是经济恢复的一个巨大风险。”黄益平说。

从2007年12月经济开始衰退以来,美国已经损失了690万个工作机会。美联储估计,2009年美国失业率会达到10%,仅略低于“二战”后的最高点――1982年时创下的10.8%。

伯南克9月15日演讲时称,即使经济2010年能恢复适度增长,“就业市场也还会让很多人失望。”在他演讲前一天,美国制药巨头礼来公司宣布,将在今后两年裁员5500人,占其员工总数的14%。

欧元区今年7月的失业率,达到了1999年欧元区成立以来的最高水平。欧洲央行行长特里谢表示,即使经济开始复苏,失业率还会继续上升,并会抑制消费需求的复苏。

9月17日,日本央行行长白川方明坦言,刺激效果淡出之后,私人部门的最终需求能有多大,“我们并没有信心”。■

本刊驻华盛顿记者李增新、驻伦敦记者张对此文亦有贡献