众筹平台的治理角色

众筹融资平台属于为投融资双方提供信息服务及交易撮合的服务平台，为了保证交易的效率及投资者的利益，平台会直接或间接参与众筹融资公司治理之中。因此，股权众筹平台虽在股权众筹交易中处于中立的第三方，但也很有可能会影响到融资公司的治理活动。如何界定融资平台对融资公司的治理角色及其自身功能，成为重要而不可逾越的课题。

商业模式相异，影响治理或有不同

融资方应当为了包括股权众筹融资股东在内所有股东的权益最大化而发展。在业务发展的同时，应当充分保障每一个投资人对融资公司的知情权，在不降低公司治理效率的情况下尽可能保障每一个投资者的参与权。此间，由于股权众筹平台设定的商业模式不同，其对融资公司的影响程度也可能有所不同。

第一类情形：如果平台的商业模式不是向融资公司收取现金佣金而是收取一定比例的股权，则众筹融资平台就会成为股权众筹融资公司的股东，并以股东身份深入参与融资公司之中，进而影响融资公司的治理结构。该模式中，由于股权众筹平台本身已成为融资公司的股东，就应当保障其作为股东的权利，股权众筹平台行使股东权利必然会直接涉及到公司的治理结构问题，该影响是直接的。有关的角色与定位详见上文，不再赘述。

第二类情形：若股权众筹融资公司是仅采用收取佣金的模式，则一般不会影响股权融资公司的治理活动，但出于对投资人负责，股权众筹平台一般会参与部分投后管理活动，比如监督投资资金的使用情况、了解融资公司业务开展情况等有关经营活动。目前，国内的股权众筹平台投后管理是个大问题，尤其是融资后资金的使用情况及公司发展情况，投资人对此一无所知，这影响了投资人的投资信心。互联网经济的核心是信任，没有信任就没有互联网经济，但是信任是需要机制约束的。因此，相对切实可行的做法是，由平台对投资资金进行监管，分期分批向融资公司划入投资资金，以跟踪融资公司资金的具体使用情况与投向；同时，跟踪融资公司的经营情况，定期向投资人通报信息，做好信息披露。该做法客观上保障了投资人的知情权与参与权，客观上对融资公司治理产生了一定的约束与影响。

第三类情形：如果股权众筹平台采取的是与领投人/机构共享投资收益（Carry）部分， 则股权众筹平台也可能事实上参与到融资公司的治理中。实践中，还存在股权众筹平台实际参与投资人投后收益分成的情况（Carry），一般是与投资人中的领投人（管理人）约定，在未来的投资收益中分得一定比例的收益，目前的做法是平台与领投人按1：3来分投后收益。由于实际参与了投后收益分配，股权众筹融资平台一般会参与领投人对融资公司的决策之中，客观上也会对融资公司的治理产生实质影响。

第四类情形：股权众筹平台一般会采用标准化的操作流程与合约，而这些影响投融资结构的法律文件中也会常常涉及融资公司的治理模式，因此平台制定的交易规则与流程客观上也会影响融资公司的治理结构。

实践中，为了提高交易效率，股权众筹平台针对人数众多的股权众筹投资者采取标准化的投融资流程及交易模式，以避免因股东人数过多对融资公司股权结构的影响及治理效率的低下。常见的模式是，在投融资环节中设置“跟投+领投”的合投模式，即由投资人设立有限合伙体，由领投人出任普通合伙人（GP）；然后由有限合伙体作为投资工具，代表投资人投资于融资公司，成为融资公司的直接登记股东。该流程及交易会采用标准化的流程与合约来操作，股权众筹平台为了提高效率，一般会制订标准化的格式合同或其他法律文本，在该文本中，为保障投资人的利益，会在融资公司的投资协议中规定相关的融资公司治理条款进而影响到融资公司的治理。比如，为了保障投资人的利益，可以在投资协议中约定一些特殊的条款，这些条款对融资公司的治理影响较大。常见的条款及特殊安排如下：

1.可转债。通过可转债模式投资于融资公司的，可能会出现债权转股权的情形，一旦转化为股权，则成为融资公司股东，参与公司的管理。

2.优先股。优先股在收益分配及公司清算资产分配上具有优先的权利，介于债权和股权之间的一种特殊股权。

3.对赌条款。投资人通过设定对赌条款来保障自己的投资权益防范投资风险。该条款一般以公司的经营业绩或公司治理结构变化作为条件，影响公司治理结构。

4.一票否决权。投资人若要求一票否决权，则会严重影响融资公司的治理结构，因为若再重大问题上赋予其特殊权利，则会对原有的治理结构产生影响。

5.回购条款。投资人若要求签署回购条款，则会影响公司股权结构，一旦实施则会对融资公司治理结构产生影响。

可见，股权众筹平台虽然不同于其他的融资公司股东，但却在投融资交易中有着不可替代的作用，可能会对融资公司的治理起到一定的影响。

众筹盛宴，并非零和博弈

构建一个平台能否成功的因素在于是否具有一个可扩充性的商业模式，而商业模式就是利益相关者之间的交易结构，一个好的商业模式绝不是一方悲伤一方喜，也不是零和博弈，而是一个双赢与多赢的，各方均可找到自己定位与满足其诉求的点。股权众筹融资模式也不例外，同样需要构建满足各方参与的利益结构。换句话说，股权众筹的盛宴都由谁来分享呢？如何让每一方参与者都有所收益有所收获呢？

首先，股权众筹交易模式本身的设计就是由股权众筹平台为投融资双方搭建投融资撮合交易的平台，在股权众筹交易模式中，其本身已满足了投融资双方的利益诉求。

对融资方而言，其利益诉求表现在：募集到资金，资源、专业经验、团队智力支持等。而股权众筹则通过互联网的方式聚集了大量的投资者及专业投资者，这些投资者可以充分满足融资方所需的资金、资源、专业经验及团队智力支持。对于股权众筹平台而言，其可以通过佣金、股权、分享投后收益的方式获得其利益。

对投资人而言，股权众筹交易平台通过互联网为其筹集了大量的融资项目，拓宽了其天使投资的标的，帮助其选择了高质量的好投资项目，解决了找好项目难的问题。必须指出的是，在投资人中一定要设计好领投人的利益，对融资项目的尽职调查，交易完成及投后管理均需要领投人去完成，如果没有利益机制的设计，领投人就没有任何积极性与动机去做这些工作，这对跟投人与领投人都是不利的。因此，必须设计好领投人的利益。实践中的做法是采取类私募基金的做法来保障领投人的利益（即获得投后收益Carry 的20%）。

其次，股权众筹平台的收费模式事关股权众筹平台自身发展问题。与任何一种商业模式一样，股权众筹也需要考虑商业模式问题，而收费是商业模式的根本和最重要的目的。如果不能够获取收入，平台将难以为继。但是，如何收费呢？具体的模式不一，包括：一、平台向投资人收取服务费，因为平台帮助投资人获取了好的项目投资机会，在此情况下，平台向投资人收取一定的费用是合理的，该费用可以是现金，也可以是投资人未来投资收益的一定比例金钱；二、平台向融资人收入佣金，因为平台帮助融资人获取投资人的投资，在此情况下向融资人收取合理的佣金也是应当的，该佣金可以是金钱，也可以是一定比例的股权；三、平台只向领投的GP收取一定的费用，对于已经确定做领投的GP，平台帮助GP获取LP，在此情况下，平台向GP收取一定比例的费用也是应该的，该收益可以是现金，也可以是GP未来收益的一定比例金钱；四、平台不向任何一方收取佣金，而是通过自己设立的基金进行领投或跟投所取得的投资收益；五、平台不收取任何佣金，通过广告以及其他增值服务收取费用，如果平台具有非常大的影响力，则可以为投融资构建生态圈，引入法务、广告、猎头、财务等综合服务，并由此获取转化收益；六、平台本身是创业孵化器的组成一部分，孵化器与众筹空间自身设立的股权众筹平台，本身就是其为创业者提供增值服务的一部分，在此情况下，平台不收取任何费用，但通过孵化本身获取收益。

总之，股权众筹平台的盈利模式很多，关键取决于股权众筹平台自身的定位及其增值服务与议价能力，因此，平台可以根据自身情况决定采用具体的收费模式。

跟投人：公司的主人还是看客？

在股权众筹融资交易中，存在最为关键的三方利益相关者或交易主体，即投资人、股权众筹平台（投融资交易的撮合者）及股权众筹融资方等三方。除此之外，还存在资金托管方。股权众筹平台属于媒介，通过互联网将投资方与融资方相连，以帮助两端达成投融资协议。所以，核心在于两端。在目前投融资环境下，由于好项目处于被投资人疯抢的状态下，股权众筹平台获取早期优质好项目的优势并不大。缺乏了优质的项目资源，就难以吸引到大量的投资客户，尤其是具有投资经验和投资能力的优质客户，当然也就缺少了领投人。反过来，由于缺乏具有资源和战略意义的投资人，一些好项目也不愿意通过众筹方式来融资。由此形成了恶性循环。如何将该恶性循环变成良性循环，这是每一个股权众筹平台应当考虑的重要问题。

根据目前实际情况，通过众筹平台进行股权融资的项目，实质原因在于两个方面。一是，暂时没有获得具有战略意义的天使投资，如果创业团队属于被投资机构追捧的对象或者创业项目处于被疯抢的状态，这些项目是不会到股权众筹平台进行股权融资的。因为，与线下的天使投资相比，由于众筹股东人数众多，投资协议达成及交割的效率较低。二是，如果项目比较容易获得投资，而项目创始人愿意将项目放在股权众筹平台融资，其更多地是看中广告效应及众筹股东的资源，在这种情况下，其股权众筹的意图在于筹资、筹智、筹资源。而对于该类项目，投资人投资的兴趣不大。在此情况下，如何打破目前这种风声大雨点小的僵局，改变风向呢？

在暂时无法获取优质好项目的情况下，为投资端提供好服务以此吸引更多的投资人就显得尤为重要。这就需要通过各种渠道使得融资端能够提供更多靠谱的好项目，平台为投资方提供更好的保障、体验与服务，围绕投资人来构建股权众筹的体系与生态。从某种程度上讲，目前的股权众筹平台应当是以投资人为核心的平台。在拥有大量投资人、尤其是具有领投能力的投资人后，也会吸引更多的优质项目进入平台，以此形成一个良性循环的局面。最终，平台不仅仅成为一个股权融资信息中介平台，而成为一个创业公司股权交易所，使股权众筹成为证券市场主板/中小板、创业版、新三板、地方产权交易所之外的另外一种新型的交易所，同时兼具新型投资银行的功能，使其具备股权交易所及互联网投资银行的综合金融功能。

可见，投资人也是股权众筹的核心要素，平台需要为投资端客户―投资人设计良好的利益保障机制、提供良好的体验与服务。

一是，合格投资人的认证与审核服务。为了避免不具有早期项目股权投资经验与能力的自然人或机构成为平台注册的合格投资人，影响到投资的质量和效率，平台应当设置好合格投资人的注册及认证门槛。如果平台为了盲目追求投资人注册数量而不注重质量，不仅与股权众筹未来监管的政策法规不符，而且会大大降低具有领投能力的投资人或投资机构的入驻平台的吸引力；同时，由于缺乏投资经验和风险意识较低，一旦项目出现投资风险，就很可能会引发纠纷，影响到平台的发展。因此，平台需要做的是吸引高品质的合格投资人入驻平台，并成为股权众筹平台的活跃用户。

二是，投资人投资资金的保障与服务。除了优质项目及投资效率考虑之外，投资人对股权众筹平台还存在很多忧虑，其中的一个顾虑就是资金的安全及资金托管服务的体验问题。首先，为了解决客户资金的安全问题，平台必须确保IT系统安全性万无一失，以防止因平台IT系统存在的安全漏洞导致投资人资金出现丢失风险。其次，为了解决投资人资金被挪用、处置风险，平台不应当经手资金，而应当引入IT技术安全可靠且服务体验优良的第三方机构作为资金的监管及结算方，为投融资双方提供资金结算及资金托管服务。该第三方可以是具有一定市场影响力的第三方支付机构，也可以是原因提供该项服务的银行。此外，股权众筹平台应当为投资人设计好投后管理及权益保障机制，并提供好相应的支持与服务。

相比债权众筹的P2P，股权众筹的投资风险更大，有可能在经过很长一段时间后血本无归，也可能在短短几个月时间内成败便见分晓。而对大多数普通的公众投资者而言，最为担心的问题也是投资安全性问题。最不能饶恕的是融资公司乱花投资人的钱甚至卷款跑路。因此，为了保障投资人的投资收益，有必要在投资成功后设计一套新的机制，做好投资后管理，以此来保障投资人的投资权益。具体的方式可能如下：对投后资金进行监管，由平台与融资公司在银行共同开立共管账户，约定具体的条件，对融资方实际使用资金的情况进行监管，一旦发现融资方资金投向不明，应当采取有力措施制止；安排投资人的代表进入融资公司的管理之中，对融资公司的经营情况及财务状况进行摸底调查，随时通报给投资人，以保障投资人的股东知情权。

股权众筹交易平台需要围绕投资人而打造，构建一个体验好、交投快的投融资平台。众筹成功与否的重要因素是能否吸引足够的投资人参与，而在投资人中，领投人又是最为关键的因素。因为在人数众多的投资人中，缺乏具有对项目有判断能力且具备专业投资经验的投资者，这些专业投资者不仅具有丰富的专业知识和投资经验，其管理能力与社会资源也会助推融资项目走向成功之路。所以，领投人是投资人中的带头大哥，围绕投资人打造股权众筹平台，其实质就是围绕领投人打造股权众筹平台。

在以有限合伙企业作为最终投资工具的“领投+跟投”的合投模式下，跟投人只是间接持有融资公司的股权，并不能实际参与融资公司的经营管理，对公司的知情权没有保障，甚至退出也受限于有限合伙体的决策机制。跟投人作为股东的同时，却有着先天的缺陷，同其他上市公司股东一样在公司治理方面有搭顺风车的心理，在实际治理中也缺乏足够的力量参与。跟投人参与公司治理的渠道如何畅通呢？是不是说在股权众筹模式下，跟投人是否已沦为过客、成为领投人的嫁衣裳呢？领投人固然重要，但离开了众多的跟投人，股权众筹交易也无法成行，股权众筹交易模式的搭建不能忽视跟投人。对于无法参与融资公司管理的跟投人，也应当在交易制度安排上充分保障跟投人的利益，可以采取可行的法律方法保障跟投人的退出权与知情权。