基于动态不一致性的我国货币政策有效性问题分析

内容摘要：本文对我国各时期的货币政策进行回顾，利用动态不一致性理论模型来分析各阶段货币政策的有效性问题。并得出相关结果。

关键词：货币政策有效性 动态不一致性 透明度

货币政策是否有效要看中央银行是否做出了最好的决策选择，是按货币政策规则行事还是随意行事。货币政策规则是对货币政策制定者即中央银行的一个约束，它让中央银行可以选择调整货币政策工具达到某种目标，比如稳定的通货膨胀率。这就产生了规则行事与相机抉择之争。

20世纪30年代，凯恩斯认为市场经济具有内在的不稳定性，主张从货币需求方面进行相机抉择，但产生了通货膨胀倾向的问题。之后，以弗里德曼为代表的货币主义者认为市场经济具有内在的稳定性，提出从货币供给方面按简单的固定规则进行管理。到了20世纪70年代下半期，新古典宏观经济学代表人物Kydland和Prescott（1977）提出经济政策中存在时间不一致性问题，也称为动态不一致性，它是指在时期t对时期t+i的政策措施作出计划，到了时期t+i，按原计划行事不再是最优反应。他们认为政府按预先承诺的规则行事优于相机抉择。在此基础上，Barro和Gordon（1983）通过建立模型对该问题做了更详尽的分析，得出动态不一致会导致中央银行有通胀倾向。20世纪90年代，一些学者利用新凯恩斯主义模型进一步深化了对该问题的研究，他们认为即使不存在通胀倾向，中央银行按预先承诺的规则行事仍然优于相机抉择。

国内对该问题的研究主要是根据国外货币政策时间不一致性的研究，对我国的货币政策做实证检验以及探讨货币政策整体的有效性。谢平和罗雄（2002）计算出我国利率的泰勒规则值，提出泰勒规则可以较好地衡量我国的货币政策。刘斌（2003）则根据我国实际数据，建立了混合型模型，认为采用最优简单货币规则在我国具有可行性。徐亚平（2006）则认为增强货币政策的透明性有利于提高其有效性。谭旭东（2008）利用动态不一致理论分析了我国各个阶段货币政策的有效性问题，认为提高货币政策的可信性有助于提高货币政策的有效性。

在时间不一致性理论里面，货币政策的最终效果如何，主要取决于货币政策是否时间一致。本文就主要以该理论为基础，将动态不一致性的新凯恩斯主义模型与我国的货币政策的实际情况，分析我国不同阶段货币政策的有效性。

新凯恩斯主义模型

新凯恩斯模型属于前瞻性模型，是动态一般均衡模型。其假设存在垄断竞争，各个厂商以交错重叠的形式调整其价格，主要关系式如下：

（1）

（2）

其中，（1）式IS曲线，xt为产出缺口，it为名义利率，系数θ>0代表产出缺口对利率变动的反应程度，ωt为需求冲击。（2）式为代表总供给的Phillips曲线，πt为通胀率，μt是供给冲击。

中央银行的目标是最小化损失函数：

（3）

其中k为稳态有效率的产出水平与实际稳态下产出水平之间的缺口；ρ为在产出缺口上赋予的相对权重；β为贴现率。通常假定k=0以消除中央银行的通胀倾向。因此，在预先承诺下，可得到最优条件为：

（4）

在相机抉择的情况下，得到的最优条件为： （5）

从（4）式我们可以看出，在按规则行事下，央行在制定货币政策的过程中，引入了连贯性即上期的产出缺口变动会影响当期的通货膨胀率，同时央行当前的政策会影响到公众的预期。由上述两式可以看出，预先承诺下，针对成本冲击，央行会采取温和的紧缩政策，并保持政策的连贯性，使经济慢慢地恢复到稳定状态；而相机抉择下，央行会采取较大力度的紧缩政策，具有很强的随意性、突然性，以使经济立即回到稳定状态。

中国在不同阶段的货币政策有效性分析

1984年中国人民银行正式行使中央银行职能，确立中央银行体制，开始实行货币政策，因此本文从1984年开始介绍我国货币政策的实行情况。

（一）1984-1993年

1985年国务院批准实施《关于控制贷款规模的若干规定》，提出要改变过去只控制各专业银行存贷款计划差额的办法，开始对贷款规模实行指令性计划管理，之后，贷款规模又发展为贷款限额管理。在该阶段，货币政策强调经济发展和币值稳定，把经济发展放在首位，这就导致货币政策类型很不稳定，主要表现为有紧有松的短期循环。这个阶段央行的货币政策具有相机抉择的特点。从而就有（3）式中的β=0。

另外，从总体来看，该时期货币是扩张性的，它对经济增长有一定促进作用，但也极容易诱发较严重的通货膨胀。在该阶段就有k>0。这在1988年经济发展中体现最为明显，当年通膨水平为改革开放以来的最高水平；另外1993年又出现了通货膨胀，但由于货币政策的时滞性，没有有效的控制物价上涨，当年的货币供应量偏多，这也给第二年带来了通货膨胀压力。

通过以上分析我们可得出该阶段央行的损失函数为： （6）

由上式得出，损失函数只涉及到当期，没有预期，这说明央行制定政策的随意性，便造成了政策出台的突然性，也使为降低通货膨胀所付出的产出下降的代价更大。这也可以从1988年经济态势中可以看出，为抑制通胀，9月份突然改扩张性货币政策为紧缩性，这明显超出了公众的预期。而且紧缩力度还比较大，如提高法定存款准备金，明确提出“十不贷”的规定，对贷款规模实行限额管理，虽然效果比较明显，但也付出了很大的代价，使GDP增长率由1988年的11.3%下降到1989年的4.1%，1990年的3.8%。

总之，在这个阶段，央行出台的政策，具有很强的随意性，不考虑公众的反应，缺乏连贯性和前瞻性。同时，采取措施的力度之大也反映了央行的稳定倾向，期望能在短期使经济恢复到稳定状态，这与新凯恩斯主义模型所得出的结论相符。

（二）1994-1997年

随着我国市场化改革的不断深化以及金融体系的不断复杂化，我国开始了新一轮的金融体制改革。 1993年货币政策的中介目标，由贷款规模逐步转变为货币供应量，同年，央行首次向社会公布了货币供应量指标。另外，自1994年开始，不以中央银行透支的方式来弥补政府的财政赤字。1995年，中央银行明确了我国货币政策的首要目标是通货膨胀，保持币值稳定，并以此促进经济增长。这一系列政策都有利于消除央行的通胀倾向，所以央行的损失函数中的k=0，ρ值也比较小。

在这段期间内，虽然国家直接调控占主导地位，但是增加了对利率、存款准本金率等政策工具的运用，间接调控在不断增加。这就表明央行希望通过货币政策工具来影响公众的预期，央行开始考虑公众的反应，不再随意行事。此时损失函数中的β>0，但是β值还比较小。这主要是因为当时央行货币政策的效果主要取决于四大国有商业银行是否与央行的目标相同。但是当时的四大国有商业银行还没有完全市场化，相互竞争并不充分，故而它们的行为很可能与央行的目标不一致，从而导致货币政策不能达到央行的预期效果。

此时，就可得到央行的损失函数为：

（7）

由上式得出，该阶段央行开始注重公众预期，并提高了政策的连贯性，不再像上阶段那样随意出台政策。如央行在1995年1月1日和7月1日提高银行贷款利率，幅度都不大，这就反映出央行实行反通胀的决心，提高了其政策的可信性。从1994年第二季度起，人民银行开始公布每个季度不同层次的货币供应量指标，提高其政策的透明度。该阶段实行的反通胀政策，将过高的通胀率降下来，所付出的产出代价也减小了，实现我国经济的“软着陆”，这都说明人民银行的货币政策起到了预先承诺的作用，使政策有效性提高。

（三）1998-2002年

在该阶段，央行加快了金融改革步伐，货币政策由直接调控向间接调控转变。1998年，中国人民银行决定取消贷款规模管理，标志着央行直接调控手段的结束。在这期间，央行的主要目标是反通货紧缩，实行的是稳健的货币政策。该阶段的货币政策与1994年至1997的政策有很大的相似之处，然而却未取得相当的效果。

在这期间，央行累计8次下调银行存贷款利率，向公众传递了央行反通货紧缩的决心，反映出央行政策的连贯性。根据时间不一致性原理，要想公众提高对未来通胀率的预期，央行需持续地实行扩张性的货币政策。但是央行又不能一直实行下去，因为这又可能导致通货膨胀。因此央行采取的是稳健的货币政策，也导致公众对通胀率的预期不会上升，从而未达到刺激经济，扩大内需的目标。此外，公众预期未来支出增加也是导致央行政策不能达到预期效果的重要原因。

从以上分析可知，该阶段人民银行的损失函数与1994年至1997年的基本相同，即与（7）式相同。但是值较小说明我国货币政策的传导机制还不够完善，政策的可信性有待提高，以便其正确引导人们的预期，从而达到预期效果。

（四）2003年至今

根据规定，中央银行的目标是稳定货币币值，促进经济增长。故损失函数中ρ值较小。与上一阶段相同，不存在通胀倾向，从而k=0。随着改革的不断深入，央行频繁地使用利率、存款准备金率和公开市场业务等货币政策工具来进行间接调控，引导公众预期，促使市场自动进行调整，从而实现对国家经济的调控。另外，在政策颁布前，一些学者、专家会进行预期及讨论，而这就让公众更加了解经济的运行情况和即将要出台的政策，有效避免了政策出台的突然性及随意性，也让中央银行在制定政策时更加了解公众的预期，注重调控信号的。比如央行要提高存款准备金率或者利率都是提前，避免了政策出台的突然性，也给公众和金融机构提供足够的时间，减小对经济的冲击。因此损失函数中的β>0，且β值较大。

前文提到过央行货币政策的效果主要取决于四大国有商业银行是否与央行的目标相同，随着四大国有商业银行的成功上市，货币政策能顺利传导，从而达到央行的预期目标。2003年3月，中国银行业监督管理委员会设立，中国人民银行不再承担金融监管的职能，提高了央行的独立性，使其制定政策更具前瞻性，提高了政策的可信性。所以，这一阶段货币政策的可行性相比前几个阶段都有了很大的提高。

因此，这个阶段的中央银行的损失函数为： （8）

其中ρ值较小；β>0，且β值较大。该阶段央行更加考虑公众的反应，不再随意行事，也提高了政策的可信性，正确的引导公众的预期，更加接近于预先承诺的情况。这一阶段货币政策的有效性有了提高。

结论与建议

第一，按规则行事优于相机抉择行事，更加适合我国的国情。按规则行事操作方式相对比较固定，更有利于货币政策的实施，会减少货币政策的盲目性，同时按规则行事的货币政策受其他因素的影响较小，在一定程度上降低了货币政策的依附性。但是，按规则行事并不是要一味的按照承诺，而是要实行含有相机抉择成分的规则，要把规则与相机抉择有效地结合起来。

第二，提高货币政策的可信性有利于提高货币政策的有效性。货币政策可信性的提高，使公众更加相信央行的政策，做出相适应的预期，有利于中央银行调控目标的实现，从而提高货币政策的有效性。

第三，提高政策透明度，有利于提高政策的可信性。根据动态不一致理论，中央银行在出台政策时通常会有通胀倾向，而提高政策的透明度可以有效地减小其通胀倾向；同时，货币政策透明也可以使公众更加了解央行将要采取的措施，起到发出调控信号的作用。因此中国人民银行需要提高其货币政策目标、政策决策以及相关预测的透明度，来引导公众的预期，从而提高货币政策的有效性。

参考文献：

1.弗里德曼，哈恩.货币经济学手册[M].经济科学出版社，2002

2.李念斋.中国货币政策研究[M].中国统计出版社，2003

3.谢平，罗雄.泰勒规则及其在中国货币政策中的检验[J].经济研究，2002.3

4.谭旭东.中国货币政策的有效性问题—基于政策时间不一致性的分析[J].经济研究，2008.9

5.程均丽，刘枭.货币政策的时间不一致性、可信度与透明度[J].财经科学，2005.6

6.赵智锋.货币政策动态不一致性问题的研究与借鉴[J].济南金融，2006.3