463号文不会损害合规城投债

去年12月下旬，四部委联合了《关于制止地方政府违规融资行为的通知》（463号文）。一时间，市场人士普遍担忧，这将影响很多债券发行人未来的再融资能力和最终还款能力。

但是，消息公布后，企业债（城投债的主要载体）价格并没有大幅下跌。于是有很多论道者怀疑：市场的麻木是合理的吗？

为了回答这个问题，我们先来研究一下有关部门为什么颁布这项通知。

美国次贷危机发生后，政府一开始寄望于靠对大型民营企业的支持来投资基建以保持经济增长，但结果欠佳。之后，国家转而支持国有企业，效果还算可以，但是力度欠缺。最后，地方政府干脆利用自己的融资平台亲自上阵。

这个应急的积极财政措施原本并没有大错，但事情一到地方上，就好像总会起变化。

首先是项目投向出轨，之后便是额度上大幅度超支。慢慢的，中央政府逐渐意识到，如果再不管理各个地方上的投资过剩，早晚会爆发系统性风险。所以，有关部委主动着手管理地方政府的融资行为。

我们分析，地方的盲目投资最终可以通过两种渠道牵连中央政府。

第一就是地方投资的全面过剩终会使局部风险向全国蔓延。而事情一旦发展到整个经济和中央政府层面时，法不责众的无奈会再次在中国上演，这正是现今潜在的最大风险。

所以，中央部委大力整治地方融资平台在当下是非常正确的决定，这不代表正规的平台公司将会损失再融资能力，这些监管政策只是保障平台公司合规合理地开展有计划的投融资项目。

牵连中央政府的第二种渠道是，地方政府在过度投融资的过程中淡化其与中央政府的区别。

由于依仗一方土地养一方人总是有局限的，所以当地方政府过度消费未来财政能力时，最好的、最能掩盖其薄弱的偿还能力的方法就是说它依靠着中央政府，因为中央政府对全国的经济和资源负责。

但是，如果每个地方政府的融资平台都给投资者画同样的饼，那么他们集合起来的总数将远远超过中国经济这块真正的“大”饼。那时，美国曾经历的金融危机将在中国上演。

现在，中央各个部委正在为防止这两大险境的发生而努力。

现有以企业债形式存在的城投债由于需要中央发改委统一审批，所以这些企业债融资后所投入的项目绝大部分都是经过中央各部门审批过的合规项目。所以，这次整治对于这些合规、合理的项目融资不会产生太多影响。

但对那些地方自己擅自做主投资的项目而言，由于它们失去了“中央”层面的保护，因此为这些管理松懈的项目而来的融资计划可能更为不规范，这类项目应该是这次整改的主要目标。

例如昆明市嵩明县、安徽省淮南市潘集区和河南安阳，这些都是2012年下半年爆出违规融资案例的地方，现在，它们就是中央政府需要治理和清除的典型对象。

一言以蔽之，463号文并非是打压合规企业债的重磅炸弹，而是保护整体政府投融资平台可持续性的组合拳中的其中一拳。