双重挤压 防御为先

【前言】双重挤压 防御为先由文秘帮小编整理而成，但愿对你的学习工作带来帮助。我们认为，近期大小非借大盘反弹之机加速减持，加上基金等机构在IPO重启前的减持，反映出投资者对后市仍存在较大分歧。 其实，“大小非”在今年2月份的时候就曾经出现了一次减持小高潮；但市场走强之后，他们发现持有可以获得更大的利益，4月之后，“大小非”减持现象...

流动性遭遇尴尬

“大小非”减持

从1664点起步，多头主力一路攻城拔寨，转眼间已经来到了2800点之上。市场强势的原因之一就是流动性泛滥。然而，盛极而衰，导致整个市场流动性发生转变的因素已经出现。

根据统计数据显示，5月沪深两市“大小非”共减持10.54亿股，较4月增加0.38亿股，日均减持量达0.59亿股，创一年以来新高。

其中，“大非”共减持4.85亿股，较4月增加0.74亿股，“小非”共减持5.69亿股，较4月下降0.36亿股。5月“大小非”减持数量占当月成交量的比重由4月的O.21％上升至O.28％，显示出“大小非”减持有所加剧。市场对于大盘走势的担忧，令限售股减持速度有增无减。截至6月15日，限售股减持规模已达5.64亿股，且6月以来通过大宗交易出售的限售股累计已达2.71亿股，而5月份全月仅为1.77亿股。

我们认为，近期大小非借大盘反弹之机加速减持，加上基金等机构在IPO重启前的减持，反映出投资者对后市仍存在较大分歧。

其实，“大小非”在今年2月份的时候就曾经出现了一次减持小高潮；但市场走强之后，他们发现持有可以获得更大的利益，4月之后，“大小非”减持现象并不严重，但这并不说明他们没有加速减持的意愿，在市场站在2800点以上高位，如果大盘有掉头向下的趋势出现，他们会毫不犹豫的加速减持。

6月份，股市合计限售股解禁额度1600亿元左右。根据数据统计，4月份“大小非”减持公告的公司，就有4.8亿股被减持，而5月以来共有86家上市公司减持公告，根据交易平均价或变动期间股票均价计算，减持市值约为50.58亿元。由此看出，“大小非”减持一直没有停过，随着市场的走强，“大小非”减持的冲动也在增加。

踏入6月份，披露被“大小非”减持的公司数量不断增加，其中，华联综超、凌云股份、鑫新股份、*ST昌鱼以及思达高科被减持的股数都在400万股以上。在获利不菲，而指数又处于高位敏感区的背景下，“大小非”难以遏制套现冲动。

从近期“大小非”减持的情况来看，不少股东减持的比例都超过5％，部分“大非”的持股全部解禁，减持起来更是毫不留情。

与此同时，一些投资公司在股权获得大幅增值后，近期也在获利了结。一些持有上市公司股权的上市公司，近期也开始通过大宗交易或二级市场减持部分股权。

在大小非疯狂减持的同时，A股市场的开户数量却呈现急速下降状态。

数据表明，5月份A股自然人新增开户数为107.59万户，较4月份的134.79万户大幅下滑27.2万户，环比下滑幅度高达20.18％。同时，机构开户数也出现萎缩。市场头号主力证券投资基金在5月份新开账户数仅有16户，低于4月份的17户，更远远少于3月份的38户。此外，QFII自去年12月份以来保持每月均有新增账户的势头也得以终止，其5月份为零开户，而在去年11月到今年1月份曾大举入市的社保基金，在5月份依旧维持零开户记录。

另一方面，A股近期还刮起了高管集中抛售股票的套现潮。数据显示，沪深股市在5月高管持股净减少了2045.4884万股，而4月该数据为627.3212万股，5月的净减持数是4月的2.2倍，减持激增的现象很明显。业内表示，由于持股成本较低，一旦限售股被解禁，不少高管选择获利了结。高管减持从某种程度反映对自己公司发展前景并不看好。

一方面是“大小非”的凶猛抛售，另一方面是场外资金入场意愿的下降，A股还能持续反弹下去吗?

IPO重启

对于A股来说，市场股票供给的消失，是本轮指数疯狂的一大主因。而这种局面即将被打破，因为三全药业拉开了IPO重启的序幕。目前，已过会未上市的公司共有3l家，总融资规模大概在700亿-1000亿元。

IPO重启一方面将影响市场的供求关系，投资者重新进行资产的配置，部分资金将从二级市场流向一级市场，对市场造成阶段性资金压力，另一方面会对投资者造成实际心理压力，加大市场震荡风险，因此，如果说，“大小非”的减持对冲掉了市场的部分流动性，那么，即将开始的IPO重启将成为对抗流动性泛滥的又一重大因素。

首先，历史上每次IPO重启后股市多数都是出现大挫，并因此叫停再启。我们认为，本轮新股是否在首次重启后就能顺利的进入类似于1996年1月和2006年6月这样成功地持续正式启动，尚有待进一步观察，不能过早下结论。

历史上两轮IPO暂停及重启都是一个复杂的过程，都经历过了暂停一重启一再暂停一再重启的反复过程。正式重启即重启后恢后持续IPO状态的时间只有两次，即1996年1月和2006年6月。

历史上之所以出现暂停一重启一再暂停一再重启的反复过程，是因为，每次尝试性重启后对二级市场构成的冲击比较大，股指屡屡创出新低，市场的低迷局面进一步加深。因此，在1994年7月至1996年间的一年多时间时，三停三启，只有第三次重启才最终成功。2004年8月的这次也如出一辙。

如此看来，本轮新股是否在首次重启后就能顺利的进入类似于1996年1月和2006年6月这样成功地持续重启中，尚有待进一步观察，不能过早地下结论。

另外，历史上长时间暂停后正式启动IPO，初期IPO往往带有试探性，数量比较少，最初一两个月内每个月只有一或两只新股发行，然后才恢复常规发行上市速率。但当新股发行密集度恢复正常后，股指在初期往往会表现出明显下跌，无一例外。

其次，本次重启IPO的市场背景与历史上的两次有较大的差异；而且本次若重启IPO，将是制度改革先行。

同时，2009年下半年A股的供求状态与1996年和2006年两度成功重启时最大的不同之处是供求关系的不同，一个是相对稳定，一个是动态增加。这次若重启IPO将是在大量的限售股将大量集中解禁的新背景下展开的。如果下半年IPO重启，那么，从目前所披露的信息来看，将是IPO制度改革先行。IPO制度的改革对二级市场的影响会更加的深刻和持久。

估值风险渐现

估值优势消退

支持本轮大反弹行情，除了流动性充裕，另一个最大因素就是上市公司业绩复苏带来的估值优势；但目前来看，这一优势已经逐渐消退。

根据统计数据显示，按照6月10日股价及2008年EPS计算，全部A股剔除亏损后2008年市盈率为21.8倍，同日恒生指数、道工指平均市盈率为8.93倍及10.09倍，恒生A-H股溢价指数为130点。我们认为，近期市

场上涨行情主要来自于估值较低的大盘蓝筹股的推动，但随着股指高位震荡，市场观望气氛渐浓，银行、钢铁等大盘股的上涨亦缺乏持续性，且海外市场持续下跌也对股指上行造成不利影响。

中国政府及时实施4万亿投资计划、宽松量化货币政策，力求对冲金融危机引发的出口急剧下滑。这些努力使得中国较欧美日更早完成寻底过程，表观数据显示最糟时期可能已经过去，中国经济可能已经触底。

伴随宏观经济基本面的触底并有所转暖，流动性大量释放，政策频超预期，市场对“矛盾数据”亦选择理解为利好(矛盾数据主要指：电量与工业增加值背离、里昂PMI与中国物流采购联合会PMI背离)，并使得A股市场估值水平获得了快速修复。

从绝对估值角度看，以2009年6月10日收盘价计，沪深300指数最新TTM的剔除亏损公司与包含亏损公司的PE值分别达21.8倍与26.0倍，剔除金融公司与两家石油开采公司后的沪深300指数最新TTM的剔除亏损公司与包含亏损公司的PE值分别达27.6倍与43.9倍；不包含金融公司与两家石油开采公司后的其余A股最新TTM的剔除亏损公司与包含亏损公司的PE值分别达30.8倍与54.7倍。我们认为这个估值水平已经较充分地反映了宏观经济基本面触底因素，不存在低估因素。

业绩难以成为股指继续上涨的新动力

海通证券统计数据表明，自2008年第四季度以来，市场盈利预测一致预期(包括重点上市公司的营业收入与净利润)持续下调。截至6月9日，市场对沪深300指数成份公司2009年总营业收入与总净利润的预测一致预期分别为88053.3亿元与8866.4亿元，与沪深300指数成份公司2008年度实现营业收入与净利润分别为89967.4亿元与8035.6亿元，同比增幅分别约为-2.1％与10.3％。

其中，海通证券研究所行业公司部行业分析师重点研究的314家重点A股公司中，有完整盈利预测的共243家公司，截止6月9日，海通证券研究所行业公司部行业分析师对上述243家有完整盈利预测的重点公司预测的2009年总营业收入(未包括中国石化与中国石油)、2009年总归属母公司股东的净利润同比增幅分别约为12.2％与13.7％。

此外，截至6月9日，海通证券研究所相关行业分析师预测中国石油与中国石化两家公司合计2009年净利润同比增幅为14.1％(折合净利润绝对值为1637.6亿元)；市场一致预期对中国石油与中国石化两家公司合计2009年净利润同比增幅则为9.8％(折合净利润绝对值为1575.6亿元)。

截至6月9日，海通证券研究所相关行业分析师对重点关注的19家金融公司，预测其2009年净利润同比增幅约为7.4％；市场对沪深300指数成份公司中的金融公司板块2009年净利润同比增幅的一致预期为10.1％。

从海通证券的一系列数据，我们可以得出，市场业绩预测一致预期下调风险远大于上调机会，未来上市业绩的增长难以成为股指继续上涨的新动力。

以防御策略应对未来行情

流动性充裕遭遇困境，业绩复苏导致的估值优势不再，此前一直支撑行情高歌猛进的双轮驱动的哑然失火，无疑将使后续行情推入进退两难的境地。

从技术面上看，当前股指冲破2800点后，已经切入2008年“奥运维稳”行情构筑的平台区域，鉴于该处套牢盘极多，将会是未来一段时间股指的重要阻力区域。

因此，我们对今年下半年A股运行趋势持偏悲观的观点，预计市场将进入中期调整格局(当然，长多观点依然不变)。市场下跌的动力则可能主要来自于：一是上市公司业绩复苏进程差强人意导致市场存在的较显著结构性“泡沫”以及市场对宏观经济增速的二次探底预期，二是本轮流动性过于充裕的高峰已经过去，在下半年流动性很可能构筑由上向下拐点的情形下，限售股解禁高峰的到来与新股IPO的重启可能导致市场供求关系再度趋于紧张。

鉴于长多中空以及大盘或将出现大幅震荡行情，我们建议投资者长线持有和中短线波段操作相结合的防守性策略，逢低吸纳估值较低或部分周期性回升较快的重点强势二、三线蓝筹股以及政策支持且有优质半年报业绩支撑的龙头个股；对于以概念炒作缺乏实质业绩支撑且本轮行情涨幅过大的股票品种则应该逢高坚决套现。