腾讯控股投资价值分析

摘要：腾讯是中国互联网的奇迹，拥有中国最大的即时通讯工具、中国移动互联网最好的产品和中国最大的游戏平台，腾讯控股是中国互联网企业市值排行第二的公司，仅次于阿里巴巴。本文在分析腾讯产品和盈利模式的基础上，通过SWOT分析法、波特五力分析模型以及财务分析方法，同时融入巴菲特价值投资思想和上市公司内在价值估值理论对腾讯进行全面的分析，得出腾讯控股具有很大投资价值的结论。

关键词：腾讯控股 盈利模式 企业估值 投资建议

腾讯公司总部位于深圳市南山区科技园，它最初于1998年11月由马化腾和张志东注册成立。2004年6月16日，腾讯控股成为第一家在香港主板上市的中国互联网企业。到目前，它是中国最大的互联网综合服务提供商之一，也是中国服务用户最多的互联网企业之一。

一、产品及盈利模式分析

（一）产品分析

1.产品介绍。腾讯的产品非常多，几乎涵盖互联网所有领域。在2014年全球五大社交网络中，腾讯旗下QQ、QQ空间和微信进入前五名。（1）QQ及其相关产品。其最具代表性的产品是即时通讯软件QQ。QQ诞生于1999年2月，目前月活跃用户数仅次于Facebook，达到8.29亿，成为全球第二大社交网络。QQ同时在线人数，从2000年的10万到2014年突破2亿，增长了2 000倍，复合增长率为99.53%。从这些数据可以看出腾讯处于高速发展状态。与QQ有关的主要产品有：①QQ空间。它是腾讯开发的一个专属于用户自己的多媒体个性空间，即博客。截至2014年，其月活跃用户达到6.45亿，位列全球第三。②QQ邮箱。目前中国最大的电子邮箱服务商主要有4家，即网易邮箱、QQ邮箱、139邮箱和189邮箱。在用户总量上，QQ邮箱与网易邮箱不相上下，注册用户数超过8亿，活跃用户数达到5到6亿的规模，中国主要免费邮箱覆盖人数排名以及访问频次均名列前茅。③QQ游戏。目前是国内最大的网络游戏社区，艾瑞2013年网游运营商市场运营收入排名前三为：腾讯（326.3亿元）、盛大（83.4亿元）、网易（43.9亿元）。④QQ影音。该视频播放器从无到有，截至2014年12月市场份额已经提升到4.2%。⑤QQ音乐，艾瑞2014年12月中国音乐播放软件有效使用时间市场份额前二名为：酷狗（31.9%）、QQ音乐（28.7%）。⑥其他。如网络电视软件QQLive、QQ输入法、网络下载工具QQ旋风等。（2）电子商务产品。①拍拍网。它是腾讯旗下的C2C电子商务交易平台，依托庞大的QQ用户群，拍拍迅速成长。但近几年电子商务迅速成长，竞争激烈，拍拍渐渐淡出主要市场。②财付通，它是腾讯推出的在线支付应用和服务平台，艾瑞中国2013年第三方网上支付交易规模市场份额排名前三为：支付宝（48.7%）、财付通（19.4%）、银联在线（11.2%）。（3）门户网站。依托庞大的QQ用户群，腾讯网迅速成长，目前已成为中国浏览量最大的互联网门户网站之一。腾讯网还是2010年上海世博会独家互联网服务高级赞助商。在网民最常使用的门户网站中，腾讯网仅次于新浪，排名第二。（4）视频网站。截至2014年3月，腾讯视频的月度覆盖用户数达到3.18亿，成为国内覆盖用户最多的视频网站。（5）搜索引擎。腾讯搜搜于2013年9月与搜狐旗下搜狗合并，腾讯注资4.48亿美元。2014年搜索引擎市场占有率排名前三为：百度搜索（最高值为57.51%）， 360搜索（最高值30.47%），新版的搜狗搜索（最高值为15.98%）。移动搜索市场份额排名前四为：百度手机搜索（79.8%），谷歌手机搜索（5.1%），宜搜（4.0%），新搜狗搜索（2.5%）。（6）网络浏览器。QQ浏览器是腾讯推出的网络浏览器，2014年12月中国浏览器软市场份额排名前四为：IE（43.55%）、Chrome（32.23%）、搜狗高速（4.72%）、腾讯QQ（2.72%）。（7）其他社交平台。①微博。截至2013年12月底，腾讯微博注册用户数超过6.2亿，日活跃用户数近8 000万。②微信。它是腾讯公司于2011年1月21日推出的一个为智能终端提供即时通讯服务的免费应用程序。近年来在中国的发展速度已远超QQ及QQ空间，2014年月活跃用户4.38亿，跃居全球第五。截至2015年第一季度，微信已覆盖中国 90% 以上的智能手机，月活跃用户达到 5.49 亿。

2.产品特点。腾讯产品具有以下特点：一是一站式在线生活服务。腾讯以“为用户提供一站式在线生活服务”作为自己的战略目标，并基于此完成了业务布局。通常的互联网生活方式如上网、听音乐、看电影、购物、游戏等，腾讯均已布局。二是黏稠性高。QQ的黏稠性给腾讯带来了无比的成功，QQ拥有的庞大用户群，亲戚朋友同学都用QQ，无法再转用其他的即时通讯工具，因此牢牢锁住了用户。三是抢占“入口”。QQ试图牢牢锁定各种“入口”，浏览器（TT）是互联网的“入口”，输入法（QQ拼音）是电脑的“入口”，门户网站（腾讯网）是资讯的“入口”，搜索引擎（搜搜网）是浩瀚的信息“入口”。

（二）盈利模式分析

1.增值服务。增值服务就是一种个性化服务，为用户提品核心功能以外的附加功能，满足用户多样化的需求。QQ是在增值服务上做到极致的产品，其形式有互联网增值服务和移动增值服务。（1）互联网增值服务。QQ的核心功能是即时通讯，其普通用户可以免费使用QQ与世界任何地方的网民聊天。QQ附加了聊天以外的多种功能，如QQ等级加速、魔法表情、红名、排名靠前等。附加功能为超级QQ会员用户提供，20元/月。本来附加功能是可有可无的，但是附加功能满足了用户个性化的需求，许多人愿意付费成为QQ会员。（2）移动增值服务。为方便用户，QQ还提供移动QQ服务等手机增值业务。

2.广告业务。腾讯的广告展示位置很多，如QQ聊天窗口的右上角，QQ游戏内，腾讯网，拍拍网，搜搜网等。

二、企业竞争力分析

（一）SWOT分析

1.优势。拥有庞大的用户群，产品丰富，用户粘稠性高;资金实力雄厚;技术先进、复制能力极强。

2.劣势。创新能力不足，国际化水平不高。

3.机遇。截至2014年12月，中国网民人数达到6.49亿，使用手机上网的网民达到5.57亿人，中国是世界上未来最大的互联网市场。

4.威胁。互联网是中国最开放的产业，也是竞争最充分、最激烈的产业。腾讯所有产品面临着竞争的威胁，除了QQ外，其他产品都没有遥遥领先于对手。

（二）波特五力量模型分析

1.供应商议价能力。截至2009年度，腾讯五大供应商占集团总采购额约31.09%，而集团最大供应商占集团总采购额约11.67%。从比例上看，大供应商对腾讯具有很强的议价能力，这主要是由国内垄断的电信行业格局决定的。

2.购买者议价能力。截至2009年度，腾讯五大客户占集团总收入约10.08%，而集团最大客户占集团总收入约3.73%。大购买者占比例不高，议价能力不足。腾讯QQ的主要客户是广大的网民，网民对每月20元的服务根本没有什么议价能力。

3.同业竞争者。腾讯是中国互联网的“公敌”，中国主要互联网企业包括阿里巴巴、百度、新浪、搜狐、网易、盛大等都是腾讯的竞争对手，它们都有相似的业务或者产品。

4.潜在进入者的威胁。中国互联网是一个竞争充分的市场，几乎在所有领域都存在激烈的竞争，互联网也是一个开放度高、门槛低的产业，随时都有新进入者。

5.替代品的威胁。互联网世界里，技术更新非常快，消费者需求多变，替代品也不断出现，比如浏览器逐渐替代操作系统、即时通讯替代电子邮箱等。

三、企业估值分析

腾讯控股2009-2014年的基本财务数据如表1所示。

（一）PEG估值法

腾讯近三年的净利润复合增长率为32.7%，2014年每股收益为3.23元，以此预计2015年每股收益为4.29元。给予PEG区间为（0.5，1），市盈率区间为（16.35，32.7），预计股价区间为（70.14，140.28）元。注意，此处及以下的“元”均指人民币。

（二）PE估值

以2014年普通股加权平均数 7 372 000千股折算出2009年以来的每股收益趋势和历年市盈率最高、最低统计，见图1和表2。

预计2015年每股收益为4.29元，给予市盈率区间（14.48，231.34），估值为（62.12，992.45）元。

（三）PS估值

以2014年普通股加权平均数 7 372 000千股折算出2009年以来的每股销售收入和历年市销率最高、最低统计，见图2和表3。

以近三年销售收入的复合增长率40.43%，预测2015年每股销售收入为15.04元，给予（6，75.27）倍市销率，区间估值为（90.24，1 132.06）元。

（四）PB估值

以2014年普通股加权平均数 7 372 000千股折算出2009年以来的每股净资产如下：

以腾讯近三年股东权益41.13%的增长率预测2015年每股净资产15.31元，给予（9.41，68.2）倍市净率区间，估值为（144.07，1 044.14）元，见表4。

四、结论及投资建议

腾讯是中国互联网的奇迹，拥有中国最大的即时通讯工具――QQ，中国最热门的移动社交平台――微信，中国最大的游戏平台――QQ游戏，中国第二大网络支付平台――财付通。如今，腾讯控股已经是中国互联网企业市值第二高的公司（仅次于阿里巴巴），全球排名第七。腾讯控股2004年6月16日上市开盘价格为4.375元（港币），2015年6月20日腾讯控股最高价达155.60元，腾讯股价翻了35.57倍，股价11年复合增长率为85.19%。

将上述四种估值方式的结果汇总成表5。2015年6月19日腾讯收盘价为154.3元，处于低估值区域，目前来看，对腾讯控股进行投资的安全性很高，从其成长性来看，值得长期持有。本文仅是理论层面的分析，投资需谨慎，供参考。

参考文献：

1.唐建荣，逸人.中国“股神”VS美国股神[M].海口：南方出版社，2009.

2.玛丽・巴菲特，戴维・克拉克.巴菲特教你读财报[M].北京：中信出版社，2009.

3.中国注册会计师协会.2009年度注册会计师考试教材：财务成本管理[M].北京：中国财政经济出版社，2009.

4.袁明哲.中国股市回报率最高的价值投资模型研究[J].经济纵横，2008，（7）.

作者简介：

唐建荣，男，海南大学经济与管理学院，副教授，硕士生导师;主要研究方向为管理创新、价值投资。