凯雷徐工并购案谢幕前后

[如果商学院正在寻找新的素材，以诠释在中国投资的各种特点，那么，凯雷集团为投资一家中国机械制造商而奋斗三年的漫长传奇可谓再好不过的例子了。当2008年7月23日，深圳证券交易所接到通知，称徐工机械将不再寻求这家美国私人股本集团的投资时，这个故事终于宣告结束。]

联姻告吹

过去一年，这笔交易一直静静躺在北京的公文篮里，归入“太难处理”的事情行列。而在数月的沉寂之后，双方在7月底终于鼓起了勇气，公开放弃了这笔交易。

凯雷集团和徐工集团的最初联姻，可以追溯到2005年。自从这笔交易在2005年10月被草率公开以来，凯雷的资金和专业技术就一直在旁等待。当时的556字的新闻稿只在最后一句提到，该笔交易需要中央政府批准。没有人预计到，这笔交易会难以获批。在此之前，有关方面已经进行了长达一年的透明的拍卖程序，由摩根大通监督，并且得到了江苏省政府的支持。

中国股市当时正处在又一跌期，而作为中国领先的工程机械制造商之一，国有的徐工机械迫切希望向海外扩张，并进行企业重组。

凯雷曾经同意以3.75亿美元收购徐工85%的股权，在当时，这是中国有史以来最大一笔已经宣布的私人股本交易。然而，这笔交易很快就变成了中国对待外资态度的试金石，中国政府各部门发现自己处在重重压力之下，要求他们去阻止那些被民族主义者嘲讽为贱卖战略性资产的交易。之后，凯雷两次削减其计划投资的规模，以努力保证批准通过，但即使是同意只收购45%的少数股权，凯雷也难以让政府部门改变主意。

高层决策

在徐工收购案例中，凯雷的控股比例呈递减态势，即“85％、50％、45％”；收购定价却在递增，由30亿元收购85％股份调整为18亿元收购50％股权，随后更是几经调整，最终却依然是铩羽而归。

一位了解国内并购业务的投行人士表示，能够把徐工和凯雷牵线到一起的中间人，本身在各级政府和监管部门就有很强的公关和协调能力。

“最终没有获得批复，就不是一个部门或者一个部委能够决定的事情了，更重要的是，此前造成舆论影响实在太大，以至于直接影响到高层决策。”该投行人士表示。“以凯雷的公关能力，如果不是遇到更大的阻力，单个部委对最终决策是不会起导向性作用的”。

“在中国，经营者需要系统地识别有关的利益相关方和各自的职位，有计划地主动发展与管理和这些利益相关方的关系。如果你内部没有应对这些利益相关方的能力，那么要寻找某些能帮助你的人去做。”来自德意志银行的分析报告在谈到关于中国并购时如是描述。

据了解，类似徐工这样的并购案件，需要获得商务部、证监会、发改委、国资委、工商总局、外汇局等多家主管“婆婆”的批复。“监管部门太多，在对待该案件问题上的态度分歧，也是最终无法获得通过的原因之一”。从2006年开始，商务部、发改委等部门都陆续召开过相关会议，邀请专家学者针对外资并购。在2007年上述部委的两次重要内部研讨会上，徐工并购案都是研讨的重点。凯雷虽然背景很深，但其在中国的业务开展并不顺利。“他们投资委员会设在美国，投资经理们则在中国活动。相对来说，委员会对中国国情并不太了解，双方的沟通也不够。”

整体上市

另一种说法是，经历了近5年的等待，徐工机械并不愿意以之前的价格和凯雷合作。

徐工集团发言人刘庆东表示：“我们已经在恪守并购双方保密协议的前提下，对当初确定的徐工机械资产估值情况作了最大限度的澄清和说明，而且各级政府职能部门已经审核并作出结论。”

“激烈而漫长的公共讨论，不仅没有耽误徐工的发展，反而成为徐工加快发展的动力。”刘庆东说，“这三年是徐工职工凝聚力最强的三年，也是徐工发展最快的三年。”数据显示，三年来，徐工集团销售收入平均增幅为33.4％。2007年徐工集团销售收入达308亿元，利税达21亿元，分别比上年增长52％和78.5％。

三一重工总裁向文波则表示，徐工的价值会在其整体上市后得到充分体现。仅徐工集团的另一家子公司徐州重型机械的利润就达到9.3亿，按凯雷的收购价格，几乎一年就赚回一个徐工。

西南证券分析师孙昕表示，如果凯雷收购方案获得批准，则凯雷将间接持有徐工科技约8203万股。以徐工科技6月12日(停牌前)收盘价格为14.59元/股计算，11.9亿元，较原来以净资产价格计算的股权价值增长9.44亿元。

根据徐工科技重组方案，徐工集团将启动整体上市，徐工集团旗下的徐州重型机械有限公司、徐州工程机械集团进出口有限公司等相关资产和徐工集团拥有的相关注册商标所有权都将置换进入徐工科技中。

7月25日，徐工科技公布了重组的具体内容。徐工科技计划向徐工集团非公开发行约3.4亿股以收购徐工集团的相关资产，这部分资产的预估价值约为56亿元，本次非公开发行的每股价格为16.47元。

重组后，徐工集团控股的重型公司、进出口公司、液压件公司、专用车辆公司、随车起重机公司、特种机械公司等都将纳入徐工科技，徐工科技将直接或间接持有这些公司100％的股份。

“当前工程机械行业竞争激烈，徐工科技急需注资输血、扩充实力，整体上市正好提供了这种可能。”孙昕表示，“企业效益还是从产品档次上看，上述资产的注入，对提高徐工科技的企业效益和产品档次、种类，都是必要的补充。”

十字路口

凯雷亚洲基金在中国最近确实不顺。

去年，凯雷并购基金以财务投资者身份入股重庆市商业银行的努力未获监管部门首肯，而其投资伙伴香港大新银行则如愿以偿。据悉，凯雷集团入股重庆市商业银行未能获批的原因在于，它以“凯雷亚洲基金二号”的名义投资，与中国《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》规定的要求不符合。

凯雷集团于1999年成立凯雷亚洲基金I(7.50亿美元)，并于2006年7月成立凯雷亚洲基金II(18亿美元)，专注于大额控股及战略性少数股权投资。

目前已经完成了多宗亚太区内最大规模的里程碑式私人股权投资，确立其在亚洲市场的领先地位，包括中国最大规模的私人股权交易，即对在中国太保寿险以4.1亿美元收购25％股份的投资；2006年韩国最大规模的私人股权交易作价，HyundaiCommu－nicationsandNetwork；韩国韩美银行(KorAmBank)4.35亿美元的投资；对台湾第二大有线经营商者东森媒体科技的投资等等。

总体而言，在中国市场上，凯雷亚洲基金未能一路坦途，除了中国太保以外，最近很难听到凯雷并购基金的好消息。

不过，凯雷并不认为和徐工集团合作的终结并意味着对中国市场失去信心。凯雷集团表示，对中国市场一直肩负长期的承诺，并珍视与众多政府机构多年来建立的合作关系。

此言并非说说而已，日前，凯雷投资集团同山东省政府签订了一份合作备忘录，成为首家与中国单个地域签署合作伙伴协议的全球性私人股权公司。

为国际私人股本集团在华投资提供咨询的一位香港金融家表示：“整个私人股本行业都从凯雷并购徐工案的交易中学到了教训――除非你99.9%地相信中央政府会批准，否则永远不要公开一笔交易。

凯雷坚称徐工事件不会重演。它将继续在中国进行运作，并且已经投资了超过30家中国企业。过去两年内，它向中国投入的股本就达到了13亿美元左右。

不过，像多数全球私人股本同行一样，凯雷的大多数投资都不是全盘收购，而是采用了少数股权的形式。中国已经不再需要外资，但仍然鼓励国内企业获取专业技术，从而帮助自主产业走向世界舞台。