证券交易所自律监管职能的中美比较

摘要：本文通过比较中关证券交易所自律监管的不同，对完善我国证券交易所自律监管提出了相关对策建议，并指出我国资本市场理想的监管模式是建立政府的宏观监管和严格执法与交易所日常监管、一线监管、微观监管有机结合的监管体制。

关键词：自律监管：证券交易所；比较

中图分类号：F830.91

文献标识码：A

文章编号：1003-903l(2007)04-0056-04

我国证券市场还是一个新兴转轨的市场，对证券交易所监管上市公司进行国际比较。分析成熟证券市场中证券交易所监管上市公司的制度模式、具体的监管方法以及监管的法律依据，对于强化我国证券交易所对上市公司的监管，建立多方协调、可持续监管的上市公司监管体系，维护证券市场的平稳发展具有重要的现实意义和指导意义。

一、证券交易所自律监管职能的重要性

上市公司的监管是一个世界性难题，具有成熟市场体制的国家也难免问题频出。从最早发生在英国的“南海事件”(1720年)到1929年美国股市的大崩溃，再到2001年的安然事件、2002年世界通信、施乐等美国大公司的轰然倒塌就是明证。

在证券市场监管体系中，证券交易所站在监管的最前沿，是政府监管行为最重要最直接的体现和表达载体，同时，证券交易所作为上市公司集中上市和具体交易行为的发源地和终端，又是信息量最大、最畅通的部分，也是整个监管最敏感的地区。因此证券交易所在监管的过程中，具有着“天然”优势，这种优势是政府监管无法替代的。第一，证券交易所是最贴近上市公司的监管主体，政府监管机关无需、也不可能始终站在监管一线，它必须更多地依赖交易所对上市公司的指导、监督，第二，交易所与上市公司是民事关系的双方(交易所和上市公司本身是一种契约关系)，这就使得交易所能够借助民事手段监管上市公司，而政府监管就难以直接用民事手段实施监管，第三，证券交易所具有专业知识上的天然优势。自律监管组织由市场行为者组成，这使得自律组织通常对证券市场的规律有着丰富的实践经验，他们对市场行为的类型和方式更为熟悉和了解，他们比其它任何监管机构更有能力预见到可能的损害行为，因此交易所在监管上市公司过程中，在业务、技术和知识上比政府有更高的敏感性，从而更具有效率。第四，交易所在对上市公司监管的过程中更具灵活性，能够随市场环境的变化而迅速反应，制定更加灵活和适用的监管规则和行为守则、道德规范或及时更改监管规则、更新监管标准，把监管落到实处。与此相比，政府制定的法律应该保持连续性和相对的稳定性，不宜经常变化，并且一般只能规定最低标准。因此，证券交易所对上市公司监管及制度设计是解决上市公司监管问题的基本途径。

二、美国纽约证券交易所在其监管体制中的定位与作用

从图1中可以看到美国证券交易委员会(UnitedStates Seurities and Exchange Commission，简称SEC)代表政府统一监管全国的证券发行、证券交易、证券商和投资公司。它是证券市场的一级监管机构。根据《1933年证券法》和《1934年证券交易法》而确立的SEC是一个独立的、非党派的、具有准司法权的权威性证券主管机构。由总统任命SEC主席。SEC主席对国会负责，SEC可以由国会授权制定法律。可以对违规行为进行管理和监督。可采取摘牌等措施。并作为联邦法庭的顾问对公司重组程序提出意见。

纽约证券交易所处在美国证券业监管体系中的二级层次，它处于市场监管的第一线。它与第一层监管构成了互补关系。纽约证券交易所的自律监管及监管权限主要包括核准公司上市申请书，对申请上市公司进行审查：审查已上市公司是否出现法定退市情况：监视证券是否出现异常交易：监视所有NYSE会员和会员券商，检查其是否违法；对违法事件进行调查。处罚种类包括暂停某证券交易：对不法交易进行直接惩罚或移交SEC处理：市场发生异常情形时中断交易，对会员券商的违法行为进行处罚等。在纽约证券交易所，对会员行为直接进行调查的是执法部，执法部了解有关会员违规信息的主要途径是投资者投诉。纽约证券交易所监管执法程序详见图2。

在美国证券监管执法中，自律组织(交易所和证券商协会)发挥着重要作用，这无疑大大提高了SEC监管调查的效果。如1999年SEC接受的投资人申诉及询问案件就有73908件，其中投资人申诉案有24504件。对于如此多的申诉案件，经分析、过滤后。转交给纽约交易所(NYSE)、纳斯达克交易所(NASD)等自律组织或证券商办理的案件有2600多起。美国自律组织NYSE与NASD接受的申诉案，也是分别先由其法规执行部与客户申诉部对案件进行分析过滤，依据涉案金额多寡、被指控违规人员的计算机记录、所违反的规定或触犯的法律决定自行调查或转交证券商办理。

由此可见，交易所自律监管对于维护资本市场秩序发挥着重大作用，但是自律监管并不是不受约束的。为了保证自律监管职能的有效发挥，保证其能够真正履行保护广大投资者利益的义务，交易所在管理组织证券交易、制定交易规章制度、提供交易的通讯、服务设施等方面必须无条件地服从SEC的管理，交易所在SEC授权下进行查核及处罚：同时交易所还要接受来自受害者事后的赔偿诉讼。

上述两方面的压力使得交易所等自律组织必须兢兢业业，诚信勤勉，恪尽职守，加强对行业的自我约束和自我管理，使行业免受来自政府的处罚和来自受害者的赔偿诉讼请求。

三、证券交易所自律监管的中美比较

我国证券市场是政府推动型市场，市场化水平较低，政府监管成为证券市场的主要监管力量，膨胀的行政监管必然会遏制自律监管职能的有效发挥。我国证券市场的产生和发展完全不同于英美国家，在政府启动的市场中。政府监管取得了监管的优势地位，自律组织在多数情况下是被动地接受强大的政府监管存在的事实，而无意设定自己的监管手段与目标。缺乏自律组织监管传统是我国证券市场的重要特点。英美国家的情况则根本不同，在以自律组织为主实施证券监管的长期实践中，已初步形成了比较完善的自律监管体系。政府监管手段出现以后，只是将那些适于政府监管的职权转移出去。或者将关乎证券市场安定或防范危机的问题转移给政府，而自律组织监管依然是证券市场监管的基础。我国证券市场监管在最初是没有自律组织监管内容的。自律监管是在政府监管逐渐放弃权力过程中形成的，在没有特别危机发生的情况下，政府放弃监管权力的过程是缓慢的。

与美国相比，我国的证券交易所缺乏明确的法律地位和职能分工，主要表现为：

1．在人员任命方面。纽约证交所的董事会全部由独立董事组成，此外还设有第二董事会――一个由投资者、上市公司、会员券商交易厅经纪人代表等各方利益相关

者代表组成的咨询性小组。我国的证券交易所，高级管理人员通常是从证监会的司、局级干部中委派的，期满后再回到证监会，三分之一的非会员理事也是由证会委派的，这种人员任命方式直接影响了监管的中立性、独立性、公正性、有效性，在制度安排上也无法得到保证。

2．在监管权限方面。纽约证券交易所对会员和会员公司的监察、检查和调查是由三个部门分别执行的。交易所的市场监察部负责监察会员和会员公司的交易活动：会员公司监管部负责对会员公司实施定期检查，监督其财务状况、运作情况和销售行为；执法部负责调查会员、会员组织及其雇员、联合会员(allied member)等，并对可能违背交易所规则、1934年证券交易法、以及证监会规则的行为进行；以上三个部门一起构成了纽约证券交易所负责对会员群体执行监管职能的监管组。相比之下。我国的证券交易所的监管权力十分有限，国内交易所目前尚未形成完整的检查、调查以及处分程序，特别缺乏听证和上诉机制；另外国内对券商的例行检查也一直未能全面实施。这大大限制了交易所监管前瞻性特点的发挥。

3．在处罚手段方面。早在1817年的纽约证券交易所章程就允许纽约证券交易所对任何违反交易规则的行为采取措施。纽约证券交易所的执法部负责查处损害客户利益、违反销售规则的行为，会员券商违反财务和经营规则的行为。此外还对交易厅和市场中发生的违规行为(包括内幕交易与市场操纵)予以追诉。我国的证券交易所更多的是拥有名义上的权力。缺乏实际行使的权力，往往是由证监会调查做出最终判决后指令交易所去执行，或者交易所必须在向证监会报告并获得批准之后才能实施。这使得交易所的监管没有形成足够的威慑力和实际的处罚能力，没有充分发挥其一线监管的优势。

四、完善我国交易所自律监管的对策建议

如果自律监管是证券市场有效监管体系所不可缺少的，立法者、政府监督者就要有意识地推动自律组织更好地发挥作用。自律监管不是法治的对立物，而是法治自身的组成部分；自律监管不是政府监管的对立物，而是能够与政府监管良好配合的监管制度。因此我国政府应该意识到作为处于资本市场最高监管地位的政府不仅要培植证券市场，还要培植自律监管组织，形成政府监管与自律监管的相互补充和良性互动。

1．增强交易所的独立性，改善政府监管一权独大的局面。在我国最重要的就是增强证券交易所的独立性，减少证监会的直接控管。使其更好地发挥组织市场、管理市场的功能。同时分担更多的政府的责任和风险。减少我国证券市场“官办”的色彩。在市场机制能够发挥作用的方面尽量让市场机制及市场力量去充分发挥作用，避免政府部门管得过宽、过泛。管得不当。为此。证监会应该将交易所作为自己的一个对象而不是一个附属于自己的部门来对待。促使证券交易所逐渐成为一个独立的、提供证券集中竞价交易的交易所的法人。证券会应该按照证券监管的规律要求，给证券交易所一个自由成长和独立发挥作用的空间。为实现上述监管改革。有学者提出应该对我国《证券法》关于“证券交易所”的某些条款以及《证券交易所管理办法》作出修改。一是减少交易所非会员理事的数量和比例，将其比例由现在的50％减少到30％左右；二是取消证监会对理事长、副理事长的提名权力，改为理事长、副理事长由会员单位提名并由全员大会选举产生，报证监会备案核准；三是将证券交易所总经理和副总经理的任免权由证监会转变为交易所理事会。

2．应把政府监管与交易所自律监管相结合的这种分工模式上升到法律高度。在法律中明确交易所自律组织的法律性质，通过法定自律而非授权自律的模式明确交易所的自律职责，完善交易所和会员之间的契约关系；进一步明确证监会和交易所在监管证券公司方面的职责分工和协作。使交易所成为一级独立的监管主体。需要在法律上将股票和公司债券的上市、暂停上市、退市的权力交给证券交易所，明确证券交易所的法律定位。

3．在明确分工的基础上。还应尽量扩大交易所的监管权限。进一步强化交易所的证券上市准入权、会员准入权、证券交易活动监管权、信息披露监督权、上市公司治理监督权、证券争讼调解权和仲裁权；充分发挥其信息优势。及时发现风险隐患，保证市场在正常风险下运行。

4．建议加强交易所自律监管的力度。丰富其自律监管的手段，增强其监管措施的效力。现行法律规定的监管手段主要是督促、指导、暂停交易、建议处罚、惩罚性违约金和公开谴责等。但除暂停交易须与证监会沟通外，其他监管措施并无确定效力。为提升证券交易所监管的效力和效率，有必要相应地修改法律和相关规则，同时加强与司法部门的合作。

综上所述，借鉴美国证交所自律监管的先进经验，反思我国证交所自律监管制度设计的缺陷，我们应与国际接轨，努力将政府一权独大的监管格局逐步转变为具有多元化的监管主体，他律与自律相互协调、相互制约、多层次的监管格局，尤其要恢复交易所的独立性，加强其自律监管的功能，建立政府的宏观监管和严格执法与交易所日常监管、一线监管、微观监管的有机结合的监管体制。这是促进我国资本市场健康发展的迫切要求，也只有这样，我国资本市场优化资源配置、化解金融体系风险、为广大投资者提供多样化的投资工具等功能才能得到全面发挥。