证券交易所监管地位比较研究

摘要：政府监管和自律监管是实现证券交易所有效监管的两驾马车，两者必须相互配合、缺一不可。然而，在我国的证券监管体系中，不用说有效的自律监管尚未建立，就连证券交易所的自律监管地位都没有一个清晰而具体的定位，这种单条腿走路的做法势必影响整个监管体系的规范运行。文章就如何确定证券交易所的监管地位作一探讨。

关键词：证券监管；自律监管；证券交易所；监管地位

一、引言

中国证券市场是典型的新兴市场，政府是市场的构建者和积极推动者．并且也是证券市场的监管者，担负着规范和发展市场的双重责任。如果没有政府的努力，就没有今天繁荣的证券市场。但是，中国证券市场也暴露出了种种令人堪忧的问题。违规行为充斥市场，信息披露不实普遍存在，上市公司治理结构缺失，券商挪用客户保证金，机构操纵市场，证券中介机构违背职业道德与上市公司共同作弊，严重侵害中小投资者的利益。面对这些问题和缺陷，证券监管受到市场各方的质疑和批评。这一方面可以归咎于政府监管的力度不足，另一方面证券交易所薄弱的自律监管制度也应该受到一定的问责。单靠政府监管部门的工作是不够的，自律监管至少应该具有对政府监管的补充地位，两种监管一起抓才是解决当前问题的良方。监管功能错位是目前我国证券监管体系的最大问题。监管权力与监管职责过于集中于政府监管部门，证券监管部门对市场的包括证券交易所和证券商的经营决策在内的全面干预和控制，弱化了证券交易所和证券市场其他参与者的监管功能。这种监管功能的错位，给证券市场造成的潜在风险就是证券市场关系理不顺，市场发展也难以遵循市场规则。这是因为我国自律监管不足造成的，特别是证券交易所的自律监管地位不能很好地加以定位。我们认为，必须通过对我国证券交易所的监管进行重新定位，形成证券交易所自律监管与政府监管的有机配合，使得证券交易所在证券监管中发挥更大的作用，才能走出目前的监管困境，为资本市场的创新发展保驾护航。

二、明确交易所监管地位的意义

交易所自律管理的有效性首先取决于其主体资格的独立性。交易所进行有效的自律管理，必须首先取得独立的法律人格，成为真正意义上的自律管理组织。明确交易所管理市场的自律性质与地位，有助于提高交易所自律管理的法律效力，增强自律管理的权威性。确立交易所的自律管理地位，既是对国际范围内证券市场监管经验的借鉴，也是完善我国证券市场监管体制、综合发挥政府监管与市场自律管理两种机制效用的现实需要。从国际证券市场发展情况看，各个国家和地区由于政治体制、经济制度、市场发育程度的不同，证券市场监管模式有所差异，存在政府主导型、市场自律型、综合型三种不同模式。但无论采用何种监管模式，自律管理始终是证券市场监管体制中不可替代的组成部分。正因如此，国际证监会组织(IOSCO)所制定的《证券监管的目标和原则》中，将自律管理作为证券监管原则之一。自律原则指出“监管体制应充分利用自律组织，并根据市场的规模和复杂程度，使自律组织在各自擅长的领域内负起一线监管的责任”，“自律组织是监管机构实现监管目标的一个重要补充”。在立法过程中，可以考虑把该理念用法律的形式加以确认。

新修订的证券法将证券上市、暂停上市和终止上市的审核权界定为证券交易所的法定职权，作为其“自律管理”职能的重要部分，这样做有利于多层次证券市场体系的逐步形成。但是证券交易所的“自律管理”范畴还有待进一步地扩大，使得交易所在上市、处罚和仲裁等方面都享有更大的自，提高自律监管的积极性和自律监管的实际能力。证券交易所必须有足够的法律和行政授权，拥有一定准司法性质的监管权力之后，才会有能力承担自律监管的指责。

证券交易所在创设并逐渐确立证券交易所独立监管地位的时候，人们往往顾虑于证券交易所为追求短期利益而放松管理，这是证券交易所行为目标中需慎重考虑的问题。国外经验告诉我们，以特许为基础而存在的证券交易所，并无追求短期利益的强大动力，而长期利益是其主要追求的目标，长期和短期利益平衡是维持证券交易所长期发展的根本。

国际上证券交易所的公司制改革潮流对证券交易所的自律监管提出了新的要求。20世纪90年代以来，证券交易所纷纷放弃传统的会员制或互助组织形式，转而改组为公司制，并迅速成为一股势不可挡的浪潮。许多原来采取会员制的交易所转而采取公司制。从1993年瑞典斯德哥尔摩证券交易所由会员制改制为公司制开始，越来越多的证券交易所都加入了公司化的行列。澳大利亚证券交易所、新加坡证券交易所、香港联合证券交易所、伦敦证券交易所、德国证券交易所、巴黎证券交易所、纳斯达克、东京证券交易所等国际主要证券交易所都先后完成了公司化改造。公司化改造是交易所进行兼并的前提。2006年出现的全球各大证券交易所纷纷开展兼并、合并行动，而会员制的证券交易所是被排斥在外的。我国证券交易所要参与国际竞争必须先完成公司制改革。从长远的眼光来看，我国证券交易所在将来必然需要进行公司化改造。公司制改革必然带来一系列相关监管问题，最重要的是转制后以营利为目标的交易所能否较好地处理利益冲突，以较高标准履行自律监管职能和维护公众利益。证券交易所的自律功能将前所未有地受到重视。这就更需要对证券交易所的自律监管地位有一个明确的界定。

三、交易所监管地位的国际比较

政府监管和自律监管是实现证券交易所有效监管的两驾马车。在我国的证券监管体系中，自律监管是个极为薄弱的环节，亟待加强。为了加强自律监管，首先就要给证券交易所一个清晰的监管地位。离开它，自律监管就难以顺利开展。所谓的监管地位是指，证券交易所在整个证券市场监管体系中所处的地位，是作为一个监管者，还是作为一个被监管者，它的权力从何而来，监管权力处在整个监管体系中的哪一层次。上海证券交易所的监管地位与纽约证券交易所在其监管地位上面有着很大的差别。

上海证券交易所是我国经国家批准设立的证券交易所，是按照会员制方式组成的非盈利性事业法人，由会员、理事会、总经理和监事会组成。但是从实质上来说，在证券法修订之前，我国证券交易所既不是真正意义上的会员制组织，也不是股份公司制组织。事实上我国证券交易所没有自主利益的载体，因而也不是自律性管理的独立法人，它更多地是一个执行国家有关管理部门法规与行政命令的执行机构，可以说是既非会员制、又非公司制的“第三种模式”。我国的证券交易所兼具行政特性和会员制特性，可以将其称为行政会员制组

织。行政会员制是行政管理和会员制的结合，甚至可以说，行政性质更强于会员制性质。因此，它进行的监管活动主要是行政式管理，作为会员制组织自律管理的性质很淡薄，在监管上没有独立的地位，缺乏独立的监管和处罚权力。这种监管形式与国际脱轨，不利于证券交易所参与国际合作与竞争，从长远来看必定需要逐步改革现存的治理结构。2005年修订的《中华人民共和国证券法》已经对证券交易所的监管地位――实行自律管理的法人，加以确认，这是立法上的一个重大突破。然而，此后并没有配套的法规、规章或条例出台，总经理依然由证监会任免，使得它的自律地位仍然停留在称呼上，真正有效的自律监管制度还未能够真正确立起来。而以前残留下来的行政化的思维方式却依然左右着证券交易所的经营管理，这在目前还是个难题。

在美国的证券监管体系中，“证券法把重要的自律监管责任交给证券交易所和NASDAQ……SROS(即Self-Regulatory Organization，主要由证券交易所和NASDAQ等组成)也是监管者，拥有制定规则和纪律约束会员的权力。”《美国1934年证券交易法》第3章(a)款第26条把自我管理组织定义为“系指任何全国证券交易所、注册证券协会、注册票据交换机构，或者[当仅用于本法第19章(b)款、第19章(c)款及第23章(b)款之意义时]由本法第15章之二所确认的市场规则制定委员会。”作为联邦政府指定的自律组织(Self-RegulatoryOrganization)之一，NYSE必须负责监督证券市场，因此《美国1934年证券交易法》授予了证券交易所相当大的自律管理权力，包括由该法第3章(a)款第27条赋予的证券交易委员会认可证券交易所规则的权力和该法第17章(d)款第1条B所赋予自我管理组织根据法律或根据证券交易委员会的授权执行一些管理事务的权力。NYSE不仅监督股票，而且监督全体会员与会员券商是否遵守了联邦立法、SEC规则和证券交易所的自律规章。证券交易所的自律规章包括营业细则和其他规则。任何一家证券商要买卖在NYSE上市的证券都必须通过NYSE的会员券商下单，证券商必须遵守证券交易所的自律规则。NYSE不仅有权制定证券交易中买卖双方的报价和出价必须遵守的程序和规则，而且有权制定和执行证券交易中的转账清算制度，有权制定维持证券交易所正常交易秩序的反交易垄断、反欺诈、反假冒及反内部沟通等制度。对违反证券交易所制度的，证券交易所可以给予暂停交易、取消交易资格等处罚。可见，尽管美国的证券监管体系被认为是政府主导型的，“政府主导型模式最典型的是美国的证券市场”，但是自律监管仍然是受到相当的重视的。甚至还存在“自律监管第一位”的说法。

相对于美国的法律制度而言，中国证券法对证券交易所和其他自律组织的定位和授权是不足的。同样是政府主导型的监管体系，但我国对自律管理的重视程度仍嫌不够，授予证券交易所的自律监管处罚权限仅限于纪律处分和交易资格，而且必须经过证监会授权。而美国的证券交易所被授予了更为广泛的权限，包括开除、暂时停职、限制其活动、职权和经营、罚款、批评、被暂时中止或禁止与某成员的合作，以及其他一切合适的制裁，事实上它被授予了SEC专有监管权之外的所有监管权和轻微处罚权，并不依赖于SEC的授权。自律制度成功的关键在于政府监管和行业自律作用之间的平衡。这是值得我国监管制度进行借鉴的。

四、确立证交所自律监管地位的措施

上述论证表明，确立证券交易所自律监管地位势在必行。具体而言，我们可以从以下几个方面着手进行：

首先，减少不当干预，实现交易所自身的独立性和自主性，恢复其自律组织的监管职能。证监会过多的干预不仅削弱了交易所的自律功能，而且使交易所丧失了其主体地位，沦为附属于证监会的一级行政机构。为了使证券交易所切实承担起自律监管的职能，证监会应当尊重交易所的独立法人地位和自律监管职能，把其所实施的行政管理限制在必要的范围内，防止过多地介入交易所的内部事务，以行政监管代替交易所的自律管理。

其次，通过行政授权、行政委托实现交易所实施行政监管的规范化。随着我国证券市场的不断复杂化和专业化，迫于骤增的监管压力，证监会对证券商的部分行政监管权力必将下放给两大证券交易所行使。应当注意的是，若为行政授权，则是由法律、行政法规直接规定由交易所享有某项行政监管职权，交易所可根据该项授权以自己的名义对会员进行行政监管，并对该监管行为的后果直接负责；若为行政委托，则是由证监会将原由其享有的行政监管职权委托给交易所行使，交易所根据该项委托只能以证监会的名义对会员进行监管，此等监管行为引起的后果，由证监会负责，而与交易所无关。此外，授权的过程必须遵循法治的轨道，授权主体要适格，授权的范围必须限定在依法可以授权的内容之内，授权的方式必须合法，授权的内容必须具体、明确。

再次，建设证券交易所自律文化，使得自律精神深入人心。美国是一个具有浓厚的自律传统和文化的国度。它的自律传统和文化对建立有效的自律监管制度有着重大的促进作用。没有自律文化为基础，自律制度的运行会受到限制，难以发挥出应有的作用。而在我国当前的社会文化中，正好就严重缺乏自治的社会文化和品格。因此，加强证券交易所自律文化建设也是完善自律法律制度应有的重要内容。具体而言，就是要把自律精神弘扬出来，使证券交易所的独立和自律具备文化基础，而不仅仅是迫于某种外在的强制力。

最后，要做好监管人才的选任和培养。现阶段证券交易所监管人才缺乏，即使有合理制度也难以有效地执行，独立地位势必难以维持。所以人才的吸收、选任和培养机制是关键性问题。证券交易所要树立科学的人才观，加快监管人才的开发培养，抓紧实施监管人才战略，着力提高干部队伍的整体监管能力和业务素质。要用新的制度、新的方式大力吸引和留住高层次人才，防止形成官僚机制束缚人才的发展，通过监管队伍建设来保证自律监管的有效性。