张懿宸:GP要敢于坚持

几个月前，香港。张懿宸“问道”于Henry Kravis和George Roberts.

前者是中信资本（中信资本控股有限公司，CITIC Capital，以下简称“中信资本”）的首席执行官。两位年近古稀的“老人家”是PE领域的传奇人物，KKR（Kohlberg Kravis Roberts）的联合创始人，这一对表兄弟亦可被视作是PE的创始 人。

张懿宸的疑惑是：金融危机后，LP普遍要求GP降低管理费用及分成比例，这种压力在中国国内尤其明显。“我问他们，对这事怎么看？”然而这对Kravis和Roberts而言却是一个老问题，1976年迄今, 他们遇到过无数次。他们的回答是：如果LP一定要求这么做，我们会明确告知他们这对GP不利、对行业发展也不利。如果LP依然坚持，“我们就不要他们的钱”。GP的这种坚持，是包括黑石（The Blackstone Group）、TPG（Texas Pacific Group，德州太平洋）等美国老牌PE的共同选择。

这种坚持被认为是促成行业良性循环、持续繁荣的重要推手。“GP要清楚PE这个行业最终要靠什么赚钱。”作为两会代表中少有的PE专业人士，张懿宸说：“很重要的是GP要坚持长期投资的理念，摒弃短期投机行为。”尽管伴随这种坚持的初期，可能是一段苦日子。

GE：当下相对困难的募资环境是否让你担心？

张懿宸：国际融资环境固然不好，但我们对自己很有信心。国际PE市场遵循的游戏规则非常清楚，只要LP跟着你赚过钱，就会有人愿意再投钱给你。

比如创投基金，实际上首期6000万美元的募集非常快，就几家LP承诺了这部分的出资。尽管中信资本是刚开始做创投，但创投基金的核心人物曾之杰有很好的历史业绩，实际上有一批LP一直在询问他什么时候再搞美元基金。

房地产基金这边，我们的大量工作是要和国际上的投资人讲明白，这个基金的投资方向是消费带动的商业地产，不是纯粹从地产、房地产增值的角度去寻找基金。此前投资我们房地产基金的都是很大的机构投资人，他们对此也非常了解。

GE：那么如何理解融资环境不好这回 事？

张懿宸：国际融资环境不好，最主要的原因是金融危机的影响。

实际上国际主要LP对PE的资产配置并没有减少，因为这两年他们在公开市场的投资都在减值，因此必然要在情况相对较好的PE领域多配置些资产。另一方面，欧美经济的持续低迷也让LP的投资重心不得不向新兴市场转移，所以等着进中国市场的钱还是蛮多的。

同时LP们对新兴市场又很小心，比如对中国就有很多担心。相比上几年，中国故事不再等同于必然赚钱，所以GP要花功夫让他们相信中国依然会持续增长，包括中国在内的新兴市场游戏规则的不清晰也是重大障碍。LP们也意识到并不是所有投中国的基金都能赚钱，对GP也需要有所鉴别。

对那些在未来一两个经济周期中能持续赚钱的基金，GP要从国际市场募集新基金问题并不大。由此，GP必须坚持长期投资的理念。

GE：国内这几年短期投资行为很普遍，似乎这些基金也过得并不坏。你对此怎么 看？

张懿宸：这依然需要让时间来说话，看一两个周期的检验后这样的基金会怎样。若这种现象长期持续存在，我觉得人民币投资市场会有一定问题。

国内市场，我觉得现在处在一个持续动荡、调整的过程中。前两年由于创业板的高市盈率，很多人趋之若鹜进入PE领域，催生了不少基金，但成长中的烦恼现在正慢慢浮出水面，比如现在退出没那么容易了，很多LP就无法遵守先前的出资承诺，由此又导致GP没有长期打算。GP和LP的关系是相辅相成的。

这背后，很重要的原因是机构LP的缺乏。民间资本要投资PE，也有自己的烦恼。撇开急功近利的资金不谈，那些真能长期投资的资金在通过第三方中介机构流向PE时也会碰到麻烦。以我们的了解，国内中介渠道的费用是高于欧美国家的标准的，有的甚至还要和GP分后期分成的钱。这样GP不就变成在给渠道打工了么？

一旦这种局面形成，就会破坏PE行业原来行之有效的激励机制，反而鼓励GP去做短期投机、去赌。赌赢了大家分一把、赌输了各自走人。这对行业而言，是非常危险 的。

GE：这仿佛堕入了一个鸡生蛋、蛋生鸡的困境中。谁是解决这个悖论的上帝之手，LP还是GP？

张懿宸：我认为是在GP端。是否向LP妥协在于基金是否有好的业绩：如果LP认定你能赚钱，投资周期长一点也没问题。也就是说GP一定要有长期投资理念。