从美元环流解析我国的流动性过剩

【摘要】2010年央行5次提高存款准备金率，尤其是10月份以后，短短9日内2次上调存款准备金率，加上此前不久，央行宣布加息，反映了央行紧缩货币的政策信号。本文从美元本位制说起，通过对美元环流的分析，来探讨我国流动性过剩的根源。

【关键词】货币本位；美元环流

据国家统计局数据，2010年10月份CPI同比上涨4.4%，涨幅比上月扩大0.8个百分点，至此，CPI已经超过警戒线4%，创下25个月以来的新高。对比之前的数据，CPI从一月份的1.5%一路攀升至现在的4.4%，结合此前的货币供给量分析，可以肯定此轮物价上涨仍然是流动性过剩引起的，那么过剩的流动性从何而来呢？本文从美元本位谈起，通过美元环流以及我国的货币政策分析来探析流动性过剩的根源。

一、美元本位的形成与运行机制

现行国际货币体系从本质上说是美元本位制，在这一体系下，美元国际循环模式与世界经济运行特征交互作用。美元本位制的形成是世界贸易发展、国际经济格局、国际货币制度以及国际政治格局等多种因素影响的结果。

（1）美元本位是国际货币制度发展的必然形式

国际货币制度，也称国际货币体系，是指各国政府为了解决国际经济交往中对于国际货币的需要，对涉及国际货币流通的各个方面，包括国际支付原则和汇率制度、国际收支的调节机制、国际储备供应与管理等，在国际范围内做出的制度性安排。它所体现的是国与国之间货币兑换、资金流动及债权关系清算所涉及的规则和秩序。其核心内容有三个方面：①规定用于国际间结算和支付手段的国际货币或储备资产及其来源、形式、数量和运用范围，以满足世界生产、国际贸易和资本转移的需要；②规定一国货币同其它货币之间的汇率的确定与维护各国货币间的兑换方式与比价关系的合理性；③规定国际收支的调节机制，以纠正国际收支的不平衡，确保世界经济稳定与平衡的发展。

国际货币体系的发展大致经历了国际金本位制、布雷顿森林体系和牙买加体系三个阶段。牙买加体系实际上实行的美元本位制。第一次世界大战以前，国际货币体系是金本位制，其基本形态有金币本位制、金块本位制和金汇兑本位制。其主要特点是：以黄金为国际储备货币；本国货币以黄金为基础保持固定比价关系；国际收支主要依靠市场机制自发调节。但是随着世界大战的爆发，各参战国纷纷实行黄金禁运和纸币停止兑换黄金，并且发行了不可兑换的纸币，这些纸币在战后大幅度贬值，并产生了严重的通货膨胀，进而导致金本位制的崩溃。从货币角度讲，金本位之所以崩溃是因为黄金的产量增长跟不上经济规模的增长，尽管这是因为战争强行推动了过度浪费、过度使用从而拉动货币需求。

20世纪30年代的世界性经济危机和第二次世界大战的爆发使国际货币体系陷入极度混乱，给世界各国经济发展带来了严重的影响。与此同时，经过二次世界大战的洗礼，世界各国的经济政治实力发生了重大变化，美国成为头号世界强国，美元的国际地位因其空前雄厚的黄金储备而空前巩固，这就使建立一个以美元为中心的国际货币体系成为可能。在这一背景下，1944年7月，在美国新罕布什尔州布雷顿森林召开的国际金融会议上通过了美国主导拟定的布雷顿森林协定，从而形成了第二次世界大战后运转达25年之久的以美元为中心的国际货币体系!布雷顿森林体系。

布雷顿森林体系的基本内容概括地说，就是美元与黄金挂钩，各国货币按固定比价与美元挂钩。但布雷顿森林体系也存在着自己无法克服的内在缺陷。简言之，美元储备货币以美国保持经常项目逆差为条件，但美国经常项目逆差的持续积累又必然导致市场对美元!黄金本位的信心崩溃，从而动摇布雷顿森林体系的基石。这就是所谓的特里芬两难（T riffin D ilemm a）。[4]布雷顿森林体系这一内在不可调和的矛盾和结构性缺陷导致了20世纪60年代以来美元危机频发，并最终导致了布雷顿森林体系解体。究其根本，也是因为国际经济规模的增大，黄金产量增长不上，美元的发行受制于经济增长与黄金产量增长的矛盾。

布雷顿森林体系解体后，虽然国际货币呈现多元化格局，但美元的中心和支配地位并未动摇，它仍然是国际贸易和金融交易的主要媒介、主要的国际计价货币、外汇市场交易对象和国际储备货币，并成为盯住汇率制国家的锚币。本文沿用麦金农的定义，将这种国际货币体系称为美元本位制。至此美元本位制形成。

（2）美元本本位的运行机制―美元环流

美元本位制下，美元的国际供给有贸易和金融两条渠道。与此对应的有两种截然不同的美元国际循环模式：美元环流Ⅰ：渠道投放，贸易渠道回流；

美元环流Ⅱ：易渠道投放，金融渠道回流。具体情况如图1所示：

二、美元本位、美元环流与我国的流动性过剩

我国目前经济的最大问题依然是结构失衡，一方面是投资和消费的内部失衡，一方面是出口和进口的外部失衡。从国内经济结构我们认为有三个因素：第一，平坦的AS曲线，在一个劳动力近乎无限供给的经济体中，中国贸易部门的劳动生产率加速增长并持续地超过工资增长的状态在“刘易斯拐点”（新增劳动力数量低于劳动力需求数量的情况）出现之前难以有效改观。因为生产利润分配给高工资和劳动力受益只有在充分就业的环境中才可能实现。劳动力价格的滞胀进一步维持了我国源源不断的出口。第二，国内要素相对价格的系统性扭曲，政府垄断以及对经济的主导能够提供低成本的能源、资源和土地，低成本的环境污染，也包括垄断部门税后利润不分红，使得其储蓄率急剧上升，资金机会成本变得非常低廉。这些扭曲的生产要素不仅刺激了国内的投资，也加大了廉价劳动力之外对世界制造业产能向中国转移的吸引力。而新产能的增加，一是替代进口，二是在国内消费相对不足的情况下转化为出口，其结果就是外贸顺差增加。第三，现行的财税体制（以流转税为主体的税制）所形成的政府激励使得政府职能转换举步维艰。中国的情况是哪里上项目多，哪里的政府就越富，如是，经济建设型职能替代公共服务型职能，政府必然将资源更多地用于竞争性领域，如我国长期以来鼓励出口，对外资企业减税愁口气也退税，而保障整个市场经济体系正常运行的基础设施和制度建设（如法治环境、诚信文化、教育、社会保障、居住、收入分配等一系列公共服务产品）由于得不到政府财力的支持而严重滞后。社会保障缺失导致居民出现大量预防性储蓄，金融体系深化改革面临困难（由于金融生态的缺陷），一方面中小企业、民营资本融资困窘，另一方面金融资源越来越向着大企业和垄断部门集中，信贷结构性矛盾日益突出，国内储蓄难以通过高效的信用中介转化为有效的投资，消费增长始终低于投资增长，由此陷入一个“高投资、高储蓄”的恶性循环：国内消费启动不起来，资源依赖型经济增长方式无法转换，过剩的生产能力必然要寻求外部需求来平衡。

由上可以看出，我们的外部均衡是由内部失横造成的，而外部失衡与在货币层面的美元环流结合，就造成了我国的流动性过剩以及全球的流动性过剩。如图2所示。

三、政策建议

（1）提升内需，让经济增长转为内生性增长

我国出现这么强劲的出口需求，主要一个原因就是消费需求很弱。消费相对薄弱，有三个主要因素（图5）。第一，中国家庭没有普遍拥有资产的所有权，因为家庭既没有像上市公司股东那样直接拥有公司的大量股权，也没有通过集体投资计划（即共同基金或养老基金）间接地拥有。这在某种程度上说明这样一个事实：即与过去许多实行计划经济的其他国家不同，中国在从计划经济向市场经济转型的过程中并没有进行大规模的私有化。在这种情况下，家庭资产负债状况与公司资产负债状况一般是脱节的。因此，作为一个整体的家庭没有通过产权渠道直接受益于公司强劲的财务表现，而且政府没有从国有企业收取红利然后再分配给家庭则更加剧了这种脱节现象。第二，欠发达的金融和资本市场也起到了一定的作用。在中国，消费信贷的规模仍然很小，尽管消费者未来的收入增长有很大潜力，但实际上却无法通过借贷来满足当前的消费。另外，由于市场的欠发达、甚至是缺失，即使所拥有资产的价值升值较大，但中国家庭却很难像美国家庭一样，通过对其资本收益的证券化并获取权益来满足其当前的消费。第三，由于缺少社会保障网，中国家庭维持较高的预防性储蓄以建立自己的保障积蓄，从而抑制了消费。因此要扩大内需，要从上述三个渠道一一去实施。

（2）适度放开资本管制，提高货币政策独立性

据国家统计局数据，我国外汇储备已达到约2.7万亿，同时人民币有升值压力，并正在逐步升值，仅10月份就升值了1.24%，这进一步加剧外汇储备增加的压力。显然，中国的日益增加的官方外汇储备与其他储蓄过剩的大国，如德国和日本，形成了鲜明的对比，与中国不同，德国和日本的经常账户盈余被其长期和短期的私人资本流出所抵消。问题的根源在于外汇管制吗？截至2007年，中国实际上已经取消了对工业企业和金融机构的资本流出的管制，而且个人可以持有外汇出国旅行。虽然现在可以自由地通过向国外投资来实现投资多元化，但是私人（非国有）金融机构和个人拒绝这样做。另一方面，中国的国家外汇管理局仍在努力阻止大量热钱流入，尽管效果不佳。

根据蒙代尔的三元悖论，一国的经济目标有三种：①各国货币政策的独立性；②汇率的稳定性；③资本的完全流动性。这三者，一国只能三选其二，而不可能三者兼得。例如，在1944年至1973年的“布雷顿森林体系”中，各国“货币政策的独立性”和“汇率的稳定性”得到实现，但“资本流动”受到严格限制。而1973年以后，“货币政策独立性”和“资本自由流动”得以实现，但“汇率稳定”不复存在。那目前我国央行更倾向于保持汇率稳定，在G20峰会上，盖特那再次表示出人民币升值的意愿，但我国目前的情况不可能一次升值那么多，也就是缓慢升值，那么这样做肯定肯定会牺牲货币政策的独立性。因此，应该学习日本德国，根据我国具体情况，有步骤实施资本项目开放。

参考文献：

[1]王庆.一张图表浓缩对中国经济的看法[J].新金融,2008(1).

[2]张纯威.美元本位、美元环流与美元陷阱[J].国际金融研究,2008(6).

[3]朱太辉.美元环流、全球经济结构失衡和金融危机[J].国际金融研究,2010(10).

[4]罗纳德・麦金农.中国的金融谜题和全球失衡[J].国际金融研究,2009(2).

[5]罗纳德・I.麦金农.落入国际美元本位制陷阱[J].新金融,2005(7).

作者简介：许振志（1983－），男，河南灵宝人，西南财经大学金融学硕士，西安思源学院经济贸易学院教师，研究方向：宏观经济、证券投资。