基市熊气弥漫

在本月中(2008.3.17～2008.4.11)，各类指数继续长跌不止(见下图)，大盘蓝筹股指数跌幅较小，表明该类股票在前期领跌之后，近期有领止跌、领回涨的表现；中小板指数、红利指数的跌幅较大，表明这两个特殊的股票群体也有较大的跌幅。在这样的基础市场大背景下，绝大多数基金的收益还在寒夜中爬行。

偏股类折损继续

6类以股市为主要投资对象的基金，包括银河基金分类中的封闭式、股票型、指数型、偏股型、平衡型、特殊策略型基金，平均净值损失幅度分别为6.02％、6.41％、7.89％、7％、4.98％和4.22％，包括新基金在内几乎全体折损。

股票型基金月度净值全面折损，12只基金净值损失超过10％。其中净值损失幅度较少的是部分新基金和部分老牌绩优基金，前者有中银动态策略、南方盛元红利、长城品牌优选等；后者有长城消费增值、博时主题行业等。只有前期绩效表现良好、近期还抗跌的基金才是好基金。

偏股型基金的净值损失幅度竟然超过股票型基金，与其应有的风险收益特征很不相符，是一个不该出现的情况。从产品归类看，偏股型基金区别于股票型基金之处，在于它们的股票投资仓位可以低于60％的股票型基金的仓位下限。即如果基金管理人能够对基础市场行情做出准确判断和有效调仓，此类基金完全可以比股票型基金更有效地规避股市下跌的风险。但目前的损失幅度说明它们整体上没有降低股票投资仓位，或降低了仓位，但购买的股票一直走势不好。

平衡型基金近来似乎找回了自己的投资感觉，净值损失幅度较以往和股票型基金、偏股型基金、指数型基金等都少了很多，绩效表现特征开始向本色回归。此类基金既没有太多跌幅较高的基金，也没有跌幅太少的基金，整体趋于中庸。

鉴于本月的封闭式基金及指数型基金存在特殊事件，特在下文作重点说明。

封基分红有行情

封基月度的绩效表现差距较大，既有裕隆、大成优选的净值损失幅度不足1％，汉盛、建信优势动力的净值损失幅度略超2％，也有少数基金的净值损失幅度超过了9％，甚至10％。总体来看，过去的一个月又是一个亏损月，这种绩效表现将会影响到封基2008年度的分红。

本期恰逢封基分红，故分红之后的走势颇受市场关注。截至本期期末，封基的隐含收益率指标有重新走高的迹象。值得引起市场重视的是，证监会宣布开放式基金拆分实行备案制。这一变革将对中国基金市场乃至整个证券市场的发展产生深远影响。

拆分备案制的实施，将促使机构投资者调整自己的投资策略，改变中国基金市场的生态结构。由于拆分极有可能大幅度地减少基金分红，从而使机构投资者减少了一大项避税收益，故机构投资者对于现有开放式基金的投资态度，将有可能转变，而更倾向于投资封基及其他特定客户理财方式。

联想到基金公司的专户理财业务可以为机构投资者量身定制，相关产品就很有可能在分红避税等方面满足机构投资者的特定需求。在将来的中国开放式基金市场里，开放式公募基金的投资者将可能主要是资金实力较小的个人投资者，而专户理财业务和封基则成为实力雄厚的各类投资者包括机构投资者的乐园，专户理财业务也将因此走上一个快速发展的轨道。

基金拆分备案制还将促进个人投资者转变投资观念。该制度实施后，理论上任何一只基金都可以进行拆分。由于基金公司的收益来自于管理费，分红将减少基金公司所管理的基金资产，而拆分不仅不会减少基金资产，还有可能因拆分之后基金的“价格”低了，吸引新资金的进入。因此拆分对基金公司是一举两得的好事，今后进行拆分的基金将大幅度增多，进行分红的基金将大幅度减少，这一切最终将会促进个人投资者转变投资观念。

以往总有部分个人投资者喜欢分红，但事实上分红对于个人投资者意义不大，仅是将同一类资产分记在两个科目之下。今后个人投资者应当忘却分红，而更注重从基金的基本面出发来选择基金。

ETF放量未必见底

全市场暴跌，指数型基金最受伤。指数型基金整体的系统性风险的确很大，但不同基金风险与收益程度又会有很大区别。本月，以大盘蓝筹类股票指数为跟踪对象的基金净值损失幅度较小，其他的指数型基金净值损失幅度则较多。前者有长盛中证100、易方达50、银华88等，后者有华夏中小板、友邦华泰红利等。这一切，不是基金的错，是市场的错。

近期有人提出华夏上证50ETF交易放量，是大盘见底的信号。笔者认为华夏上证50ETF的放量与市场见底之间没有直接的关联，此次上涨只不过是个巧合而已。ETF通常有4种投资方式供投资者选择。

1、申购与赎回。申购ETF，用一篮子股票；赎回ETF，得到的还是一篮子股票。

2、套利。所谓套利，就是指当相同的或类似的证券或投资组合具有不同的市场价格时，投资者可以买人价格低估的证券，卖出价格高估的证券，从而获取无风险收益。ETF套利的具体方法是：(1)折价套利，或曰反向套利。当ETF市价

3、ETF份额的直接买卖。即如买卖股票那么简单地去买卖ETF，扣除交易成本之后，可以获得基本上与该指数相同的报酬率。

4、T+0交易。典型的做法是在预计市场将会大涨的时候做短线行情，即从二级市场买人ETF基金的份额(以华夏上证50ETF为例，按照100万份及其整数倍购买)，然后赎回，所得到的股票在当天收市前择时卖出。T+0就是一种延迟了时间的折价套利。

笔者认为当前市场所关注的华夏上证50ETF的放量，首先来自套利交易，其次来自T+0，然后才是其他交易方式。其理由如下。

1、套利交易是一项需要相当专业知识，并借助相关专门软件进行的交易，只有少量大客户才可以使用，目前市场上知晓这种交易方式的投资者比较少。故当某些放量情况出现的时候，难免有些人得到了大盘见底的结论。

2、近期，银行、保险、石化等大盘蓝筹股的交易较为活跃，与其对应的标的指数也受到投资者较多关注，直接购买指数的行为有所增加，这就造成了ETF净值与市价之间的差价经常会在5个基点以上甚至10个基点，给套利交易带来了较大的市场空间和机会。

3、前期市场处于高点时，以华夏上证50ETF为例，做一笔100万份的套利交易，需要资金量超过400万元。而现在该ETF的单位份额净值降

到3元以下，投资者只需要不足300万元的资金就可以玩转套利交易。这样参与的人就多了。

4、前期市场的大跌，让各类投资者深刻体会到风险的可怕，而套利交易风险相对小，它寻找的是市价与净值之间的暂时偏离所带来的机会，尤其在牛市不再时，套利这种交易方式更是得到了众多低风险资金的偏好。

5、一些专门做套利交易的人也表示，近期可以启动套利的机会比较多，而以往一天难有一次。另外在近期的投资交易中，各种各样的套利方式都有。

6、观测华夏上证50ETF的放量分布情况，会发现放量主要是在3月18、19、20、27、28日和4月1、2、3、7日，恰好都是市场跌到敏感点位时，此时市场行情比较活跃，恰好是适合做套利、做T+0的行情。

7、友邦华泰上证红利ETF、华安上证180ETF在上述时间都没有放量，唯独华夏上证50ETF有放量，也说明了这只基金更为适合做上述交易。

偏债类本色不再

5类以债市为主要投资对象的基金，包括偏债型基金、债券型基金、中短债基金、保本型基金、货币市场基金，月度平均净值增长幅度分别为－4.67％、－0.48％、0.22％、－3－32％和0.2％。

在实际操作时，偏债型基金均有偏好股票投资的行为。由于对基础市场主要趋势判断失误，导致此类基金的绩效表现偏离了本色，而与平衡型基金、偏股型基金类似。投资者对此类基金应回避。

今年以来受宠的债券型基金也出现了亏损，其近期的一些绩效表现值得投资者警惕：一是新股发行锐减，这些靠一级市场新股发行获取无风险、较高收益的基金怎么办?天不下雨，收成不再。二是在股市走熊之际，仍有一些债券型基金持有较多股票，以致于净值与股票型、偏股型基金一般下跌，尤其是两只前期获得较高绩效综合评价的基金。绝大多数债券型基金的绩效特征已经明显趋于股票化。

中短债基金已不适合当前的市场。保本基金也抗不住股市下跌，其中金元比联宝石动力保本基金的净值继续在面值以下向下行进，此类基金只适合一小部分具有特定投资偏好的人。各类基金里唯一平均收益还在稳定增长、全体基金净值都在增长、而且也是今年以来平均净值增长为正值的基金类别，就是货币市场基金。

QDII基金小幅回升

截至4月15日，南方全球精选、华夏全球精选、嘉实海外中国股票、上投摩根亚太优势、工银瑞信中国机会全球配置的基金净值分别为0.817元、0.772元、0.693元、0.695元和0.990元。总体来看，QDII们的净值有小幅度增长，但这些基金的净值在月度里经历了较大幅度的震荡。前4只QDII基金今年以来的净值标准差分别为4.25％、4.6％、7.03％和6.98％，可以看出年报中披露的投资基金比例最大、投资最为分散的南方全球精选基金波动幅度最小，而股票投资较为集中且仓位较高的嘉实海外中国和上投摩根亚太优势波动幅度相对较大。可见各基金在一定程度上还是延续了2007年四季度的投资策略。

从引发本轮下跌的罪魁祸首来看，美国次贷的影响可能暂告结束，美国金融市场的流动性危机有望基本结束。其主要标志是JP摩根、雷曼1～2月份每股收益大大超出预期；JP摩根大幅提高贝尔斯登德收购价格；标普公司认为美国金融机构资产减值计提基本结束，减值计提规模可能超过实际损失规模；美国2月份房屋销售出现增长，而原来预期是下降；美国债券收益率提高、商品市场价格大幅下跌，资金开始回流股市。因此QDII类基金产品净值开始回涨，但抚平投资者心目中的创伤，以及让大家恢复对于这类基金的信心，还需要时间。