美国经济隐现科技股泡沫

互联网蓬勃发展，再一次成为推动美国经济复苏的主要动力。但进入2014年，随着互联网等高科技产业公司的迅速繁荣，其股价和业绩的隐忧也越来越让美国人不安。

世纪之交的上一轮互联网泡沫破灭早已渐行渐远，但每到一定的时间关口，尤其是在科技股推动美国纽约股市指数连创新高之后，眼看着美联储量化宽松货币政策并无全面退出之意，一些具有忧患意识的人，开始寻找新一轮互联网泡沫的征兆。事实上，早在2011年，随着科技企业的估值扶摇直上，即已引发人们对科技股泡沫是否会十年一轮回的疑虑。

最近两个月，上述疑虑似有兑现的迹象。而一些曾引领此次高科技股价上涨的公司，开始出现业绩或股价的转向。越来越多人担心，这种转向会成为普遍性的浪潮。2014年2月底至4月间，社交媒体、云计算和生物技术等高增长类股票被基金经理持续抛售，4月25日，纳斯达克互联网指数收跌4.2%，触及自去年11月初以来最低收盘水平。

为此，许多市场人士追问：这一次科技股的下跌只是估值修正，还是在释放泡沫挤破的信号、预示着近15年前泡沫破灭的历史重演？

宏观对冲基金Three Mountain Capital共同创始人兼首席投资官、纽约大学客座教授陈凯丰对《财经》记者说，从科技股板块整体来看，市场不存在泡沫的问题，估值正常，而包括苹果公司（Apple）等已属价值投资的范围；但与此同时，部分科技股如特斯拉（Tesla）、社交媒体巨头推特（Twitter）等则有泡沫，而科技板块中的生物制药板块整体存在泡沫。

从互联网企业的角度，财务顾问公司deVere Group的国际投资战略家汤姆・艾略特（Tom Elliott）对《财经》记者说，有两类互联网企业，一类是已存在十年或更久的企业大而成熟，有健全的投资分析从而使估值更容易；一类是近期的IPO企业，有些新上市公司只靠屈指可数的一两个产品，因而显得特别贵，他们的新技术可能很快会过时，这类企业尤其让人担心。

令人稍感宽慰的是，生物科技、电动车以及互联网股票占纳斯达克市值的比率低于25%，加之美国宏观经济向好，对股市会起到提振作用；而美国经济自复苏以来，公司利润频繁刷出新的高点，目前公司税后利润占GDP的比重已达历史最高。瑞银财富管理投资报告指出，基于盈利前景改善、估值有吸引力、股东的资本回报丰厚等原因，美国科技股仍将跑赢大市。

与这些乐观估值相对应的是，虽然公司利润屡创新高，但高科技公司利润上涨的空间正逐渐缩小，加之投资者对市场利率的预期随着QE退出而逐渐上升，压缩了美股上涨空间。

对美国科技业内人士而言，无论泡沫与否，他们自有腾挪空间。云笔记服务商“印象笔记”（Evernote）首席运营官肯・加里克森（Ken Gullicksen）对《财经》记者说，我们理解市场有周期，不管金融市场如何风吹草动，业务的持续增长和融资的通畅这两点使我们感觉良好：如果市场下行，则不幸中的万幸是，公司并购及招兵买马会更加容易。

2014年的市场，毕竟与2000年纳斯达克崩盘之际已有天壤之别，小的浮沫是否会逐渐扩散形成大的泡沫，在新趋势尚不明了的前提下，正变得越来越微妙。高科技公司对新商业模式和各种新硬件技术趋之若鹜，在巨额资金并购和投资下，一场豪赌似乎拉开序幕。 冰火两重天

2013年是互联网泡沫破灭以来美国股市表现最好的一年。市场认为前途无量的技术股特斯拉（Tesla）和热门社交网络新股推特（Twitter）等，则是众星璀璨中的佼佼者，但这些科技股宠儿刚刚进入2014年，命运陡转。

以社交媒体巨头Twitter为例，在去年的交易首日，其股价大涨73%。但自从股价在去年创下历史高点后便一路下探，至今已下跌40%左右。陈凯丰认为，虽然该公司目前市值仍高达260亿美元， 但Twitter并没有什么引人注目的新技术，且至今尚未实现盈利。

如果考察Twitter的用户数量，其总体数量并未减少。有分析师认为，Twitter用户流失率可能相当高，许多用户只是注册试玩后就离开了。可以证明的是，Twitter的用户数量增长速度比以往有所降低，2013年四季度仅增长了4%，达到2.41亿人。

另一个失宠的大块头是生物科技类股票。纳斯达克生物科技指数自2013年4月开始大幅上涨，从去年4月24日的1771点一路上行至2014年2月25日的2854点，十个月的时间内累计涨幅高达62%，随后这一高成长型板块开始大幅回调。

陈凯丰将其归因于美联储的“定向爆破”――纽约联储负责人在2014年2月下旬的一个早餐会上，着重点名了三大泡沫风险：第一是生物科技行业股票的估值偏高，第二是复杂金融产品有卷土重来的迹象，第三是农业用地价格过快上升。此后生物科技板块在不到两个月的时间内跌幅就达到了20%，抹去了去年12月中旬以来的所有涨幅，直接进入熊市。

在科技股板块内部，这样的冰火两重天也同样在上演。投资者一方面撤出强趋势性的“新”科技股，转而投向超高市值、侧重于企业业务的“老”科技股。同样，曾遭到热捧的生物科技被弃置一边，传统医药公司反而大行其道。

佛罗里达大学金融学教授杰・里特（Jay Ritter）对《财经》记者说，去年生物科技受投资者青睐价格飙升，部分原因是对新药研制效率的前景期待更加乐观。而传统制药行业市盈率都不高，去年走势也不好，这更像是获利回吐。

亦有不具名分析师对《财经》记者指出，生物科技正在经历一个转型过程，这与投资者的市场范式选择转换有关，科技公司的资产负债表的健康状况开始受到重视，同样，人们也开始注重公司的内在价值。陈凯丰并不认为生物科技板块已然是明日黄花，他觉得现在的下跌只是由于过去估价太高，人们的期望值与现实差距较大所致。

投资者在超高价位的成长型股票与价值型股票间的取舍已然不同，那些巨额融资、噱头过多的科技股也失去了往日的光环。里特分析说，市场并不均衡，老的科技企业如苹果和惠普的股价就相对合理，而社交媒体则估值很高。

公布第二财季财报的几天时间内，苹果公司股价上涨近9%。这家iPhone手机制造商当季营业收入456亿美元，合每股盈利11.62美元，好于华尔街预期。作为全球市值最大的公司，苹果公司最新市值5067亿美元；而社交媒体脸书（Facebook）公司市值已接近1600亿美元，尽管近期股价下跌了20%，但其市值仍较老牌飞机制造商波音高70%。目前脸书公司的市盈率达到103倍，波音公司市盈率为21倍。也因此，当脸书公司公布其强劲的财季净利润后，股票却下跌了6%，表明人们对于这些股票的高估值有着深层次的忧虑。

这种忧虑也回应了泡沫说的兴起。回顾起来，关于美国科技泡沫破灭的舆论已持续相当时间，但对泡沫的争议正反两方却处于两个极端。

泡沫论一方以著名对冲基金经理、绿光资本创始人埃因霍恩为代表， 他认为一些迹象显示当前市场过度繁荣：包括对传统估值模式的否定、空头因投资损失被迫平仓、公司IPO首日股价大幅上涨等。他指出，目前的市况只是之前一轮科技泡沫的一次回响，

与上一轮非理性繁荣相对比，最大的不同在于，成百上千家年轻的科技公司和互联网企业在全球上市，其价值基于对未来发展的盈利预期上，但由于激烈的产业竞争环境，想获得高利润回报极为艰难。就连埃因霍恩都承认，目前市场上的大市值公司更少，公众的狂热情绪也没有那么明显。

如果仅从趋势股下跌的角度来考量高科技公司的泡沫，也许如瑞银财富管理投资报告指出的，许多投资者经常错误地将标普500 IT板块混同于纳斯达克综合指数，但实际上前者的市值略低于后者的一半。在最近科技行业“趋势”股抛售中，纳斯达克指数下跌主要受互联网零售和生物科技等行业影响，而这些都不在标普500科技指数涵盖范围内。此次下跌更多的是板块轮换的结果而不是抛售。这种名义上的轮换并没有改变2014年企业IT支出复苏、半导体行业增长强劲的大局。

深层次问题是，里特指出，以社交媒体为例，现在的“赢者通吃”的环境使得主要的玩家通过并购来获得更高的利润潜力，从而赢得乐观预期并为高估值正当性辩护。老牌手机厂商黑莓（BlackBerry）的经验教训则是，仅凭身处于赢家通吃的环境，并不表明市场定位足够合适从而保证获取利润――在截至3月1日的2014财年中，黑莓净亏损59亿美元。 赢家通吃利弊

对高科技企业的赢者通吃现象，仁者见仁，智者见智。加里克森认为，硅谷从业者可能从来没有“赢者通吃”的思维方式。他说，总体说来，竞争的障碍近年来在科技产业中已极大地减少，即使是小型初创公司也可即刻享受到资源全球分配的便利。科技企业每天萦绕于心的都是创建出人们喜爱的产品，而“赢者通吃”只是他们短期的战略视角，长期真正可持续的企业优势对任何行业而言都是企业文化。

里特指出，现在许多年轻的科技公司不会选择上市，因为它们相信有科技巨头们如脸书、苹果、谷歌、微软等愿意支付高价。而这些科技巨头则倾向于认为，只有在它们的羽翼下新技术才能创造出更多的价值，这要远远高于那些小公司独立保有新技术能带来的空间――科技巨头可以快速将好的新技术一体化到已有的产品中，并迅速把产品推向产场，铺开销售，其带来的大量销售是小公司靠一己之力所无法匹敌的。

在科技产业中，快速发展壮大比以往任何时候都变得更加重要，这也成为众多收购或并购迅速进行的背后推手。因此而被改变的产业格局与经济潜力，引发更多议论。

就在近几个月间，全球最大的社交网站脸书公司和其劲敌、互联网搜索巨头谷歌公司十分活跃，频频出手，大手笔的收购令人关注。

3月底，脸书公司斥资20亿美元收购2012年创立的虚拟现实头盔制造商Oculus VR，豪赌这类头盔将成为继电脑和智能手机后的下一个大型社交工具。这一交易意味着脸书出人意料地开始涉足硬件业务，被认为是在其十年历史中最奇特的收购之一。谷歌早于脸书进入这一领域，投资于机器人和自己的谷歌眼镜。

此前的2月，脸书斥资190亿美元收购了聊天应用WhatsApp，意在维持它作为全球最大社交网络的地位。

同样在3月底，脸书宣布已收购了英国航空公司Ascenta，这一交易将有助于脸书推行名为“联通实验室”（Connectivity Lab）的项目，通过制造无人飞机、卫星和激光，把互联网服务带入互联网发展受到阻碍的地区。这让人联想起其他网络公司以无人飞机应用于商业用户的努力。去年12月，亚马逊首席执行官贝索斯曾表示，亚马逊目前正在进行使用无人机配送商品的实验。

在某种程度上，脸书似乎在追随谷歌的大刀阔斧。谷歌一直都在向搜索和广告市场以外拓展业务，到目前为止已经推出了无人驾驶汽车、机器人以及“谷歌气球”等项目。而发展中国家正成为互联网的生力军，谷歌和脸书则希望争夺第一个拥抱这个市场的角色。

4月中旬，谷歌宣布收购无人机制造商泰坦航空（Titan Aerospace）。搜索巨头的愿望是，利用无人机技术为发展中国家提供互联网接入或采集地球图像为自家地图部门服务等。

此前的1月下旬，谷歌以4亿英镑（6.60亿美元）收购了位于伦敦的人工智能公司DeepMind。这是一家专注于机器学习算法的初创公司。其创始人之一表示，将在20年内开创出真正具有“意识”的人工智能形式。

2月份，谷歌收购了以色列初创型安全公司SlickLogin，力图用声波代替密码，从而简化用户的安全措施。也是在1月份，谷歌还宣布将以32亿美元的价格收购智能家居设备生产商Nest Labs。有分析师指出，谷歌收购Nest Labs的交易是这家互联网巨头为巩固该公司在新兴“物联网”市场上的地位而采取的最新举措。

在细数了这些大规模的风卷残云式的收购后，信息和数据分析公司IHS宽带技术部总监理查德・布罗登（Richard Broughton）对《财经》记者说，我们看到了很多有趣的跨界收购，相当一部分收购是长期的、投机性质的――确是基于寻找下一个“大事件”和在更远的未来扩大受众人群的渴望，这完全超出了大多数公司典型的规划周期。

无人飞机的技术尤能说明问题，它凸显了科技巨头在他们还未渗透到的地区建设宽带基础设施的意愿，这不是投放技术于需要之处并在一两年内获益，而是把目光放在10年、20年甚至更长。

在生物科技领域，艾略特注意到两个有利的结构性转换也使得强者恒强：发达国家人口老龄化意味着针对于此的药物以及常见老年病方面的投资会增加；此外，药物需求的强劲会促使政府向制药企业施压降价，进而推动减少研发成本，这就会带动药企间越来越多的“大吃小”，毕竟直接收购已成功研发新药的小公司要比自己研发新药划算。

布罗登认为，相当多数的这类投资确定不会得到回报，因为技术并不能证明有商业发展价值，但是无论是谷歌还是脸书都深谙公司同时需要短期和长期的增长发展，这些投资只是体现了他们的远忧和近虑。

从投资和估值的角度，显然很多科技类公司的价值被拉伸了，而这些科技公司能否持续增长与被拉大的价值相匹配？而为了与放大的价值相吻合，导致现在的科技公司以前所未有的速度来增加自身的力量，这也解释了为什么新的软件应用和社交媒体可以短期内身价暴涨数亿美元。

但问题是，一旦支持这些的动能消失或明显减弱，美国大量高科技公司很可能面临业绩和股价的双双下行通道，这才是真正的隐忧，虽然还不是现实，但无法掉以轻心。