商品期货的金融属性表现及利弊分析

【摘 要】商品期货在金融全球化背景下，其金融属性也越来越明显，本文阐述商品期货金融洽属性的主要表现，并对对商品期货金融化的利弊进行了多角度的分析。商品期货金融化在丰富投资策略、扩展投资领域方面发挥了积极作用。然而，商品期货价格的非理性波动在指导产业界生产、销售或采购业务活动方面失去了指导意义，使得套期保值变得更加复杂，期货市场参与者倾向于降低套期保值的业务活动，同时，在市场功能和市场稳定性方面也存在争议。

【关键词】商品期货；金融化；商品资产；套期保值

商品期货除了具备反映商品的供求关系而主要具备的商品属性之外，随着商品期货市场金融化，其金融属性也越来越明显。近年来，以有色金属、能源为代表的大宗商品期货与宏观经济、金融的关系日益密切，其金融属性不断突现，在国外甚至被视为“准金融期货”。

一、商品期货的金融属性主要表现

（一）商品期货价格与代表金融市场价格的利率和汇率呈负相关性

代表整个外汇市场汇率变化的美元指数（USD）与美元报价的商品期货价格之间表现出较强的负相关性：美元贬值时，商品期货价格上涨；而当美元升值，刚商品期货价格下跌。

（二）商品基本供求关系的变化使商品期货投机性增强

全球范围内商品基本供求关系的变化，会导致商品价格发生变化，进而影响与现货市场相关的商品期货市场随之发生剧烈变化，这种变化会导致商品期货的投机性增强，使得非商业易商所占比重大大增加，加速了商品期货金融化进程。

（三）境外金融机构参与商品期货交易规模明显增加

早在几年前，欧洲最大的养老基金之一PGGM，就已决定在其投资组合中，配置大约20亿美元的资金投资到商品市场。近年来，国外包括银行、国际投资机构、共同基金等对商品投资的兴趣大增，特别是以退休基金、共同基金和部分对冲基金等大型投资基金为主，通过指数基金的形式大量涌入商品期货市场。以纽约商业交易所原油期货市场为例，其总持仓规模和基金净多持仓都在2005年4月初刷新其历史纪录；芝加哥商业交易所铜的总持仓也创下13.2万多手的历史之最，这些都与国际金融机构和基金的大量参与直接相关。近年来所管理的资产逐年上升。仅在伦敦金属交易所（LME）的总持仓中就占到35%以上的比例，占交易总量的28%-31%。

（四）以基金为代表的金融机构越来越多的参与商品期货市场

目前进入商品市场的基金的种类主要包括CTA（商品交易顾问）基金、对冲基金及指数基金。其中，CTA基金是始终活跃在商品市场的技术性基金，其目前总规模在1000亿美元左右；对冲基金总规模8500亿美元；指数基金对于各种金融市场指数进行投资，包括投资于大农商品期货市场。此外，共同基金在商品中的资金量也从2002年年初的1.5亿美元上升至约66亿美元。瑞银最新的一份研究报告表明，目前投资商品指数基金的规模已达2000亿美元，其中55%投资在能源，15%投资在金属，剩下的投资其他商品。对于投入商品市场的指数基金，其主要来源于养老（退休）基金。根据英国《金融时报》的报道，目前追踪商品指数的资金中90%来自于养老基金。这个新的、长期的商品指数投资者，涉足商品的资金量从2002年年初的100亿美元上升至目前的400亿美元，其中，高盛商品指数吸引了近300亿美元，其他商品指数共吸引了约100亿美元资金，其中，包括路透社商品研究局指数（CRB）和德意志银行流动商品指数（LCI）。有色金属、石油等基础性原材料是全球商品期货的主导品种，交易规模占到整个商品期货的七成以上。这些自然资源和工业原材料，为越来越多的大型投资机构所重视。有的投资机构甚至将其视作与股票和债券等，将大宗商品视为与金融资产并列的独立资产类别，并将其作为其重要的投资标的或投资替代品，而别称作“资产类别”。能够带来高回报是基金大量涌入商品市场主要动因。以往，国际大量游资云集在股市、债市等金融市场，但近年来资本市场走势并不确定，大量资金为了追求更高的投资回报，纷纷从传统的金融和衍生品市场撤离，并部分转投炙手可热的商品市场。

（五）金融机构进入商品市场的规模有望持续快速增长

2006年初实力雄厚的国际金融机构正在提高商品市场的配置比例，商品为新兴资产类别的论点受到了投资者的追捧。并且，目前禁止或抑制商品投资的那些国家很可能继续放宽监管尺度。商品投资总规模仍远少于其他资产类别，正因为此，增长潜力将十分巨大。目前，国际金融机构越来越从传统的股票和债市分流，进入基本金属、原油和软商品市场，将这些价格推至数十年未见的高位。除了大量进入商品期货市场外，一些金融机构还将资金投入到相关行业股票或一些连动性金融产品上。许多投资基金在参与商品期货交易的同时，还通过股市将资金投入矿业以及其他与商品相关的公司，以期从原材料价格上涨中获益。

二、商品期货市场金融化的意义

在过去很长的时间里，商品类资产被看成是一种实业资产，而该类资产的投资者基本上是生产或者使用那些商品的实体商业企业。然而，近几年以来，特别是全球金融危机爆发以来，商品类资产的金融化进程大大加速。商品类资产已经成为众多的金融投资者（包括中央银行、财富基金、退休金投资机构、保险公司、对冲基金等等）资产组合配置中的一个重要资产类别。这一变化在专业投资领域中被称为商品资产的金融化。从投资者的投资行为来看，越来越多的投资者在资产组合中配置商品类资产。

商品类资产金融化的一个直接的意义是商品价格不再仅仅反应实体经济对商品供求的情况，还反应商品类资产与其他金融资产相对预期回报的变化。在有金融投资者参与的条件下，商品的价格的发现功能被强化了。商品类资产的定价模式也会有相应的变化。因为金融资产在商品类中的配置也影响商品价格及商品类资产的回报预期。

最近研究表明，对期货指数进行投资的组合资本，在市场上他们的参与并没有影响到期货产品定价的机制。从这个角度，更多资本进入市场，只要有完善的市场机制，他们的参与只会促进市场的流动性和市场的深度，不会带来太多的负面影响。只要有一个很好的市场机制和准入、交易的系统，只要我们能不断完善这个系统，将来中国大宗商品期货市场在世界大宗商品市场中的定价权、话语权会起到举足轻重的作用。

三、商品期货市场金融化阻碍了传统套期保值业务发展

商品期货金融化在丰富投资策略、扩展投资领域方面发挥了积极作用，主要体现在期货投资基金的兴起以及传统投资基金参与商品期货投资后在投资回报率方面获得的提高。然而，不加监管的商品期货金融化对于商品期货市场本身运行而言形成了一定隐患，价格波动性增加给期货市场与期货交易所的健康发展造成了负面影响。由于商品价格的套期保值变得更加复杂，期货市场参与者倾向于降低套期保值的业务活动。

（一）商品期货市场价格非理性波动缺乏现实指导意义

由于投资效应具有高杠杆性，商品期货资产一直受到国外投资期金的青睐。虽然基金本身不能改变市场的长期走势，只能在短期起到支撑作用，但这些动辄数十亿美元规模的资金巨鳄在游入商品期货池后，通常在几个交易日以金字塔结构快速建仓，推动能源、金属、农产品创下新高。随后在资金高位获利平仓，通过低买高卖赚取巨额利润，放大了期货市场的价格动，左右商品期货市场的价格走势。产业界无法根据期货交易所的价格变化来指导具体的生产、销售或采购业务活动。

（二）商品期货市场金融化阻碍了传统套期保值业务发展

商品期货市场交易的金融化，使得期货市场价格更加容易受到金融投资者的炒作而脱离供求关系基本面。这种情况下，利用期货对商品现货价格进行的套期保值活动必然受到不良影响，套期保值变更加困难，套保的期限也开始变得日益短期化。特别是对于许多发展中国家而言，金融投资者的参与显著增加了市场价格的波动率，使得套期保值参与者面临短期追加保证金的概率升高，从而提高了套期保值的成本。这种避险成本的提高很可能将正常的商业性参与者逼出期货市场，放弃套期保值。

（三）商品期货金融化在市场功能和市场稳定性方面的争议

商品期货的金融化带来了大量的金融资本，从而增加了整个市场的流动性。现货市场的套期保值需求是期货市场存在的基础，而充分的流动性则是期货市场价格发现、风险规避和套期保值功能实现的需要。在商品期货市场上，流动性依赖于投机者的广泛参与，参与的投机者越多，市场的流动性也就越强。原有主动投资者期货投资基金的增长和新型被动投资者的加入，带来了巨量金融资本的涌入，大大增强了商品期货市场的流动性。商品市场的金融化改变了市场中的力量格局。机构投资者凭借其强大的资金实力、敏锐的市场触觉、专业的投资技术以及“羊群效应”的广泛影响，成为商品期货市场的主要力量。尽管大宗商品金融化在市场功能和市场稳定性方面还存在争议，但是不可否认商品金融化带来的金融资本对商品价格、市场结构和市场功能有着重要的影响。

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