关于公司估值方法

【摘要】随着社会的不断发展以及经济全球化的不断推进，金融已经渗透到经济社会的各个层面，而市场参与者围绕着资产价值进行各种各样的交易，因此，估值或是定价问题凸显出来，成为当今市场经济的核心问题。其中，公司是当今社会经济的重要组成部分，对其进行合理的估值在公司的经营决策中极其重要。本文将对公司估值方法―实物期权（ROA）进行介绍，同时通过案例展示该方法的应用。

【关键词】公司估值方法 实物期权 应用

公司估值是投融资、交易的前提，它有利于我们对公司或其他业务的内在价值进行正确的评价，从而确立对各种交易定价的基础。实物期权（ROA）方法是公司估值方法的一个创新，在公司估值方面应用该方法可以弥补传统方法的不足，是一种在不确定环境下的灵活投资策略。

一、公司估值方法的创新―― 实物期权（ROA）方法

国外学者Myers、Ross给出的定义为：风险项目潜在的投资机会可视为另一种期权形式――实物期权。实物期权的标的资产不再是股票等金融资产，而是某个投资项目，可理解为项目所对应的设备等实物资产。实物期权除了考虑现金流时间价值为基础的项目价值外，还充分考虑了项目投资的时间价值和管理柔性价值及减少不确定性信息带来的价值，从而能更完整地对投资项目的整体价值进行科学评价。实物期权方法下的投资决策，就是要寻找最佳投资时机，以便在执行实物期权的临界点采取最佳投资策略，获得最大投资收益。

实物期权可分为延期型期权、时间累积型期权、改变生产规模期权、放弃型期权、转换型期权、增长期权和交互式期权。其计算方法通常有三种：偏微分方程方法（PDE）求解方法，动态求解方法，模拟方法。运用实物期权方法有五个基本原则：确信实物期权的价值。识别决策的基本结构。明确不确定性的来源。明确期权的种类。监控内外环境的变化。

二、实物期权的应用――案例分析

一家公司拟投资化工品生产项目，其中固定资产投资总额7060万元，包括：普通设备等3500万元，核心设备及技术转让费投资额共2600万元，流动资金1433.3万元，总投资为8493.3万元（按12%的贴现率回收残值后的净投资的现值为7331.07万元）。其中固定资产折旧估算按照分类折旧法来计算，房屋及建筑物按照20年折旧，设备仪器和待摊投资按照10年折旧，则在经营期10年后，固定资产残值为372万元。为简化模型，假设本项目建设期为1年，资金使用计划为建设期投入7060万元，用于固定资产投资，经营期第一年投入1433.3万元，用于流动资金。项目建成后第一年即100%达产，以传统的NPV分析法分析经营期10年内的现金流及收益状况为：年均销售收入9750.0万元；年均增值税、销售税金及附加为936.6万元；年均总成本费用为5851.9万元；年均利润总额为2961.4万元；年均所得税444.2万元；项目财务内部收益率为38.1%；财务净现值（ic=12.00%）为9679.0万元；投资回收期（含建设期）3.67年；投资利润率为34.9%；以生产能力利用律表示的盈亏平衡点为36.9%。因此，本项目具有较好经济效益，从中、长期来看具有投资价值。

这是用传统投资决策方法分析的实例，分析过程中价格假定是固定不变的、投资风险仅仅用一定的贴现率来规避，往往以高折现率来反映高风险，而导致财务净现值降低。

假设现在该化工品价格P很低，投资该项目并不合算，但我们拥有的这个投资的权利，很明显总是有价值的，因为价格未来有上涨的可能。这个投资的权利就是项目的投资期权F（P），并且它肯定不小于现在就投资所产生的净现值V（P）-I；另外作为投资的权利而不是义务，最坏是不投资，所以F（P）也不小于零。价格P从零开始，投资项目的期权一直被持有，项目延期投资，直到价格P的变化到一个临界值P*，在这一点上，立即投资于项目而不是继续保留投资的期权，变得更有利可图了。即在PV（P）-I；而在P*点，有F（P*）=V（P*）-I，这时就开始投资。P*即为最优决策点或投资临界点。

P*=1448.5

另外令NPV（P）=27.8166*P-24728.3=0

从而 P0=889.0

由此可得到当P= P*时，就是投资的最佳切入点。

我们可以通过以上得出关于影响投资期权的因素的几点结论。一是对P*的影响的上升提高了投资该项目的临界值P*。二是年波动率的上升也使得在最优决策点开始投资的项目净现值迅速上升。三是在相同的条件下，波动率越大，价格上升到投资临界值的可能性越大，从而相应的价值就越大。

综上所述，我们发现公司的价值不仅具有收益性，还具有期权的特性。具体来说，一方面，在公司持续经营的假设下，公司的价值体现为其未来能够产生的全部收益的折现值；另一方面，公司在持续经营的过程中，公司作为一个价值载体，公司权益体现了公司所有者的机会价值或是选择权价值，未来的投资机会就是一个期权，公司是包含各种各样投资机会的期权的集合体。对公司进行合理的估值，应考虑公司未来的收益性和其对未来投资机会的选择权，只有综合考虑，才能做出正确的价值评估，从而有利于做出正确决策。

参考文献：

[1]杨峰.公司估值问题――来自实践的挑战[M].中国财政经济出版社，2012.

[2]刘曼红.风险投资：创新与金融[M].中国人民大学出版社，1998.

[3]程兵.估值原理――理论及其应用[M].高等教育出版社，2007.