CEO热衷于并购的动因

一个多世纪以来，两个大型公司间的合并或敌意接管毫无疑问是财务、管理以及组织行为学的研究热点，而关于CEO为何如此热衷于并购活动的原因分析更是不尽相同。通过透析六次世界并购浪潮的特征提出并购动因的四种解析，理清并购动机与CEO薪酬间的关系，从而为将来的研究方向提出建议。

一、引言

19世纪末兴起的并购行为现今已成为许多经济组织的主要发展战略。并购有风险并且耗费时间和精力，然而从全世界范围持续且频繁的并购活动却看不出CEO对这项挑战的丝毫畏惧，即使当金融市场对并购的反应为消极时。我们不禁产生疑惑：CEO为什么成为并购的拥趸？是哪些因素在驱动着CEO的并购决策？

二、世界并购浪潮的特征

并购浪潮是经济、技术和监管三者相互冲击后结合的成果。根据每次并购浪潮的不同特征，我们将并购事件划分为六次并购浪潮：

表1 六次并购浪潮的不同特征

本文将2004年划定为第六次并购浪潮的开始（表1），在此年度不仅并购交易完成的数量和价值空前同时已成为全球共同参与的现象。亚太地区成为并购的重要参与者，该区域的并购在2007年达到高峰。在中国2007年的并购可以用“井喷”形容，除了受到国际经济环境的影响，主要是国内股权分置改革使并购市场发展迅速。

第六次并购浪潮（表1）的重要特点是新兴市场买家的出现。中国企业的海外交易额从50亿跃至310亿美元。2008 年中国铝业收购英国力拓矿业12%股权创下单笔金额过百亿记录。2012 年中海油收购加拿大尼克森公司再次创出新高。世界并购浪潮为经济发展带来资金、技术、市场及先进的管理方法，同时也带来负面影响。我们不禁质疑：是哪些因素驱动着CEO的并购决策？

三、并购动机的理论解析

关于公司并购主要动因不妨从以下几个角度进行剖析：

1.经济效率，如规模与范围经济、垄断优势、财务和经营协同效应、财政优势、潜力股票获利及对商业环境的应对。CEO选择并购的动机是使股东财富最大化，而学者们认识到追求经济效率并非CEO进行并购的主要动因。并购活动对公司经营绩效及股东财富的影响是消极的，从长远看产生巨大的负收益。

2.第二种解释是CEO为一己之私牺牲股东利益。公司规模越大，CEO薪酬越高，厌恶风险的CEO会尽量保持公司规模的稳定性以减少薪酬的变动。将CEO薪酬与公司绩效紧密捆绑从而鼓励其为股东利益最大化选择并购。然而该假设并非奏效，虽可采取CEO持股比例和长期激励计划（LTIPs），但持有相当比例股权的CEO关注如何降低自己的职业风险。

3.理论给予CEO的激励对问题的补救并非总是奏效，那么第三种解释是从政治环境、权利的角度考量。随着公司在行业内影响力增大，CEO对董事会施加更大影响力，从而获得包括自己薪酬制定的更多重大事项控制权。这是CEO防御，它包括公司组织结构、所有权、专家以及威望和权力等因素，该解释帮助理解为什么CEO的薪酬组合激励是低效率的。在我国，CEO与董事长两职完全分离的公司非常少，大多数公司的CEO兼任公司副董事长或董事，一些公司甚至是两职完全合一，这使CEO与董事会之间的关系十分微妙。

4.CEO热衷并购活动的第四种解释是以往公司获得的成功与良好的经营绩效可能归功于具有过度自信特质的CEO。因为以往公司的经营绩效出色会使得CEO居功自傲，高估自己的能力，因此导致其在进行并购时过分依赖自己的主观直觉与判断进行损害公司价值的并购交易，即CEO过度自信假说。CEO帝国构建动机与过度自信假说虽然在并购结果和市场的消极预期上具有相似性，但CEO选择并购的目的和行动上二者还是存在差异。与帝国构建者不同，过度自信CEO相信自己是为股东的利益而为之，但由于对所产生的潜在协同效应过度乐观导致错误定价，导致并购公司的“赢者诅咒”，其对目标公司估价过高而支付更多的并购溢价从而侵害了股东利益。

四、结论与建议

根据对六次世界并购浪潮特征分析及公司CEO对并购活动热衷原因解析逐渐使困惑的问题清晰：（1）CEO选择并购可能由于过度自信的CEO使股东财富最大化，亦可为自利的CEO为攥取个人利益；（2）CEO薪酬组合一定程度上可解决CEO与股东间的问题，但当存在CEO防御时却破坏薪酬治理机制的有效性。鉴于上述分析提出建议：（1）对并购公司的CEO建立合理的监管机制；（2）完善公司董事会独立性；（3）CEO薪酬激励机制的设计应更具有效性，特别是发生并购等重大交易事项后应适当给予股权激励使CEO个人利益与公司的长期经营绩效相结合，从而降低CEO并购行为对股东价值所造成的不利影响。

参考文献：

[1]李占雷.行为公司金融理论与实证[M].第1版.中国经济出版社.2010（11）

[2]史永东，朱广印.CEO过度自信与企业并购行为的实证研究[J].金融评论.2010（2）

（作者单位：东北财经大学会计学院；辽宁 大连 116025）