谁“电压”最充足

特高压已经写入“十二五”规划，今后5年将是建设的高峰期，整体投资超过5,000亿元；同时，二季度将是特高压交直流线路通过审核以及公布中标的时间点，将大幅提振板块表现。因此，我们认为该板块或将成为2011年二季度市场的热点，值得关注。与2010年“规划期”概念炒作不同，2011年投资将更趋于精细化并关注招标开始后的订单情况。由于全面建设最早半年后启动，上市公司获益很难反映在业绩上，直接导致受益程度（业绩弹性）和接单能力成为兑现之前预期和提升未来预期的核心指标。因此，投资者在淘金该板块时应该从全方位的角度去考核，这样才能发掘到“电力”十足的细分行业龙头个股，并获取最大的收益。

重点个股点评：

特变电工（600089）：特高压稳定发展

上周特变电工公布2011年1季报，1季度实现营业收入37.31亿元，同比下降6.54%；营业利润4.19亿元，同比下降10.3%；归属于上市公司股东的净利润3.77亿元，同比下降8.01%；实现每股收益0.1859元，同比减少18.46%。

点评：主营业务经营情况保持平稳。2011年1季度公司业绩较上年略有下降，主要原因是公司产品研发费用、员工薪资增加导致管理费用增加，应收款项增加导致计提坏账准备增加。公司主营业务经营情况保持平稳，毛利率略有上升。

受益特高压及海外工程，变压器将成为未来业绩主发动机。“十二五”期间特高压是电网建设重点。在特高压示范线路建设和国网六次集中招标中，公司均在变压器领域占领先位置，未来有望重点受益。另外，公司在新疆的市场份额占到70%。根据新疆电源装机发展规划，新疆变压器需求的大幅提高将为公司变压器业务带来贡献，并且公司变压器海外订单将确保毛利仍维持高位稳定。

光伏产业链完整，毛利率有较大提升空间。公司拥有完整的光伏组件产业链，能够利用煤电联产有效控制多晶硅生产用电成本。在国家大力发展光伏产业的预期下，随着公司光伏业务产能将逐渐释放，毛利率进一步提升，光伏业务有望成为新的利润增长点。

煤矿业务未来将大幅拉升公司利润空间。天池帐篷沟煤炭勘探项目完成后，煤矿业务将开始为公司贡献利润，预计2012年产能将达到1000万吨，2020年将达到3000万吨。虽然由于运输问题，新疆地区煤炭价格和其他地区有很大差距，但伴随铁路建设的进展，优质动力煤价格有较大的上涨空间，因此从长期看煤矿业务将成为公司利润核心贡献之一。

方正证券预计2011-2013年每股收益分别为0.91、1.17和1.44元，对应市盈率分别为17.53、13.62和11.12倍。考虑到公司具有良好的国内、国际品牌优势以及拥有煤矿的长期利润储备，公司估值优势明显，值得投资者重点关注。

平高电气（600312）：特高压概念第一股

2011年一季度公司实现收入2.04亿元，同比减少9.23%，净利润亏损7811万元。受产品结构调整和结转10年低价订单的影响，毛利率仅6.21%，期间费用率高达47.31%。考虑成本压力和价格回升速度较慢，预计前半年业绩都将亏损，后半年进入复苏过程。

期待特高压交流线路获批，投资时间窗口或5月打开。国网收购将进一步提升公司综合研发实力，“技术+市场”优势助份额持续扩大。公司作为特高压概念业绩弹性第一股，全面建设启动后将充分受益，11年订单和12年业绩成为关注重点。我们预计投资时间窗口在5月后打开，以交流第二条线路获批为标志。

基本面趋善。未来GIS产品有望全部转移到上市公司生产，大股东合资的零部件企业年底投产，产品价格触底回升，销售逐步退出和研发功能部分转移有利于未来降低期间费用率。公司基本面逐步改善，而市场关注更多集中在特高压线路审批，对公司内生原因引发的增长潜力估计不足。

未来建议关注特高压交流线路审批进度，考虑11年特高压订单较难确认，下半年投资的核心指标为中标总量。

竞争将有利于资源和是市场份额向优势企业聚拢，我们认为公司即是开关领域最佳标的。从技术上看，公司拥有110kV到1100kV全系列产品，尤其在GIS组合电器开关领域稳居龙头地位。特高压示范线路招标唯一中标GIS（另外两家为HGIS），按数量计算份额约三分之一，产品稳定性和可靠性领导行业。国网收购提升综合竞争实力。一方面来自大股东的研发支持有利产品升级和更新；一方面更多机会参与前期设备研制和示范工程建设，为投资全面启动后企业发展提供保障。兼具“技术+市场”优势的企业将成为未来“投资”主导的电力设备领域最具竞争实力的参与者，我们毫不怀疑公司将充分受益行业复苏。

特高压是细分行业龙头的盛宴，未来将形成寡头垄断的格局。公司业绩弹性大、具有“技术+市场”的综合实力优势，同时2011年对订单的强调能有效转移市场对业绩的关注，我们预计公司2012年将进入收获期。

天威保变（600550）：逐鹿特高压 成败新能源

业绩“明升暗降”：公司2010年实现营业收入76.3亿元，同比增长26.96%，较2009年增速有所下降，全年实现归属上市公司净利润6.19亿元，同比增长5.57%，实现基本每股收益0.53元，较2009年同比下降了5.58%。公司2010年综合毛利率16.36%，较2009年下降近3%，是公司净利润增速低于营业收入增速的主要原因。

公允价值收益与股权投资收益支撑公司业绩：在公司2010年归属上市公司净利润中，巨力索具（002342）公允价值收益贡献占41.37%，天威英利股权收益贡献占33.76%，而公司2010年扣除非经常性损益后归属上市公司净利润为2.98亿元，仅占比24.82%，同比降低42.74%。公司变压器业务毛利大幅下降以及新能源业务亏损是导致扣除非经常性损益后归属上市公司净利润急剧下滑的主要原因。

变压器业务受益特高压建设，将逐步复苏：按照“十二五”期间国家在特高压电网建设方面投入3185亿元。公司有望得到其中超过200亿元的订单，平均每年接近50亿元，相当于2009年全年收入的70%以上。公司在特高压项目方面是否能够有所斩获将对公司变压器业务是否能够重新焕发活力起到至关重要的作用。

新能源是否能够扭亏，对公司发展至关重要：从公司新能源具体业务来看，风力发电设备2MW机组成功下线，但从单机容量上来看仍较小。光伏相关业务是公司新能源业务的亮点，从优势上来看公司目前在光伏方面产业链非常完整，但从劣势上来看，公司四川硅业产量仍相对较小，而且公司薄膜太阳能电池业务着力突破光伏建筑一体化以及光伏农业大棚等业务目前在应用上上存在一定障碍。另外，天威英利的业绩好坏，对公司业绩也将产生重要的影响。

公司在特高压电网建设方面的收益是确定性较强的，同时我们对公司新能源业务给予谨慎乐观的态度，建议投资者作长期性的战略关注。

中国西电（601179）：特高压最大受益者

公司2010年实现营业总收入128.82亿元，同比下降8%；净利润6.39亿元，同比下降45%；基本每股收益0.15元。利润分配预案：每10股派发现金股利人民币0.60元（含税）。

电网投资减少收入下降。2010年全国电网投资同比减少11%，以投资拉动为主的输变电行业投资减少使得公司营业收入同比下降8f0。其中收入占比分别为37%、31%、8%的变压器、开关产品、电力电子产品收入分别同比下降3%、24%、16%；收入占比13%的工程及贸易则受益于海外业务增长幅度较大，收入同比上升48%。

输变电产品毛利率下降明显。公司综合毛利率下降1.26个百分点至23.77%，主要是收入占比37%的变压器产品由于市场竞争激烈产品价格下降，以及原材料价格上涨，2010年毛利率大幅下降4.32个百分点至22.95%；开关产品毛利率上升0.60个百分点至27.34%；工程及贸易毛利率上升1.74个百分点至11.55%；电力电子产品受益于产品自主化率不断提高，毛利率上升14.62个百分点至28.89%。

海外市场回升。分地区来看，国内市场由于电网投资下降，收入同比减少10%；海外市场则有所回升，收入同比上升35%，收入占比达到9%。未来美国的智能电网建设、中东、非洲、中亚及俄罗斯电网改造等需求，将给已拥有高技术水平和自主创新能力的国内高端输配电制造行业提供巨大的市场空间，公司必将受益。

大幅计提预计合同损失降低利润。2010年营业外支出1.47亿元，同比大幅增长658%，主要是大幅计提2010年签仃的不可撤销合同的收入预计低于成本可能导致的合同损失1.32亿元，导致净利润大幅减少。

特高压最大受益者。中国西电未来最大的看点是特高压。特高压建设已被列入国家“十二五”规划，意味着已上升至国家战略，未来五年投资将超过500。亿元。目前特高压建设已经全面启动，交流线路中晋东南线路扩建工程年底将带电运行，环网工程可能上半年开始招标；直流线路中糯扎渡一广东、锦屏一苏南线路均已开工建设。

风范股份（601700）：受益特高压电网全面建设的铁塔龙头

公司主营输电线路铁塔和复合材料绝缘杆塔，主要产品包括：角钢塔、钢管塔、变电构支架和复合材料绝缘杆塔。

公司500KV和750KV输电线路铁塔产品占据主导地位，超/特高压输电线路铁塔处于行业领先地位，2009年公司在国家电网公司的铁塔中标量居行业第一。

公司目前拥有产能约20万吨。募投项目将扩大钢管塔产能8万吨，扩建产能预计在2011~2013年逐步释放；复合材料绝缘杆塔研发将为公司长期可持续发展提供新产品和盈利增长点。

公司将充分受益特高压电网建设的全面展开，凭借技术及品牌优势，面临广阔发展空间；同时，国际市场进一步开发亦值得期待。

2011~2015年特高压电网建设将全面展开，将形成年均100万吨以上的铁塔需求。

公司是国内少数几家能生产目前最高电压等级1000KV输电线路铁塔的企业之一，曾为国内第一条交流500KV同塔四回、第一条交流750KV和第一条交流1000KV输电线路提供铁塔产品；同时也是国内少数拥有自主知识产权并生产复合材料绝缘杆塔的企业之一。

国际电力市场需求旺盛，澳大利亚、俄罗斯等国家电网建设与改造将为公司海外市场开拓提供机会。

许继电气（000400）：耐心等待整合价值

近日，受国家能源局委托，中国机械工业联合会在上海组织专家对许继集团研制的“VBE200高压直流输电换流阀控制设备”进行了产品鉴定，鉴定委员会认为：许继集团自主研制的VBE200高压直流输电换流阀控制设备填补了国内空白，整体水平达到国际先进，部分指标达到国际领先水平，一致同意通过鉴定。

评论：VBE控制系统是换流阀的核心，外资依赖程度高。阀基电子设备VBE虽然占晶闸管总成本的比例不高（大约1-2%），但却是晶闸管的核心部件，主要作用是实现对晶闸管阀及阀组的控制以及对每个晶闸管状态的监测功能。因技术壁垒高，VBE是晶闸管系统中最后实现国产化的部件之一，长期被ABB和西门子等外资企业所垄断。

许继集团凭借在电力二次系统方面的技术优势率先研究出阀基电子设备VBE，结束了外资的垄断作为电力控制保护及自动化领域的龙头企业，许继集团在借鉴和消化吸收国外先进控制理论的基础上自主研发了阀基电子设备VBE。

许继集团阀基电子设备VBE的研制成功为我国直流输电技术的国产化做出重要贡献的同时也减少了国内直流输电技术对外资的依赖。

许继直流输电换流阀技术国内领先的地位进一步确立。根据鉴定委员会的意见，许继集团的VBE200高压直流输电换流阀控制设备“填补了国内空白，整体水平达到国际先进，部分指标达到国际领先水平”。

许继集团的VBE设备虽已经在多项直流输电工程中获得良好应用，但尚未获得权威机构的鉴定和认可。此次鉴定成功表明，许继集团的换流阀技术在国内的领先地位得到了进一步确立，公司未来在与竞争对手甚至外资企业竞争时将更有底气。

国信证券表示，许继集团资产尤其是直流输电相关资产注入上市公司是大概率事件，如实现成功注入，公司将是我国直流输电领域配套能力最强，可同时具备直流输电换流阀、控制保护设备、换流阀水冷装及直流场设备制造能力的企业，维持“推荐”评级。

英威腾（002334）：新增500套高压变频器扩建项目 提升公司投资价值

公司日前公告称，计划投资7200万元，实施“年新增500套高压变频器扩建项目”，其中新增建设投资5200万元，铺底流动资金2000万元。新增建设投资第一年投入2900万元，第二年投入2300万元。流动资金按生产需要在第2年开始逐年投入。

主要观点。1、利用高压变频器为电机节能符合国家节能减排发展方向，行业年增速40%左右，未来10年空间巨大。高压变频器是电机节能的主要方式，符合我国节能减排发展方向。目前高压变频器国外主流供应厂商主要有西门子、罗宾康、罗克韦尔（AB）及ABB等，占据了国内高端市场，能够提供超过20000KW的特大功率的变频器。我国约有20家左右的高压大功率变频器生产厂家，如利德华福、东方凯奇（现东方日立）、成都佳灵、中山明阳、广州智光、上海科达、山东风光、合康益盛、九洲电气等，占据了高压变频器20%左右的市场份额，产品主要集中在中低端领域，目前功率仅能达到8000KW，与国际品牌存在差距。随着行业自身的发展，产品的不断普及，以及进口替代进程的逐步加快，预计未来高压变频器行业将维持40%的年增速。目前英威腾的CHH高压产品功率已经达到7100KW，接近国内产品的高端领域。

2、公司投资高压产品，产能扩大5倍，经济效益显著。公司10年高压变频器生产能力107台。新项目相当于目前产能的5倍；高压产品收入更是由10年的3536万元，增长到13年的3.3亿元，三年收入复合增速达到44%，未来年新增利润总额3918万元，经济效益显著。

3、项目仅10个月完工，工程周期短，12年盈亏平衡，13年盈利。项目建设工期约10个月，从2011年3月开始至2011年12月结束，第二年投产并达到设计产能的50%，第三年达到设计产能。项目的盈亏平衡点为BEP=59.8%，即公司在12年即可达到盈亏平衡，13年即可盈利，税前投资回收期3.9年。工程周期短，实现收入快。

投资建议。利用高压变频器为电机节能符合国家节能减排发展方向，行业年增速40%左右，未来10年空间巨大。公司扩建高压变频器产能至500套，工程周期短，产品收益大。考虑到目前国内品牌高压变频器价格战接近尾声，高性能高压变频器毛利是通用变频器的2倍。英威腾已有高压产品接近国内高端领域，毛利稳定，产能扩张将为公司带来稳定收益。

启源装备（300140）：特高压建设的受益者

电工专用设备龙头生产商，受益于电网投资快速增长行业细分来讲，公司主打产品高端铁芯剪切设备占有率处于第一位的。创新能力也最强，技术实力最强，生产规模最大，技术在国际上也处于领先地位。

近年来我国变压器行业规模快速扩张，带动了相关装备行业景气，预计“十二五”期间，变压器专用设备行业市场需求年增长率将保持在20%以上，国内市场总量超过90亿元。未来几年特高压将进入建设高峰期。以公司900型的横剪线设备为例，2009年销售9台，去年由于整个电网投资节奏放慢，只实现4台销售。由于公司900型设备是向下兼容型，能运用于1000千伏以下的各类变压器的铁芯剪切，根据我们的预测，公司将受益于特高压建设速度的加快，900型横剪线设备未来几年将出现50%以上的复合增长增长，由于该型设备单价高（每台800万元人民币）、毛利高（50%的毛利率），对公司业绩有很好的促进作用。

积极拓展海外市场，2012年海外收入将和国内收入平分秋色海外拓展，主要是通过和ABB,西门子的合作打入海外市场。公司产品的技术水品是一流的。与国外产品相比，只是在表面处理，元器件配套上面有差距。在技术水品差不多的情况下，产品售价是国外同类产品的1/3。针对售后方面的短板，公司将在东南亚，印度，中东，土耳其，南美等新兴经济区域建立售后服务中心，营销中心，办事处等方式来拓展。

公司对今年在国际市场的期望很大。海外收入方面，08年有8000多万，09年是经济危机的缘故，下降很快。2010年预计有5000多万，公司2011年海外销售将达到1亿，由于出口中主要是剪切设备，毛利率达到50%左右，对公司业绩贡献度大。公司未来目标是到2012年海外收入和国内收入达到1：1的比例。