7月或成最佳配置时点

“对于此轮调整对于未来债市走势的影响，我认为短期的市场波动并不改变我们对于下半年震荡行情的判断，本次调整可视为配置良机，灵活进行波段操作是我们下半年的主要策略。”

进入6月份，债券市场出现了一波快速下跌，债基净值也随之普跌，是何原因导致此轮调整？下半年债市又将如何演绎？作为首只在进取级份额引入保本机制的安信宝利分级债基有何特点？带着这些问题，我们采访了正处发行之中的安信宝利分级债券型基金拟任基金经理经理庄园女士。

7月或成债市三季度最佳配置时点

卓越理财： 您如何看待6月份债券市场出现的快速下跌走势？

庄园：6 月份债券市场出现了一波快速下跌，主要原因是市场流动性意外收紧，银行间市场资金利率刷新了历史记录，部分金融机构为补充流动性压缩杠杆，引发债市调整。资金紧张主要源于央行控制货币供应量增速过快的需要。2012 年广义货币供应量（M2）同比增速在13%附近，而近几个月已经飙升至16%左右，特别是中小银行及非银行金融机构杠杆高企，极度依赖于短期拆借，期限错配，央行此举在于防范金融风险。

卓越理财：下半年债市行情将如何演绎？该采用怎样的债市投资策略？

庄园：我们认为资金最紧时间点已过，维持下半年债市震荡行情的判断，7 月份或将成为三季度配置的最佳时点。具体而言，当前货币政策基调是稳健，在当前经济下行周期已经确定的大背景下，央行不会持续收紧流动性，否则经济可能面临硬着陆风险，5%以上的回购利率均非常态，判断未来3 个月内回购利率在 3%至4%之间，如果 3-6 月以后经济出现失速，回购利率将很可能回到3%左右甚至更低水平。

对于此轮调整对于未来债市走势的影响，我们认为短期的市场波动并不改变我们对于下半年震荡行情的判断，本次调整可视为配置良机，灵活进行波段操作是我们下半年的主要策略。

宝利A：约定收益市场化 安全性高

卓越理财：安信宝利A的约定收益率为：1.2*1年期银行定期存款基准利率+利差，其中利差在0-3%之间，按照当前 1 年定存利率3%计算，宝利A的约定收益率在 3.6%～6.6%之间，这意味着宝利A约定收益率的可选择空间较大，这样设计有何好处？

庄园： 之前部分半封闭式分级债基 A 类份额约定收益率相对较为固定，若市场上可比较金融产品的收益上行，会导致投资者由于A类份额的约定收益率相对偏低而赎回份额，从而对分级债基的投资形成了一定冲击；若市场可以比产品的收益率下行，A类份额约定收益率相对较高，会造成 B 类份额承担过高的融资成本。

安信宝利A的约定收益率是在其开放申赎前的两个交易日，由基金管理人将根据市场上可比产品的收益率水平来动态设定，以保证其约定收益率的合理性。因此，较宽的约定收益率区间有利于安信宝利A形成市场化的收益率，降低安信宝利分级的规模变动。

卓越理财：在当前利率环境下，第一期宝利A的约定收益率为多少？

庄园：根据当前市场利率环境下，第一期宝利A的利差初步设定为 0.90%，这也就说：第一期宝利A的预期约定收益率为 4.50%，该收益率在同类基金中位于前列，对投资者具有一定的吸引力。

卓越理财：作为稳健类份额，宝利A的安全性如何？

庄园：首先，宝利A以宝利 B的净值为限进行担保，即在宝利B 净值为 0元之前，宝利A 的“本金”和约定收益率都是安全的。按照宝利A和宝利 B份额比 7：3计算，除非在半年内母基金净值下跌 28%以上，宝利 A的约定收益率才可能受到侵蚀。从历史来看，在全部一级债基中表现最差的一级债基，6个月的净值下跌也不到10%，这在一定程度上说明宝利 A的安全性相对较高。

此外，在分级运作期内，安信宝利分级持有的债券的信用级别不低于 AA-级，在这样一定程度上降低了安信宝利分级持有债券发生违约风险的概率。另外，基金管理人和担保公司对宝利 B的净资产进行担保，这也对宝利 A的安全性形成了一定的支撑。

宝利 B：杠杆收益 保本护航

卓越理财：安信宝利B作为一款高风险高收益产品，为何要对其设置保本条款？

庄园： 目前虽然国内将债券分为不同信用级别，但是信用债真正意义上的违约事件并没有发生。这几年债券市场迅猛发展，资质差异较大的企业债大量涌入市场，信用债违约风险正在逼近。今年以来的超日债事件给投资者敲响了警钟，未来 2、3 年市场或将发生违约事件。杠杆债基作为债市的杠杆化投资工具，一旦发生违约事件，往往损失惨重。 在这种情况下， 宝利B的保本机制使得在投资者分享债市杠杆收益的情况下，保证了投资者本金的安全性，从而使投资者可以安心分享杠杆收益。

卓越理财：除了具有保本条款外，相比其他杠杆债基，宝利B还具有怎样的优势？

庄园：在杠杆倍数相同的情况下，杠杆债基的收益率取决于母基金收益的高低，安信宝利分级母基金是一级债基，该类基金的中长期业绩相对较好，优于纯债基金和二级债基。数据显示，最近两年，一级债基的平均净值增长率为 10.84%，而二级债基和纯债基金的净值涨幅分别为9.40%、8.61%；此外，2006年以来，一级债基两年平均净值增长率在绝大多数时间里优于一级债基和纯债基金。

另外，该基金采用半封闭式运作，便于获得债市的流动性溢价。具体而言，虽然宝利 A每六个月开放一次，但是宝利 A市场化的约定收益率设定机制，有利于降低宝利 A规模的大幅变动。在宝利 A规模相对稳定的情况下，安信宝利分级的母基金更加接近于一只封闭式债基，可以通过配置流动性较低、收益较高的债券以及增加回购操作获得债市的流动性溢价。

卓越理财：预计安信宝利B在运作期的收益是多少？

庄园：根据历史一级债基、纯债基金以及封闭式债基等历史业绩表现，预期安信宝利分级的2年期净值增长率中枢为 10.89%，年化净值增长率中枢为5.30%。在宝利B融资成本为 4.50%的情况下，宝利 B 的年化收益率为 7.03%，2年的投资收益率为 14.55%。