另一个当当网还是亚马逊?

【摘要】新世纪以来，我国涌现出诸如京东商城等知名第三方网购平台，而由于其“先规模，后经济”的发展模式，在前期不断不以高负债、低利润率为条件。本文以京东商城为例，结合其行业背景与自身发展状况，运用可比性分析方法对其进行了科学的估值，寄望对投资者做出合理的投资决策具有的指导意义。

【关键词】估值；可比性分析；京东商城

1.研究背景

（1）行业背景

在国内，京东商城的竞争对手不少，前有天猫，后有亚马逊中国、腾讯B2C、苏宁易购、当当网、国美体系的国美商城、库巴网，还有依托腾讯的易迅网，而当前具有强大海外背景的新蛋中国等B2C企业也不容小觑。

在市场份额中，天猫占据半壁江山，京东商城紧随其后，也收获了21.9%的份额，远超第三名的亚马逊中国（3.4%），而且随着京东在仓储、快递方面的进一步修炼，高速增长的延续，这种优势扩大的概率可能进一步扩大，可以说，京东还是有一定的竞争力与发展潜力的，也基本可以预测，2013年京东商城有望实现它们的营业额目标——700亿元，并在此基础上更上一层楼。

（2）文献回顾

实际上，京东商城的IPO在国内可谓是家喻户晓，对其估值更是众说纷纭，相对其50-200亿美元的估计区间，其150亿元的估值不得不令人头疼。本文在考察已有研究成果和期刊杂志宝贵意见后，观点基本概括如下：1）以周翔、莫岱青（2012）为代表的概括性观点，主要分析其营运状况状况与其负债状况；2）以中投、中金为首的国内机构投资者对其进行的风险性估值，即乐观地认为其IPO将高达100亿美元，甚至高达200亿美金；3）以老虎基金和加拿大安大略省教师退休基金领投的保险估值为60-70亿美元。

面对如此大的估值分析，不仅普通投资者会不知如何决策，机构投资者更是如履薄冰：一方面，国内外绝大部分投资者皆看好国内的网商发展前景，尤其是京东商城这种具有“先进”优势并且获得较大份额的投资对象；另一方面京东仍未实现盈利，负债规模日益扩大，而且面临淘宝、天猫的垄断优势发展很困难。而本文在前人研究的基础上，综合各家的分析，选择采用可比性分析法，因为作为一家非上市、且为实现盈利的企业，其相对可行的办法就是找到一家与其具有较大相似点的企业进行相关估值。

2.描述性分析

营运状况：相对于传统零售商，京东商城，在成本控制和运营效率上略占优势，其存货周转天数12天（本文无特别说明，数据皆默认为2009年，数据来源于中国物流与采购协会），国美苏宁是47-60天，而费用率也比国美苏宁低7%，产品价格比线下低10%-20%。而且电子商务企业，一般是走用亏损获取业务增长规模扩大的路子，等规模到达一定水平，就就行上市融资，解决资金短缺问题，然后扭亏为盈。

融资状况：2007年，京东商城获得了来自今日资本千万美元的融资。2008年底，今日资本、雄牛资本以及亚洲著名投资银行家梁伯韬先生私人公司共计2100万美元的联合注资，为京东商城的高速发展提供了资金保障。2011年初，京东商城获得俄罗斯投资者数字天空技术（DST）、老虎基金等共6家基金和社会知名人融资共计15亿美元。2012年12月，包括安大略教师退休基金和老虎基金在内的投资方向京东提供约为4亿美金的融资。

3.财务数据分析与可比公司选择

目前，国内虽然有很多电商，上市的电商也有当当网，唯品会和麦考林等，但是当当主要业务是图书出版，唯品会和麦考林也都不是百货公司，而且它们的估值相对较低，不符合京东规模大，品种齐全的特点；相对来说，亚马逊的发展模式与京东类似，都是大而全的百货模式，只是相对来说，亚马逊已进入稳定发展时期，规模更大，毛利率长期稳定在20%多，利润率为正且较稳定。正如中投集团分析师冯波所说：“京东商城2010年的营业收入约为100亿人民币，折合约16亿美元，按50亿融资额计算市场估值为150亿-200亿美元；卓越亚马逊估值为800亿美元，但其2010年营收超过300亿美元，按此对比市场对京东估值较卓越亚马逊还高。”

为此，后面我们将在此基础上进行打折，而且为了找到个下线参考，我们在此选择当当网作为对象。

4.可比性估值