对完善我国众筹融资监管制度的思考

[提要] 作为互联网金融模式的一种，众筹融资自出现以来便在全球快速发展起来。本文通过分析众筹融资的涵义、发展历史以及所面临的法律风险，在借鉴美国JOBS法案和结合我国国情基础上，提出我国对众筹融资进行监管的平衡原则，并相应地提出立法预设，制定专门的监管规则，以引导众筹融资模式健康良性发展。

关键词：众筹融资；互联网金融；JOBS法案；监管

中图分类号：F83 文献标识码：A

收录日期：2014年9月21日

一、众筹融资的涵义及发展历史

（一）众筹的概念。众筹来自“crowdfunding”一词，顾名思义为大众筹资，是指利用互联网或者MSN功能，用团购+预购的形式，向网友募集项目资金的模式。众筹是2009年出现的网络商业模式，是一种科技融资创新，是指一群人通过Internet为某一项目或某一创意提供资金支持从而取代诸如银行、风投、天使投资这类公认的融资实体或个人。众筹融资包括三个主体：项目创建企业或个人、投资者以及众筹平台。众筹融资的流程分为：设计项目审核项目创建项目宣传项目项目筹资回报实现，即项目创建者为项目设定一定的融资金额与目标，提交众筹平台进行审核，审核通过后，众筹平台披露该筹资项目，投资者根据个人偏好以及对项目的了解确定投资金额，众筹网站采取All or Nothing原则，对在规定期限内筹资成功的项目按照一定比例收取费用（爱投网例外），否则分文不取。

（二）众筹的发展历史。众筹可追溯到18世纪，当时的文艺作品的完成都要依靠“订购”，文艺作品家通过“订购”筹集资金，并许诺资金提供者，当作品完成时，订购者会获得一本写有他们名字的书，或是协奏曲的乐谱副本，或者可以成为音乐会的首批听众。但是这种现象并未形成体系，且缺少对投资者的回报，不属于现代意义上的众筹融资。

众筹融资的模式最早出现在美国，2001年出现的ArtistShare公司被称为众筹融资的先锋平台；目前全球最有名最大的是2009年4月成立于美国纽约的Kickstarter，该众筹平台致力于为创意项目提供融资渠道，其筹资的项目主要涉及艺术、漫画、舞蹈、设计、时尚、影视、食物、游戏、音乐、摄影、出版、技术、戏剧13个领域。据统计，截至2014年5月2日，Kickstarter共募集资金高达1，093，657，777美元，项目募集成功的共计60，942个，成功率为43.54%。

我国的众筹融资模式发展相对较晚，第一家众筹平台点名时间2011年4月成立于北京，立足于为创意提供融资机会，融资项目主要涉及时尚科技、创意设计、文艺生活三类，其是一个开放的、免费的服务平台。据不完全统计，目前国内有点名时间、积木、淘梦网、大家投、天使汇等各种侧重不同方向和特色的38家众筹平台。其中，非股权众筹网站26家、股权众筹网站7家、其他不完全收录已挂的众筹网站5家。

根据美国研究机构Massolution的研究报告：2009年全球众筹融资额仅5.3亿美元，2011年翻一番融资14.7亿美元，2012年快速上升至28亿美元，2013年预计会达到51亿美元；2007年全球不足100个众筹融资平台，到2012年底则达到700多个。

（三）众筹融资模式。根据Massolution的研究报告，众筹融资模式可以分为四类：

1、债权众筹（Lending-based crowd-funding），是指投资者对项目或公司进行投资，以获得其一定比例的债权，未来获取利息收益并收回本金。例如，我国有名的P2P网络借贷专业平台――人人贷平台，爱投资、积木盒子等P2C平台。

2、股权众筹（Equity-based crowd-funding），是指投资者对项目或公司进行投资，获得其一定比例的股权分享公司的未来收益。例如，大家投网站上的融资项目出让自己的股权，依照“领头人+跟投人”模式，投资人进行认投，融资期限内完成融资金额的，投资人按照各自出资比例占有创业公司出让的股份，再转入线下成立有限合伙企业、签订投资协议、办理工商变更手续等，从而持有该公司的股份。

3、回报众筹（Reward-based crowd-funding），又称为奖励众筹，类似于“团购+预售”，是指投资者对项目或公司进行投资，获得产品或服务，例如目前点名时间上Wi-Fi智能遥控器i3融资，项目创建者承诺为投资者提供Indeol云朵智能遥控器以及长达18个月的免费保修服务。

4、捐赠众筹（Donate-based crowd-funding），又称为慈善众筹，是指投资者对项目或公司进行无偿捐赠，通常，基于捐赠的众筹所涉及的项目主要是金额相对较小的募集，包括教育、社团、宗教、健康、环境、社会等方面。

二、众筹融资的法律风险

互联网金融是融合互联网和金融的创新，本质是信用，是以信用为基础的对风险进行的管理，众筹作为互联网金融的一种模式，面临包括法律风险、系统风险、技术风险、操作风险、流动风险等诸多风险。其中，由于法律是最后的底线，是不能被突破的，因此应当严格控制众筹融资过程中的法律风险，积极进行防范。从众筹融资的构成主体角度进行区分，所面临的法律风险包括：

（一）项目创建者所面临的风险。众筹融资过程中，众筹网站一方面为了实现信息的对称；另一方面为了吸引投资者，要求通过审核的项目创建者通过文字、图片、视频等资料，详细地披露项目信息，从而造成创意或者知识产权被抄袭的可能，所以，例如“点名时间”只能建议项目创建者在众筹平台上项目信息之前先获得知识产权方面的保护。另外，还可能存在意外侵犯他人知识产权的风险，当准备众筹项目时，每份用到的图片、稿件、视频或者音乐都需要保证版权，否则可能因侵犯他人的知识产权而受到罚款。

（二）投资者所面临的风险。当众筹在约定的期限内完成融资金额时，项目创建者即可拥有该笔资金的使用权，往往我们认为这个时候众筹已经成功，从而忽视了对投资者权益的保护。导致投资者利益受损情形出现的原因存在多个方面：一是我国目前法律监管的缺位。有效的监管能够防控风险，我国虽然确定了众筹属于证监会的监管范畴，但尚未出台切实可行的监管办法，在违约责任承担等方面缺乏规范，导致众筹监管方面的法律空白；二是我国缺乏征信体系的完善，筹资人的信任机制、分配机制、退出机制不健全。由于征信体现的不完善，使得投资者不能有效地查询了解项目创建者的信息；三是众筹平台仅负责项目的实名制审核以及保证项目的完整性、可执行性，并不具有担保项目后续执行的责任，也不对违约的项目承担连带责任，这使得一旦项目创建者违约，违约责任的承担成为未知数，甚至可能面临融资方集资诈骗的可能。

（三）众筹网站所面临的风险。不同的众筹融资模式中众筹网站所面临的风险不同：

1、债权众筹融资中，可能会面临集资诈骗、非法集资或非法吸收公共存款的风险。有的P2P平台虚假高利息的借款信息募集资金，采用新借贷的资金来还原借贷款的庞氏骗局模式，形成了集资诈骗罪，作为披露平台众筹网站会面临被取缔的危险。众筹网站的经营者未尽到审核义务时，未能发现借款人在平台上虚假借款信息，向不特定多数人募集资金用于房地产、炒股、股票等，甚至用于高利贷等非法活动时，这些借款人就会涉嫌非法集资或非法吸收公共存款，从而众筹网站也会由于未尽自己的责任而被取缔。

2、股权众筹融资中，可能面临非法公开发行证券、非法吸收公众存款的法律风险。《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》规定，通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传；承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报；向社会公众即社会不特定对象吸收资金的行为，违反国家金融管理法律规定，是向社会公众（包括单位和个人）吸收资金的行为，属于非法吸收公众存款的行为。如何界定“向社会公开宣传”、“不特定对象”直接影响股权众筹融资合法与否。

另外，我国《证券法》规定，公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督机构或国务院授权的部门核准。未经依法核准，任何单位和个人部分不得公开发行证券。从股权众筹的模式上来看，其涉嫌非法公开发行证券。2013年美微传媒在淘宝网上公开出售原始股，被证监会依法查处叫停。

3、奖励众筹和慈善众筹中，一般来说网站运作规范是较为安全的众筹模式，但如果滥用众筹的功能，借众筹模式从事虚假活动，可能会面临集资诈骗等风险。

三、借鉴美国JOBS法案完善我国众筹融资监管制度

目前，我国证监会针对众筹融资模式的监管还在调研中，尚未出台有关众筹监管的专门规范性文件。可以说，我国众筹融资的发展正处于摸着石头过河的阶段，众筹网站的存在和发展面临着许多法律风险，因此我们必须加快立法进度，必要时借鉴美国对众筹融资的监管思路，规范众筹融资行为，引导其良性发展。

（一）明确众筹融资监管立法的平衡原则

1、实现保护投资者利益和促进资本形成之间的平衡。证券监管的目的在于保护投资者、防范系统风险和促进资本形成，美国2012年4月5日通过的《创业企业融资法案》（Jumpstart Our Business Startups Act，下称JOBS法案），一方面确认了股权众筹融资模式的合法地位，放松了对证券发行监管的要求；另一方面通过设立合格投资者、限制众筹融资金额、加重中介机构的责任等手段，加强对众筹融资这种融科技与金融于一体的创新模式的监管，从而实现了投资者利益保护和促进资本形成之间的平衡。

2、实现众筹融资模式下创新和审慎监管之间的平衡。众筹融资作为互联网金融的一种，是金融模式的创新。对于创新，我们既要保持适当的容忍态度，防止金融创新被管“死”；又要牢记美国的经验教训，加强对众筹融资的监管，保持审慎的态度，杜绝“最少的监管就是最好的监管”理念的出现，达成创新容忍和审慎监管之间平衡。

（二）制定众筹融资专门的监管规则。根据监管分为事前监管、事中监管和事后监管，结合美国JOBS法案有关众筹融资的规定，我国可以有针对性地进行专门立法。

1、联动修改《证券法》有关证券发行的内容。为了防止良性违法、下位法违反上位法，我国证监会制定众筹融资监管办法之前，必须推动《证券法》第十条的修改，除修改“公开发行证券实行核准制度或者审批制度”的规定之外，还要放宽证券发行和非公开发行的条件，承认众筹融资下股权融资模式的合法性，为中小企业融资提供合法依据。

2、建立市场准入监管门槛，即建立合格投资者制度、中介机构的注册备案制度以及筹资者众筹融资的上限。（1）我国在创业板、新三板以及股指期货市场等领域都建立了合格投资者制度，设置了投资者进入该领域的门槛，鉴于众筹融资模式尚在探索阶段，为了防止出现风险过大，投资者无力承担不利后果的情况，笔者认为有必要借鉴美国JOBS法案的有关规定，结合我国的实际情况，对投资者设置准入门槛；如JOBS法案为不同投资者设置了不同投资的上限。投资者年收入或净财产少于10万美元的，每年投资金额不得超过2，000美元或者投资者年收入的5%；投资者年收入或净财产等于或大于10万美元，其投资金额不得超过年收入或净财产的10%；（2）为了防止监管空白，必须建立中介机构――众筹平台的注册登记和备案制度，明确众筹平台监管机构和事前监管规则。JOBS法案中也对中介机构必须在SEC登记为经纪人或集资门户，且必须在自律性协会进行登记，接受该协会组织的约束做出了相应的规定。为此，笔者认为有必要要求众筹平台依法在我国证监会以及其派出机构进行登记注册，并在全国成立互联网金融业协会的前提下，进行备案登记，以实现对其进行自律监管；（3）对于筹资者，笔者认为也有必要规定其融资的上限，并设置必要的审查机制，防止非法集资或非法吸收公众存款、集资诈骗现象的出现，给投资者带来利益损失，给社会造成不良影响。如美国JOBS法案根据发行人目标融资金额，将筹资人划分为三类――目标融资不超过10万美元、高于10万但不超过50万美元以及高于50万美元，并设置了不同的财务信息披露要求。还规定，筹资者必须到SEC进行备案，对筹资者如何补偿投资者做出限制，并禁止筹资者利用广告来促进发行。

3、运作过程中的监管，即针对众筹融资的过程，进行融资过程中动态监管。具体包括：第一，加重中介机构的审核责任，全面审查融资方的合法性以及资信能力，包括实体构成、背景考察、股东清单、财务报表、股份的估值（针对公司）以及融资计划的可行性、创新性等。JOBS法案规定众筹网站作为筹资人和投资者之间的连接点，承担审核项目、披露项目和为项目融资的中介责任；第二，加强对投资者的风险提示、教育。众筹平台作为联系投资者和筹资人的中介机构，要承担起投资者风险教育的责任，全面评估投资者的风险承受能力，对投资者进行风险提示，避免投资者参与超越自己承受范围的投资活动。美国将对投资者进行风险提示、教育的责任归结到中介机构上，要求其必须向投资者揭示众筹融资所蕴藏的风险和进行投资者教育，并采取措施保护投资者的隐私权；第三，加大对筹资者信息披露的要求。为了保证信息的对称，使得投资者能够利用信息选择适合自己的项目，笔者认为应当着眼于保护投资者的利益这一理念，加重筹资者信息披露的责任，为投资者提供真实、准确的信息进行判断，同时还要注意保护筹资人的知识产权。JOBS法案要求中介机构要对筹资者的背景进行调查，保证投资者依照法定的额度进行投资，并限制中介机构与筹资者有利益关系，以减少交易过程中的欺诈和不合法现象；第四，建立众筹资金的第三方存管制度。目前，我国“大家投”网站已经建立由商业银行专门负责的存管账户，专门负责众筹资金的存管，未经投资者同意，筹资人、众筹平台都无权转移该笔款项；第五，保护投资者的隐私，禁止众筹平台将投资者的个人信息外泄给筹资人。

4、责任承担的设置，即要建立健全众筹融资模式下的法律责任体系，明确承担主体、承担方式。法律责任作为最后的底线，我国证监会在制定众筹融资监管办法时，必须要注重对投资者利益的保护，加强对筹资人、众筹平台的约束，建立完善的众筹融资法律责任体系。首先，要建立健全众筹融资下的民事责任。着重建立健全民事赔偿机制，包括众筹融资违约责任、缔约过失责任以及侵权责任；其次，要建立健全行政责任。证监会作为众筹监管机构，其监管职能的行使是通过监管立法、监管执法实现的，因此要明确具体的监管机构，完善众筹监管的具体措施，并相应地设置行政处罚措施；最后，要建立健全刑事责任。目前，央行已经明确要求我国P2P、众筹不得变相搞资金池，不得以互联网金融名义进行非法吸收存款、非法集资、非法从事证券业务等非法金融活动，众筹立法需要增强对违反刑事法律制度的震慑力。

主要参考文献：

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