中国企业海外并购定价的困境和解决途径研究

摘 要：随着中国经济的崛起，中国企业海外并购得到了巨大的发展。海外并购远比国内并购复杂，而合理的定价在海外并购中起到了关键性的作用。本文以光明食品集团的几次收购为例，分析了中国企业在海外并购定价中遭遇的困境及原因，并提出了一些解决的途径。

关键词：海外并购；并购定价；定价策略

中图分类号：F752.7 文献标识码：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.06.11 文章编号：1672-3309（2013）06-23-02

伴随着中国经济的崛起，中国企业海外并购也得到了巨大的发展。据德勤的2012年大中华海外并购焦点报告，仅2012年前三季度，对外投资额从2011年前三季度的449亿美元上升了16.2%，达522亿美元，创2005年以来的最高纪录。近几年，海外并购占中国对外直接投资总额的比例在40%左右。其中，能源与资源行业、消费与运输行业在交易量和交易额方面占据大头。

光明食品集团成立于2006年8月8日。由上海益民食品一厂、上海农工商集团等公司的相关资产集中组建而成，资产规模458亿元。集团拥有光明乳业、金枫酒业、梅林股份和海博股份等上市公司以及光明、大白兔、冠生园、梅林、正广和等知名品牌。

据光明食品集团的战略规划，其在2015年时力争使业务规模突破1100亿元。而相关数据显示，光明在2010年时的主营业务收入为618亿元，要在5年内完成营收翻番的目标，海外并购几乎已是唯一出路。自2010年以来，仅光明集团公布的并购案就有7起，2010年7月成功增资控股新西兰SynlaitMilk，之后屡败屡战，又屡次创造新的纪录。2012年5月，光明食品集团收购Weetabix（维他麦）60%股份，成为了中国食品行业最大宗海外并购。光明食品集团的成功并购经验和并购中暴露出的问题值得我们学习和研究，对中国企业的海外并购起到一定的警示作用。

一、并购定价的困境

中国企业在海外并购定价中，最大的问题就是盲目定价。这会带来两种效果，首先，企业价格过低，在并购竟争中直接淘汰；其次，企业不知道定多少价，又急于求成，将价格定的很高。定高价收购成功，企业在并购后的经营过程中往往又会觉得压力很大，也不时有并购后一直亏损的情况。但同时，定高价也不一定会成功。

2010年12月光明集团确定了收购法国优诺50%股份收购意向，2011年2月光明集团完成就收购案对发改委的上报，对收购提出首轮非约束性报价为17.5亿欧元，事后确认比对手高出了1亿欧元。因此光明集团得到卖方顾问的正式通知，确认进入第二轮竞标程序。然而就在光明集团的顾问团队在法国开展了一系列公关工作、即将回国之际，传来了法国优诺已经与通用磨坊签订了排他协议的消息。而事实上通用磨坊最后收购价格为16亿欧元，比光明的报价低了1.5亿欧元，光明报价更高但失败的消息让业界一片哗然。光明集团的失利，给了中国企业海外并购中最大的启示：并非“价高者得”。

而光明集团在此之前对澳大利亚糖业公司CSR的收购出价就更显得盲目。2010年初，光明集团传出有意购买CSR糖类资产的消息，光明向CSR提出15亿澳元收购其糖和可再生能源业务。CSR最初坚持其糖业拆分计划，对光明的收购意向没有明确表态。2010年2月，CSR的糖业拆分计划被澳洲联邦法院驳回，光明集团又有了机会。若收购能最终成功，光明食品将获得澳大利亚原糖产能的45%，光明糖业也将由此跻身全球糖业三强，因此，光明对此项收购案显的急不可耐。2010年4月，光明集团把收购价提高到17.5亿澳元。彼时，瑞银对CSR糖业资产的估值为12亿澳元，悉尼Kakoschke证券对此收购案的估价是16亿澳元。在当时光明看来，价格不是最关键的因素，如何实现澳糖与光明食品集团现有的产业相对接才是最重要的问题。似乎成功近在眼前，光明与CSR签署了意向协议。就在成交前的2010年6月，光明想要在成交前最后压一次价，向Sucrogen提交了一份现金收购要约，价值在16.5亿澳元和17亿澳元之间，明显低于此前17.5亿澳元。而就在光明压价的第二天，新加坡丰益国际17.5亿澳元与CSR成交！光明集团盲目报高价、又盲目的压价，上演了一出“烤熟的鸭子上了别人的餐桌”的闹剧，在业界留下了笑柄。

从光明食品集团的两次失败案例可以看出，中国企业在外界看来比较幼稚、不成熟，在海外并购的定价问题上往往经验不足、盲目定价，直接导致并购的流产及失败。

二、并购定价困境的原因

1、经营管理能力不足。中国企业在海外并购中，往往资金雄厚，认为价高者得，只要符合企业战略目标、能够有协同效益，就愿意砸钱去收购。但容易忽略中国企业的经营管理能力相较于竞争对手的不足，没有战略优势，在并购中得不到被并购方的信任。光明收购优诺的案例中就有这样的原因在内。通用磨坊是优诺在美国的最大特许经营商，通用磨坊此前和优诺还存在特许经营费的诉讼。通用磨坊与光明竞争收购优诺时，提出免除诉讼、提高特许经营费等措施化劣势为优势。优诺在选择的过程中，考虑了并购后企业的发展，最终选择其信赖的、有合作过的通用磨坊，也就在情理之中了。

2、过于高调。中国企业在海外并购中，往往过于高调，在交易达成前就将各种信息透露，以胜利者姿态在媒体和公众面前出现。这样的做法，首先，会让潜在的竞争者有机可乘。光明在收购CSR糖业时，过早的高调宣布收购的事项，让新加坡丰益国际以和光明同样的17.5亿澳元报价成交。其次，高调的行为在文化不同的国家会有不同的影响。光明在法国和澳大利亚的收购都曾得到过法国社会和澳大利亚企业的抵触。

3、国企背景。中国企业海外并购中的大宗并购几乎都发生在有国企背景的企业。这主要是资源、能源型企业往往都掌握在国企手中，这些企业的交易额往往也非常巨大。海外并购中，国企背景既有优势又有劣势。优势就在于资金雄厚、企业规模大、往往能够得到国内的政府、资源、贷款等支持。而国企背景的劣势在于，国外企业对于中国企业的国内审批制度不了解，在收购中有政府带来的政治和制度风险，导致海外企业在和中国企业谈判和交易过程中有所顾忌。

三、并购定价困境的破解途径

1、充分考虑目标企业对本企业的战略协同效应，同时充分考虑市场反应。企业在海外并购中，首先应该考虑的是被并购企业是否与自身业务体系和发展战略相关联，并且选择关联度高的企业，提升信服力，实现定价的合理性。光明集团的并购做到了这一点，只要是发展战略相符，就考虑并购。其次，中国企业应充分考虑市场的反应，尤其是竞争者的反应。光明在收购CSR糖业时，若收购成功会成为糖业的世界第三。光明在为这样的跻身兴奋之余忽视了竞争者对此事的态度。新加坡丰益作为糖业的竞争者显然不愿意这样的事情发生。这给中国企业的一个启示就是，不仅要分析自身和被并购方的行为，还要充分考虑市场的反应，尤其是竞争者的反应。

2、正确认识并提高自身的经营管理能力。企业在海外并购过程中首先要清楚的认识自身的经营管理能力及优劣势。借助其在母国市场的既定优势，充分发挥自身运营能力，展现出其对目标企业的运营控制能力，增强定价的信服力。另外，企业要借助其在国际市场的品牌影响力，取得目标企业的信任和认同。光明在收购优诺时，没有对自身经营管理能力形成清醒的认识，或者说经营管理能力没有让目标企业认识到。导致了光明集团虽然在价格上有优势，但没有得到优诺的信任和认同，输在竞争对手的经营管理能力优势上。

3、做好目标企业的价值评估。对目标企业的价值评估是企业海外并购定价的基础。因此，能否客观、准确的进行价值评估就是定价合理与否的关键。资产评估有很多的方法，包括账面价值调整法、成本重置法、清算资产法等资产法；另外，市场法，包括直接市场法、市盈率法；收益法；期权法等等。在这些方法中，资产法、市场法、收益法相对较为简单而经常应用。期权法相对较难衡量，但能更好的反应目标企业的战略价值。每种方法都有其优劣，企业在选择用哪种方法对目标企业价值评估时应充分考虑条件，选择最合适的方法。

4、在资产价值评估的基础上，充分考虑目标企业战略价值合理定价。我国企业在海外并购定价过程中，东道国的外部环境和企业内部环境对合理定价有较大的影响。首先，要了解东道国的政治、经济、社会、文化环境，尤其在金融危机背景下，东道国的市场是否恶化。抓住环境对目标企业市场和市值的影响，实现谈判中的主动权，从而实现合理定价。其次，充分评估企业的内部环境，包括固定资产、技术能力、人员团队等有形资产，以及品牌价值、企业文化、企业社会效应等无形资产。避免价值判断不准确导致的价格过低而失败，或价格过高而造成压力。

5、发展专业顾问团队，提高定价谈判水平。中国企业在并购谈判中，往往因没有经验而显得底气不足、方法不到位。光明在收购优诺时，最初的谈判是其企业内部人员进行的。在当时，海外并购经验不足，对法国社会及企业文化了解不全面，在并购时急于求成、过于高调。在进行到第二轮竞价、法国社会有些许抵触后，才聘请了专业的咨询顾问团队去法国进行公关活动，但也无力回天。中国企业在初期尝试并购过程中，免不了外界专业顾问团队的帮助。更为重要的是，当企业有像光明集团这样大量海外并购的战略需要时，就应该着重考虑培养企业自有的并购顾问团队。这样做的好处，首先，降低企业在寻找海外并购目标企业的成本。其次，规避外界团队两边得益给企业带来的风险。再次，企业的自由团队发展壮大，能够极大的增强企业在海外并购过程中的自信心和执行力。

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参考文献：

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