本钢集团衍生品避险的分析和启示

【摘要】随着经济全球化的发展，我国越来越多本土企业加入到国际合作和竞争中。这些企业面临着巨大的汇率风险，受汇率波动的影响，近几年我国钢铁企业经营风险日益加剧。金融衍生品作为风险管理的重要工具，越来越受到企业的关注和重视。本文以本溪钢铁集团公司为例，分析了金融衍生品的实践运用，就合理利用衍生品进行风险规避提出了几点启示。

【关键词】风险规避 期权 套期保值

一、背景简介

2011年，本溪钢铁集团公司拟与韩国浦项钢铁公司合资组建本钢浦项冷轧薄板有限责任公司。收购程序的最后一步是通过12月底的债权人大会，资金交割日将在债权人大会上确定，收购金额 6000 余亿韩元。由于本钢主要资金来源为人民币和美元，因此韩元币值的变动将影响公司的并购成本。

本钢集团最终使用的套保方案为：使用美式期权全额套保，支付期权费400 万美元，将韩元汇率锁定在1065KRW/USD。在随后的两个月中，韩元汇率继续保持升势，资金部在美式期权到期前分批行权，实现了保值效果，同时进一步购入韩元远期，继续锁定收购成本。第二年2月初，由于债权人大会未能达成一致，收购失败，此时的韩元汇率为1020，公司立即平盘，最终实现了1000余万美元的收益。

二、案例分析

钢铁企业实施国际化经营面临的重要风险之一就是汇率风险。在这个案例中，从对韩元汇率风险规避的角度看，公司使用了美式期权与韩元远期两种金融衍生品，平盘后成功规避了风险，并且实现了超额收益。本溪钢铁成功运用衍生产品进行套期保值，可从以下几点分析：

首先，由于11月末韩元大幅升值，资金部对以后韩元汇率走势难以给出明确判断，所以采取了购买美式期权的套保手段。期权相对于期货来说，具有更大的灵活性。在本例中，由于韩元汇率变动具有极大的不确定性，如果采取期货方式进行套期保值，如果韩元汇率出现大幅回调，不但无法起到风险规避的效果，反而会引起更大的损失。

其次，选取期权种类为美式而不是欧式期权，使得收购时间与行权时间很好地匹配。在本溪钢铁的并购活动中，由于并购方案尚未得到债权人委员会的通过，最终并购日期无法准确确定，如果采取欧式期权，存在行权日与收购日不重合的可能性，将重新形成风险敞口。

再次，在使用美式期权的同时采取了部分韩元远期继续锁定收购成本。使用期权进行风险规避固然可以兼顾汇率双向的波动，但不可忽视的问题是套期保值的成本。购买期权需要支付数额不菲的期权费，难免会带来巨大的财务负担。并且期权交易采取保证金制度，大额的现金作为保证金被冻结，影响企业的营运能力，甚至会产生现金紧缺的危机。相对于期权来说远期合约是公司与银行签订的合同，能否顺利签订基于公司既往信用水平，往往无需保证金，所以成本基本可以忽略。在韩元大幅升值后，经过一段时间的观察，未发现有回弹趋势，反而更趋向于以此为标志进入上升通道。在这种情况下，部分采用远期的方式，既规避了风险，又减少了现金占用，降低了财务成本。

最后，套保比例的选择，由于收购前韩元走势比较平稳，出于节省财务费用的考虑，公司采取的是部分套保（40%）的手法，但随着韩元汇率大幅波动，公司根据具体情况的变化，将方案改为全额套保。虽然成本上升，但相对于最终的衍生品交易收益来说，整体方案是成功的。在企业风险规避中，往往存在成本与套保效率的取舍问题，付出的成本越高，套保效果越好。这就要求企业对风险敞口、货币走向进行准确判断，制定最佳的风险规避方案。

三、启示

衍生产品可以有效进行套期保值和风险管理，但是运用不当，会引致更大的风险。那么如何对待这把“双刃剑”，从案例中可以得到以下几点启示：

一是明确衍生产品运用的基本原则及目标。运用衍生工具的目标应该是避险而不是投机。同时应关注与企业经营相关的衍生产品标的价格的变动趋势，根据标的未来趋势变化适时调整衍生产品策略。

二是加强内部控制制度建设。内控制度的缺位及执行不到位是衍生品投资管理中的重大隐患。以巴林银行倒闭案为例，由于机构前后台缺乏基本的职责分工，李森进行了一系列不合规的操作，包括伪造报表、虚报利润、假冒客户、编造交易和会计分录等。内控制度形同虚设，使得交易权限等风险控制手段丧失实际意义，衍生产品风险被无限放大，

三是使用模型中要注意防范模型风险。期货、期权等衍生产品价格都可以从模型中推导而来，但这些定价模型都有一定的前提假设，这些前提假设往往是对现实世界的简化，并不能和实际情况一致。因此在实际运用中，对模型提供的定价只能做参考，不能机械地套用模型提供的衍生品决策。

总之，衍生产品是为规避风险而生的，但是同时也因为其成为投机工具而饱遭诟病。衍生工具并无所谓好与不好之分，关键是看其运用的目的与方式。从金融衍生产品运用的时间中，我们可以吸取弥足珍贵的经验和教训。

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