IPO经济学论文

一、信息优势方利用作假信息上市实例分析

（一）云南绿大地案例背景

云南绿大地生物科技有限公司（以下简称“绿大地”）作为一家绿化种植企业，于2007年12月21日在深交所上市，首次公开募股资金3.46亿元。2010年证监会以绿大地涉嫌信息披露违规为由对其进行稽查。“绿大地”被查的导火线是该公司2010年3月的季报。2010年4月28日预告基本每股收益0.27元，但4月30日正式出台的季报每股收益只有0.1元。两天之内，营业总收入、净利润、每股收益出现“暴跌”。证券监管部门随后介入发现绿大地的财务造假手段至2009年时已如此登峰造极：2009年10月—2010年4月，5次反复修改后的业绩预告和快报将之前预测的过亿利润变更为亏损1.5亿元。事后证明“绿大地”上市前，违规操作财务欺诈上市；上市后又披露虚假会计信息等。绿大地在伪造虚假会计信息的过程中，伪造方法主要包括：伪造合同、发票、工商登记资料，虚增资产；利用员工、保姆等人身份注册关联公司，虚增收入；利用老客户名义制造假合同，虚增收入等。其所披露的虚假信息包括：（1）虚假资产。2004到2007年间，即上市前，虚增4461亩荒山使用权以及灌溉系统等项目的资产，共计7011.4万元。上市后三年间虚增9000亩的荒山使用权及配套的灌溉土壤改良等工程和12830亩林业用地使用权，资产额达2.67亿元。（2）虚增收入，2004年至2007年上半年招股说明书累计收入为62629.51万元，虚增收入29610.29万元。2007年至2009年间，绿大地采用虚假交易销售、编造虚假会计资料或通过控股公司等手段虚增收入2.5亿元。

（二）解析“绿大地”作为信息不对称所致的负外部性分析

在这个案例中，相关度最高的信息不对称关系是“绿大地”管理层和股东及外部使用者的对立关系。市场上大量的经济活动充斥着信息的优势方和劣势方。作为信息的生产方，“绿大地”在市场上必然是信息的优势方，股东及外部使用者都是信息的劣势方。“绿大地”先是为了达到IPO的标准，在处理信息过程中掩盖了部分真实的数据。挂牌上市后，绿大地为了保证其市场地位，粉饰报表数据，迷惑或吸引投资者，即会计报告所有的外部需求者。而投资者作为一个市场上普通参与者，若想亲自获取“绿大地”公司的资料，如注册的相关联公司和伪造的土地成本等的可能性微乎其微，势必付出更高额的成本。投资者作为理性人，在每一次投资决策之前，都不可能做出实地勘察或追踪调查每一家的信息真假问题，大都会趋于“搭便车”获取资源这种成本更低的方式，选择相信市场上的信息。“绿大地”作为信息资源的优势方，利用会计信息一经公布即成为准公共物品的特点和信息劣势方处理信息的能力和方式，扭曲信息，扰乱市场，使这种“坏”信息的外部性，即负影响力（负外部性），在市场中影响投资者。但它伪造的“利好”消息导致最后的“坏”结果由社会承担，即外部投资者买单。根据负外部性的分析，“绿大地”承担的私人成本低于社会承担的成本，社会福利（收益）的减少由市场共同承担，所以对其来说，这种行为是有利可图的，达到了为自己公司谋求利益的目的。总体说来，“绿大地”在事件的操控过程中，利用信息不对称形成的外部性效应，完成了其隐蔽信息和隐蔽行为的目的。首先，“绿大地”隐藏了自己上市条件不成熟的事实，将资产数据、利润数据全部造假。实际上它是利用自身信息的优势地位，并拥有较难以被其他参与者观察到或索取到的信息，将不利于企业发展（即上市）的信息隐藏起来。其次，“绿大地”的隐蔽行为成功骗取投资的信任。所谓隐蔽行为，就是作为信息优势方的绿大地采取信息劣势方难以察觉的行动。在本案例中，此行为短期内为绿大地带来了高效益。从长期看，可以预见，行为的后果可能以投资者利益受损结束，因而引起市场上利益各方的冲突，破坏了市场均衡和低效率，从而导致了外部性的产生。但是，绿大地却不需要为这种损失（负外部效应）承担任何后果。

二、企业财务作假案暴露的法律后果对比

（一）中美企业作假案例法律后果对比

依旧以“绿大地”案为例，“绿大地”恶劣扰乱市场的行为在2011年得到法律的惩罚,但宣判结果(见表1)备受争议。总的来说，由表1中数据可看出，对造假案件的参与者的判处并不严厉。法律审理的后果引起争议的主要原因在于，绿大地利用其信息优势者的地位让自己获利而成本由社会共同承担的行为并没有得到相对应同等量的惩罚，并且投资者的损失没有得到任何形式的补偿。美国法院对2003年美国世通公司作假案对公司及其涉案机构与人员的处分相当严苛，市场压力致使这家大公司破产；各大银行对各大小投资者承担赔偿责任。单从法律判决来看，“绿大地”受到的处分远轻于世通公司。事情发生后，世通公司破产，而“绿大地”却成为国有企业；而且我国法院只对审计机构（即中介机构）的行为进行处罚，投资者没有得到任何形式的补偿。

（二）中美监管部门对中国造假企业惩处对比选择分别

在中国和美国上市的两家中国企业作对比是出于相似的经营环境考虑，两家企业都在国内经营管理，经营环境和财务核算方式有可比较的地方，弥补了表1中对比公司背景不同的缺陷。大连绿诺环境工程科技有限公司（以下简称“绿诺”）于2007年在美国纳斯达克上市，2010年11月美国第三方市场研究机构对其报表提出公开质疑，12月“绿诺”即被纳斯达克摘牌转至粉单市场。美国证监会反应之快和惩处手段之严厉为国内资本市场所不及。于2011年登录创业板的万福生科股份有限公司（以下简称“万福生科”）在2012年9月即因涉嫌违反法律法规遭到证监会立案调查，2013年5月证监会公布处罚决定。这一起严重的财务造假案中，发行券商和审计机构、相关人员都遭到处罚，但停牌后的“万福生科”依旧活跃在资本市场。美国证券监管委员会事实上对待不同公司的财务作假案的惩处很大，而且纳斯达克很快对企业作出了停牌处理。但比较中国企业，面对如此大金额的作假案，监管部门并没有采取强制“退市”的做法，只是认为需“责令整改”；且其惩处方式令人雾里看花，比如根据什么“法令”整改，如何“整改”等都没有明确表明。四、降低会计信息不对称后果的治理建议政府管制是大多数人会想到的治理方法，但是政府管制很多时候会造成市场失灵，如统一标准可能未考虑行业、地区差别，缺乏充足的数据支持等。所以，在政府管制有可能失灵的情况下，披露正确的会计信息有赖于法律和有偿的责任制，包括因不良信息而损失利益的信息使用者有权获得赔偿等的方法能够有效解决会计信息外部性问题和因信息不对称造成的市场风险。

1.强化执法力度严格执法的体制

将让所有有意披露虚假会计信息的企业闻风丧胆，但在我国，法律的建设，特别是执法的严肃度和严格性远远不及欧美国家的水平。由于美国的公司被揭露后的严重后果可能归咎于其破产之前规模度远远大于“绿大地”的规模，所以其造成的影响力度也远大于绿大地，因此可能所接受的判处力度也大于绿大地。可是如剔除这些外在因素，可以看到不同的法律制度对于企业的惩处和企业高层管理者的判决有着天壤之别。美国的量刑足以让所有后来者警惕；但反观我国，完全可以用小菜一碟形容，对其他企业毫无借鉴警惕作用。同时，判决的反复也让人感到法律并没有站在一个极其严肃的制高点。美国的两大公司最后都以破产或重组结束，但“绿大地”在一审前摇身一变成为了国有企业的子企业。这两种不同的境遇充分说明了我国会计信息、市场上的执法不严谨。所以，必须保证一个准确度较高的会计信息存在于市场，并且尽量消除外部性和信息不对称造成的不良后果。当企业发现其披露失真的会计信息被查处所要付出的成本远大于其披露正确会计信息的成本时，企业自然就会趋向于按照正确的程序提供真实的会计信息。

2.改进IPO制度证监会应该改进

IPO的监管条件，注重提交资料的审查，在源头上保证信息的真实性。这方面可以学习更强调信息披露的注册式（美国）的审核机制。美国证券委员会着重对企业将IPO递交的资料的审核，而将企业的发展前景交由市场评判，企业披露的信息的真伪让市场的第三方监督机构参与监督，不参与企业的成长性的讨论。在这个过程中，美国证监会相当于扮演了“警察”的角色，参与维护秩序和正义。但目前中国证券监管委员会的作用则相反，设定了企业IPO的条件，但没有对信息的真实性进行真实的审核。企业往往出现粉饰财务数据强势上市，上市数年后才被发现上市前的数据已被利用财务手段调整过。所以放宽IPO条件，加强监督管理是抑制财务作假案频频出现的有力手段之一。

3.完善退市制度

美国2013年有97家企业退市，之前每年都保持在100家左右，而中国则是零。由上述分析的案例可以看出，美国监管部门和券商一旦发现企业有财务作假的消息传出，即停牌处置；遇到严重者，则发律师函交由法院处置。细读美国的退市制度和公告，也发现其严格程度远超中国，只要第三方监督或审查机构有质疑之声，立即暂停企业在市场交易。反观我国，以“绿大地”和“万福生科”为例的重大造假案，证监会的处罚决定除却责令整改，未见企业有任何退市处置。这样根本无法对企业行为起到有力的惩治作用，更无法起到杀鸡儆猴的作用。如果只是罚款，企业可能会衡量被罚金额与其从市场中筹得的资金作对比，衡量利弊，促使作假案的再次发生。

4.强化中介机构责任及建立民事赔偿机制中介机构的出现

如审计公司等，都是为了信息的透明性。独立于企业的第三方中介机构，从某种意义上说，是代替证监会等机构工作，其工作结果直接面向社会众多的市场参与者，行驶监督和审查等职责，目的是为了减少公司信息失真的事实，降低企业利用信息优势者的地位操作公司财务报告而衍生市场无效率的现象。因此应该对其配置相对严厉的法律条文。《公司法》《证券法》等对一些中介机构，包括审计机构等的行为、法律责任等都有一定的规定。站在维持市场秩序，维护投资者利益的角度，要强调法律的优先位置，加强执法力度。在“绿大地”案例中，中介机构在一审并没有受到惩罚。虽然经过再次审理之后，承担了相应的法律责任，但其法律后果并没有让社会满意，因为这个结果毫无警示作用。所以明确责任和严格执行是约束和监督中介机构行为的最有力的途径。民事赔偿方面的机制，主要体现在对证券公司等相关中介机构的追责。在相似的欧美案例中，证券公司、投资银行等最后都需要赔偿投资者，承担其充当发行股票中介机构角色的责任。这些机构承担了公开发行股票的责任，如果有相应的法律机制约束，那么机构在履行职责的过程中，势必会更加认真过滤企业提供的会计信息。但在我国的法律体系中，或者说在目前的法律追诉责任时，投资者并没有得到任何形式的赔偿。

5.建立完善的激励机制

通过制度的激励，让知情者主动说明真相以降低信息劣势者获取虚假信息的机会。信息知情者通过举报等方法，让原本被隐藏的信息得以公开，让企业等刻意隐瞒真实信息的初衷得以暴露。这种制度的推行也需要法律的保障，如保证透露者得到相应的报酬，若举报者也是参与者则可考虑降低惩罚的力度，或是保护个人隐私以达到保护其安全的目的等。适量的激励奖励措施可以为监督部门带来大量的信息，知情者的参与也可为信息的透明性公开性提供一定程度上的保障。总之激励机制可以以最低的成本获取最多的信息，会计信息不对称的影响会有所降低，从而在失真信息扰乱市场秩序上能够起到遏制作用。在企业内部，这种制度也同样适用于内部员工。

三、总结

在现代企业所有权和经营权拆离之后，所有者和经营者的根本目的已经有差异。所有者则关心企业的盈利能力能否给自己带来收益，而经营者则可能更关心工资水平和福利水平。所以如果有一个完善的所有者对经营者的鼓励机制，如奖励性质的高工资、分配股份等，那么会计人员发现正确的工作程序能够为自己带来更多利益时，自然而然他们就会高质量地完成财务信息收集任务，甚至拒绝并对外举报他人参与失真事实，降低参与造假信息的发生概率，从而减少信息不对称的发生几率，保证股东和投资者利益。

作者：刘琳李江涛单位：深圳金鹏工贸有限责任公司广东技术师范学院