买入传统浮息债

近日，国家开发银行在银行间债券市场招标发行了面值200亿元的10年期浮动利率债券。这是一年来，以1年期定期存款利率为基准的传统浮动利率债券首次新券发行。其72个BP的中标利差低于此前市场机构的预期，显示市场对此类债券的需求较为强烈，传统浮息债再次受到投资者的青睐。

招标结果显示，68家机构参与投标，有效投标量达到了473.3亿，扣除基本承销额33.4亿后，招标总量为166.6亿，超额认购倍数为2.84，竞标场面激烈。最高投标价位是利差1.2，最低投标价位利差是0.61，中标价位是0.72，由于其基础利率是一年期定期存款利率，最终的票面收益率是2.97%。在加息周期的背景下，浮动利息债券能够为投资者提供一定的利率保护，而2005年以来只有中国银行发了一期浮动利息债券，浮息债对市场而言还是十分稀缺的，国开行本次票据的发行受到市场欢迎也在意料之中。

浮动利率债券作为一种规避利率上升风险的投资工具，在我国债券市场出现于1999年。由于此前人民银行已多次降低存贷款利率，市场多数机构判断利率已经见底，加息预期开始增强。

在这种环境下国家开发银行进行金融创新，于1999年3月首次发行了以一年期定期存款利率为基准的浮动利率债券，这一债券新品种从此登陆我国债券市场。这一品种的推出满足了投资者规避利率风险上升的需求，因而受到投资机构的广泛欢迎，其后发行的此类债券基本利差一再收窄，从初始的超过100个BP降至2003年初的50BP之下。

但是，由于2000年后我国经济出现了通缩迹象，央行为刺激经济再度降息，这就使浮动利率债券规避利率上升风险的作用无法真正发挥。而进入2004年二季度，随着我国经济走出通缩，通货膨胀开始显现，债券市场升息预期明显增强，固定利率债券价格大幅下跌。

理论上升息预期的增强应促进浮动债券价格的上涨，但实际上由于基准利率迟迟未能提高，而资金紧张导致货币市场利率快速走高，浮动利率债券价格也跟随固定利率债券一路下跌。在这种情况下，新型以回购利率为基准的浮动利率债券受到投资者追捧，而传统上以一年期定期存款利率为基准的浮动利率债券备受冷落，2004年下半年发行的此类债券基本利差扩大至150BP。

这种局面的根源在于浮动利率债券的基准利率调整滞后于市场利率的变化，而进入2004年底这种局面终于有所改善。随着去年10月29日央行首次提高存贷款利率，加息进程开始启动。多数市场机构预期央行将会稳步连续提高利率，这就使以一年期定期存款利率为基准的传统浮动利率债券价值重新受到市场认同。

而央行降低超额存款准备金利率导致市场回购利率屡创新低，这就使以回购利率为基准的浮动利率债券风光不再。同时短期固息债券收益率也迅速走低，本周新发行的一年期央行票据收益率已跌至2.04%。而本期浮动利率债券在一年期存款利率2.25%的基础上加基本利差72BP，第一年票面利率已经达到2.97%，两只债券收益率的差额已经达到93BP，巨大的即期利差使本期债券的投资价值凸现。由于这一类浮动利率债券在存款利率的基础上加基本利差，非常适于资产配置型投资者根据资金来源进行资产匹配，因而受到一些自有资金较为充裕的大机构的青睐，从中标结果来看，工商银行、中国银行和交通银行承销量居前。

近期货币市场资金面继续保持宽松，市场对流动性短缺的忧虑降低，部分机构通过回购等方式融入资金持有此类债券，可以获得远高于持有央行票据和以回购利率为基准的浮动利率债券所获得的收益。由于本期浮息债券可以满足部分资金的套利需求，因此也赢得了一些交易较为活跃的市场机构的青睐。

同时，由于这一类浮动利率债券在存款利率的基础上加基本利差，如果以这种债券的现金流为基础每年滚动发行一年期人民币理财产品，例如将收益定为1年期存款利率加50BP，相信也可以获得居民投资者的欢迎，而产品发行银行则可以获得稳定的利差收入。因而从长期来看，商业银行人民币理财产品对此类传统浮动利率债券也蕴涵潜在需求。