解码黄金牛熊之惑

在去年秋季的市场恐慌期，金价一度飙升至1900美元/盎司，随后又回跌至1,700美元/盎司下方。目前金价保持在1600美元/盎司以上，上涨无力，市场交易清淡，实物黄金成交量大幅下滑。黄金市场在疯狂之后迎来了平静期。同时随着黄金十年轮回时间窗口的来临,黄金投资者对金价走势开始变得焦虑。

本轮的黄金牛市始于2002年，我们可以从数据上看出：

2002年2月，破300美元/盎司。

2003年11月，突破400美元/盎司。

2005年11月，突破500美元/盎司。

2007年11月，冲上800美元/盎司。

2008年1月，突破900美元/盎司。

2008年3月，突破1000美元/盎司。

2009年11月，突破1100美元/盎司，改写了黄金的历史。

2010年11月，突破1400美元/盎司的关口。

2011年8月底9月初，先后两次触及1900美元/盎司上方的位置，但随后开始反复。

黄金十年之末，投资收益仍可期

2012年正好是黄金牛市的第十个年头，从目前全球的宏观经济来看，整体上全球经济复苏虽然步履蹒跚，但终究在朝好的方向前进。美国推出QE3的预期在经济持续复苏和就业不断改善的情况下，看起来有些遥不可及，欧债危机随着两轮LTRO的资金注入，金融系统系统性风险已经解除，避险因素逐渐为市场淡化。貌似金价上涨的理由已经不存在了。不得不承认目前黄金市场上对于金价的走势不再像过去的几年那样统一，看多、看空者的比例出现了很大的改变，当前投资者都在问同样的问题，黄金价格将何去何从？会不会从此进入十年轮回的黄金熊市？

从中长期视点来看黄金价格仍然会有上涨，黄金价格要继续上演超级牛市的神话，已经没有可能，但其投资收益将继续超过其他投资产品。比如说标普，2011年金价累计涨幅仍达10%，表现远远好于标准普尔500指数，去年全年标准普尔500指数的涨幅仅为零。

四大理由支撑金价，金价仍有冲高机会

理由一：黄金ETF高持仓量使得金价维持高位

黄金ETF持仓量一直是黄金价格的风向标，ETF持仓量的增减，几乎对应了黄金价格的涨跌。据wind数据显示，按持有黄金数量计算，美国ETF黄金基金SPDR Gold Shares 的持仓量在2011年11月达到最高的1297吨。截止到4月11日为止，持仓量为1286吨，持仓减少了不到1%，而金价下跌了近16%。目前虽然黄金价格走势疲软，市场人气不足，市场对未来价格走势看法分歧严重的情况下，ETF并没有大幅减仓。也就说黄金最大的机构投资者仍然看好未来金价走势。(如图2)

正因为黄金ETF并没有大幅减仓，所以黄金价格目前维持在1600美元每盎司之上。在黄金ETF持仓量保持高位的情况下，金价大幅下跌几乎没有可能，同时市场也可以赢得整理修复的时间。一旦黄金ETF再次增仓，金价就有了再次冲高的理由。

理由二：央行购金持续，为金价带来动力

新兴市场央行一直是本轮黄金牛市的参与者，新兴市场的崛起大多伴随外汇储备的累积，而黄金是外汇储备组合的配置之一，随着新兴市场外汇储备的增加，相应的黄金储备也在增加。新兴国家央行的增持黄金储备一直是金价的支撑因素之一，去年年底，官方的黄金净买入额开始显著上升。据世界黄金协会（World Gold Council）的数据显示，2011年第三季度，众央行的黄金储备总计增加了148.8吨，是2010年政府买入总量的两倍多。

4月初英国财政大臣乔治・奥斯本暗示英国央行或许会开始储备黄金，虽然实际出手买入或许还要等一段时间，可以确定的是一旦开始行动，金价将会上涨。值得注意的是并不只有英国会这么做，因为在发达国家中，除了日本拥有1.2万亿的外汇储备外，其他发达国家外汇储备少的可怜。这次金融危机给发达国家的教训就是，一个国家需要外汇储备。如果发生金融危机，金融系统就必须要获得支撑，就需要一些资产去出手相助，这就意味着需要做好储备。此外，外汇储备还会使国家财务状况不会继续恶化，可以抵御评级机构的威胁。接下来很可能是发达国家央行出马重返贵金属市场，其中包括英国、德国、法国和瑞士，美国可能也会加入。如果发达国家央行增加黄金储备成为事实，将会给黄金的牛市行情带去全新的推动力。

理由三：金价虽创新高，但仍存上涨空间

投资者对黄金价格走势产生的疑问，一部分是因为对黄金价格新高之后的恐惧。需要说明的是，虽然名义价格创新高，但实际价格并没有突破历史高位。目前黄金的名义价格（注释1）最高时超过每盎司1900美元，但实际价格与1980年1月21日尚有差距。当日每盎司850美元的最高金价，经通胀调整后，大约相当于目前的每盎司2400美元（1980年1月美国累计通胀水平为77.8，而目前累计通胀为225.9，是当年通胀的2.9倍，黄金价格为850美元/盎司，那么目前黄金价格应为2465美元/盎司）。

从另一个角度看，1960年以来黄金和石油两者的比价区间在6-40倍，而目前的比价是17倍，并没有脱离比价区间，所以黄金仍然具备有上涨空间。

理由四：全球宽松潮再次铺开，纸币泡沫或推高金价

进入2012年，国际经济环境并没有因为时间的推移，而变得简单，反而更加复杂，很多国家为了保障经济增长速度，不得不放宽货币政策。据摩根士丹利研究，在研究覆盖的33个央行中，有16个央行自2011年四季度以来已经采取了宽松措施。其中，10个发达市场国家有7个宽松，23个新兴市场国家有9个宽松。另外2月29日欧洲央行将实施LTRO2(第二轮长期再融资行动)，再次为欧洲银行提供三年期贷款。这种再融资行动可以说是犹抱琵琶似的量化宽松，其内容就是银行从市场上购买欧洲债券，资金便注入了市场，然后再将这些债券抵押给欧洲银行换取现金。市场的共识是LTRO2的规模会接近5000亿欧元，实际上操作规模达到了5295亿欧元。摩根士丹利在2月17日的报告称，波兰、韩国、马来西亚和墨西哥将加入宽松行列。不知不觉间，第二轮的宽松潮已经悄然的全面展开，摩根史丹利称之为“大宽松2”。（大宽松1是指2009-2010年）

全球宽松潮的来临，意味着纸币泡沫将再次出现。从时间点上看，从2002年开始的黄金十年，其实就是伴随全球货币供应增加、货币乘数不断扩张产生的。所以，只要纸币泡沫继续存在，黄金泡沫就有持续扩张的可能。

由于本轮货币宽松没有美国参与，因此预计金价上涨不如上一期的猛烈，只要美国没有推出QE3，金价很难持续过去的疯狂，可能表现为缓慢上涨的慢牛行情。

综上所述，2012年虽是黄金十年的最后一个年头，但并不意味着黄金价格将走向没落，即使不会出现前几年一样的疯狂行情，牛市格局也有望持续下去。人性的一个弱点就是对未知的恐惧，正是因为金价创下新高后的平淡表现使得投资者更加焦虑。事实上金价上涨的支撑因素并没有太大的改变，未来金价仍具备上涨空间，能否疯狂取决于QE3会否推出。可以确认的是，黄金牛市不会随十年这个时间窗口的来临而终结。

注1：为了修正通货膨胀影响，经济学家们区分了名义价格（以货币计值的价格）和实际价格（以对商品和劳务的购买力计值的价格）。

名义价格是以某些货币表示，未经过通货膨胀的调整的价格。