GDP“破8”之后的政策选择

2012年第二季度中国GDP增速降至7.6%，与大部分投行分析师的预测一致。面对自2009年二季度之后经济增速的再度大幅回落，很多人认为下一步拉动GDP回升的政策会密集出台，但政策的着力点究竟是以财政政策为主还是以货币政策为主，是靠投资拉动还是靠改善经济结构？

重出投资之拳既不现实又无必要

二季度经济的快速回落虽与2009年初有类似之处，但又有明显的不同：第一，从外部环境看，欧美经济虽然不振，但不存在断崖式下滑的可能，故中国的外贸出口还会保持一定的增速；第二，本轮中国经济回落与对房地产的主动调控有关，但房价并未出现大幅度回落，这也避免了中国经济硬着陆的风险；第三，就业状况较好，与2009年年初大量农民工返乡形成明显反差。

既然中国经济正处在软着陆的过程中，且基本可维持充分就业，那么，大力度刺激经济的政策似乎无必要出台。中央政府“稳增长”的提法，也属于“防御性政策”，而2009年的4万亿投资计划，则是属于“进攻性政策”。

从上半年的投资数据看，固定资产投资增速还在20%以上，即便扣除价格因素，实际增速也达到18%，比去年全年的实际增速15.9%高出2个百分点。尽管笔者一直认为中国的固定资产投资规模存在高估现象，且今年某些经济下滑较快地区的地方政府在“稳增长”的压力下，有多报投资规模的动机。但即便如此，全国范围的投资增速仍然较快，尤其是制造业投资增速不慢，而基建投资与房地产投资之间的一增一减，大致可以抵消。从投资的构成看，民间投资占比在不断上升，已经超过62%，这说明在经济减速的过程中，投资的资金来源结构还是在不断改善。

中国目前已经步入重工业化的后期，这意味着资本报酬率的下降，因此，投资就不能像过去那么轻率了。

扶持中小企业增长是重中之重

近来关于中国经济的悲观论调占主导地位，表现在资本市场上，则是股价指数的不断回落。但是，当一个国家去年财政收入还创历史新高，今年就被认为已经到了崩溃的边缘，显然不合情理。财政实力雄厚、就业状况良好、金融体系健全、房地产投资又开始活跃……这表明，中国不会出现财政危机、金融危机以及因经济泡沫破灭而带来的硬着陆和失业问题。既然如此，我们还有没有必要那么悲观呢？

当然，煤炭、钢铁库存的积压、大宗商品价格的疲和汽车的滞销等确实给经济的产业链造成很大压力，也大大降低了很多企业、尤其是重工业企业的毛利率水平，导致中国经济增速下降，但这正是对过去多年来产能扩张的调整，是经济高增长之后去产能化的不可逾越的阶段。比如，汽车销售连续几年保持30-50%的高增长，已经使汽车的保有量急剧增加，达到1亿多辆，仅次于美国；而从去年开始，汽车销量增速就急剧放慢，汽车制造业率先步入调整期。

因此，中国经济减速是正常现象，没有必要大惊失色，对这些产能过剩或产能落后仍没有淘汰的行业，不应该通过无效的投资扩张来人为提供需求。

相比之下，中小企业很多是工业化过程中通过依附于大企业、配套大项目，或在产业发展中衍生出来形成的子产业，或是在新兴产业崛起过程中通过竞争而赢得由小变大的机会。中小企业吸纳了90%以上的劳动力，绝大部分没有行政垄断权，在竞争中自生自灭。为了给中小企业更大的发展空间，一是要降低融资成本，如减息、提供优惠贷款、放宽发债条件等；二是要扩大中小企业可投资的领域；三是继续推进结构性减税的范围和幅度。

改革重心应从金融领域移到财税领域

2012年中国经济体制改革的步伐明显加快，这从国务院批转的《2012年深化经济体制改革重点工作意见》在公布时间上比往年提前了两个月也可以得到印证。而随着经济增速回落过程中各种制度性、结构性问题的凸显，客观上也会触动改革。从今年上半年已经推出的各类改革举措看，金融领域的改革举措明显比其他领域要多，原因何在呢？

需要改革的领域很多，从逻辑上讲，应该是先易后难、先简后繁、先解近渴后引远水、先低成本后高成本。

金融改革恰恰符合上述逻辑：第一，它的改革大部分不需要制定繁琐的操作细则，如非对称减息和给予存款利率上浮空间，实质上是利率市场化改革，含义是让银行反哺企业，解企业近渴。由于过去银行获得的垄断利润太多了，如今企业出现了利润下滑，需要给企业降低融资成本，增加存款利息，从而缩小银行的盈利空间。而且，这一改革执行效率高，操作成本低。第二，金融改革实质上是放松金融管制、打破金融垄断，属于系统的总量改革，一般不涉及到个案，不容易受到抵触。

今年以来，从温州金融改革试点、人民币国际化的推进，到证券和保险业创新举措的出台，再到利率市场化步伐的加快，都表明这轮金融改革方兴未艾。但仅仅只推进金融改革，还是不能解决中国经济日益凸显的结构性矛盾。如前所述，城乡收入差距、贫富差距、地方与中央、国企和民企的收入差距，都涉及到现有收入分配问题，因此，需要进行财政税收制度的改革。

财税体制改革的难度要大于金融体制改革，但对于改善经济结构，则更加直接和具有针对性，估计明年推进的步伐会加快。再下一步，则应该是行政体制改革了，其难度更高、成本更大，但却是中国经济真正转型绕不过去的坎。

（作者系海通证券副总裁兼首席经济学家，本文原载于《华尔街日报（中文版）》）