培力控股(01498.HK)重估需时

培力控股（01498.HK）成立于1998年，以香港为基地，主要以旗下“农本方”品牌从事研发、生产、推广及销售近700种浓缩中药配方颗粒产品。公司自2004年起向大部分香港医院供应浓缩中药配方颗粒，是香港最大的浓缩中药配方颗粒供货商，根据Euromonitor报告，2014年公司在香港浓缩中药配方颗粒产品的市场份额达70%。

公司上半年营业额1.869亿（港元，下同），按年增长20.1%，毛利1.19亿元，按年20.9%;毛利率63.7%大致持平;受上市前一次性开支1，720万元所影响，行政成本按年大增67.0%至6，190万元，使公司期内录得亏损759.6万元。撇除上市前开支，公司同期应录得净利润约1，000万元。

农本方中医诊所扩张成效需时

2011年，公司于沙田科学园开设第一家农本方中医诊所，截至目前为止诊所数目已达至管理层早前订下的年底前开设30家的目标，较2014年6月底增加27家，而最近管理层透露有意于2016年年底前将香港诊所数目倍增至60家。由于公司已预留25%的招股款项（即约7，220万元）用于中、港开设新的中医诊所，因此公司开设中医诊所的资金来源不成问题。然而，我们认为投资者应关注以下数点：1） 中医诊所的营业额占比较低，2015年上半年占比只有3%，即使公司大力开设中医诊所，扩张后的中医诊所版图对公司中医服务收入中短期的贡献有限;2） 新中医诊所对浓缩中药配方颗粒销售的影响有待验证;3） 大部分中医诊所开设年期较短，营业额的自然增长有待验证;4） 投资回本期偏长。

浓缩中药配方颗粒销售前景或需考虑国药集团的取态

公司主要业务为浓缩中药配方颗粒的直销和分销，过去3年的营业额平均占比高达88%，上半年占比略降至83%。目前中国只有5家医药公司具备浓缩中药配方颗粒试点生产企业的资格，包括中国中药（00570.HK）子公司天江药业、华润三九（000999.CH）、红日药业（300026.CH）子公司北京康仁堂、四川新绿色以及公司旗下的培力（南宁）药业。去年公司于中国市场的市占率约5%，规模虽较其他竞争者为小，但随着市场对浓缩中药配方颗粒的需求持续高速增长，公司欲凭借扩充产能及拓展国内分销网络提高市占率。公司先后与国药控股（01099.HK）及黑龙江珍宝岛药业（603567.CH）订立分销协议，透过两家分销商于国内的广阔销售网络销售浓缩中药配方颗粒至定点医院及医疗机构。然而，我们关注同属国药集团的中国中药会否与公司就国药控股分销浓缩中药配方颗粒出现竞争，并由于中国中药才刚完成对天江药业股权的收购，投资者或需时关注中国中药的市场介入对公司与国药控股的合作会否受到影响。换过角度而言，国药集团对浓缩中药配方颗粒业务发展的取态将成为公司国内分销业务最关键的因素。

估值偏低，需时验证

公司现价相对2015年及2016年彭博综合预测市盈率约20.5倍及10倍，估值较浓缩中药配方颗粒龙头中国中药为低。由于股份流动性较低，投资者需关注公司股价或受个别的交易出现波动，能否获市场重估则留待公司对各业务分部所体现的执行能力。