133期文萃

大行研究

通胀预期比CPI增幅高3个百分点

中国国际金融有限公司首席经济学家 哈继铭等

长期以来，中国的政策制订者在选择货币和汇率政策时，一直将消费价格指数（CPI）的变化作为通货膨胀的主要指标。但是，近年来投资的加速增长，对能源和运输价格形成了巨大压力。为将通货膨胀率控制在既定水平之下，政府选择采取直接控制价格的手段；对价格的直接控制进一步刺激了需求，却无法扩大供应，从而导致了“瓶颈”的产生。

价格控制使供不应求的商品和服务的价格无法向CPI传递。因此，真实通货膨胀压力被人为压制，无法在CPI中反映出来，形成隐性通货膨胀。

通过间接方法计算，我们发现，2002年、2003年和2004年的真实通货膨胀率比官方CPI增幅分别高出0.89、1.32和1.58个百分点；今年一季度，这一差值为0.82个百分点。若将隐性通货膨胀和房价上涨都考虑在内，估计通货膨胀预期高于CPI增幅约2－3个百分点。

例如，2004年中国真实通货膨胀率高达7％左右，比公布的3.9％CPI通货膨胀高出3个百分点。这反映了公共服务和要素价格管制下的隐性通货膨胀。

高通胀将损害经济增长的可持续性以及经济、金融的稳定。上述分析对政策制定的意义在于以下几点：

首先，制定货币政策的依据不应仅局限于公布的CPI变动，而应以更为广泛的通货膨胀指标为基础；

其次，由于居民实际认知的通胀水平或通胀预期高于官方通胀数字，政府应提高利率控制房价，抑制投资过快增长、改善宏观经济与金融稳定；第三，实际汇率调整的压力不应仅由显性或隐性的通货膨胀承担，还应通过对人民币名义汇率水平的调整进行分担。国际和国内经验均表明，高通胀包括房价的过快上涨，将损害增长的可持续性以及经济和金融的稳定。全文详见《财经》网络版www.省略

金融

人民币最近升值可能性极小

摩根士丹利亚太区首席经济学家 谢国忠

金融市场似乎梦想着最后的“免费午餐”。人们期待人民币于最近升值，其理由是国际压力已经令中国不堪重负。事实上，目前人民币汇率重估的可能性极小。

如果人民币小幅升值或者改为盯住一揽子货币，其实并不能满足美国的要求，反而会导致美国进一步的压力。人民币也没有大幅升值的必要，因为并不存在由币值严重低估导致的通货膨胀。令通货膨胀发生危害的两种情况，即劳动力短缺及信贷过度扩张引发的过度消费和贸易赤字，也都不符合中国的实际。中国经济在两年内仍然可以容纳人民币升值预期，目前最好的选择就是维持现有的汇率制度。原因在于，人民币的收益曲线仍然低于美元，中国的中央银行有足够的空间禁绝热钱的流入；币值重估的预期能帮助中国实现经济“软着陆”；金融改革还需要公开许多关键资产的状况；美国可能实施贸易制裁的论调是不可信的，对中国进口的任何制裁都将严重损害美国的利益。

资本

国际资本流动、经济扭曲与宏观稳定

中国社会科学院经济研究所 经济增长前沿课题组

《经济研究》2005年第四期

当前中国面临着资本流动的新格局，即大量非FDI的流入。如果政策反应不当，就会不断积累风险，并在一定情况下（如经常账户恶化）引起大量资本外流，从而产生危机。而各种经济扭曲的存在，比如国家风险的外部性、各种优惠政策、要素价格扭曲、市场不完善以及一些难以持续的宏观经济政策等，都会进一步加剧资本流动引起的宏观经济不稳定。

为了更好地应对潜在的风险，政策当局需要做好以下工作：完善针对非FDI的监控体系；通过完善微观治理结构和宏观管理框架的方式矫正经济扭曲；实现宏观调控模式转变，由数量型调控（对冲或资本管制）转为价格型调控，转变的关键在于保持汇率灵活性和推进利率市场化。

资本为何流出中国

北京大学中国经济研究中心访问研究员 Christer Ljungwall

瑞典哥德堡大学经济学与统计学系访问研究员 Steven Wang

北京大学中国经济研究中心讨论稿

对1993年1月至2003年4月国际收支平衡表季度数据的分析显示，中国的资本外逃由外债增长引起。

当政府坚决维持刚性盯住美元的人民币汇率和独立的货币政策时，就必须部分开放资本账户，由此引发的与贸易和投资相关的外债，就成了大规模资本流入和外逃的现成渠道。当外债偿还得到国家担保时，债务人道德风险问题会加剧，他们会过量借入外债；而一旦其额外借款不再能被政府所担保，或者投资回报不能弥补成本，他们会将其借款储存在国外。这就形成了资本外逃。因此，尽管中国实行严格的资本账户控制，外逃仍然会发生。要减少这种外逃，就应该引入外债管理和财政资源配置方面的改革。