9月宏观经济数据前瞻

9月宏观数据中CPI仍是关键看点

9月宏观经济数据令人期待。首先，9月CPI到底是向下、持平还是反弹，是判断下一步政策会否放松、何时放松的重要信号。其次，9月工业增加值是延续下滑势头，还是在定向宽松政策刺激下企稳甚至回升，是考验决策者对经济增速下滑容忍阙值的重要依据。总体而言，我们认为9月CPI通胀率将与8月持平，增长仍会在紧缩政策调控下继续温和放缓。

CPI不会反弹，PPI明显下行

从总体上看，今年8月CPI同比和PPI同比与7月相比均有小幅回落。就9月食品价格而言，估算各品种的环比价格，虽然仍是涨多跌少，涨幅最大的是蔬菜，平均涨幅达8-9%；其次是鸡蛋，涨幅达到3%；最后是食用油，也有2%左右涨幅。而下跌品种主要为水产品和水果，但跌幅不大。就9月工业品出厂价格而言，煤炭价格有所上涨，而化工产品、水泥、有色金属价格有所下跌，但涨跌幅均不大。因此，我们认为，9月食品价格周环比涨幅明显高于8月，预计9月CPI不会回落，而会与8月持平于6.2%。

最近3月PPI同比之所以保持在7%之上，主要是因为去年同期PPI环比曾明显通缩，留下了很低的基数。未来几月，随着基数效应的过去PPI将会明显下行。我们预计9月PPI为5.8%。

投资总体稳健，经济温和放缓

预计9月社会消费品零售总额同比降至16.5%，这部分是因为高通胀之下居民消费意愿的持续走低。预计前9月固定资产投资增长保持稳健，增速微降至24.7%。原因是，短期内相应的项目审批没有出现松动，整体基建增速还将持续回落。房地产销售面积增速持续低迷，地产资金链继续恶化，虽然保障房具有一定的对冲效果，但整体房地产投资可能出现快速回落。

由于商品房销售增速保持低位，基本电器的农村普及性需求高峰已经过去，新增的家电家具等更新需求相对偏弱，我们预期社会零售总额的真实增速略有小幅回落，9月社会消费品零售总额同比增长16.5%。

制造业投资继7月明显下滑后再度回升。9月汇丰中国制造业PMI初值较8月小幅回落，已连续三月位于荣枯分界线之下，显示紧缩政策对经济增长的制约效应在逐渐显现。因此我们预计9月规模以上工业增加值同比增速将下滑至13.3%。预计3季度GDP同比增速降至9.1%。

信贷投放回归常态，货币增速继续走低

最近数月央行信贷投放持续向2006-08年的“常态”节奏回归，我们预计9月新增人民币贷款5500亿元。由于监管层对商业银行资金的监管趋于严格，预计9月M2增速会继续走低至13.0%。

政策变化的时间窗口或在11月中央经济工作会议前后打开，如果经济硬着陆，可能采用积极财政和适度宽松货币政策组合，政策将向战略性新兴产业、水利建设、民生和消费倾斜。如果经济软着陆，则积极财政、稳健货币政策将贯穿四季度，但在资金紧张的中小企业和政策支持的水利建设等方面或实行定向宽松。

进出口均将明显回落

出口方面，欧元区经济持续低迷，美国经济复苏依然疲弱，虽然新兴市场国家增速相对较高，但难以抵消发达国家经济下滑对国内出口的冲击，预计9月出口将环比下行，同比增速降至22%。进口方面，国内整体需求仍处于下降通道，企业补库存动力偏弱，即国内偏紧政策基调未变，预计8月进口也将环比下行，同比增速降至22%。估计9月贸易顺差为206亿美元。

3季度属于货币政策观察期，基准利率和存款准备金率不变

我们一直认为，3季度是政策观察期，决策层需要进一步观察通胀和增长的走势。目前加息已经走到尽头，而在对保证金存款征缴准备金后，央行上调或下降存款准备金的概率都很小。预计基准利率和存款准备金率会维持在当前水平不变。