法国私募银行的有价证券契约规则分析

从法律语义学的角度而言,现代有价证券发行制度旨在形成金融契约化关系。有价证券发行针对特定投资人或非特定投资人以设定契约给付义务。现代有价证券的“契约性”理论是现代有价证券发行制度的基础性目标模式。从契约法律技术角度来阐释,有价证券发行人向特定投资人或公众发出要约,以寻求特定认购人认购要约之相应标的有价证券。上述“要约———承诺”之契约模式也被许多法国学者认为是有价证券发行关系之“标的”。精致的法律术语为有价证券发行制度提供了“二元对称轴线”的技术解读,此种解读与传统的债权法一般理论进行了无缝对接。“要约———承诺”和“发行———认购”的“二元对称轴线”使传统大陆法系金融法法律工作者在有价证券发行实践中将金融实践完美的纳入了经典契约文化的图解中。

一、有价证券契约中多元型要约条款的差异化阐述

阐释有价证券发行要约涉及到有价证券要约的定性和要约与目标公众的关联度的问题。首先,我们对有价证券发行要约的法律属性给予界定。通过有价证券发行,要约涉及的意向性条款被传递给合同第三人。此种契约概括为公司资本型契约(即公司资本募集型合同、资本型证券)或者是借贷型债权契约(债权型证券)。①针对特定或非特定第三人发出的要约的相关法律特征的鉴定通常伴随主体合同的认证。有价证券的发行同时也可被视为向“随机性认购人”发出的订立契约的要约,表明发行人愿意在一定条件得到满足的情况下与投资人订立有价证券契约。[1]同时,在有价证券发行合同中也会涉及对认购人的保护,即在特定条件实现,有价证券认购人通过订立合同认购相关证券产品成为发行公司的股东。“要约———承诺”和“发行———认购”的“二元对称轴线”成为有价证券发行的目标模式而伴随有价证券发行流通全过程。从证券发行人利益的角度而言,有价证券要约旨在使未来“有价证券认购契约”成为发行公司“公司契约链”的重要组成部分;从证券认购人利益的角度而言,有价证券要约为其日后成为有价证券财产所有人提供了契机。上述双重利益衔接为有价证券要约运作之机理。从客观事实层面而言,有价证券要约的特征在于为债权相对性关系之外第三人提供了成为发行公司股东或公司债权人的制度平台。

1.传统私法之金融单方民事行为。[2]6按照传统法国民法理论,无论何种形式的要约都被视为单方民事行为。在有价证券发行法律关系中,发行完成以货币资金给付义务的履行为标志(即现金出资或借贷资金交割)。①依据民事行为理论,有价证券要约界定为在受要约人做出承诺之时,要约人旨在履行订立契约的义务。②诚然,有价证券的发行回应了上述民法关于单方民事行为的阐释。公司发行有价证券的意愿经过公司的决策机制并由公司权力机构做出。公司发行有价证券实施商事行为的法律效果最终通过有价证券发行予以呈现。就事实而言,发行有价证券的单方民事行为可以通过发行程式来呼应。有价证券的发行源于公司自身诉求,公司旨在推动其股东认购或推动市场上特定第三人成为其股东。[3]285发行方案的形成一方面来源于发行前的“询价协商机制”;另一方面,由无相互关联义务之市场潜在投资人策划形成。通过有价证券要约的外部拓展化,发行公司在要约有效期内对承诺人之承诺负有订立契约之义务。发行公司的单方行为效果通过特定发行程式而固定化,并且此种效果由成文法强制力予以保障。

要约单方民事行为之关联性。从有价证券发行程式而言,单方民事行为本身不应视为产生共有债之原因。由于对交易秩序的保护,发行有价证券之“要约”被金融立法者强制性规范,同时对有价证券要约之受众进行严格限制。对要约此种私法行为的“格式主义”要求不仅仅在保护交易第三人和潜在“认购人”,更重要的是对市场金融信息的精细组织并在金融法制框架内为有价证券要约的外部拓展化设定行为模式。上述双重强制性下的“格式主义”以法定信息技术模式化和条款化来实现。这种格式主义下的要约行为最集中表现在公开募集发行设立的股份公司之有价证券制度。在私募发行设立公司和已设立公司私募增资扩股之有价证券的程式中,其要约是否属于单方民事行为在法国学界存在置疑。笔者认为上述私募发行有价证券不属于单方民事行为。单方民事行为只针对公募发行之有价证券。具体而言,在私募发行中,由发起人针对特定对象通过协商确定有价证券契约条款。前置性谈判成为要约内容确定重要机制。相反,在公募发行过程中发行人或合格金融经纪人无法寻求事前磋商机制,要约完全出于设计人职业经验而为的单方民事行为。要约之失效。要约之撤回为最常见之要约失效的情势。在要约人发出要约并承诺承担义务的期间届满,要约视为撤回自动失效。如果要约人为明示要约有效期限,由法官确定合理期限作为要约有效期限。要约失效也可由于其他受要约人做出承诺而引起。针对公募发行和私募发行的不同,要约人可以在私募发行金融契约中设计“默示撤回条款”,只要受要约人未明示是否接收要约,可自动视为要约人自动撤回要约。此条款不适用于公募发行。另外,要约人在受要约人作出承诺之前死亡或者成为限制权利能力人则要约可自动失效。如果在要约法律关系中被人是法人,人死亡或丧失行为能力不影响要约的效力。如果要约针对特定受要约人做出,受要约人做出反要约导致原要约失效。

2.要约内容之确定性和精确化。针对金融有价证券契约而言,要约区别于“金融条款协商阶段”主要在于其具有确定性的特征。要约在要约格式文本中明确系列特定条件,并允诺在特定承诺人满足最优条件即与其签订金融动产契约。确定性还体现在要约的目标和模式只能通过“要约进化”来实现,而要约进化通常通过当事人以“要约———反要约”的协商形式修改原有平衡。在金融法律关系中,要约内容之精确化是金融工程学的应有之义。要约精确化要求要约中应具体包含未来订立契约条款的各项基本要素。当要约内容与承诺内容契合时,要约可以即刻转换为金融契约。从受要约人而言,受要约人能够明晰地接收到做出判断的准确信息。要约内容之精确化还与相关有价证券涉及公司形式密切相关。譬如,有价证券认购人在公司中的法律地位或债券认购及转换成股权的条件就是由公司章程或准章程的法律文件确定,因此要约要明确向受要约人提供投资信息。要约的基本要素应包括未来有价证券公司的法律身份、发行有价证券的特征(价格、收益型权利、非收益型权利)、认购人限制性条款等等。上面所列要素为普通公司法规定的一般性契约性条款。法国公司法实践当中,有价证券发行通常适用1966年7月24日颁布的第66-537法案关于商事公司法的相关规定。①当有价证券金融产品公示信息含糊不清要约内容不能满足精确化的要求时,要约应被视为要约邀请。[4]譬如,公司设立之私募发行有价证券难以清晰鉴别“要约邀请———要约”,大陆法系实践中法学家通常将此种类型的有价证券契约视为“沉淀性协议链”。而不在“协议链”上精确“要约”。在界定要约精确化时,学者提出了“最低清晰化”(minimumclarte)作为衡量标准。即在契约条款化的过程中,缺少要素中的任何一项均使合同法律约束力无法体现。在有价证券契约中,要约的基本条款通常比较概括故需要参考相应法律文本。譬如,在公募发行的有价证券中,法律列举性的规定相关发行监管部门的评价作为重要的参考和保证。

二、金融集合型要约(offrecollectif)和受要约人之确定

1.概述。按照传统大陆法系理论,有价证券发行契约依然要适用债法一般性原理。通常学者以发行对象的不同分为特定对象之金融要约和非特定对象之金融要约。笔者此处详细分析非特定对象之要约即金融集合型要约(offrecollectif)的相关属性。金融集合型要约指要约人针对身份不确定之受众做出订立金融契约的意思表示,并承诺在一定期限内不撤销要约。在金融规制市场中,受要约人确定前,要约人通过加重自身责任承诺,不随意撤销要约以利于保证金融秩序稳定。金融法制对要约撤回自由的限制有利于保证投资者利益,同时也避免了金融市场的道德风险。金融集合契约通过向非特定受众发出要约以寻找合同“潜在相对方”。就机理而言集合型要约本身是一种“金融信息”要约,旨在固化要约条款中已经确定的“类型化特定对象”。从传统公司契约学说分析,由集合要约形成的公司依然符合公司“人合性”标准的要求。

2.集合要约之关联性效果———金融信息安全。从传统债权理论而言,单方民事行为旨在创设债务负担之意思表示并承担由此产生的责任。立法按照“格式主义”理路为集合型要约这种单方民事行为设定模板是为了满足其无法作为法律渊源之技术难题。通过严格的格式契约条款的设计为不确定第三人提供有价证券相关的“标准信息”。受要约人通过金融信息的接收为承诺的考量提供基础保障。因此,论证要约提供之金融信息合理性成为公司法和金融法共同关注的问题。从保证合同双方当事人“合意”的统一性看,金融信息具有双重目标:一是具有发行人相对应之当事人利益;二是避免由于“合意”瑕疵导致金融交易无效引起的金融动荡的产生。从立法学考量,金融立法者倾向于通过信息规制来保障金融一级市场的有效运行。然而,对公募发行有价证券和私募发行有价证券(封闭型公司)在金融信息披露上采取不同的适用规则规制。就有价证券要约之对象而言,公开要约旨在与受要约人订立“招募合同”(contratd’adhe-sion)。在有价证券发行预定的框架内,发行人要约向受要约人提供完整充分之金融信息。就私募发行而言,受要约人如果是股东可以在要约前获得法定内部公司信息;如果受要约人为非发行公司股东,其可在有价证券契约程式终结前要求公司持续披露与发行证券有关的信息。相反,在公募发行中,订立“招募合同”的意向被传递给“潜在的缔约方”(eventuelscontractants)。“潜在的缔约方”通常没有对要约主要内容进行协商的余地。上述金融信息披露对合同外第三人是豁免的。在法国金融市场监管局成立之前(AMF),法国证券运行监管委员会(COB)在1988年第4号指令第3条第1款中明确规定:“金融信息披露应详细告知投资人发行人资产、发行人融资现状、发行人财务和赢利情况、以及发行有价证券的相关附属权利。”上述条款规定在于公开要约操作之本质和金融信息规范之目的。法国金融市场监管局(AMF)在信息披露的义务规范中又重新强调:“向公众披露之金融信息应本着准确、精细、诚信之原则。”比较有价证券发行要约和流通要约,它们有着共同的法律本质,旨在与“潜在认购人”或“缔约相对人”达成一致意思表示。缔约人之间的共同意思之内容遵循他们共同确定的严格信息披露标准。有价证券发行契约和流通契约运作机制被立法者整合为“公开吸收公众储蓄”。此种整合从观念上有价证券纳入金融法、证券法、公司法、公众投资储蓄保护法等等多元法律调整的框架。笔者更愿意将有价证券发行和流通纳入公众投资储蓄保护法的范畴,这样更利于严格保证缔约信息的安全和缔约当事人合意的诚信。

三、法国有价证券要约“二元主义”程式

依据对要约受众金融信息监管的不同要求,要约程式可以分为公开募集操作和私募发行两种不同类型的发行要约。法国商法典第L.225-2条关于公司设立、第225-142条关于增资扩股、及第L228-43条关于通过吸收储蓄发行公司债都强制性的规定了公司信息披露的重点:发行人相关的信息披露、发行有价证券产品的信息披露和有价证券附属权利的信息披露。按照传统民法理论,确保要约合意的真实和精确便成为民法视角关注的内容。

1.私募发行。在商业实践当中,欧洲私募发行的数量少于公开募集。尽管如此,早期金融监管还是对私募发行中的程式进行了规范。考虑到私募发行公司“封闭性”的特征,上述强制性规定被全部取消。私法学者也逐渐认识到在私募发行契约关系外对双方当事人在负载其他任何行政性枷锁。由于私募发行的自治性,没有必要以保护交易安全和交易秩序的名义对信息披露和行政程序提出严苛的要求。同时,私募发行也不涉及“招募契约”债权属性的问题。当然,以增资扩股为目的私募发行,原股东享有优先认购权。法国法规定发行人以在认购程序启动前至少6个工作日以信件的形式函告原股东。该函件内容应包括公司简易身份认证和相关有价证券产品的信息。根据法国1982年金融产品融资法(laloidefinance1982)①第D156条第1款规定,原股东可以根据上述披露信息决定是否行使优先认购权。同时,金融监管机构豁免发行人在全国性法律文书公示媒体(BALO)上公开募集融资的信息。在金融实践当中,某些发行人为了避免公开设立公司繁琐的披露程序采取先私募设立然后在增加注册资本金的操作模式。[5]49金融监管机构出于规避商事公司金融风险的考虑规定:公司设立后实施增资行为,其注册资本金不能少于一定数额且要在公司设立后两年内才可实施。私募发行的优点在于其规避了公开发行严苛要求的发行前置信息披露,因此它比较适合较大规模的公司采取的融资方式。

2.公募发行。公募发行有价证券的规制主要集中于证券型有价证券和债权型有价证券的差异要求不同的信息披露。然而传统金融市场实践中,由于金融规则对发行人的无差异化规制使得各种金融产品的管制手段和效果大相径庭。例外,大陆法系在信息披露方面的金融监管没有严格区别金融产品发行和金融产品上市流通的不同采取差异化的信息披露标准。下面笔者将根据债券型或证券型的公募发行金融产品对信息披露的标准进行类别化阐释。股份资本型有价证券公募发行。从商业实践的角度来讲,证券型有价证券公募发行可以分为设立公司为目的的证券型有价证券公募发行和以增资扩股为目的的证券型有价证券公募发行。

———设立公司为目的之证券型有价证券公募发行。法国证券监管委员会(COB)对此种公募发行中发行要约作出了严格要求:发行人前置性的信息披露义务。法国商法典第L.225-2条规定了两项强制性措施以保证潜在认购人做出的承诺符合金融消费产品的“质量标准”。同时该条第三项规定此强制性措施如未予遵守,任何达成之认购均视为无效。(1)公司设立章程应提交到公司营业场所所在地之商事法院商事管理事务书记员;(2)公司有价证券发行概括手册(notice)应通过商事法院向全国性法律文书公示媒体(BALO)上公开公开募集融资的信息,并且在BALO载体上的公示披露优先于其他传媒载体之披露。公司有价证券发行概括手册(notice)披露之内容应详细并能体现未投资公众人决策“信息担保”义务。披露之内容通常包括设立公司的法律身份各项要素:公司名称、公司类型、公司地址、公司设立目的、公司章程草案提交日期和地点。同时,内容应包括公司募集资本总额和发行有价证券产品的不同法律属性。从公司股东权利保护之角度,披露内容应精确告知潜在证券持有人所拥有的公司财产性权利。如果认股人拥有之证券含有参与公司民主管理的“政治性”权利,在披露中也应列明该有价证券的类别和名称。最后,在上述公司有价证券发行概括手册(notice)中应向潜在“承诺人”告知实现有价证券认购的具体行政性程序和资金结算方式。譬如,披露内容应指定特定金融机构或信贷机构作为有价证券认购人在认购后公司成立前的认购资金的保管人。同时,法国金融法案和商事法院判例还为保证整个有价证券发行过程中信息披露的完整性做出了补充规定:发行人为拓展潜在投资人范围通过其他媒体制作的多种法律文件(招股说明书和金融通报circulaire);或在平面媒体和网络媒体上的金融广告和信息均视为对公司有价证券发行概括手册(notice)披露内容的补充。

———以增资扩股为目的的证券型有价证券公募发行。针对此种募集金融产品,法国商法典和金融与货币法典也规定了强制性信息披露义务。[6]538商法典第L.225-142条、第L156条和1967年实施细则中详细规定了增资扩股中原股东的知情权。同时类似设立公司为目的的证券型有价证券公募发行,①金融与货币法典也要求发行人将公司有价证券发行概括手册(notice)在全国性法律文书公示媒体(BALO)上公布公开募集融资的信息。②披露内容应包括公司法律身份、发行总额、认购起始日期、发行佣金、原记名股东有价证券之价值、分配额度设计规则等。最后,披露内容应指定特定金融机构或信贷机构作为有价证券认购程序结束前认购资金的保管人,以及实物认购中资产评估机制。除上述金融信息披露规则外,金融货币法典D.159条确定一项补充性原则———“信息披露提炼规则”:要求发行人至少将金融产品之信息以符合金融产品消费的质量安全标准向与其无业务关系的潜在“消费者”传递,并保证该信息传递具备对在全国性法律文书公示媒体上公布公开募集融资的信息补充效应。在披露的公司有价证券发行概括手册(no-tice)中对上述强制性信息披露主要是基于以下几点考虑[7]856:(1)披露之信息目的在于通过公司类别化股东及其不同权利属性,使有价证券投资这种金融行为给有利于保护一般投资人利益。(2)通过信息披露可以达到周知有价证券持有人各项“公司政治性权利”之目的,从而在公司层面实现商业民主诉求。(3)信息披露符合商业流通自由的基本商业价值。对类别化的有价证券在发行公司利润分配、公积金、公司结算时剩余财产分配的“角色”进行多元化的契约设计可以保证商业产品自由流通之属性。

针对现代商业社会金融公司有价证券结构复杂的特征,法国金融与货币法典为平衡各类有价证券持有人的利益进行了综合考量。法国商法典明确规定有价证券发行人在发行概括手册(no-tice)中对“特殊债券持有人”和“简易型债券”的相关信息应做出披露。③“简易型债券”集中披露持有人持有债券的数量和金额;特殊型债券应披露持有人与持有债券相关的“相邻权”和各种优先权。上述严苛信息披露可能仍无法安抚“潜在投资人”的畏惧情绪。在金融实践中,发行人以推动金融投资的繁荣通常会将发行人的资产负债表和财务报表作为附件一起披露。债券型有价证券发行。伴随现代商业活动对资产流动性的强烈需求,企业运用债券型的频率在不断增加。这种需求也推动金融经纪人对债券型金融产品不断进行创新。法国金融与货币法典从规范金融职业道德的角度对发行债券型有价证券的条件有着严格的规定。债券发行活动适用的原则主要集中在商法典第L.228-43条和配套实施细则第D.211条。与证券型有价证券发行相同,发行人也要对公司法律身份(L’etatcivil)相关信息披露。与公司设立幕股和增资扩股不同,一般债券的认购不涉及到优先认购权问题。从债权法的视角来看,债券认购人更多时候出于完全独立第三人的地位。然而,这并不是说债券型有价证券对信息披露没有要求。[8]501-529债券“潜在认购人”按照债权平等性逻辑寻求发行公司原债权人有关之信息,以便于对其是否订立认购契约做出判断。法国商法典实施细则第D.211-8、9、10条规定发行人应向潜在认购人披露此次发行之前“先存续债权人”相关信息(已有公司债是否可以转换成其他权属有价证券)、以及发行人公司之前资产对外担保情况等等。上述信息披露构成发行成功与否的前置性条件。金融契约“格式主义”下债券发行要满足下面信息披露基本要素:本次发行债券的数额、本次记账式债券比例、发行债券的记息方式和利率或者其他金融对价支付模式、债券存续期间和支付条件、特殊情况下债券回购的条件、债券发行的附属性担保、发行可转换债券和可交换债券情况下实现权证转换和交换的模式。

3.信息披露瑕疵的法律后果和发行人刑事责任。法国金融与货币法典为保护投资人利益和金融交易安全严格规定了信息披露瑕疵民事和刑事责任。如果是一般性的披露瑕疵,商事责任法对发行公司及其高管处以一定额度的罚金;如果被证明为重大的披露瑕疵,发行公司之决策管理人员将被处以限制人身自由的刑事处罚。四、结语从契约订立流程上看,发行公司向特定或非特定投资人发出的订立契约的要约旨在将潜在“股东”或潜在“债券投资人”纳入其发行的有价证券持有人的范畴。要约的具体内容和要约运作的具体技术规则在实践中通常由多样化的契约条款来规定。传统契约机制中,只要当事人能够形成“合意”契约关系立即能够成立。而针对向有价证券型的金融契约,仅对要约内容进行系统阐述是不能够满足“契约合意”的要求的,更需要运用“公司契约”理论和规则将金融契约放在特定时间和空间的公司语境中加以分析。上述内容围绕和根据公司的不同设立方式来分析有价证券要约规则的差异和金融契约当事人的相关法律问题。