惊心动魄的牛熊证

香港窝轮(权证)市场的红火，内地投资者大多有所耳闻，但说起牛熊证，恐怕就没有多少人知道了。对许多香港投资者来说，2006年中期刚刚登场的牛熊证也是尚待普及推广的投资工具。

在介绍牛熊证之前，我们先回顾一下10月3日香港股市惊心动魄的一幕。

那是继今年8月17日后，恒生指数上下单日波幅最大的一天――高低点位落差高达1626点!早上一开市，前日创下的收盘新高28200点被砸下235点，拉起后再创历史新高28871点，然而好景不长，午后巨大的抛盘将指数一气砸到了27245点，2098亿港元的成交新高足以让投资者大喜大悲。国企指数走势如出一辙，创新高18464点后下跌近1500点。

也就在那一天，4只当天在港交所挂牌上市的证券产品告别了历史舞台。它们是瑞银和德银发行的4只分别挂钩恒生指数和国企指数的熊证，因为挂钩指数的上扬触及了它们的收回价，导致被强制收回。虽然指数随后暴跌，但这些产品的投资者再也没有了翻身机会，投资风险不可谓不大。

特点――强制收回

现在让我们言归正传，谈谈本文的主角――牛熊证。

牛熊证，其实是一种反映相关资产表现的投资产品，包括牛证和熊证。投资者如果看好相关资产的未来走势，可以买入牛证，如果看淡，则可以买入熊证。

以与股票挂钩的牛证为例。假定某股现价110港元，发行商发行一年后到期的牛证，行使价定为90港元，发行价将会是(110-90)=20港元，再加上发行财务费用7.2港元，即27.2港元。通过购买牛证，投资者获得了在到期日以90港元的价格购买该股票的权利。如果到期股票涨到了130港元，不计费用的话，牛证理论价值为(130-90)=40港元，投资者收益率为47.06％，高于股价的涨幅18.18％。

事实上，牛熊证单位很小，一单位仅相当于相应资产的百分之一，甚至数千分之一，所以价格也相应很低，投入远小于股票。假如上例中的牛证权益比例是100，那么发行价为27.2/100=0.272港元，一手仅需资金0.272×10000=2720港元。因此，牛熊证与窝轮一样，也是以小博大的投资工具。

不过，牛熊证与窝轮有一个最大的不同点――具有强制收回机制。除了到期行使价，牛熊证还设定了一个价格水平――收回价。在牛熊证的有效期内，如果相关资产价格触及设定的收回价，发行商会即时收回有关牛熊证，并终止该只牛熊证在市场上买卖，之前设定的到期日也不再有效。由于强制收回机制的存在，相对于窝轮等衍生产品，牛熊证的理论价值计算方法比较简单。一般而言，其价值等于现货价格与行使价之差再除以换股比例。如果相关资产的价值上升，牛证的价值一般也会接近等比例上升，熊证的价值则会接近等比例下降。

按照收回价与行使价的关系，牛熊证又可分为两类：N类和R类。收回价等于行使价就是N类牛熊证；收回价高于行使价的牛证或收回价低于行使价的熊证，就是R类牛熊证。

对N类牛熊证来说，因为收回价等于行使价，所以强制收回后就没有了剩余价值，投资者颗粒无收。上例中的牛熊证便是N类，如果股价触及行使价90港元，便只有亏损，没有收益。

而对R类牛熊证来说，因为收回价与行使价之间存在价差，所以强制收回后可能还有剩余价值，投资者从发行商那里可能收回少量现金。但如果强制收回发生后到下一交易时段内相关资产达到行使价，那么就没有剩余价值了。当R类牛证被收回时，其剩余价值为根据上市文件的条款厘定的结算价与行使价的正差额，其中结算价不可低于相关资产在强制收回后至下一个交易时段内的最低成交价。当R类熊证被收回时，其剩余价值为行使价与根据上市文件的条款厘定的结算价的正差额，其中结算价不可高于相关资产在强制收回后至下一个交易时段内的最高成交价。

假如上例中的牛证，收回价定为95港元，如果到期前，该股跌到94元，发行商必须收回该牛证。由于股价未跌到行使价90港元，所以该牛证被收回后有一些剩余价值(94-90)=4港元。

现在让我们回头看看10月3日4只熊证中的6474。6474是瑞银发行的挂钩国企指数的R类熊证，10月2日发行，10月3日上市，明年6月27日至0期。设定的行使价为18800点，收回价为18200点。10月3日国企指数越过了18200点的收回价，所以6474上市当天便被强制收回。幸运的是，10月3日指数只到了18464点，与18800点仅一步之遥，10月4日又继续下跌，也没有触及18800点，所以投资者能获得一些剩余价值(行使价18800-最高指数18464)。瑞银同时发行上市的另一只挂钩国企指数的R类熊证6470的投资者就没有这么幸运，其设定的行使价18300点、收回价17700点均被攻破，投资者颗粒无收。试想，如果没有10月3日的大幅波动，在10月4日的大跌中(恒指跌1.84％，国企指数跌3.41％)，投资者将大赚一笔。

值得一提的是，不论是N类还是R类，只要是触及收回价，牛熊证就等于废纸一张。因此，投资牛熊证，有正确的预期也不意味着能获得好的回报，甚至可能血本无归。

如果牛熊证一直未被强制收回，投资者一般可在到期时收取一笔现金，金额按牛熊证行使价与相关资产价值的差价计算。

不过，与投资窝轮一样，投资者多短线操作，很少持有到期。

交易――简单易行

据悉，牛熊证类产品约于2002年在欧洲面世，至今已成为欧洲许多国家及澳洲等地增长最快的投资产品之一。

香港首批牛熊证2006年6月12日正式登场，当时获批发行的股票牛熊证分别为长江实业、汇丰控股、和黄地产、中石油和中移动，以及恒生指数及国企指数。以后每季更新一次。

在今年第三季度，准许发行牛熊证的正股数目有26只，中国人寿、建设银行、中国银行均名列其中。港股指数则包括恒指、国企指数和H股金融指数。道琼斯工业指数是可发行牛熊证的海外股份指数。虽然按规定，货币和商品也可发行牛熊证，但目前没有此类产品推出。

牛熊证的发行商通常是投资银行，与交易所及相关资产没有任何关系。发行商条件与窝轮一样，即净资产最少达20亿港元及信贷评级在A级或以上。为吸引发行商发行牛熊证产品，港交所一直提供上市费用折扣优惠，比发行窝轮的费用便宜。

按规定，牛熊证的有效期最短3个月，最长不得超过5年。目前香港市场上都是一年以内的品种。

与窝轮一样，牛熊证发行商须先取得香港交易所批准，才可将牛熊证上市。牛熊证的交易时间跟股票买卖一样。交易货币可以是港元或美元，根据发行商所发行的牛熊证而定。牛熊证交易最小

单位是“手”，一手是10000份，或其他在上市文件上订明的数目。目前交易的牛熊证一手都是10000份。牛熊证的交收是T+2日，当日可做T+0回转交易。一般投资者不可以卖空牛熊证。

牛熊证的交易费用包括经纪佣金、交易征费、交易费，不须缴付印花税。

每只牛熊证在发行时均有一个指定的到期日。如果在到期日前牛熊证被强制收回的话，被收回当天便是最后交易日；如果一直没有被收回，最后交易日为到期日的前一天。这与窝轮不同，窝轮的最后交易日为到期日的前4天。

每一只牛熊证都有一个“6”字头的股份代号，但“6”字头并非都是牛熊证，还需要在其股份名称中得到确认。

以6474为例。6474是该牛熊证的股份代号。其中文股份名称为“中企－瑞银八零六丁”。

共中，“中企”表示相关资产是国企指数。另外，“恒指”表示恒生指数，“杜工”表示道琼斯工业指数。

“瑞银”表示发行商是瑞士银行。而“荷银”表示是荷兰银行，“德银”表示是德意志银行。

“八零六”表示2008年6月到期。

“丁”是增发的编号。如果是首次发行，用“牛”代表牛证，“熊”代表熊证，一旦增发，则将原有的“牛”或“熊”按增发顺序改为“甲”、“乙”、“丙”等。

该牛熊证的英文名称则是“UB#HSCEIRP0806D”。其中，“UB”是发行商瑞银的简称。“AA”、“DB”则分别表示是荷兰银行和德意志银行。

“#”表示该证券为牛熊证。

“HSCEI”即国企指数，“HSBC”则为恒生指数，“DJIA”则是道琼斯工业指数。

“0806”为到期年月。

“R”表示是R类牛熊证，“N”则表示是N类。

“P”表示是看跌的熊证，“C”则表示是看涨的牛证。

“D”为增发编号。

该牛熊证的发行价、行使价、收回价、买卖单位、到期日期等则要从其发行文件中查找。

根据港交所的上市规则，牛熊证发行商必须为其所发行的每一只牛熊证委任一名流通量提供者，即庄家。在一般情况下，流通量提供者会从开市后5分钟到收市，以持续提供报价或回应报价要求的形式为牛熊证提供流通量，除非牛熊证的正股暂停买卖。

当强制收回事件发生后，发行商必须及时向市场公布强制收回事件发生的时间(以时、分、秒方式公布)。值得―提的是，香港的盘前交易时段指数波动，也记入当日上午盘中指数的波动区间。如果相关资产在开市前时段的价格触及或超越某只牛熊证的收回价，该只牛熊证将被停止买卖。即使该只牛熊证在期间达成了交易，有关交易也会被取消。