IPO询价发行制度重大调整详解

IPO 询价发行制度将从四个方面做出重大调整： 一是中小板企业通过初步询价直接定价；二是网上网下申购同步进行；三是只有参与初步询价的询价对象才能参与网下申购，并对有效询价的询价对象最低数量做出规定；四是4 亿股以上的IPO 可以向战略投资者配售，可以采用“超额配售选择权”机制，即“绿鞋”机制。

一、《证券发行与承销管理办法》的主要变化

根据《证券发行与承销管理办法》，IPO询价发行将做出四个方面的调整：

1、 在中小板上市的公司，可通过初步询价直接定价；在主板上市的公司，必须经过初步询价和累计投标询价两个阶段定价。

2、 网下申购与网上申购同步进行。

3、 所有询价对象均可自主选择是否参与初步询价，主承销商不得拒绝询价对象参与初步询价；未参与初步询价并有效报价的询价对象，不得参与累计投标询价和网下配售。

初步询价结束后，提供有效报价的询价对象不足20家（公开发行股票数量在4亿股以上，提供有效报价的询价对象不足50家）的，发行人及其主承销商不得确定发行价格，并应中止发行。

4、 首次公开发行规模在4亿股以上的，可以向战略投资者配售股票，但必须锁定12个月以上，发行完成后，无持有期限制的股票数量不得低于发行股票数量的25％。另外，首次公开发行规模在4亿股以上的，还可以采用“超额配售选择权”机制。

二、IPO 询价发行制度调整的目的与意义

1、提高新股询价发行的效率

在中小板上市的公司通过初步询价直接定价，这一安排可以使中小企业的发行过程缩短四个工作日。网下申购和网上申购同步进行，即在机构进行累计投标询价时，公众投资者按照价格区间上限同时缴款申购。这一安排可使发行过程较目前缩短两个工作日。从整个新股询价发行进程安排看，其询价与发行时间大大缩短，效率大为提高。

2、完善新股发行定价机制

要保障询价结果的公正和不受少数询价对象的操纵，必须保障参与询价的机构具有一定的数量要求，即要求有足够的样本数，从而使询价结果具有足够的代表性和效力。

新办法对新股发行询价时提供有效报价的询价对象的最低数量进行了明确界定，IPO数量低于4亿股的，有效询价对象不能少于20家；IPO数量在4亿股以上的，有效询价对象不能少于50家。

由于有效报价的最低样本数有了保障，则初步询价结果就有了代表性。这种制度安排，不仅加强了对股票发行人的约束，而且可以防止少数询价对象操纵股票发行价格，从而使初步询价的结果更加全面、准确地反映市场意志，新股定价更加合理。

3、内地与境外的发行制度对接，为“A+H”模式消除制度障碍

网下申购和网上申购同时进行的制度安排，与香港市场的公开发行流程相同。对于A股、H股同时发行的公司，同时确定价格、同时上市做好了制度准备，为内地和香港两地同时发行的“A+H”模式消除了制度障碍。

另外，首次公开发行规模在4亿股以上的，可以向战略投资者配售股票以及“超额配售选择权”制度，既是与境外发行制度接轨的制度安排，也是为大盘股的成功发行“保驾护航”的制度安排。其稳定股价的机制是根据市场需求调整股票供给，后面另有论述。

4、维护公众投资者利益

新股发行网下配售和网上申购同时进行的制度安排，不仅使得新股发行制定与境外同步，而且还消除了以往IPO发行申购中的弊端。以往网下配售先于网上申购，参与网下配售的资金仍然可以参与网上申购。这样，在同一只新股发行中，询价对象的资金可以参与两次配售。例如在中国银行发行时，有1281.5 亿元资金参与了网下配售；网下配售完成后，这1200多亿元资金又参与了网上申购。这对非询价对象的投资者是不公平的。

新的办法使网下申购和网上申购同时进行，使得询价对象的同一笔资金不能既参与网下累计投标询价配售，又参与网上申购配售，这样所有的资金，无论是询价对象的资金，还是非询价对象的资金，均处于平等的地位，从而维护了公众投资者在新股发行申购方面的利益。

5、维护证券市场的稳定

新管理办法还引入了战略投资者和“超额配售选择权”机制，前者有利于吸引长期资金进入证券市场，改善投资者结构，缓解证券市场的资金压力，稳定投资者预期，对大盘股平稳发行上市具有重要作用；后者利用“超额配售选择权”机制的内在稳定作用，授予主承销商在股票发行一段时间内稳定股价的合法手段。无论是引入战略投资者，还是采用“超额配售选择权”，都是为大盘股平稳发行上市提供制度保障。

所谓“超额配售选择权”，是指发行人授予主承销商的一项选择权，获此授权的主承销商按同一发行价格超额发售不超过包销数额一定数量的股份（通常是15%），即主承销商按不超过包销数额115%的股份向投资者发售。在本次发行的股票上市之日起一定期限内（通常为30日），主承销商有权根据市场情况选择从集中竞价交易市场购买发行人股票，或者要求发行人增发股票，分配给对此超额发售部分提出认购申请的投资者。

“超额配售选择权”是一种股价稳定机制。获得授权的主承销商如果在既定的发行规模之外额外发行一定数量的股份，则在“超额配售选择权”行使期间如股票市价跌破发行价时，主承销商应当从二级市场购回多售出的股票，以支持股价。如果超额认购很大，股票市价高于发行价，则主承销商要求发行人增发一定量的股份分配给投资者。这样，通过运用“超额配售选择权”，就可以保持市场股价的相对稳定。

三、IPO 询价发行制度调整对证券市场的影响

1、有利于增强投资者信心

从心理层面上看，由于新的IPO询价发行制度更合理、更公平、更有效率，有利于增强投资者对证券市场发展的信心，从而有利于证券市场的长远发展。

2、有利于保持市场供求动态平衡

从市场供求关系上看，新的IPO询价发行制度不仅仅着眼于新股发行，而是扩大视野，从供求双方着眼，积极增加市场资金供给，引入战略投资者和“绿鞋”机制，为市场建立内在稳定机制，保障大盘股平稳发行与上市。