破解中小企业融资瓶颈

[摘要] 中小企业的后续发展有待于资金的支持，而缺乏股权融资渠道、债务融资渠道单一、信用担保体系作用缺失制约了民营企业自身发展对后续资金的需要，选择象美国资本市场那样成熟、开放、自由且能适合我国中小企业不同层次需要的海外市场上市，能有效地解决中小企业融资难的问题，海外上市是解决中小企业融资问题的最佳途径。

[关键词] 中小企业 海外上市

自1992年金杯汽车作为全国首家规范改制的企业上市以来，辽宁省先后有92家企业在境内外资本市场发行股票并上市，发行股票84支，累计融资突破1100亿元。截止2007年末，辽宁省上市公司总市值6113亿元，占全省GDP比重达56%。锦州万得包装是我国第一家登陆英国AIM市场的企业，沈阳峻煌生化是我省第一家在新加坡证券交易所主板挂牌上市的企业，沈阳三生制药成为我省第一家在美国纳斯达克上市的民营企业，这些海外上市的民营企业为自身的发展解决了后续发展的资金问题。

一、中小企业融资面临的问题

1.缺乏股权融资渠道

目前，国内中小企业基本没有进行股权融资的渠道，二板市场尚在拟议之中，沪深股市的门槛又设的很高，基本以内部融资和银行贷款为主。

2.债务融资渠道单一

中小企业的后续发展过度依赖银行信贷扩张来实现投资增长，然而作为商业银行其必须要考虑银行资产的安全性、流动性和营利性，而当银行在经济增长乏力时，必将缩减信贷规模来规避金融风险，从而影响到对企业的信贷投资，这也势必影响到对中小企业的资金投放。再有，目前中小型金融机构特别是非国有中小型金融机构发育不足，而国有商业银行把大量信贷资源投入到国有部门特别是国有大中型企业中，减少了中小企业可获得的信贷资源。最后，中国货币市场发展还存在缺陷，发育程度不高，虽然票据市场建立很早，但是并没有形成规模，甚至在1988年～1995年间票据的承兑和贴现基本停止。加上中小企业本身的信用程度不高，通过票据贴现、承兑等货币工具进行短期融资在目前情况下也具有难度。

3.信用担保体系作用缺失

由于整个社会的信用度问题，导致中国企业，特别是中小企业信用不足。私人产权缺乏保护，大量资源通过政府控制和分配，自然难以确保整个社会的信用程度。中小企业债务融资信用普遍不足，由于中小企业本身股本投资不足，信用担保机制又严重缺乏，而银行对信贷资金的抵押、担保又要求严格，因此中小企业普遍面临着债务融资信用不足的问题。目前，各级政府财政资金都不充裕，能够拿出用做设立担保基金的资金非常有限，同时政府主办的担保基金是一种政策性机构，收益性和营利性并非其首要目标，这一限制使得企业或投资商不愿意拿出资金参与其中。资金来源不足是担保基金规模扩大的一个重大约束，而规模太小的担保基金又难以满足广大中小企业的信贷需求。纯粹的商业性或民间担保机构由于其对资金的安全性和营利性的考虑，关注的对象不会是普通的中小企业。而且目前的担保体系无法覆盖县及县以下的90%以上的中小企业，而中小金融机构缺乏，大型商业银行自身资产状况、风险控制方式和手段的约束及他们对中小企业贷款的相对高成本，即使信用担保问题得到解决，他们也会对中小企业的贷款有所顾及。

二、解决中小企业融资问题的途径

1.逐步完善信用担保体系的建设

现有信用担保体系覆盖范围太小。从世界其他国家中小企业信用担保体系实践看，通过信用担保解决的银行贷款一般都不超过中小企业贷款总额的10%，中小企业信用担保体系最成功的日本也仅为8%。而四大商业行，他们在考虑其经营成本的同时不会更多地倾向于向中小企业贷款。而担保基金放大的倍数又会给银行带来信贷风险，可能形成新的不良资产，出现风险必然要发生代偿，如何有效控制担保风险、如何建立再担保体系及信用担保的补偿机制都是关键要解决的问题。

2.发展中小型民营金融机构

中小企业融资问题的解决还应考虑发展能够适应中小企业成长特性、融资特性的灵活的中小型非国有金融机构。我国有10亿左右人口生活在县及县以下地区，有2000多万家中小型企业在这一地域从事经营活动。然而，县域内的金融体系却在总体上呈现收缩的态势。四大商业银行的逐步撤离、分支机构的减少，贷款额度的下降，邮政储蓄的只存不贷，农村信用社又无法真正担当起支持县域经济发展的主力军，因此发展中小型、地方性的非国有金融机构是有效解决这个问题的途径。

3.发展分级资本市场

中小企业融资存在两个过度，一是过度依赖债务融资，二是过度依赖银行贷款，这两点决定了未来中小企业不可能再将银行作为唯一的融资渠道。因而，在中国发展分级资本市场是解决中小企业融资难的途径之一。中国曾出现过地方性股权交易市场，其中绝大多数是由地方政府正式或非正式批准设立，是国有企业和乡镇企业股份制改革的产物，它的出现为中小企业开辟了直接股权融资的渠道。发达国家的经验和中国过去的经验表明，发展分级资本市场有其内在的合理性。在我国曾经出现的地方性股权交易市场“上市”交易的股票，几乎都是中小企业的股票，即使在沪深市场急速扩张之后，仍然如火如荼地发展着。这表明，不同“级别”的场内交易，各有其适用范围和服务功能，难以互相替代，却可以互相补充。因此，发展分级资本市场将有助于解决中小企业融资难的问题。

4.加快创业板市场的推出

创业板市场主要服务于新兴产业尤其是高新技术产业，在促进高新技术产业的发展和进步方面起到了至关重要的作用。美国的NASDAQ是创业板市场的典型，素有“高科技企业摇篮”之称，培育了美国的一大批高科技巨人，如微软、英特尔、苹果、思科等等，对美国以电脑信息为代表的高科技产业的发展以及美国近年来经济的持续增长起到了十分重要的作用。在NASDAQ巨大的示范作用下，世界各大资本市场也开始设立自己的创业板市场。1995年6月，伦敦交易所设立了创业板市场Aim；1996年2月14日，法国设立了新市场Le Nouveau March；1999年11月，香港创业板正式成立。从国外的情况看，创业板市场不设立最低盈利的规定，提高对公众最低持股量的要求，设定主要股东的最低持股量及出售股份的限制等等，这些规定对我国创业板市场的推出具有积极的借鉴意义。国家提出了建设创新型国家的战略，创新型企业的进一步发展必须依靠资本市场的支撑；多层次资本市场制度建设有了很大的进步；我国中小企业的发展涌现了不少有价值、高成长性的企业；在金融体制改革逐步深化的过程里存在流动性过剩问题，推出创业板市场，增加供应能够解决当前流动性过剩的问题，因此 ，应加快创业板市场的推出。

5.寻求海外上市

中国企业去海外上市有很多选择，如纳斯达克、纽约、新加坡、香港等等，选择上市地点要看你所要上市的市场的盘子总共有多大，还有就是基金的关注度――是不是有国际的基金关注这个市场，是不是有很多跟企业有关的基金在里面。不同的层次和规模适合不同的企业，要根据自己的规模和需求来决定。现在的融资环境对中国企业到海外资本融资很有利。虽然纳斯达克市场中有50%的上市公司属于高科技企业，但仍有另一半是传统行业的上市公司。中国的传统企业同样也受到纳斯达克的欢迎。从全球范围来说，纳斯达克市场是筹资成本最低的，筹资量是最大的。作为全球最大的资本市场，纳斯达克在美国以及全球经济中，尤其是在新经济领域举足轻重。企业选择上市地点，涉及上市公司自身的比较优势和市场定位，应当是在综合考虑上市所可能获得的筹集资本、市场声誉等方面的收益、和需要支付的上市费用、维持挂牌所需要付出的资源等之间进行理性权衡的结果。企业在选择上市地点时，还需要根据自身的发展战略和市场定位对不同的交易所的比较优势进行评估。对于当前的中国中小企业来说，香港、纽约、伦敦和法兰克福都是值得重点考虑的主要的海外市场。

三、海外上市是解决中小企业融资问题的最佳途径

1.我国中小企业在海外上市的动因分析

选择象美国资本市场那样成熟、开放、自由且能适合我国中小企业不同层次需要的海外市场上市，是许多具有远见卓识的企业家出于市场战略、财务战略方面的考虑，有针对性的解决中小企业融资难的一个最佳选择。以美国为例，全国性的证券交易所集中交易“国家级”上市企业的证券。其中，美国证券交易所通常是纽约交易所的预备阶梯，即那些没有条件一下子到纽约交易所上市的企业，可以先在美国证券交易所试试身手。在全国易所之下，是区域性证券交易所，主要交易区域范围内企业的证券，同时也交易在全国性资本市场上市的本地企业的证券。再下面一层，是所谓“未经注册的交易所”，即由美国证券交易管理委员会依法豁免办理注册的小型的地方证券交易所。此外，与交易所集中交易并列的，有各种“场外交易”，包括柜台交易、第三方市场、第四方市场和NASDAQ。这表明，美国分层资本市场结构适应于不同地域、不同规模的企业。对于企业而言，可以根据自身的能力选择不同的资本市场进行资金筹集。

2.赴美国上市是我国中小企业理想的战略选择

首先，中小企业赴美国上市融资效益高。上市地点能够增加企业在该市场的品牌知名度，并有利于市场推广，在美国上市可以增加全球品牌知名度，有利于企业的永续发展。中小企业选择海外上市所筹集到的资金，没有偿还时限的压力，可以让企业无忧无虑地扩展业务，还替企业带来人才与国际化的管理模式。公司的人事制度、会计制度甚至进销存货系统，都可以获得改善，让中小企业的知名度和透明度的评级都得到相对提升。其次，可以给中小企业后续融资带来诸多便利。海外上市让中小企业适时得到资金，有进一步增强竞争力的机会，尤其是科技产业，由于产品市场的淘汰周期短，新产品抢占市场与新产品的积极研发，都需要适时的资金投入，如果速度不够快，可能就遭到淘汰。海外上市可以为中小企业筹集到便宜的资金，不用付利息，也没有偿还时限的压力。海外上市的出发点是融资，融资的难易与企业的规模成正比，愈大规模的企业，融资能力通常愈强，因此在获得资金的同时应不断把企业做大，让公司的影响力变大，以期获得更多的融资。

四、我国中小企业可选择在美国上市的资本市场

在美国，同时存在有全国交易所市场、地区交易所市场、场外交易市场；其中场外交易市场又包括三个市场：纳斯达克、OTCBB和粉红单市场。纳斯达克又分为NASDAQ全国市场、NASDAQ小型资本市场。不同市场的挂牌上市标准不同，企业可以根据自身条件选择交易市场进行股票发行、挂牌交易。

1.NASDAQ全国市场

纳斯达克全国市场对于无论是赢利的公司还是尚未获利但具有发展潜力的公司均采取开放的政策。它对上市公司挂牌的财务标准要求如表：

2.NASDAQ小型资本市场

在纳斯达克证券市场上，除纳斯达克全国市场外，其余的公司组成了纳斯达克的小型资本市场。它对上市企业的财务要求如表：

由于美国资本市场的成熟、开放、自由，且能适合我国中小企业的不同层次的需要，出于市场战略、财务战略方面的考虑，许多具有远见卓识的企业家已经通过反向收购成功取得了美国上市公司的资格，并在美国资本市场大展财技。

3.OTCBB市场

OTCBB市场是证券市场较为原始、较松散的证券交易市场，它主要面向证券发行数量相对较少、价格相对较低、流通性较差、风险较大的小型企业。与主板市场相比，OTCBB板块零散、规模小、上市程序简单、操作费用较低、风险较高。对于证券发行企业，OTCBB的管理并不严格，这对中小企业无疑是件好事。OTCBB对于上市公司没有资格限制，手续简便；公司在OTCBB上市的申请条件较低，没有财务上的规定；企业无需在OTCBB登记，只在SEC登记即可；费用较低，即每月只需支付6美元的报价费等等，这些都比较适合于中国小企业上市。

4.粉红单市场

粉红单市场是一个别具特色的证券交易市场，在这里有着不同的个人或者称投机者进行着每天的交易。粉红单市场没有上市的财务要求，如果某家公司是由2个或2个以上的做市商公开进行交易的，那么它就会自动进入粉红单市场并记入粉红色交易表中。公司的管理层有责任为公司股票寻找合适的做市商及经纪商。

5.在美国上市的中国企业

在美国OTCBB市场上挂牌交易的中国企业有中贸网（IMOT.OB）、蓝点LINUX（BLPT.OB）、世纪永联（FRLK.OB）、易博软件协作网（ESFB.OB）、深圳明华、GSL、力兴电源、得益电讯等十多家企业。联通和UT斯达康分别在纽约交易所和纳斯达克上市，前者的市值至少是后者的10倍，但是成交量并不比后者多多少，这说明了一只股票流动性的差异。在纳斯达克上市的中国企业如搜狐、中华网、新浪等，表现都相当不错。