宋宇:M2破100万亿没有特别意义

2008年金融危机最大的教训，就是突然有一天大家发现没有人知道手里的金融产品到底是什么东西了

2013年5月，官方相继公布了最新的宏观经济数据，显示出中国经济增速放缓，由此不少国际机构纷纷“看空”中国经济。

官方数据显示，4月CPI同比上涨2.4%，PPI下降2.6%，弱于市场预期。一季度GDP增长7.7%，一季度和4月份的出口却出乎意料地“强劲”，4月出口增长更高达14.7%，贸易顺差430亿美元，同比激增近60倍，引发市场广泛质疑。

自2012年9月份以来，非金融部门债务加速增长，经济增长的复苏目前看来还未到来。GDP增速放缓背后反映了哪些现实，中国经济二季度及下半年走势如何？记者专访了高盛高华证券有限责任公司中国宏观经济学家宋宇。

出口增长率提速

一季度出口增长率达13.4%，大大高于去年全年6.4%的增长率，也高于商务部制定的外贸增长目标，4月份中国出口增速则达到14.7%。业界质疑这一数字，认为需“挤一挤水分”，请你预测一下今后的出口趋势

4月份出口同比和环比增速反弹幅度高于我们的预测，同比基数偏低是出口增速反弹的部分原因。影响3月份出口数据的春节干扰因素已消退，但是潜在的出口虚报可能继续造成数据偏高。

从韩国等国的出口数据和高盛全球领先指数来看，我国实际出口可能已经明显走弱。其中最主要的原因是以美国为首的主要出口目的地的需求在环比放缓。

另外，在美元本身升值而人民币对美元升值的情况下，人民币有效汇率升值较快，这也会给出口带来一些额外压力。

决策层应会对出口带来的降温作用给予充分重视。我们预计近期内实际出口将保持较慢的环比增速，到下半年时或许在美国经济复苏的带动下反弹。同时随着外管局收紧控制措施，加强银行结售汇综合头寸管理，新规定可能会遏制外汇净流入。

4月份CPI同比增幅从3月份的2.1%升至2.4%，高盛的预测为2.3%，4月份PPI同比增幅为-2.6%，高盛的预测为-2.8%，你怎么看今年的通胀数据？

CPI数据大体上稳中趋缓。4月份CPI小幅上升而PPI下降，基本符合总需求增长偏弱情况下的预期。PPI的下降反映了在国内和国际整体需求增长相对疲软的环境下较低的大宗商品价格。

4月CPI反弹的主要原因是较为干冷的天气导致蔬菜供应受到影响而价格走高，尽管肉类尤其是鸡肉价格回落，但不足以抵消蔬菜价格上涨的影响。

近几周的食品价格数据显示，随着天气条件转好，4月下旬以来食品价格已再度回落。预计5月份CPI可能略有下降。即使下半年总需求有一定的恢复，程度也不会很大，因此没有支撑通货膨胀大幅上升的动力。当然，前提是政策没有特别大的放松。

PMI增长有所回落

5月9日中国官方公布的4月制造业PMI为50.6%，较上月回落0.3个百分点，增势趋弱。5月3日，官方数据显示4月中国非制造业商务活动指数为54.5%。此外，5月6日汇丰公布的4月汇丰中国服务业PMI数据为51.1%，4月汇丰制造业PMI终值降至50.4%。你如何看待两种PMI指数统计数据之间的差别？

从统计范围来说，官方非制造业（或服务业）PMI和汇丰的服务业PMI统计有差别。官方统计的是非制造业，包含建筑业，而汇丰的服务业数据不包括建筑业。汇丰PMI指数调查更倾向于反映出口企业的情况，这意味着当出口疲弱时，汇丰指数所体现的状况可能差于制造业总体情况。

PMI更多的是反映当前经济形势的一个指标。订单指标会略微领先增长，但领先时间也很短。像就业指标，其实是滞后的。PMI总指数基本是一个同步指标，反映的是当下的经济状况，预测意义不大。

你怎么看PMI指数背后的宏观现实，尤其是制造业面临的严峻形势？

制造业的两个PMI数据都较弱，反映了当前增长处于偏弱的情况。但两个数据弱的程度不一样。汇丰的制造业PMI包括4月单月的降幅，以及2012年末以来的走势，表现出来的情况要更差一些。而统计局的数据虽然也偏弱，但表现要相对好一些。这里面有一个可能性，就是汇丰的数据可能更受出口的影响，而出口的实际增长情况较弱。

现在从总需求角度来讲，需求偏弱。一方面，内需由于国内反腐倡廉，跟广义消费相关的活动比较弱。另一方面，出口减速。这种情况下，可以再采取一些措施让内需有更大空间，比如进行减税减费。同时，一些其他的深层次改革也应该积极推进，这两者之间是没有必然矛盾的。

经济增速放缓

一季度GDP同比增长仅7.7%，经济是增速放缓，业界担忧经济“保增长”压力，你如何看待第二季度宏观经济面临的挑战以及接下来2013年宏观经济的走势？

一季度GDP同比增长7.7%，我们估计的环比就更低了，只有6.5%左右，所以一季度环比增长水平确实较弱。但这并不意味着经济已经进入“下行通道”，因为进入“下行通道”给人的印象是要持续下行。

一季度数据很大程度上受到消费投资出口减弱的多因素影响。二季度外需现在看起来还会有一点减弱，消费和投资会继续偏弱，但不一定比一季度更差，而国内周期性政策可能继续保持稳定。

所谓保增长，从维持宏观稳定和通货膨胀稳定的角度来讲，是希望不要太低，要强调的是希望经济能达到一定增长水平，并且在这个增长水平下，价格水平基本稳定。在经济潜在增长速度趋势性下降的过程中，有一个风险，就是心里面要有一个相对固定的保增长目标。

新的潜在水平到底在哪儿？这有很大的不确定性，这个固定的目标对现在的经济可能已经不合适了，如果非要保这个目标，就有可能带来通货膨胀，而平均增长并不会因为高通胀而变得更高。这样超出潜在水平的增长其实是周期性政策保不了的。

想要提高潜在增长水平唯有加大改革力度一条路。当然现在宏观经济较弱，基本可以确定在潜在水平以下，在这种情况下可以考虑把一些政策变得稍微宽松些，让内需可以更强一些，保证宏观经济的短期稳定，但也不宜大幅放松。同时，要加快改革步伐，释放增长潜力。

不必过于悲观

最近有一些看空中国的机构对于中国经济增速放缓、地方政府债务压力以及中国资本市场感到悲观，你怎么看待这个现象？

这里面有一点水涨船高、水落船低的倾向，经济短期的情况变得好一些，大家往往对长期增长潜力也会看得比较乐观。反之亦然。

今年以来，整个宏观经济总的来说比预期要弱一些，但目前大家对2013年GDP增长的预测就是略低于8%的水平，也不是特别低。有时候大家话说得似乎很悲观，实际上最后给的预测数字也不是那么差，还是最终要落实到数字上。真正完全看空中国的投资者是极少数的。

你怎么看待目前中国存在的一些潜在风险对宏观经济的影响？

大家现在对地方债务非常关心，尤其是对资产信息披露和偿债来源非常担忧，一些人觉得中国的投资有些属于“无效投资”，这类投资肯定有一些，比如一些“面子工程”。但是没有宏观证据证明总投资回报率低下。

从企业投资回报来讲，周期因素水平还是比较好的。这里要注意的是大家总关心债务有多少，而很少讨论借了债去干什么。

很多出现债务危机的国家借钱都消费了，中国的各种借债大都用来投资了，比如建基础设施。大多数发展中国家的基建都没有中国好，同样一家企业搬到这些国家往往因为基建的问题而难以得到同样高的利润。也就是说，这些基建是有很大的间接回报的，而这些回报虽然无法直接衡量，但是间接反映在了企业的投资回报中。

最近包括银监会等部门要求金融产品信息披露必须完整，这样大家知道手里有什么，可以更好地管理风险，这是非常值得赞同的做法。2008年金融危机最大的教训，就是突然有一天大家发现没有人知道手里的金融产品到底是什么东西了。

刺激政策难出台

央行数据显示，截至3月末M2增速15.7%，余额更是首度突破100万亿元，M2今年的预期目标值是13%，旨在强调货币供应量不能过快地增长。但现在看来，一季度货币政策是否比外界想象的要宽松？你如何看待今年的货币政策，会转向偏紧吗？

在中国这样快速发展的经济体，几乎所有的变量都在突破各种各样的大关，M2余额突破100万亿元本身没有特别的意义。M2的增速较快，比预期要高，但也不是特别高。

这里面要强调一个预期目标值，年初制定目标值，M2本身是一个中间目标，通过M2来实现对最终目标进行调控。这个最终目标是什么呢？可以有很多，但我认为最重要的两个是“增长/就业”和“通货膨胀”。

现在从增长的角度来讲是偏弱的，就业基本稳定，通货膨胀至少不偏高。在这种情况下，M2虽然比目标高，但是现在的情况不利于进一步的紧缩。下一步要不要提高，也可以再观察一下，因为消费明显偏弱，而一季度消费在经济里面的比重特别大。在这样的情况下，消费的弱势对一季度总体经济的影响就特别大。假设三大需求的增速都不变，二季度GDP增速因为消费占比低就倾向于略有上升。

未来几个月，我们认为政策立场可能会保持相对宽松，但是房价上涨压力较大、对高杠杆水平担忧等因素，我们认为政府不太可能出台明显的刺激政策。