早周期股的投资机会

上证指数即将以本年度最差连跌走势收盘，年内的跌幅超出大多数投资者的预期，总体跌幅看，仅次于金融危机的08年，超过20%的下跌幅度和94年接近。在经济增速和价格指数双双回落的一致预期下，12月份A股市场加速下行，主要股指纷纷创出调整新低。不过，正所谓“阴极而阳生”，经过连续杀跌的A股空头力量已消耗不少，A股市场逐渐进入底部区域。近期我们已经看到一些板块的部分个股开始有活跃的迹象，比如水泥板块的四川双马，钢铁板块的包钢股份，券商板块的兴业证券，这些个股都是相应板块中个头不大的品种，虽然不排除是超跌反弹的性质，但这是从11月份下跌以来第一次出现的迹象，表明已经有资金开始关注当前市场的操作价值了。

根据过去十年的规律，通胀基本呈现了3年一个周期：1999年4月到2002年4月、2002年5月到2005年9月、2006年7月到2009年7月，且这三个周期均呈现前两年通胀上升、第三年通胀下降的格局。结合现实情况，我们前瞻地看，这一规律或再度应验。经历了前两年的通胀上升之后，四季度以来通胀顶点几成定局。尽管未来一两个月内消费品价格增速由于季节性因素或许还停留在4%附近，但在美元走强及国内食品通胀预期可控、需求下滑的背景下，2012年上半年广义通胀水平势必下降。而11月份开始的第一次准备金率下调也在预示着货币政策的前瞻性表现，政策正逐渐从定向微调转向更为积极，政策的重点也逐渐从控物价转向保增长，逆周期政策或再开启。从经验来看，一般而言，在CPI见顶之后，上证综指延后3个月左右出现小反弹，延后8-9个月迎来大反弹。事实上，今年7月CPI见顶后，上证综指小级别反弹已经于10月份应验；根据规律，大级别反弹有望出现在明年2-3月份。库存高点滞后于通胀高点4-5个月，由此我们预计库存高点将在2011年11月-12月出现。A股市场操作性较强的反弹将出现在库存水平回落之后、通胀底部出现之前，时间窗口也指向明年一季度。

我们来看一下三大周期类行业的数据情况，钢铁产量增速在年末将现阶段增速低点，但明年初有启稳迹象，当前10%以上增速有望维持，但利润增速明年一季度将继续回落；水泥产量增速四季度将继续下滑，但阶段低点也在年末达到，明年一季度有启稳迹象，可暂定为基本面反弹，贡献因子来自前期固定资产投资和PPI价格分项下行，而行业整体毛利增速将在未来6个月内从今年的极端高点60%以上的位置持续回落至20%左右的均衡状态；煤炭行业产量增速将于四季度形成短期低点，明年一季度将有小幅提升，但主要上涨贡献来自水电增速下滑。这三大周期行业皆于2011年12月左右形成阶段产量增速低点，且预计煤炭、水泥产量增速于2012年一季度有适度反弹。我们大胆预测周期行业产量最黑暗的时期即将过去，产量增速持续回落的态势将在年末截至，短期不宜过度悲观。企业利润拐点也将于2012年上半年出现，而未来货币政策将主要针对稳定经济增长、调整经济结构进行小修小补，早周期行业进入左侧交易区间。

工程机械是早周期行业之一，今年除了受到欧债危机的影响，国内经济也遇到了问题。房地产、铁路及基础设施建设等下游投资逐步下滑，国内流动性亦相对紧张，这些不利因素相互叠加，对工程机械行业形成了前所未有的压力，这种负面力量对工程机械上市公司股价的影响在2011年已体现的淋漓尽致。但是，中国的工程机械行业依然具有雄厚的竞争实力及显著的竞争优势，现在的困难只是特殊时期的特殊表现。在未来的5-10年中，中国工程机械企业将逐步从国内市场向全球市场迈进，多市场的周期差异将平滑单个国家需求波动造成的业绩风险。另一方面，国内需求并非彻底消失，而是从过去的井喷式增长向稳健发展过渡。自2006年以来，工程机械行业的净资产收益率显示出趋势性提升，从最初的不到4%上升到2011年中期的17%，结合我们前面对行业基本面仍可持续稳健增长的判断，我们认为目前是价值投资者重新审视工程机械个股的良好时机。