更迫切的金融体系改革

中国金融体制改革步伐在近几年显得有些踌躇。第一是非市场化宏观调控工具盛行，集中体现在频繁使用存款准备金率和对房地产的调控；第二是利率市场化和金融市场的准入；第三是资本项下的改革难以破解。

金融体系改革，在某种程度上受到了体制和经济基本面的限制。在中国现行财经体系中，数量型工具效果明显好于价格型工具，过度依赖存款准备金率和公开市场操作。由于资本流入的巨大压力，中国在短期内放开资本以及外汇管制也显得处处掣肘。

国内银行及金融体系中出现很多新问题和新现象，不仅对现行金融体制改革产生压力，也表现了市场本身存在不可忽视的力量，在某种程度上开始倒逼金融体制改革。这些现象和问题可以分为以下几项：

第一，银行表外资产大幅度扩张，集中体现在银行理财产品大规模发售上。由于存款利率受管制，实际负利率盛行，很多银行推出了高于监管利率的理财产品。相关统计显示，今年以来中国银行业发售的理财产品数量达到了7万亿，目前存量大约4万亿。相对于目前存款存量来说，占比似乎不大，但从趋势看，对管制利率体系产生极大冲击和挑战。

银行目前吸收的很多定期存款，是作为贷款质押的形式存在的。如果信贷政策进一步收紧，这些定期存款还能否留在银行体系内将成疑。很多银行理财产品通过表外资产形式被定向交付给企业，这是一种新型银行信贷形式，但却不占用银行贷款额度，定价和期限相对灵活，某种程度上规避了利率管制，从而倒逼中国利率市场化改革。

第二，中小企业融资难的问题。由于银行普遍青睐大型国企，中小企业在信贷紧缩环境下融资存在障碍。中小企业被迫向民间资本寻求融资，变相促进了“影子金融”体系发展。该体系受到监管较少，实行相对市场化定价模式。如果无法推进银行体系向中小企业融资的便利化以及制度化，任由“影子金融”体系发展，将造成监管漏洞以及监管套利。这很大程度上倒逼中国垄断银行体系的改革。

第三，地方债务发酵。地方债务问题本身不存在太多偿付问题，但地方融资风险集中于银行体系，将导致“风险过度集中”在未来数年内爆发，并可能造成银行体系中薄弱环节崩裂，引发被动的清偿以及相应的改革。从风险分散的角度出发，允许地方政府发行债券取得直接融资，可能是更好的做法。

最后，人民币离岸市场的高速发展也使宏观调控大打折扣。人民币国际化令中国企业在香港离岸市场融资更加容易，也能规避国内宏观调控约束。从短期看，这是一种看似无风险套利。但从中长期看，会增加货币和贷款期限不匹配风险。在当下汇率制度和人民币缓步升值预期下，中国企业对离岸金融中心依赖越来越大，不仅会使宏观紧缩政策大打折扣，也会使中国企业和金融机构负债率和汇率风险提高。亚洲金融危机之前，泰国、韩国和印尼的企业和银行也是通过离岸金融中心大幅借贷，造成严重的货币与贷款期限的错配。

这些现象和问题的出现，不是一日之寒。中国货币体系中的过度流动性和实际负利率，是其根本原因。流动性像水一样，流向监管薄弱以及高收益的区域。这些都倒逼中国金融体制改革。

改革已有很好的制度性基础，如中国银行业所有制改革基本完成，接下来顺应市场需求，稳妥推进利率市场化改革。

利率市场化应成为新一轮金融体制改革基石，这不仅有利于缓解眼下银行存款“活期化”和“理财化”趋势，减少银行体系面临“期限错配”，在未来金融国际化过程中，也有利于中国银行体系增强抵御风险的能力。

相配套的是资本市场的改革，发展的重点应是债券市场。债券市场要纳入地方债市场，这既有利于降低银行体系面临的企业融资过度集中的风险，也有利于为国内外资本流动提供“减压阀”的功能，并为过度的市场流动性提供一个有效的“资产池”。债券市场的深度以及广度，将决定中国金融体系抗风险的能力。

在此基础之上，是人民币汇率形成机制的市场化改革，允许人民币波动区间不断有效扩大，将是题中应有之义。

在这些改革逐步完成并取得成效之后，才应该将开放资本账户引入下一步改革的议题中来，否则将面临巨大的系统性风险。