投资基金论文范文

投资基金论文范文第1篇

(一)建立保险投资基金有利于保险金的保值、增值。基金投资是国际上保险公司资金运用的通常方式。基金作为一种金融投资工具,80年代以来,在全球范围迅速发展。基金的卓越表现深受发达国家的成熟保险业的青睐。基金通过组合投资的方式避免或减少投资风险,同时由于基金的投资方式将以国债、股票等证券投资为主,从而使其具有较好的安全性、较强的流动性和较高的收益性,这恰恰与保险资金的运用特点相一致,符合保险资金运用的要求。投资基金经营稳定,收益可观,一般来说,基金风险比股票低、收益比债券高。例如,香港股票基金回报率,1991年为40.5%,远东认股权证基金回报率为37.8%。而且基金上市后,还有可能获得供求差价。

(二)建立保险投资基金有利于实现保险资金集中运用,专业管理。通过设立保险投资基金,同时设立专业的基金管理公司,可以把各家保险公司的资金相对集中运用,减少管理成本和交易费用,实现规模效益,同时,也有利于保险公司一心一意办理保险业务。

(三)建立保险投资基金,有利于我国基金市场与国际接轨。金融市场的国际化、自由化是未来全球金融业的发展趋势,中国作为一个在国际政治舞台上占有重要地位的大国,其金融业的发展必然也将融入国际化的发展潮流之中。成立保险投资基金是我国市场与国际接轨的重要标志。

(四)建立保险投资基金,有利于为国内保险公司培养一支高素质的保险资金管理队伍,为民族保险业的长远发展打下基础。国外保险公司的经验表明,成功的保险公司都应拥有一批高素质的投资专业人才,通过科学的资金管理提高资金回报。同时,保险公司良好的资金管理经验和业绩也有利于保险销售业务的发展。

(五)建立保险投资基金,有利于保险险种创新。保障与投资相结合的保险应成为保险险种创新的一个重要方面。尤其是一些长期性寿险险种,其主要特点是寿险与投资相结合,使被保险人既可享受寿险保障又可取得投资收益,减轻通货膨胀的影响。如香港北美人寿保险公司的“金牌计划”既是一个终身寿险保单,又是一个简单稳健的投资计划。可供选择的投资方式有三种基金,分别为高风险高收益,中等风险中等收益和低风险固定最低收益。

成立保险投资基金,使国内寿险公司开发出适合保户需求的现代非保证型产品成为可能。该产品的特点是:保户利益不事先确定,而是以寿险公司的投资业绩为基础进行调整。现代非保证型产品主要有分红保单和万能保险。分红保单采用较低的预定利率,将利率变动的风险转嫁给保单持有人,当公司收益上升时可以给予保单持有人一定的红利。万能保险是在保证寿险公司规避利率风险的同时,具有很大的灵活性。

二、建立我国保险投资基金的构想

(一)保险投资基金的设立。

保险投资基金是为满足保险资金的投资需求而设立的。其基金来源主要是保险公司的保险基金。

1、基金的发起人与募集方向。国内主要保险公司应作为发起人,发起人中也可包括专门设立的保险投资基金管理公司。待条件成熟时,也可由一家保险公司作为独家发起人发行保险投资基金。保险公司不仅可以从基金中得到稳定的回报,而且可以通过管理基金得到丰厚的管理收入,从销售、赎回基金等业务中获得可观的中介费用。

还可考虑由国内保险公司与国外的投资机构同时作为发起人,这可以使我们学习到国外先进的投资管理经验并加以借鉴。在选择国外的投资机构时应选择那些历史悠久,有丰富的保险投资基金管理经验,业绩较佳的投资机构。

2、基金的类型。应采用开放式契约型基金。国外的开放式基金是专为保险资金的投资而设立的。发行在外的基金单位可以随时根据实际需要和经营策略而增加或减少。保险公司可以根据需要决定增加基金单位或决定退回基金单位。

从基金开元、金泰到目前为止,我国证券市场已有17只基金,规模已达400多亿元。特别是允许保险资金通过证券投资基金间接进入股市,必然对证券投资基金的发育和成长产生积极影响,这为开放式基金的设立创造了良好的条件。

3、基金的投资范围及组合。保险投资基金也属证券投资基金,其投资范围主要是股票、债券等金融工具。考虑到我国目前保险资金的大部分资金是存银行和买国债,因此在保险投资基金中的国债比例可适当降低,适当增加金融债券、企业债券比例。保险投资基金的资产主要应是国内股票,同时,应逐步创造条件,允许保险投资基金在海外较为成熟的资本市场进行投资,这样可以减少投资风险,获得最佳投资组合。

(二)保险投资基金的投资策略。

保险公司的投资资金主要来源于三方面:(1)资本金;(2)非寿险保费收入;(3)寿险保费收入。

由于资金来源不同,不同的保险投资基金对于安全性、流动性、收益性、风险承受能力的需求是不同的。在运用时,既要寻求尽可能高的收益,又要采取适当措施准备应付未来的结构性支付。保险公司为了追求降低非系统风险和收益最大化目标,必然要求投资的广泛性,追求在风险一定的情况下使风险降低到最低限度,或者是在风险一定的情况下使收益最大化的资产组合。因此,根据经营目标和投资目标的不同,收入型基金、收入成长混合型基金、成长价值型基金及平衡型基金较适合于保险投资基金。

(1)收入型基金:主要投资于债券、优先股或经常以现金形式分红派息的普通股,以获得最大的当期收入,并使资金本金的风险降至最低。这将使股市上经营业绩稳定、派现较多的上市公司成为首选。

(2)收入成长混合型基金:主要投资于可带来收入的证券及有成长潜力的股票,以达到控制风险基础上的既有收入又能成长的目的。这类基金一方面投资于能够分配股利的股票,同时又投资于股价波动较小的成长潜力股。

(3)平衡型基金:较成长型基金保守,较以上两种基金又表现激进,能够做到弱市抗跌、强市获利,既保证了当期收益,又兼顾成长。其投资对策较分散,既有成长股,又有业绩稳定的价值类股票。

(4)成长价值复合型基金:类似于平衡型基金,与之不同的是更注重于价值型投资。其投资对象较偏重于价值型股票,兼顾成长类股票。

(三)保险资金进入证券市场法律环境的完善。

1、在政府允许保险资金通过投资证券投资基金间接投资股市后,保险资金的运作渠道已经拓宽。因此,必须对现行的《保险法》进行修改,将投资证券投资基金正式列为保险资金的运作方式,并将其投资的比例也列入法律,使保险资金的运作有完善的法律作为保障,做到有法可依。

投资基金论文范文第2篇

私募基金是相对于公募基金而言的。公募基金是通过公开向普通社会公众发售基金份额的方式募集资金而设立的基金,而私募基金是以非公开方式直接向特定的投资者募集资金而设立的基金。它一般包括两类:私募股权投资基金和私募证券投资基金。在我国近期,金融市场中常说的“私募基金”或“地下基金”,往往是指相对于受我国政府主管部门募集的,向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言,是一种非公开的宣传的,私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资。其方式基本有两种,一是基于签定委托投资合同的契约型集合投资基金,二是基于共同出资入股成立股份公司的公司型集合投资基金。目前社会各界关于私募基金合法化的讨论热烈,众说纷纭。

吴晓灵在出席中国私募股本市场国际研讨会时也表示“私募基金是资本市场上重要的机构投资人,应当予以大力发展”但她更明确指出“在当前,需要对私募证券投资基金和私募股权投资基金加以区分,政府大力提倡的,对中国经济有实际帮助的显然是后者私募股权投资基金”。我们尚且不论社会各界关于合法化的呼声中是否严格区分了私募证券投资基金与私募股权投资基金,就回顾西方发达国家资本市场的发展历史,我们也能看出发展私募证券投资基金对于发展我国资本市场的重要性,然而,在现阶段,但综合分析我国现阶段的市场环境、监管环境以及私募基金自身的发展现状,笔者对我国私募证券投资基金的发展问题提出以下若干思考:

1在我国现有的市场大环境下能够正式推出私募基金吗?

笔者认为,在我国现有的市场大环境下,正式推出私募基金将不利于私募基金规范化运作与市场稳定、健康发展

1.1与国外发达证券市场相比,中国证券市场投资品种单一,仅有A股、B股和少量权证,不符合私募基金有效运作对投资对象的要求--多样性和流动性。私募基金之所以采取私募,是为了能利用法律中的豁免条款而有更广泛的投资对象和更为灵活的投资方式,失本论文由整理提供去了投资对象的多样性,私募基金也就失去了其特有的优势之一,同时市场规模特别是个股规模小,衍生产品市场尚未发展,且我国不允许卖空等杠杆交易,意味着流动性小,必然限制投资方式的灵活性。在这样的市场环境下正式推出私募基金,私募基金缺乏投资渠道和风险对冲工具,将仍然无法改变其原有的特性--通过内幕交易、操纵估价来获取高收益的投机行为,一旦其法律地位得到认可,那么这无疑是在向他们传递一个激励投机的信号。

1.2我国市场现出现流动性过剩,大量资金流入股市,近半年来股指已翻了一番,市场投机氛围浓厚,投资者行为呈现短期化。在现有情况下正式推出私募基金,若监管到位尚好,坦白说我国现有的监管能力仍然十分有限,这将会促使更多的违规资金在合法的私募基金的外衣下,源源不断地流入股市,加大市场的投机性。1.3我国目前还处于经济体制转轨时期,对于资本市场尤其是证券市场的发展,我国国情特殊,基本上属于摸着石头过河的情况,政策环境易变,这对人们的预期结构产生了重大影响,在可以预见游戏规则将时常发生不可预期的变化时,人们的最优行为就是行为短期化,手中的一只鸟总比林中的一群鸟来得真实、可靠。

1.4我国现有的诚信机制不足以对私募基金的行为构成自律,正式推出私募基金可能在某种程度上成为私募基金违规行为合法化的有利途径。在现有的市场环境下推出私募基金,由于各方面限制,私募基金缺乏投资渠道和风险对冲工具,将仍然无法改变其原有的特性,难以促其规范化发展,且将加大市场的投机氛围,将不利于私募基金规范化运作与市场稳定、健康发展。

2我国监管部门具备了正式推出私募基金后对其的监管手段与能力吗?

2.1监管手段不完善我国的私募基金缺乏自律激励,因此如果能正式推出必然需要政府的监管,但目前我国并没有一部专门的《私募基金法》对其进行法律规范,而关于私募基金的监管,如何确定其法律地位、如何完善其市场管理体系、如何对其市场行为进行必要的监管等诸多问题,又是正式推出私募基金所不可或缺的条件。另外,正式推出私募基金在法律法规上的完善也是一个系统工程,它牵涉到我国相关法律体系的综合建设,尽管现在证监会基金部已经下发了关于专户理财的试点办法,但法规的完善不仅包括私募基金基本内容的规定,还应包括相应的投资基金法、信托法、税法、会计、公司法、所得税法和居民个人所得申报制度等一系列的法律、法规和相关制度的完善,这将是一个长期而艰巨的工程。而且,其中牵涉到多方的直接经济利益,更要涉及到很多政府部门的协同监管,短期内可能难以得到足够的社会支持。

因为现有的法律法规和制度建设,虽然足以规范私募基金的运作,但它们本身却不是专门针对私募基金的,其主体将针对全体公民和机构法人的各种形式的收入,涉及全体公民的隐私保护。如果不顾主体范围的要求,单独增加关于私募基金的条款,结果只会引起经济行为的变形,而不可能产生良好的市场效果。

2.2监管能力有限客观的说,我国现有的私募基金规模难以把握,其操作手法诡秘难测,成本、收益等基本信息几乎不为外人所知,这对政府监管提出很大的挑战。而且我国监管部门现有的能力不足,例如:现在私募基金联手公墓基金共同操作股价--杭萧钢构与长城股份;南方证券违规事件不了了之等,在现有监管已经无法妥善完成的前提下,又谈何对私募基金的有效监管呢?3现阶段私募基金自身希望正式推出吗?我国私募基金与真正意义上的私募基金最本质的区别就在于保底收益。而正式推出私募基金的目的就是使其规范化运作,从而促进自身以及证券市场的发展,必然不允许保底收益的继续存在,现有的市场环境下行业无法自律,必然需要监管部门的监管、信息的披露。这么一来私募基金也就丧失了其灵活性与神秘性,而与公募基金趋同,我们正式推出的也将不再是“私募基金”了。而且,严格监管必然会扼杀私募基金的灵活性,使其“灰色收入”的减少,导致私募基金资金链断裂,反有碍于私募基金的发展,因此,现阶段,私募基金自身也不一定希望被正式推出。超级秘书网

3在现阶段正式推出私募基金能达到“双赢”吗?

笔者认为私募基金的推出,一是必须要有利于私募基金自身的发展,使得私募基金能以一种健康的方式发展壮大,而不是推出又无发展,更不是畸形发展;二是必须有利于我国整个金融市场尤其是资本市场的稳定与发展。这才应该是目前我们讨论发展私募证券投资基金的目的所在。而通过以上分析我们可以清晰地发现,在现阶段正式推出私募基金这两方面的要求均不能达到。首先,私募基金推出后将无法得到良好的发展:我国资本市场的发展相对落后,还不具备推出私募基金的条件;私募基金正式推出后将丧失其赖以生存的比较优势,不够成熟,经不起阳光曝晒。其次,当前推出私募基金将会对我国资本市场乃至整个金融市场都带来不利的影响:

3.1短期内可能给市场带来巨大冲击。7000多亿的“地下私募基金”是我国证券市场不可忽视的力量之一,其如能合法化,意味着大量违规资金将无法进入股市,于是股票市场面临短期内大量资金撤出的压力,势必导致股市大盘急剧下挫。2001年下半年我国股市持续低迷,不可否认与一部分“地下私募基金”撤资,从而导致股票市场资金链断裂有关。另外,目前“地下私募基金”的操作有较高的投资回报,使其客户甘愿冒法律风险和政策风险加盟其中。从这一点中我们可以引申出一个矛盾,假如让私募直接进入股市,正如曹凤岐所言,由于私募基金监管的难度和中国目前的信用状况,将来难以对基金持有人的合法权益进行保障,也可能会对股市造成很大的冲击,很可能成了操纵股价的“庄家”。但是如果监管过严的话又会造成大量资金的撤出,造成股票市场流动性的短缺,同样不利于股市的发展。

3.2由于当前公募基金存在的诸多不足,比如,流动性风险高,投资品种受局限,基金产品缺乏创新等,私募基金的推出会造成公募基金优质大客户流失,由于私募基金的份额如此巨大,它的推出可能影响到公募基金的发展,如果是以牺牲公募来发展私募得话,那就得不偿失了。综上所述,笔者认为我国的市场条件、监管环境和能力等各方面条件都尚不足以正式推出私募基金,为了不重蹈国债期货的覆辙,切实做到正式推出而不是扼杀私募基金,笔者建议正式推出私募基金应缓行,待一切条件基本成熟后再议。

参考文献:

[1]何孝星.证券投资基金运行论[M].北京:清华大学出版社,2003.

[2]何孝星.证券投资基金本论文由发展论[M].北京:清华大学出版社,2003.

[3〕王珏.中国私募基金发展问题研究[J].金融与经济,2005,(7):30-32.

投资基金论文范文第3篇

概括而言，产业投资基金是指一种主要对未上市企业和公司直接提供资本支持，并从事资本经营与监督的集合投资制度，是通过发行基金受益券募集资金，交由专业人士组成的投资管理机构操作，基金资产分散投资于不同的实业项目，投资收益按资本分成的投融资方式。通常，基金发起人会联合主要投资者出资设立基金管理公司，由其担任基金管理人并管理和运用基金资产，同时选定一家商业银行作为基金托管人托管基金资产，投资收益按投资者的出资份额共享，投资风险由投资者共担。产业投资基金一般定位于高新技术产业，有效率的基础产业，如收费路桥建设、电力建设、城市公共设施建设等，以促进产业升级与结构高度化。产业投资基金在我国可以发挥作用的范围很广，凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业，均可以运用这种投融资方式。

根据有关研究，中国产业投资基金业的总体目标是成为一个具备一定规模的金融产业，其举足轻重的作用仅次于商业银行和保险公司。参照美国等发达国家金融业结构比重，中国产业投资基金的资产规模应占金融业资产规模的1％—3％。按中国现有金融资产规模约40万亿元匡算，产业投资基金规模应在4000亿元到8000亿元，最终达到占金融资产3％的目标。在影响上，产业投资基金的发展将改善我国企业的融资格局，加快金融市场的改革进程，促进国民经济的发展，提高资源配置的效率。

二、产业投资基金的发展环境

当前，中国正在经历一段高新技术、基础设施投资活跃的时期，投资主体既有政府，也有私营部门。一方面，是国内高新技术、基础设施投资需求显著增长，而政府面临财政压力和职能转变，需要减少债务，并将投资风险转移到私营部门；同时相对较高的估值推动更多的资产转手，进而促进了较快的资本投入。另一方面，在需求作用下，资金被吸引到国内高新技术，尤其是基础设施行业，基础设施资产已成为具有长期投资等级，富有吸引力的固定收益产品；而且在宏观经济向好的情况下，股本投资将产生较高的股息收益，能充分利用杠杆实现增长，并与通货膨胀挂钩。这些都为中国私募股本投资创造了极好的机会，也为中国产业投资基金发展提供了良好的环境。

从法律环境来看，经国务院批准，1995年9月中国人民银行公布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，该办法是至今中资机构在境外设立中国产业投资基金的主要依据。对在境内设立产业投资基金，国家发改委于2004年11月起草了《产业投资基金管理暂行办法》，虽然至今没有出台，但是有关内容已经在相关政府部门达成共识。而国内已成功设立的中瑞、中比等中外合资产业投资基金，均由国家发改委以特批的方式报国务院批准成立。

从市场环境来看，当前国内经济继续保持强劲增长，社会资金较为充裕，但投资渠道不畅，包括保险资金、社保资金在内的大资金集团，正积极寻找有稳定现金流回报而又能与其负债结构相匹配的项目投资。只要产业投资基金的回报和结构设计有足够的吸引力，就可以完成基金的募集。

三、产业投资基金的投融资特点

从国外发展经验来看，产业投资基金主要投资于基础设施行业，包括运输行业(如收费道路、机场、港口和部分铁路)、受监管的公用事业(如供电和天然气网络、供水和废水处理网络)、政府服务业(如学校和医院、卫星等部分国防项目)和其他(如输油管、液化石油气接收站和运输船、合同发电)等。该行业资产均属于社会基础设施，具有稳定、可预测和低风险的现金流，且独立于商业圈之外，通常与本地通货膨胀相关，有能力支撑高负债。

产业投资基金是一个值得中国企业探索的、比较适合大型建设项目的股本融资方式。对于项目主体而言，其通过产业投资基金融资，主要有五大特点：一是投资期限较长，一般为1015年；二是投资者一般不要求占控制地位，只要求参股；三是投资者到期后退出，发起人可拥有优先回购权；四是以财务投资者为主，很少参加经营管理(但会要求改善和强化公司治理)；五是投资者对投资回报要求不高。当然，由于股本投资者比债务融资者承担更多的风险，在收益获得次序上排在贷款之后，因此，产业投资基金的融资成本要高于银行贷款。

与传统的融资方式相比，产业投资基金融资特点如下：

四、产业投资基金的设立方案要点

目前，我国产业投资基金立法基本处于停滞状态，已设立的中瑞合作基金、中比直接股权投资基金、以及其他创业投资基金和房地产投资基金，均采取了迂回的方式，对不同的设立模式进行了探索。因此，如何在现有的法律框架下，对产业投资基金设立方案进行研究、设计，不仅直接关系基金本身能否成功募集和运作，而且对于中国整个产业投资基金业的发展具有积极意义。结合国内外实践，在中国设立产业投资基金需着重考虑以下几个方面：

1.基金组织形式：公司型还是契约型。公司型基金具有独立法人资格，治理规范，管理直接，透明度高等优点；但需承受双重税赋，不可在银行间债券市场发行基金单位，无法实现利润100％分红。契约型基金设立简单，便于运作，经批准可以在银行间债券市场发行基金单位，基金收入可以全部分配给基金份额持有人，基金本身无须缴纳所得税；但治理相对困难，对投资者的保护不如公司型基金。

2.基金注册地：境内还是境外。在境内注册基金，目前尚无有关的专项法规，无税收优惠政策，审批程序相对简单，投资者以境内保险公司和社保机构为主，期望回报率比债务融资略高；在境外注册基金，法律环境较完善成熟，可选择具有税收优惠的境外地点注册，但审批程序较复杂，投资者群体广，期望的回报率较高(一般在12％一16％)。

3.基金投资方向。首先需确定基金定位是稳定收益的基础设施投资基金，还是要求高回报的创业投资基金，并考查拟投资行业的监管要求；然后分析投资者对基金收益率及其分布特点的要求，选择投资成熟项目，还是在建项目；最后检查不同项目的现金流配合情况，确定具体的投资方向或项目。

4.基金规模与存续期。基金规模主要受拟投资项目预计的资金需求，监管机构对基金规模的要求和审批的难易程度，潜在投资者的资金供给规模影响。基金存续期主要受拟投资项目预计的资金需求期间，潜在投资者的资金供给要求，满足投资者一定的预期收益率影响。

5、基金到期后处理方式。基金到期后的主要处理方式包括续期，基金将所持有投资项目股权在市场上出售等。项目出售可由约定的投资者拥有优先购买权，出售价格可按项目账面净值、基金成立时的收购价格，或市场价格进行。

6.发起人认购比例。发起人需确定对基金希望保持的控制力，将基金预期收益率与其现有投资项目回报率进行比较，以及衡量自身的资金来源是否充分。在契约型基金中，由于发起人可通过控股基金管理公司来实现对基金运作的实际控制，因此其对基金的认购比例可以尽可能的低。

五、产业投资基金的治理

产业投资基金的治理包括以下几个层次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契约型基金的组织形式完全不同，二者本身的治理也大相径庭。公司型基金参照《公司法》、《产业投资基金管理暂行办法》设立，以基金章程为治理法则，其最高权利机构为股东会，常设机构为董事会，并由董事会负责制定基金投资原则与投资战略、审定基金管理公司提交的投资方案；同时设立投资委员会，由各股东按投资比例列席，审查基金管理公司提出的投资方案。契约型基金参照《信托法》、《证券投资基金法》设立，投资者通过基金份额持有人大会行使基金资产的所有权、收益权、委托权、监督权和处置权等，对大会审议的事项进行表决。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根据决策权、执行权和监督权相互分离、相互制衡的原则建立现代公司治理结构，以确保公司管理的科学性与规范化；公司董事会下设风险控制委员会，专职负责公司的风险控制，以保证基金资产的安全性；在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进所投资产业发展的同时，谋求基金收益的最大化。基金管理公司的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的委托管理协议中明确。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依据基金运行中“管理与保管分开”的原则，对基金管理人进行监督和保管基金资产的架构，是基金持有人权益的代表。基金托管人的主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管理人的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的托管协议中明确。

产业投资基金的治理结构具体如下：

参考文献：

［1］国家发展计划委员会.产业投资基金管理暂行办法，2004

［2］徐洪才.投资基金：投资者的“诺亚方舟”\[M\].北京：中国财政经济出版社，1998年10月

投资基金论文范文第4篇

二是有限合伙制。基金的投资者作为有限合伙人参与投资，以其认缴的出资额为限对PE组织的债务承担责任。普通合伙人通常是基金管理者，有时也雇佣外部人管理基金。在实务中，通常管理人与普通合伙人两者合一。有限合伙通常有固定的存续期间(通常为十年)，到期后，除全体投资者一致同意延长期限外，合伙企业必须清算，并将获利分配给投资人。有限合伙人在将资金交给普通合伙人后，除了在合同上所订立的条件外，完全无法干涉普通合伙人的行为，普通合伙人享有充分的管理权。

三是信托制。信托制PE是一种基于信托关系而设立的集合投资制度，投资者、受托人和管理人三方基于信托关系而设立的集合投资基金。

一、公司制、有限合伙制和信托制比较分析

就共性而言，三种组织模式包括三方当事人，即委托人、受托人和受益人，基金的组成与运作都建立在经营和保管分开的基础上，都是通过专家运作管理和组合投资。对投资者来说，这三种形态的基金没有本质区别。不过，对于基金管理人而言，不同的组织模式下所享有的控制权和承担的责任也有所不同。

有限合伙制中有限合伙人只出资，并不参与企业的经营决策，因此对外承担的责任仅以出资额为限；普通合伙人负责企业的经营决策，因此对外承担无限连带责任。尽管对合伙人做了区分，但是有限合伙制还是未能脱离合伙制固有的一些局限性，比如组织的“人和”性、管理上人治为主、普通合伙人之间的权责模糊的问题、合伙企业无独立的法人资格等。与有限合伙制相比，公司制企业是一种资合性组织，具有以下几个优势：一是独立法人；二是公司和股东承担有限责任；三是法人治理机制。公司制企业中，股东委托董事会、董事会委托经理执行企业事务，即给予人发挥空间，同时又建立了对人的约束机制。信托制基金不具有法人资格，因此在设立、运作以及解散方面比公司制和有限合伙制更加灵活，但是也正因为这个特点，组织结构松散，不利于控制和监督基金管理人。

股权投资基金是一种货币资本融通活动，其组织是一种资合性很强的组织，从这个角度讲，PE组织以公司制模式出现，其优势是显而易见的。但是从PE产业最成熟的美国来看，主流的PE组织模式却经历了从公司制向有限合伙制的转变，研究美国PE组织模式的变迁，有助于我们更深入认识PE组织模式。

二、美国PE组织模式的变迁

美国PE产业主流主旨模式的变迁大致可以分为三个阶段，即公司制、子公司制和以及目前流行的有限合伙制。第一阶段是20世纪40年代至60年代的公司制。由于该时期的风险投资机构在其早期运作阶段，面临着资金回收周期长、营销和管理缺乏经验、产品适应性不确定等因素的影响，给投资方带来了巨大压力，此外，风险资本提供者(即股东)只承担有限责任，当第三方由于合同违约等原因遭到损失时，股东不负赔偿责任。随着缺陷的暴露，20世纪60年代中期至80年代，子公司形式的风险投资基金开始出现。这类基金组织通常是大的金融机构或实体公司的分支机构或部门，主要目的在于为其母公司提供多元化发展或创新提供帮助。由于这类基金组织的经营目的是为了母公司的利益，而不是投资公司的利益，因此会导致基金管理者和企业家、基金公司和同公司其他基金之间的利益冲突。此外，子公司制基金组织很难制定基金管理者的薪酬。正是这些弊端导致80年代后子公司制逐渐被有限合伙制所取代。

从公司制到子公司制，再到有限合伙制，美国股权投资基金的组织模式的变迁似乎说明了这些组织模式的优劣性。但是对美国PE组织模式变迁的进一步研究发现，有限合伙制能取代公司制和子公司制，更多的得益于美国法律制度的变迁。

一是赋予有限合伙企业实体地位。根据1914年美国的《统一合伙法》，合伙仅仅是各合伙成员的集合，并没有形成有别于合伙成员的新的法律实体，因此有限合伙企业的权利、义务和责任仍然属于合伙成员，1976年美国对《统一有限合伙法》规定“合伙是一个与合伙人相区别的实体”，确定了有限合伙企业的法律地位。二是引入有限责任制。在1916年、1976年1985年以及2001年《统一有限合伙法》的修订中，逐步扩大了有限合伙人参与合伙事务的范围。三是引入公司的法治机制。比如设立顾问委员会或是常设委员会来监督普通合伙人。四是逐步降低投资者的税负。五是有限合伙监管强化。《2001年统一有些合伙法》要求有限合伙应向有权部门申报和公布年报。六是有限合伙法独立化。七是有限合伙权益可以在证券交易所上市，我国仅股份有限公司可以公开发行上市。

从美国PE组织主导模式的变迁中，可以看出任何有限合伙制之所以能成为主导模式，并不仅仅是因为这种模式具有与生俱来的优势，还依赖于外部法律所赋予的优势。因此，对我国PE组织模式的选择分析应该放到具体的法律框架中讨论。

三、我国法律框架下PE组织模式的分析

我国目前没有专门的《股权投资基金法》，相关规范见于《合伙企业法》、《信托法》、《公司法》、《企业所得税法》等多部法律。在现存的法律框架下，三种组织模式表现出来的优劣势也存在一些差异。

一是投资主体的限制。在发达的资本市场，比如美国、欧洲以及日本等地区，资金主要来源于银行、保险公司、养老金、捐赠基金等大型机构，但是在我国，大型机构进入有限合伙制PE还存在一定得障碍。《有限合伙企业法》第三条规定“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人”。《公司法》第十五条规定“除法律另有规定外，公司不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人”；我国法律对信托制的投资主体没有规定，但是人民银行颁布的《信托投资公司管理办法》第十二条第二款规定“未经中国人民银行批准，任何单位和个人不得经营信托业务，任何经营单位不得在其名称中使用‘信托投资’字样，但法律、行政法规另有规定的除外”；依据《信托法》的规定，资金信托的份额不得超过200份。从上述规定来看，信托制和合伙制募集资金比之公司制要受到更多的法律限制。国际经济合作2009年第8期

二是出资方式。国际股权投资基金的注资模式一般采取承诺制，即分阶段融资。由于《合伙企业法》规定合伙人的出资可以在合伙协议中约定，因此有限合伙制基金在成立时不需要对承诺资本额进行验资，有限合伙人的出资方式比较灵活。《公司法》第二十六条规定“有限责任公司的注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。公司全体股东的首次出资额不得低于注册资本的百分之二十，也不得低于法定的注册资本最低限额，其余部分由股东自公司成立之日起两年内缴足”，这样公司制基金在成立时会有较大的现金头寸。在信托制模式中，信托资金通常一步到位，在缺乏投资项目的情况下，资金一次性到位会导致资金闲置，降低资金使用效率。当然，信托制模式中可以采用承诺制出资制度，在总额确定后，投资者依据受托人的要求分期出资到位。从募集资金的方便性和使用效率来看，承诺制下这三种组织模式不存在什么差异，但是在信托资金一步到位的情况下，有限合伙制和公司制很明显要优于信托制。

三是税负。在我国目前的法律背景下，有限合伙制和信托制企业都不是纳税主体，因此在税负上具有比较优势。不过2007年《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》给予创业投资公司按其对中小高新技术企业投资额的70％抵扣应纳所得税额。给符合条件的公司制PE提供了减轻了税负。此外，有限合伙制下，投资者在产生资本增值或红利收益时就需要缴纳所得税，与其类似，公司制下纳税主体在产生收益时缴纳企业所得税，包括留存收益，因此，这两种组织模式下利用留存收益再投资没有递延税负的好处；相比之下，信托制下的委托人则在基金发放红利或出售基金份额时才需要缴纳所得税，利用留存收益再投资时具有递延税负的优势。

四是投资者利益的保护程度。从我国现行的法律来看，三种组织模式下投资者行使权利的内容和方式存在明显的差异。在公司制模式下，投资者不参与基金管理，但是可以通过股东会或是董事会任命并监督基金管理人。在有限合伙制下，普通合伙人在股权投资基金的运作中处于主导地位。为了监督普通合伙人，有限合伙人一般设立顾问委员会。相比之下，信托制下投资者的权利比较简单。在实际操作中，信托制基金一般都由受托人发起，如果受托人没有重大过失或违法行为，委托人无法通过投票解雇受托人，投资者无法有效地监督受托人的投资决策行为，这也是信托制的一个缺陷。

五是证券账户问题。即上市账户开立问题。国外学者研究表明。IPO是收益最高的一种退出渠道(Cumming和Macintosh，2002)。但是在我国目前法律框架下，有限合伙制和信托制企业开设证券账户还没有合法化。我国《证券法》第一百六十六条规定“投资者申请开立账户，必须持有证明中国公民身份或者中国法人资格的合法证件。国家另有规定的除外。”尽管在实际操作中，可以通过“借壳”绕过该条法律限制，但是对于那些不具备条件的有限合伙制PE还是一个实质性的障碍。不仅如此，对信托制股权投资基金在银行间市场开立账户也存在类似的问题。

目前我国股权投资基金产业出现了多种多层复合组织模式的态势，总体来看，可以分为两类：一类是单层级的复合组织模式，即本文指出的有限合伙制、公司制和信托制外加其他制式的元素。以天津为例，2006年成立了信托制的渤海产业投资基金加入了公司制管理机制、公司制的天津创司引入了中外合作制的投资基金和合伙制的激励机制。另一类是衍生模式，即将多个单层级结构融为一体，本文称之为“多层级结构”模式。比如船舶产业投资基金采用子母基金模式，其管理人是中船产业投资基金管理企业(特殊普通合伙)。引入特殊普通合伙人及子母基金，其主要功能在于划分政府、投资人、管理团队以及个人GP之间的权责，保护债权人的利益。此外，典型的多层级模式的PE组织还有安徽省创业投资引导基金，该基金本身是公司制，但是基金又分离成两部分，一部分直接投入子基金，另一部分投入地区引导基金，再投入子基金，这是一种三层次的基金结构。这种多层级的结构模式融合了有限合伙制和公司制的优势，一方面，试图解决单纯的公司制的效率低下、运作流程复杂等问题，另一方面又耦合了有限合伙制激励机制等元素。值得注意的是，无论是单层级还是多层级的结构，其主要功能还是在于解决投资人和管理人之间的利益分配问题，从我国股权投资基金产业发展的态势来看，未来的组织模式会更倾向于集合多种组织模式的综合体。

四、结论

综合三种组织模式的比较和美国PE组织模式的变迁，本文认为选择PE组织模式时应重点考虑以下两个方面：

一个方面是PE的类型。对PE而言，由于不同类型的PE有着不同的风险收益需求，宜采用不同的资金募集方式、选择不同的基金组织形态。从我国发展股权投资基金的目的来看，主要有两种功能：一是市场化的PE，即追求投资最大化利益的PE组织；二是政府型PE，这类PE主要的功能是引导资金流向和地区产业，发挥引导和产业整合功能，体现政府意图。由于PE是高度依赖人力资本和管理智慧的行业，其组织形式的选择必须能够有效地激励和约束人的行为，降低信息不对称，减少人的道德风险。

另一方面是法律因素。法律对经济尤其是金融业的影响比较显著，这一点已经为发达资本市场的国家的学者所证实。LaPorta等人(LaPortaetal，1999b)指出在投资者保护程度较高的英美法系国家，公司内部治理结构更为合理，资本配置更有效；在投资者保护较差的大陆法系国家，公司的股权集中程度较高，并且公司绩效较低，实证分析表明对投资者利益的保护程度越高，则托宾Q指数越大。Kaplan等人(2003)以投资者和被投资企业的契约为研究对象，发现现金流控制权(therightsovercashflows)以及其他控制权、流动性和董事会席位都会随着法律体系的改变而改变。美国PE组织模式的变迁就证明了法律规定的不同也会导致治理结构优劣势的转换。

综上所述，PE组织模式的选择除了要考虑组织结构自身的特点以外，还需要结合投资者的实际情况以及法规条文的具体规定。同时，股权投资基金活动是一种货币资本、人力资本和信用资本三者结合的复合资本运动，因此，并不存在一种唯一的固定范式直接套用。

内容提要股权投资基金(PE)组织模式关系到投资人和基金管理人之间的权责分配，以及基金组织的运营效率。本文在分析美国股权投资基金组织模式变迁的基础上比较我国现行法律框架下三种组织模式的优劣势，讨论我国现行法律体系下PE组织模式的选择问题。

投资基金论文范文第5篇

投资基金是上个世纪八十年代以来在国际上发展最迅速的金融投资工具，在许多发达国家已经成为与银行、保险并列的三大金融支柱。投资基金的品种非常丰富，可以从不同的角度进行分类。从投资对象的角度，可以分为证券投资基金和私募股权投资基金（PrivateEquityFund）。后者一般指对未上市公司股权就行投资的基金。

在我国，私募股权投资基金又被流行称为产业投资基金。这是因为，我国投资基金的实践，最早是从设立境外产业投资基金开始的。大约从上个世纪八十年代中后期开始，在境外设立了许多主要投资于中国概念或境内企业的私募股权投资基金，一般都在名称上冠以“产业投资基金”的称呼，1995年国务院批准颁布了关于中国产业投资基金的第一个全国性法规——《设立境外中国产业投资基金管理办法》，因此，“产业投资基金”的称呼便流行开来。但是，作为我国一个新型的金融创新工具，境内产业投资基金的设立到目前为止尚无法可依，对产业投资基金如何定位，一直是一个有广泛争议的问题。因此，一直以来业界对产业基金的界定始终没有统一的标准。其中，流行较广的是仍在讨论中的《产业投资基金管理暂行办法》对产业投资基金的定义，是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。因此，从定义上看，国外的私募股权投资基金与我国的产业投资基金在含义上有一致的地方，但我国的产业投资基金似乎赋予了更丰富的内容。

本文提出的水务产业投资基金属于基础设施投资基金的范畴，是指专门投资城市水务行业的产业投资基金。它具有四个基本特征：定向投资，专门投资水务行业；专业管理，为被投资企业提供专业的管理和技术支持；收益稳定，水务项目现金流非常稳定的行业特点决定了基金收益非常稳定；资金充裕，其资金来源主要通过定向募集的方式产生，募集对象主要是以银行、社保、保险等追求长期稳定回报的大型机构投资者为主。在我国，尽快设立水务产业投资基金是解决长期困扰我国水务行业的投融资困境的有效办法之一。

二、水务产业投资基金能有效解决我国水务产业投融资困境

长期以来，资金不足是我国水务行业面临的主要难题之一。面对90年代中后期以来我国水务行业的强劲投资需求，紧靠城市政府财力已无力维系，我国城市水业开始出现巨大的投资缺口，巨大的供需矛盾已实质性地决定了我国水务行业的市场化改革方向。从2002年相关部委的推进市政公用行业市场化改革的文件的出台，到2004年国务院关于投资体制改革的决定，使我国水务行业的投融资体制发生了巨大变化。由跨国企业、国有控股企业、民营企业带来的大量社会资本不断涌入城市水务行业，我国水务行业的投融资结构开始呈现出投资主体多元化，融资渠道多样化的特征。企业主体的参与一定程度上缓解了城市水业的供需矛盾，然而，由于企业股本金的限制、贷款条件的制约、项目融资对于股本金的资金要求等困境的存在，今后很可能出现目前市场上活跃的投资企业主体难以继续投资的情况。我国水务产业急需与日趋完善的长期社会资金相结合，创新投融资机制，以期尽早走出困扰已久的投融资困境。

从行业特征上来看，城市水务产业投资大、资本沉淀性强、回收期长、收益率较低，但市场风险小、现金流稳定、发展前景较好，比较适合资金规模较大、收益要求不高但追求稳定的社会长期资金。当我国水务产业正为日益巨大的投资缺口而步履维艰时，我国社保、银行、保险等庞大的社会长期资金却正为没有更多合适的长期投资渠道而心急如焚。而水务产业投资基金可以为城市水务产业的投融资开辟一条新途经。它像一条纽带，将社保、保险等长期社会资金集合起来，定向投资于城市水务行业，不仅可以使长期资金获得长期稳定收益，保证合理收益水平，改变投资收益过低的状况，而且可以使这些长期资金成为满足我国水务行业巨大投资需求的重要资金来源。与一般企业投资相比，水务产业投资基金投资城市水务产业主要有四个方面的优势：一是股权投资优势；二是资金规模优势；三是市民和财政长期负担较轻；四是投融资和运营效率优势。

三、设立水务产业基金的可行性分析

我国现阶段，探讨设立水务产业基金是否具备可行性，应着重从四个方面进行考虑：一是是否具备与水务产业投资基金相匹配的长期资金来源；二是专业的水务产业基金管理团队是否已经形成；三是设立水务产业基金的法律政策条件是否已经具备；四是水务产业基金是否具备合适的退出渠道。

1、长期资金来源

从理论上而言，现阶段以追求资金安全性和长期稳定收益为主要目标，对投资水务产业具备较强意愿，且资金又非常充裕的长期资金主要表现为三类。

（1）社保基金、保险公司等机构投资者的长期资金。据劳动和社会保障部数据显示，2005年社保基金的资产规模已达1.84万亿元，全国社保基金累计节余6066亿元；此外，截至2006年年末，我国保险业总资产规模也达1.97万亿元，资金运用余额达到1.78万亿元。由于我国资本市场起步较晚，处于对资金安全性的考虑，这些长期资金，通常只能投资国债等收益率较低的资产，导致投资收益较低。例如，全国社保基金的投资收益率一直徘徊在2-4％之间。与社保基金目前的低收益率相比，目前水务项目一般不低于7％的投资收益率和低风险性显然对这些大型机构投资者具有强烈的吸引力。

（2）商业银行的储蓄资金。据央行统计，截至2006年底，我国商业银行存贷差已达11万亿元，各商业银行经营压力持续加大。一方面，商业银行出于资产配置的考虑，急需寻找投资渠道；另一方面，从风险控制的角度来看，这会加重银行的系统风险。因此，商业银行急需寻找一种风险可控，收益稳定的投资渠道减少存贷差，降低系统风险。

（3）巨额的民间资本。据央行统计，截至2006年底，我国金融机构的各项人民币存款余额已达33.54万亿元，同比增长16.82％。就目前的投资渠道而言，银行存款和债券投资收益率偏低，股票市场不但风险高，而且需要专业的技术，因而也不能满足民间资本的需要。

以上分析表明，我国设立水务产业投资基金所需的长期资金来源非常充裕，而且会对投资水务产业基金表现出相当的兴趣。而相对于我国水务产业的万亿投资需求而言，仅需动用以上资金的2％即可满足我国水务产业的投资需要。

2、专业的基金管理团队

自上世纪末我国水务行业实行市场化改革以来，政府在吸引社会资金弥补投资缺口的同时，近几年已经越来越注重运行管理的实效。一些社会资本由于缺乏相应的行业从业经验，开始寻找专业公司合作；一些社会资本出于简化管理的需要，开始将水务项目外包给专业公司运营；而以运营为主导的投资企业会发现，如果不能解决长期融资问题，回归运营也许是更好的选择。由此，随着市场需求和行业分工不断细化，我国水务市场逐渐孕育了一批日渐成熟的专业水务运营公司，如2006年中国城市水业战略论坛评出的优秀专业运营公司：北京城市排水集团、上海城市排水有限公司、安徽国祯环保、北京建工金源、深圳大通水务、上海城环水务运营有限公司。

这些专业化运营公司以其运作独立性、运营专业化、技术权威性、服务职业化的比较优势，或向投资者提供水务项目投资测算咨询，或向投资者或地方政府提供专业的水务资产运营管理服务，广泛活跃于水务市场中的不同市场化改制项目中，锻炼并积累了一大批经验丰富的水务项目投资和运营管理人才。从工作的内容和效果来看，这些纯市场化运作的专业化水务运营公司已初步具备管理水务产业投资基金的能力，换句话讲，满足水务产业投资基金要求的专业管理团队已基本形成。

3、法律政策条件

早在1997年，为了促进传统产业的提升和高新技术的发展，我国投资基金立法就逐渐提上议事日程。1998年1月，朱鎔基总理作出了“请计委、人行抓紧制订基金管理办法，经批准后可以试点”的重要批示，同年，国家计委开始起草《产业投资基金试点管理办法》。然而，由于产业投资基金在我国是个新生事物，在其立法过程中，争论、取舍、选择始终贯彻全程，时至今日，产业投资基金仍然没有取得法律地位。

尽管法律政策不到位，巨大的需求仍然使得产业投资基金以多种迂回的方式出现在资本市场或投资市场中。其中，主要的有两种：公司形式和信托形式。然而，由于各方面对私募股本资本市场的认识还很肤浅，产业投资基金的发展条件仍然很不成熟。近年来，通过各方面的共同努力，发展产业投资基金的法律政策条件有了很大改观。随着《信托法》的颁布，《公司法》、《证券法》的修改，尤其是2006年《合伙企业法》的修改，产业投资基金在设立和运作上所遇到的必须国家行政机关审批、双重纳税、退出机制、出资人参与管理等多种法律障碍已基本消除或弱化。

2006年3月，全国人大通过的“十一五”规划提出：“发展创业投资，做好产业投资基金试点工作”，进一步明确了今后一个时期发展我国产业投资基金的政策取向。同月，中国保监会《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》正式颁布实施。2006年6月，平安信托公司发起设立的“柳州自来水项目股权投资计划”获保监会批准，成为保险资金投资水务项目的首吃螃蟹者，标志着上述提及的包括保险业在内长期资本投资水务产业的通道已经打开。同年12月，渤海产业投资基金正式成立，虽然仍带着浓厚的政府主导色彩和创业投资基金色彩，但已标志着我国产业投资基金的发展迈出了实质性的一步。

以上分析表明，尽管仍在酝酿中的《产业投资基金管理暂行办法》的出台尚未时间表，但在我国设立水务产业投资基金的政策条件已经基本具备。

4、退出渠道

产业投资基金能否运作成功的另一关键因素在于，所投资企业经过基金的培育而使项目达到预定规模或发展目标以后，能否顺利退出投资，实现资本回收和资本溢价。惟有如此，基金本身的资产才具有流动性，才能实现产业基金的良性循环；否则，基金就会蜕化为参股性质的投资公司，不仅基金自身陷入被动，而且也无法充分实现其投资收益。由于我国的资本市场起步较晚，能够为非上市公司股权交易提供良好条件的多层次资本市场尚未真正形成，因此，目前我国产业投资基金的退出渠道仍然较为狭窄。尽管如此，实践中仍然可以发现一些行之有效的退出渠道，总结起来，水务产业投资基金的成功退出渠道主要有：一是通过将所投资企业上市转让基金所持有股份；二是通过产权市场或地方次级市场向其他战略投资者转让股份；三是通过资产证券化的方式退出；四是特定契约退出。产业投资基金还可以通过签订特定的投资契约得到退出的目的；五是被投资企业清算。这是最后的一种被动退出渠道。就未来而言，随着我国多层次资本市场的逐步建立与完善，IPO和产权交易市场应成为国内水务产业投资基金最主要的退出渠道。

四、结论与建议

1、满足我国水务行业的巨额投资需求

水务产业投资基金作为一种长期资本和专业化管理相结合的新型金融工具，可以满足我国水务行业的巨额投资需求，而且必将以其独特的优势，极大地改变我国水务市场的投融资格局，促进我国水务产业更快健康发展。

2、设立水务产业投资基金的条件已经基本具备

尽管《产业投资基金管理暂行办法》尚未出台，但从水务产业投资基金设立和运作所需的长期资金来源、基金管理团队、法律政策条件、以及退出渠道等四个关键条件来考虑，我国目前设立水务产业投资基金的条件已经基本具备。

3、有限合伙制是国际上私募股权投资基金惯用的组织形式

随着2007年6月1日新修订的《合伙企业法》的开始实行，产业投资基金在设立和运作上所遇到的多种障碍已基本消除或弱化。面对国际水务巨头在我国水务市场上攻城略地的严峻形势，虽然《产业投资基金管理暂行办法》尚未出台，但首创股份、深圳水务等部分在进行我国水务产业战略布局方面频频遭遇资本困境的本土龙头水务企业，仍然可以考虑迅速以有限合伙的形式组建水务产业投资基金，以免坐失对水务产业战略布局的良机。

【参考文献】

[1]刘昕著：基金之翼：产业投资基金运作理论与实务，北京：经济科学出版社，2005。

[2]中国城市水务改革发展研究报告：水务产业投资基金与城市水务未来，北京：中国环境科学出版社，2007。

[3]曹文炼：关于发展产业投资基金与私募股本市场的思考——在“中国私募股本市场国际研讨会”上的讲话。

[4]中华人民共和国合伙企业法。

[5]保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法。

【摘要】本文详细阐述了水务产业投资基金的基本概念，以及对解决我国水务产业投融资困境的优势，并从水务产业投资基金设立和运作所需的长期资金来源、基金管理团队、法律政策条件以及退出渠道等四个方面深入分析，证明我国目前设立水务产业投资基金的条件已经基本具备。文章认为，水务产业投资基金可以满足我国水务行业的巨额投资需求，促进我国水务产业更快健康发展。文章最后建议，在《产业投资基金管理暂行办法》出台之前，首创股份、深圳水务等部分在进行我国水务产业战略布局方面频频遭遇资本困境的本土龙头水务企业，应该考虑迅速以有限合伙的形式组建水务产业投资基金，以免坐失水务产业战略布局的良机。

投资基金论文范文第6篇

3.1美国的房地产投资信托基金

REITs最早诞生于美国，美国是房地产投资信托基金（REITs）最发达的市场，其规模约占全球的76%左右。美国型REITs相比其它国家（或地区）的REITs有其自己的特点。

3.1.1税收优惠对美国

REITs的推动纵观REITs在美国的发展历史，其变化发展均受税法变动的显著影响。REITs传统的含义是专门持有房地产、与抵押贷款相关的资产或同时持有这两种资产的一种封闭式基金[30]。目前REITs的前身为马萨诸塞商业信托(Massachusettstrusts)，它是为了享有税收优惠，规避相关法律而诞生的9，随后这种信托投资方式很快在美国各大城市发展起来。到了1935年，美国最高法院取消了这种信托的税收优惠，房地产类信托在美国开始进入基本停滞状态。1960年美国《国内税法改革》正式批准成立REITs业务，并规定了REITs能够享受的税收优惠政策，同年出台的《房地产投资信托法案》（RealEstateInvestmentTrustActof1960）进一步明确了REITs享有与共同基金同样的特殊税收优惠政策。REITs成立后，随着美国经济环境的变化和税法等相关法律的不断调整，经历了曲折的发展过程。其中《1976年税制改革法》（TaxReformActof1976,TRA76）和1986年的《税收改革法案》（TaxReformActof1986,简称1986）对当时处于低迷的REITs起到了有利的推动作用。2001年的《REITs现代化法》允许REITs获得税后补贴，同时将REITs应纳税收益的分配比例从95%降低到90%，这使得在亚洲金融危机时期受到严重打击的REITs又开始稳步发展[31]。美国REITs税收的变革对REITs发展的影响如图5所示。9当时美国的法律禁止一般的公司持有与经营无关的房地产，而允许信托持有房地产，只要信托的收入被用来分配给各个受益人的，就不必纳税。-18-1971-2007年1月底美国REITs的数量与市值05010015020025019711976198119861991199620012007年份个050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,000百万美元美国REITs数量美国REITs的市值来源：根据NAREIT网上资料整理编制，具体数据见附录1图5税收政策与美国REITs数量和市值的变动关系

3.1.2美国REITs的法定条件自1960年《美国房地产投资信托法》起，美国多次出台税收改革法案，对REITs的收入来源、拥有、运营、管理、服务范围、税收补贴等作出了详细的规定。税收优惠已经成为其主要优势之一：凡符合税法规定要求的REITs具有避免双重征税的特征，获准把股利支出从公司应税收入中扣除；同时REITs在分红时具有递延纳税的功能。为了取得免缴公司所得税的地位，REITs必须满足以下5方面的法定要求。这些要求被业内称作是取得REITs免税资格时的一系列“测试”（见表2）。1986年税收改革法1976年税收改革法2001年《REITs现代化法》-19-表2REITs资格的法定要求资料来源：InternalRevenueCode,IRC,Secs.856-858.

3.1.3美国REITs的运营流程

美国房地产投资信托基金的基本运作模式如图6所示[32]。根据REITs的基本运作模式，其基本运营流程如下：REITs通过在股票市场发行股票（IPO或增发）募集资金后10，持有并管理房地产资产11，投资者通过购买REITs股票间接投资于房地产，并可以在股票市场进行交易，获得资本利得和流动性。REITs的收入主要包括出租房地产的租金、投资于其它REITs股票所得的股利、投资于房地产抵押贷款和短期债务工具的利息收益。10这里的REITs是指公开上市交易的REITs。11REITs所持有的房地产资产的类型范围较宽，包括持有

（1）实际房地产和房地产抵押贷款资产的所有权及其他收益；

（2）其他REITs的股票。另外，REITs还可以持有不超过1年的短期投资（债务工具或股份）。主要方面具体要求组织结构（组织测试）1.必须采取公司、商业信托或者协会（association）的组织形式；2.必须由一个或多个董事或者受托人进行管理；3.征税时视为国内公司法人；4.不属于金融机构和保险公司。股权结构（所有权测试）1.股票或收益凭证必须可以转让；2.“百人原则”：股东或收益人不得少于100人；3.“五人原则”：在一个纳税年度的后半年，5个或5个以下的个人持有的REIT股份不得超过50%。资产结构（资产测试）1.房地产、现金及现金等价物、政府证券必须占到总资产的75%以上；2.除了上述政府证券之外，REIT持有单个发行人的证券不得超过总资产的5%，不得超过该发行人已发行有投票权证券余额的10%。收入结构（收入测试）1.下列收益必须占到总收入的95%以上：股利、利息、房地产租金，股票、证券和房地产处理收益，房地产相关税种的减税或退税，被取消赎回权的房地产拍卖所得等；2.下列收益必须占到总收入的75%以上：房地产租金，房地产或房地产抵押担保债务孳生利息，房地产处置收益，从其他REIT投资中所得收益，房地产相关税种的减税或退税，被取消赎回权的房地产拍卖所得等。3.下列收益占总收入的比例不得超过30%；处置持有期不满1年的股票或其他证券所得，处置持有期不满4年的房地产所得等。收益分配（分配测试）每年95%（2001年1月1日降低至90%）以上的应税收入必须作为股利分配给股东。-20-图6美国房地产投资基金的基本运作模式

3.2亚洲的房地产投资信托基金与拥有

40多年历史的美国REITs相比，亚洲REITs市场如同一个“新生儿”。但近年来，以日本、新加坡和我国香港地区为代表的亚洲房地产投资基金市场发展较快。其中，马来西亚的房地产投资信托基金问世虽已有10多年时间，但发展状况不好。韩国和我国台湾地区的房地产投资信托基金的经验并不理想。下面主要以日本、新加坡和香港为代表，介绍亚洲REITs的发展情况。

3.2.1日本的房地产投资信托基金

日本房地产投资信托基金的发展背景如下：（1）房地产价格飙升，资产膨胀；（2）政府对于证券发行管制放宽；（3）住宅融资贷款余额增加；（4）企业已发行证券筹资需求增加；(5)休闲与商用不动产渐趋热火[33]。2001年日本首只REIT(J-REIT)NipponBuildingFundInc在东京证券交易所上市，标志着亚洲REITs市场的诞生。到2006年底，日本房地产投资基金公司数量在一年内从22家上升至38家，REITs市场规模已经达到290亿美元，占亚洲REITs将近65%的市场份额。1．日本REITs的运作模式和流程（1）运作模式投资者证券市场REIT(上市公司)IPO/增发投资组合投资资产管理公司委托管理持有租金股利利息资本利得（股票升值收益）买卖股票股利持有股份-21-日本REITs的基本运作模式如图7所示。图7日本REITs的运作模式（2）运作流程日本REITs基本运作流程如下：A.不动产公司将土地、建筑物分售给投资者；B.投资者将其持有的共有持分权信托给信托银行；C.信托银行给投资者发受益凭证，并将不动产全部贷给（即租赁给）不动产公司，同时向该公司收取租赁费；D.信托公司向投资者发放红利；E.信托银行也可以将该房地产在市场上销售，从购买者身上获取价款，再按比例分配给投资者。2．日本REITs的组织形式REITs在日本既可以是公司型也可以是契约型，契约型REITs根据投资管理人的不同又可分为间接型和直接型。间接型REITs的投资管理人需要聘请国内某基金管理公司负责运作。直接型RETIs不需要从外聘请基金管理人，基金经理可由信托公司内部人士担任[34]。

3.2.2新加坡的房地产投资信托基金

新加坡早在1986年就提出了设立房地产投资信托市场的想法。1999年新加坡金融管理局颁布了房地产基金准则，为设立REITs跨出了关键一步。2001年11月新加坡尝试通过SingMallPropertyTrust房地产信托（SPT）发行第一只REIT。由于首次公开募股的认购不足，导致首只REIT上市计划无法实现。失败的原因主土地所有者（委托及受益人）信托受益权信托红利信托期满归还财产信托银行土地信托银行信托财产（土地）信托财产（建筑物）建筑公司承包合同金融机构建筑贷款支付利息承租或买受人出售出租租金价格-22-要归咎市场时机不理想和缺乏税收优惠。2002年嘉德置地（CapitaLand）重组了SPT,并以“CaptiaMallTrust”（CMT）的名字再次发行12，取得了成功。随后腾飞基金（A-REIT）在2002年11月19日也首次公开募股。新加坡国内税务局给予的税收优惠是这两只REIT获得成功的主要因素。另一个原因是REIT客观的收益率，CMT和A-REIT的预期收益分别是7%和8%[35]。目前新加坡有16只房产投资信托挂牌，涉及市场资金超过260亿新元，使新加坡成为日本以外亚洲最大的房产投资信托市场，投资领域涉及到商场、工业厂房、办公楼、车库等，2006年又扩展到旅店业，甚至保健业13。

1．新加坡REITs的特点新加坡房REITs主要有以下几个特点。

（1）很大程度上参考了美国和澳大利亚房地产信托基金的法规和实际经验，为了使新加坡成为世界金融中心，新加坡政府放宽了很多相关的规定，包括税务优惠政策，如REITs将收入的90%分配给投资者后其盈利可免缴所得税，同时个人投资者收益可免缴个人所得税，豁免注入REITs的物业所应缴付的印花税等。

（2）法规较齐全，业务开展较早，市场信誉较好，且近年来发展很快，前景很好。新加坡已经吸引了16只REIT股,市值约为193亿美元,而香港则只吸引到了7只REIT股,市值为88亿元。在吸引来自中国大陆的REIT上市方面,新加坡的优势变得越来越明显。

（3）REITs的大股东都有很强的实力和房地产开发背景。这些大股东愿意在不失掉这些物业的情况下，增加资产的流动性即融到更多的资金来进一步开拓自己的主营业务。

（4）新加坡的房地产投资信托投资者中有16%是散户，这个比例比一般股票的5%散户投资者要多[36]。

2．新加坡REITs的运作流程新加坡REITs的基本运作流程如下。

（1）选择包装的物业。被选择的物业必须能够获得稳定租金收入并有较广的增值空间。

（2）以选出的物业为基础，发行有价证券来募集资金。12CMT的IPO定价为每单位0.96新元，据估计大约是给予了净资产（NAV）2%的缩水。第一次的IPO的缩水大约为2.7%。13《新加坡16个REITs260亿新元:位居亚洲信托市场第二》，联合早报，2007年5月28日。-23-

（3）将募集的资金用于投资其它房地产，获得稳定的租金收入。

（4）房地产投资信托基金的有价证券可以在二级市场上流通转让，从而解决投资者的资金退出问题。

（5）以作为基金基础的物业产生的租金收入和基金募集之后投资的物业产生的租金收入来作为基金分配的红利。

3.2.3香港的房地产投资信托基金

2003年8月，香港证券和期货委员会(SecuritiesandFuturesCommission,SFC)了房地产投资信托的相关规定，对房地产投资信托的设立条件、组织结构、从业人员资格、投资范围、利润分配等方面做出了明确的规定。2005年6月16日，香港证监会对03年的《香港房地产投资信托基金守则》的两处地方进行了修改:一是REITs允许的投资领域发生了变化。原来《守则》规定，在香港上市的REITs只可投资于香港的物业，现在改为海外的物业也可投资；二是放宽REITs的负债比率，从原来的35%放宽至45%。2005年11月18日14，香港第一只REIT，也是全球最大的房地产信托IPO——领汇基金（LinkREIT）发行，募集到1,100多亿港币，获得19倍的超额认购15。2005年12月16、17日又分别成功推出繁荣房地产投资信托基金（ProsperityREIT）和第一只以广州物业为基础、跨境上市的越秀地产投资信托基金（GZIREIT）。到目前为止，香港已有七只REIT股,市值约88亿元。

1．香港REITs的运作流程和特点香港房地产投资信托基金的基本运作流程与新加坡相似，将合适的物业进行包装募集资金，通过募集的资金去投资更多的物业，分派的股息收益主要来源于物业的租金收入，基金单位可以在证券交易所上市交易。香港的房地产投资信托基金有以下特点。（1）专注投资于可产生定期租金收入的房地产项目。禁止投资于空置土地或从事和参与物业开发活动（不包括修缮、装修）；不得以借出、承担、担保、加签或以其它任何方式，直接或间接就任何人的任何责任或债务承担责任；不得购入任何可能使其承担无限责任的资产。（2）为了确保房地产投资信托具有较为清晰的资产隔离，香港规定房地产投资14LinkREIT曾尝试于2004年12月公开募股，但由于房屋租户的法律诉讼而被搁置。15“LinkREITIPOsetspriceattheupperendofrange”,BusinessTimesSingapore,2005年11月21日。-24-信托必须以信托的结构模式组成。房地产投资信托可以通过特别控股公司持有物业。（3）必须持有每项房地产项目最少2年，分派股息占税后净收入比率不少于90%，借贷不超过资产总值的45%，可以将资产抵押作为借入款项的抵押品。（4）对股东没有REITs分红、地产税和资本利得等方面的特殊优惠。但是越秀REITs作为香港上市的内地离岸REITs，由于越秀投资在海外注册了六家BVI公司，根据香港有关规定，BVI公司自香港以外地区所得的租金收入一般被视为香港以外地区或源自香港以外地区的收入，免缴香港利得税16。

2．香港REITs的实例分析鉴于香港地区的REITs对我国内地有较大的借鉴作用，下面选择领汇（Link-REIT）房地产投资信托基金为例对香港REITs的资产选择、运营结构和运作流程进行分析。（1）上市选择领汇房地产投资信托基金通过在香港联合交易所（“联交所”）挂牌上市募集资金，公开发售集资237.06亿港元。投资者购买房地产投资信托基金的基金单位，可分享及分担房地产投资信托基金持有的房地产资产的利益和风险。（2）资产的选择领汇基金筹集资金后，购买香港房委会旗下的物业（包括151个房委会旗下商场和178个停车场）以赚取租金收入，从而为基金单位持有人带来稳定的回报。领汇管理有限公司为基金管理人，领汇管理的商场、鲜活食品市场和停车场附近的公共屋及私人住宅楼宇居住的人口，接近全港一半人口，即约300万人。领汇基金管理有限公司的主要任务是负责制定领汇房地产投资信托基金的投资和财务策略、资产提升、收购和出售资产政策，以及领汇房地产投资信托基金旗下物业组合的整体管理。（3）运营结构与运作程序领汇基金的运营结构如图8所示。16REITs问路：越秀REITs案例解析，和越秀领跑内地首只离岸REIT分拆上市可带来双赢，证券市场周刊，2005年12月5日。-25-资料来源：领汇的招股说明书图8Link-REIT运营结构领汇基金因需规避有关法律挑战，结构设计相对复杂。根据领汇基金发售通函显示,其基本运作程序是：A.香港房屋委员会组建领汇基金管理公司,领汇基金管理公司在香港注册成立FinanceCo，在开曼群岛注册成立HoldCo和PropCo两个公司，由PropCo作为承接香港房屋委员会旗下商场及停车场等物业的主体；B.根据有关合约，领汇基金管理公司、HoldCo公司、PropCo公司、FinanceCo公司都是香港房委会附属公司，一旦上市成功，领汇基金管理公司和HoldCo公司所有股本都以信托方式由受托人汇丰机构信托服务（亚洲）有限公司代为拥有，并为基金单位持有人之利益而持有；HoldCo公司成为PropCo公司的控股公司；FinanceCo公司则在领汇发售后作为领汇融资工具；C.PropCo公司向香港房委会购买有关物业，以基金发行所募集的资金作为对价；D.领汇基金管理公司及受托人为投资者提供管理服务，并收取适当的费用[37]。3.3各国（地区）REITs的比较从发展历程看，美国REITs主要是市场广泛需求和税收制度驱动的结果；而亚洲REITs主要是亚洲国家为了加强本地区经济的竞争力，政府通过专项法律法规驱动的，没有明显的税收优惠驱动。亚洲国家的REITs借鉴了美国的模式，因此和美投资者及基础投资者受托人管理服务费用费用该等物业之拥有人、HoldCo、ProCo及FinanceCo以信托方式为基金单位持有人持有基金单位持有基金单位费用HoldCoPropCo该等物业FinanceCo管理人策略伙伴策略伙伴服务-26-国REITs有一些共同的特征，但因为各国国情的不同，在很多方面也存在明显的差异。

3.3.1各国（地区）模式的比较表3各国（地区）REITs的比较

亚洲国家/地区美国日本新加坡香港法律结构立法法度产品结构所有权结构用于房地产投资的最少份额分红政策(最少分配)负债杠杆限制(占总资产百分比)对开发行为投资的限制税收优惠地产区域限制公司税收比较复杂5/50法则,最少100位基金投资者,根据OBR93,养老基金视为独立投资者75%90%无无对分红有优惠无投资信托或投资公司专项法规较简单至少1000位基金投资者,最多的3位不得持有50%以上股份。前10位投资需少于总股份的75%75%90%无无对分红有优惠无信托单位或共同基金专项法规较简单至少25%的股份应被多于500位投资者所持有70%90%35%或65%(如有信用评级)，(最早25%,后逐步提高)有(工程完成时拥有该物业，不超过总资产的10%)对分红和交易有优惠无信托单位专项法规较简单无90%90%45%(2005年6月17日起，原为35%)禁止对分红无优惠无(2005年6月17日前仅限香港)来源：笔者根据相关资料整理通过本章上述分析，我们对国外（或地区）的REITs发展做以下小结。-27-

（1）各国的REITs以封闭式为主，开放式较少。而且封闭式期限较长，有利于基金更好地运作。上市型基金成为房地产基金的主流品种，而上市的条件一般参考主板股票上市标准。对上市REITs的信息披露有严格要求。

（2）美国是最典型的采用公司型REITs的国家，美国的传统REITs以公司型为主，大量的现代REITs是以契约型和公司型相结合的混合型REITs。而在亚洲契约型REITs是主流：香港REITs采用契约型组织形式；在日本和新加坡，两种组织形式均为法律许可，但实际操作中，日本以公司型为主，新加坡目前发行的均为契约型REITs[38]。

（3）美国REITs的结构较为复杂（有UPREIT,DOWNREIT，合股和纸夹等），亚洲国家的REITs结构相对简单。

（4）很多国家REITs发展得到了税收优惠，且投资者必须获得大部分投资收益（大多为90%）。

（5）各国都要求将REITs的大部分资产投资于房地产，并对REITs资产的出售有严格的控制，这与一般房地产开发商通过开发出售方式盈利有较大区别。

（6）各国（地区）REITs的投资对象具有广泛性。可以投资商业地产、仓库、工业厂房、优质零售商铺、高科技园及工业园区等。同时，美国的REITs可以发放抵押贷款，而香港明文规定不允许REITs发放抵押贷款。

3.3.2对我国发展REITs的启示

通过上文对各国（或地区）REITs的介绍和比较分析，可以从以下几个方面得出对我国发展REITs的启示。

1．时机的选择房地产投资信托基金除受到整体社会经济环境——对房地产的市场需求与总体空置水平的影响外，投资对象选择不当、投资时机把握不好或者是管理不善等原因，都有可能造成房屋出租率的下降、营运成本的增加或贷款偿还的拖欠，进而影响到房地产投资信托基金的营运业绩与市场价值。如上文介绍，新加坡首次尝试通过SingMallPropertyTrust房地产信托（SPT）发行第一只REIT，就由于市场时机不理想和缺乏税收的优惠而导致失败。我国在推出REITs产品的过程中，要引以为戒，选择合适的时机非常重要。

2．运营结构的选择除美国的房地产投资信托基金发展比较成熟，发展结构多样化（有限合伙、UP-28-REIT或DOWNREIT等）外，各国（或地区）的房地产投资信托基金一般都采用最简单的信托模式。这与各国（或地区）的法律环境有关，美国的房地产信托基金相关立法已经很完善，而其它国家（或地区）的立法远远不及美国。而我国在考虑REITs模式选择时，应该选择适合我国实际情况的模式，如果采用与美国一样的公司模式，很可能无法控制其间的关联交易。因此，我国在开始阶段宜采用最简单的模式，建议更多地参考香港REITs的结构。

3．税收政策的考虑多数国家发展REITs都有税收优惠政策。某种程度上，税收优惠成为REITs发行成功与否的关键。如，新加坡对投资于REITs的股东免征个人所得税，而香港对股东没有税收优惠[39]，这使得新加坡在吸引中国大陆的REITs上市的方面处于优势。因此，我国在发展REITs时，必须重视税收优惠问题。

投资基金论文范文第7篇

关键词证券投资基金制度封闭式基金契约型基金A

制度是规范人与组织的各种行为规则，可分为正式制度与非正式制度。正式制度是指正式的法规，即宪法法令、法律法规、规章准则；非正式制度指以道德观念、约束禁忌、文化俗习和意识形态等存在人们内心世界的规则。证券投资基金本身作为一种制度，在其发展初期是一种对潜在利益追求的利益诱导型的制度创新；当成为一种大众化的投资工具时候，它已经是具有公共物品性质的金融制度，变为一种制度安排。

1中国投资基金市场的发展时序

作为一种集合投资、专业理财、分散风险、收益共享的金融产品和投资工具，证券投资基金制度起源于19世纪的欧洲，到21世纪，美国的证券投资基金业最为发达，已与银行、保险并驾齐驱、三足鼎立。中国投资基金制度的设立与发展，是随着经济体制的改革与资本市场的发展而发展起来的，依主管机关管辖权力的过渡，以1997年11月14日《证券投资基金管理暂行规定》为标志，将证券投资投资基金市场发展分为两个阶段：1997年底前的投资基金创业阶段，或称“老基金”阶段；1998年3月23日基金金泰和开元的成立，标志着我国投资基金制度开始走向规范化方向发展阶段，也通常被叫做“新基金”阶段。

1.1老基金阶段

其特点是：基金的发起、组织结构及信息披露不规范；基金类型单一、规模小；投资结构不合理；法律建设滞后。

中国证券投资基金业起步于20世纪90年代初期。经济体制改革后国民收入分配格局的变化和股份制试点与股票市场的建立，客观上提供了条件。1992~1997年，由中国人民银行批准设立的投资基金及基金类受益券被称为“老基金”。1991年8月，珠海国际信托投资公司发起设立了我国第一只国内基金——珠信基金，规模为6930万元；以后基金开始在全国各地迅速出现。

老基金是在证券市场初创阶段自下而上发展起来的，是经济主体利益驱动的产物，因而很不规范。当时引入基金制度，仅是为了弥补资金运转的不足和用于地方政府的筹资建设，全国共有78只投资基金，募集资金73亿元，全部是封闭式基金。除了淄博基金、天骥基金和蓝天基金为公司型基金外其余都是契约型基金。具有专业化基金管理公司管理运作的基金较少，大部分由证券或信托机构的基金部负责运作。老基金基本上是综合性基金，不是现代意义上的专门证券投资基金。

1.2新基金阶段

特点是：注重法制建设，基金规模迅猛扩大，品种结构多样化，基金队伍逐年壮大，管理规模两极分化。

注重法制建设，初步建立起了监管体系。从1997年11月14日国务院批准《证券投资基金管理暂行办法》开始，央行、中国证监会、财政部、国家税务总局等陆续了20多个法律、法规、通知。内容涉及基金的组织制度、市场制度、监管制度各个方面。证券投资基金业的发展才相应地进入一个依法规范、谨慎发展的阶段。该阶段是以中国证监会作为基金管理的主管机关为标志，这以后发行的基金称为新基金。1998年3月，基金金泰、基金开元的成功发行，揭开了我国新的证券投资基金发展的序幕。1998~2000年期间，我国陆续发展了30多只证券投资基金，募集的资金规模达540亿元，净资产规模达800多亿元，占股票市场总值的20%左右。但这些基金均为契约型封闭式基金。而原来的“老基金”经过规范化重组工作，绝大部分已经改组为“新基金”。

基金业在金融行业率先开放，极大地促进了市场竞争和业绩分化。市场竞争的出现推进了证券基金业形成一种良性的优胜劣汰竞争格局，基金操作日趋规范和透明，操作水平不断提高，投资者将得到更大的实惠。同时，业绩开始分化，那些良好、广受投资者认同、品牌出众的基金正在脱颖而出，而业绩长期低价徘徊的基金将面临淘汰。

基金规模的四次扩容，解决市场增量不足的问题。从1999~2004年9月，基金市场已经发生过四次大规模扩容。基金规模从无到1000亿份基金单位用了4年时间，从1000亿份到2000亿仅用了2年的时间。中国基金扩容与政策相关性极强，每一次扩容都与政策的支持密不可分，因此，中国的基金业发展中政策因素表现极为明显。

基金品种结构的多样层次化，满足不同投资者的需求。2001年9月，首只开放式基金—华安创新基金正式。以后基金的品种类型日趋完善，开始多样化发展，整个基金行业的管理及经营理念开始了一次新的飞跃。目前，开放式基金的品种已从高风险的股票型基金纵深过渡到低风险的货币市场基金、保本基金等，从而为投资者基本建立了层次分明、风险迥异的基金产品体系。平衡型、成长型、优化指数型、指标股成长型、国企股型、成长价值复合型等多种品种，以及货币市场基金、保本基金的出现，满足了广大人民多元化的投资需求。到2006年11月30日，开放式基金有256只，占全部基金的83%：其中开放式货币市场型49只，股票型含股票指数型共108只，混合型含偏股偏债以及平衡型共65只，债券型分中短期和长期型26只，保本型6只，特殊策略2只。封闭式基金54只，总规模817亿，总市值586.29亿，总净值873.45亿。管理公司也从过去的管理1或2家基金到管理4以上。基金已经成为证券市场的重要机构投资力量和广大投资者的重要投资工具，基金所倡导的价值投资理念越来越被市场认同和接受，对证券市场的影响日益扩大。

此外，基金的市场配套服务体系也建立起来。如建立起了以银行和证券公司为主体的基金销售渠道，规定了基金公司的融资方法，成立了基金行业协会，模仿美国晨星建立了中国的评级制度等等。另外，保护投资者制度颁布较多，如建立了证券投资风险基金、股评规范制度等等，提升了投资者信心。

2中国证券投资基金投资理念的变迁

投资理念属于非正式制度的范畴。基金投资理念的变化期间，正是中国证券投资基金从产生到壮大的发展期间,也是我国证券市场从制度缺陷到逐渐健全的期间。因此，中国证券投资基金的投资理念大致经历了这样四个阶段：盲目跟随期、初步发展期、准理性思考期以及理性投资期。

2.1盲目跟随期(1998.3~1999.3)

投资理念表现为多变、随意性大，这是中国证券投资基金发展的初始阶段。1998年上市的基金仅有金泰、开元、兴华、安信、裕阳5只,基金投资理念尚未形成,从基金的《招募说明书》及其投资行为来看,还无法对其投资理念作明确的判断,大多数为追踪市场热点而随波逐流。各基金在面市之初选择了高科技和重组类股票作为投资重点,基金的投资理念常常改弦更张。如基金裕阳,其上市时提出的投资理念为“分散化、安全性、收益性”,强调分散投资和降低风险,但是,随着市场热点的日渐显化,马上改为“着重长远、理性投资”的新理念,重点投资电子信息业。基金面市之初的“集体无意识”为其后基金投资理念的总体趋同和急功近利埋下了伏笔。

2.2初步发展期(从1999.4~2001.初)

投资理念表现为急功近利、个性特征不明显。这个长达两年的牛市行情内,股市一直处于热点纷呈的上升通道,重组股、小盘股、科技股、网络股轮番启动,基金的投资风格总体上以积极操作、集中持股为主。大多数基金都选择了积极投资的战略,为追逐市场利润而集中重复持股,联合推高股价。在此阶段,大部分基金的年平均换手率都在300%以上,即持股时间平均不到4个月,基金兴华1999年的换手率甚至高达820%,投资理念完全与短线高手无异。重复持股现象更为严重，1999年年末,在电子通讯行业上基金的持股已有越来越集中的迹象,基金重复持股现象相当普遍。海虹控股、中关村、清华同方等股票受到各只基金不约而同的追捧。大成基金管理有限公司管理的4只“景”字头基金全部重仓持有国电电力,基金裕阳和基金裕隆前10名股票的重合率、基金安信和基金安顺前10名股票的重合率均达60%。从大多数基金的投资组合中，人们很难发现独立的个性。可以说，1999~2001年初，基金投资理念普遍呈现出急功近利的心态。

2.3准理性思考期(2001.6~2004.6)

投资理念开始调整，趋向于务实。2001年以来，高科技、重组概念相继遭到市场的质疑，股市自2001年6月以后开始步入前所未有的暴挫之中，原先的集中持股理念遭到了极大的打击，习惯于重复持股的景系、普系、安系基金其2001年的净值出现了大幅下跌。市场以活生生的现实无情否定了部分基金此前的投资理念。而一向倡导理性投资分散风险的基金泰和则在大盘的暴挫中表现突出，唯一实现了年终和年末两次分红派现，一向注重价值投资、作风稳健的基金安信亦在年末推出大比例派现计划，其给予投资者的回报率达到133%，相比之下，大多数原先崇尚积极投资集中持股的基金则跌至净值以下，年末无法给予投资人任何回报。基金管理公司开始进行深刻的反思，并改变了投资理念，纷纷选择了大幅减仓和消极守仓的战略。各基金对电子、新材料、信息类科技重仓股进行大举减仓，并且在大盘的暴跌中，各基金对不同行业的减持力度是不同的，由此开始了投资行业结构调整，其中，最为突出的特点是大幅降低信息技术业的持有比例的同时，大幅增加了制造业的持仓比例。至此，基金对在科技股行情中遗留下来的长期持有重仓股的减持基本完成。

2.4理性投资期（2004.6~）

投资理念逐步成熟，并向规范化、多样化发展。中国证券投资基金业经过8年的快速发展，已经形成了相对完善的基金行业运作与监管体系，正处于一个规范制度基础上的迅速发展和大力推广阶段的新起点上。2003年10月全国人大第10次会议通过了《中华人民共和国证券投资基金法》，并于2004年6月1日正式实施。政府采用了立法等手段引导投资理念，宏观上主要以制度建设、创新为中心，了20多个相关法律、法规，内容涉及基金制度的各个方面，2006年11月中国证监会主席尚福林指出，要做优做强基金业，推动有条件的基金管理公司实施股权激励试点，开展专户理财业务等业务创新。目前管理层还将出台相关规定，要求封闭式基金修改契约为每年至少分红一次，并希望更多次数地向投资者实施分红。封闭式基金折价现象是基金市场非理性投资的一个综合反映。但从2005年7月8日到2006年11月30日，53只封闭式基金价格平均上涨158.44％，其中25只大盘基金期间价格平均上涨164.57％，28只转制基金期间价格平均上涨121.66％。封闭式基金价格涨幅大大超过大盘的涨幅。尤其是下半年以来，封闭式基金行情更是狂飙猛进。这说明投资者逐步恢复理性，使得基金折价率6月9日为37.996%，11月初为32%，在净值增长与“封转开”消息刺激下走势进一步加速，折价现象快速改善，即将消除。

微观主体基金管理公司和投资者个人更加冷静和理性，比较认同基金的投资方式，经历了股市的长期低迷的考验，进入蓝筹股时代，多数投资者的投资理念开始更新。基本面分析、组合投资、提高资产流动性、注重风险控制的投资理念和投资策略已在基金中悄然形成。特别是2005年上半年以来，绩优蓝筹股成为基金价值投资的主流品种，基金已经成为证券市场的重要机构投资力量和广大投资者的重要投资工具，基金所倡导的价值投资理念开始受到市场广大参与者的广泛认同与接受，并有效地引导了市场的投资方向，真正发挥了证券投资基金对培育机构投资者、树立成熟的投资理念和稳定证券市场的重要作用。

投资基金论文范文第8篇

关键词：证券投资基金犯罪违法行为

1证券投资基金犯罪的概念

证券投资基金犯罪亦应有立法概念与司法概念之分（有学者又把它表述为证券投资基金犯罪的实质概念和形式概念，其实意思一样）。

证券投资基金犯罪的立法概念可界定为：证券投资基金是指严重危害证券投资基金投资者利益和国家对证券投资基金业的监管理制度，严重危害证券投资基金管理秩序的行为。在立法意义上存在的证券投资基金犯罪存在于证券投资基金发展的各个阶段，不以证券投资基金刑事法律是否规定为转移。证券投资基金犯罪的立法概念表示的是那些违反证券投资基金法规的行为应该犯罪化，其标准首先是社会危害性。

证券投资基金犯罪的司法概念则可界定为：证券投资基金犯罪，是指证券投资基金刑事法律规范规定应当负刑事责任的行为，即凡是证券投资基金刑事法律规范规定应当负刑事责任的行为，都是证券投资基金犯罪。证券投资基金犯罪的司法概念的唯一标准是刑事违法性，但它并不是完全不考虑行为的社会危害性。

2证券投资基金犯罪的构成要件

2.1证券投资基金犯罪的客体要件

根据刑法理论的传统定义，犯罪客体，是指我国刑法所保护的，而为犯罪行为所侵害或者威胁的社会主义社会关系。近年来，学者们开始从全局上思考刑法中犯罪客体问题，主要是将刑法目的贯穿于整个刑法理论，提出了一种新的犯罪客体论，即“法益说”，认为用“法益”来代替传统定义中的“社会主义社会关系”更为妥贴，笔者亦表示赞同。

就证券投资基金犯罪而言，在现实生活中它所侵害的法益客观上也存在许多种情况，但是构成证券投资基金犯罪行为的客体要件必须是证券投资基金犯罪所侵害的最根本的法益。这种法益通常易受到证券投资基金操作中的违规、违法行为的侵害或威胁，因而刑法特别予以保护，同时也受到证券投资基金方面法律、法规的保护。有学者指出，证券投资基金法虽然有一定的社会本位性，但本质上都是一部“投资者权益保护法”，因而证券投资基金犯罪的主要客体应是投资者的财产权利，笔者虽对观点表示赞同，但是考虑到我国的立法体例，证券投资基金犯罪是规定于破坏社会主义市场经济秩序罪之中的破坏金融管理秩序罪，因此可能在立法者看来，证券投资基金的正常管理秩序才是证券投资基金犯罪的主要客体。

2.2证券投资基金犯罪的客观方面要件

犯罪客观要件，是刑法规定的，说明行为对刑法所保护的社会关系的侵犯性，而为成立犯罪所必须具备的客观事实特征。证券投资基金犯罪的客观方面，必须是说明此行为的危害性，并为该行为构成证券投资基金犯罪所必须具备的，此外，证券投资基金犯罪的客观方面必须是相关刑事法律所明确规定的，这也是罪刑法定原则的要求。证券投资基金犯罪的客观方面在证券投资基金犯罪的构成中占有十分重要的地位，它的特点是外在性，直观性和客观性，不仅直接体现了证券投资基金犯罪行为对期货管理秩序的严重危害性，从而可以决定证券投资基金犯罪客体的存在，而且还是认定证券投资基金犯罪人主观方面的客观依据。

证券投资基金犯罪的客观方面要件具体表现为行为人违反证券投资基金法律法规，在从事证券投资基金管理、经纪或其他相关活动中，破坏证券投资基金的正常管理秩序,情节严重的行为。

2.3证券投资基金犯罪的主体要件

对于证券投资基金犯罪的主体，概括来讲就是与证券投资基金有关的机构及其相关人员，其为一般主体，既可以是自然人，也可以是单位。

就自然人而言，按其在犯罪活动中是否具有特殊身份，可以分为一般个人主体和特殊个人主体两类。一般个人主体指不具有特殊身份，而实施了严重危害证券投资基金管理秩序行为，具有刑事责任能力的自然人。这类主体在证券投资基金犯罪领域中并不多，一般指利用证券投资基金这种方式进行贪污、诈骗等犯罪行为的人。证券投资基金犯罪中的个人主体主要是特殊个人主体，即实施了严重危害证券投资基金管理秩序，具有刑事责任能力，且具有特殊身份的自然人，在证券投资基金犯罪中主要指的是证券投资基金管理公司、证券投资基金托管金融机构中从业人员。

单位犯罪多是经济犯罪的一大特点，证券投资基金犯罪亦不例外。在证券投资基金的实际操作运行中，由于单位比个人具有更强的经济实力，在人才储备、技术占有、信息渠道、公关手段等各方面都占有优势，其实施证券投资基金犯罪应该说隐蔽性更大，其所造成的危害后果往往也比自然人犯罪造成的后果更为严重，所以单位犯罪应该是我们在证券投资基金犯罪预防方面所要针对的重点。要强调的是，证券投资基金犯罪中的单位主体必须是合法成立的，其宗旨、目的与法律是相符的，如果是为了实施犯罪而成立，依相关的司法解释只能认定为自然人犯罪，而谈不上单位犯罪主体。具体而言，证券投资基金犯罪的单位犯罪主体包括:

（1）商业银行；

（2）证券交易所；

（3）证券公司；

（4）证券投资基金管理公司；

（5）其他金融机构。

2.4证券投资基金犯罪的主观方面要件

理论界的一般观点是，证券投资基金犯罪的主观方面表现为故意，而且主要表现为直接故意。笔者认为，证券投资基金犯罪的主观形态只能是故意，过失不可能构成证券投资基金犯罪，理由如下：

（1）在我国刑法体系中，证券投资基金犯罪皆属于财产型犯罪，也就是有的学者所指的“贪利性犯罪”，这种犯罪类型是不可能存在过失的心理状态的，因为这类犯罪有其明确的目的，或是为了非法谋取经济利益，或是为了减少自身的损失。例如背信运用受托财产罪，其犯罪行为的实质就是违背受托义务，擅自运用客户资金或者其他委托、信托的财产。

（2）我国刑法明确规定：“过失犯罪，法律有规定的才负刑事责任”，这体现了刑法以处罚故意犯罪为原则，以处罚过失犯罪为特殊的精神，说明刑法分则没有明文规定罪过形式的犯罪只能由故意构成。考察有关证券投资基金犯罪的刑法条文，可以发现并未规定过失可以构成相关证券投资基金犯罪，所以笔者认为，证券投资基金犯罪的主观形态只能是故意，而不存在过失。超级秘书网：

参考文献

[1]高铭暄,马克昌.刑法学.北京大学出版社,高等教育出版社,2000.

投资基金论文范文第9篇

当前，中国正在经历一段高新技术、基础设施投资活跃的时期，投资主体既有政府，也有私营部门。一方面，是国内高新技术、基础设施投资需求显著增长，而政府面临财政压力和职能转变，需要减少债务，并将投资风险转移到私营部门；同时相对较高的估值推动更多的资产转手，进而促进了较快的资本投入。另一方面，在需求作用下，资金被吸引到国内高新技术，尤其是基础设施行业，基础设施资产已成为具有长期投资等级，富有吸引力的固定收益产品；而且在宏观经济向好的情况下，股本投资将产生较高的股息收益，能充分利用杠杆实现增长，并与通货膨胀挂钩。这些都为中国私募股本投资创造了极好的机会，也为中国产业投资基金发展提供了良好的环境。

从法律环境来看，经国务院批准，1995年9月中国人民银行公布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，该办法是至今中资机构在境外设立中国产业投资基金的主要依据。对在境内设立产业投资基金，国家发改委于2004年11月起草了《产业投资基金管理暂行办法》，虽然至今没有出台，但是有关内容已经在相关政府部门达成共识。而国内已成功设立的中瑞、中比等中外合资产业投资基金，均由国家发改委以特批的方式报国务院批准成立。

从市场环境来看，当前国内经济继续保持强劲增长，社会资金较为充裕，但投资渠道不畅，包括保险资金、社保资金在内的大资金集团，正积极寻找有稳定现金流回报而又能与其负债结构相匹配的项目投资。只要产业投资基金的回报和结构设计有足够的吸引力，就可以完成基金的募集。

2、产业投资基金的投融资特点

从国外发展经验来看，产业投资基金主要投资于基础设施行业，包括运输行业(如收费道路、机场、港口和部分铁路)、受监管的公用事业(如供电和天然气网络、供水和废水处理网络)、政府服务业(如学校和医院、卫星等部分国防项目)和其他(如输油管、液化石油气接收站和运输船、合同发电)等。该行业资产均属于社会基础设施，具有稳定、可预测和低风险的现金流，且独立于商业圈之外，通常与本地通货膨胀相关，有能力支撑高负债。

产业投资基金是一个值得中国企业探索的、比较适合大型建设项目的股本融资方式。对于项目主体而言，其通过产业投资基金融资，主要有五大特点：一是投资期限较长，一般为1015年；二是投资者一般不要求占控制地位，只要求参股；三是投资者到期后退出，发起人可拥有优先回购权；四是以财务投资者为主，很少参加经营管理(但会要求改善和强化公司治理)；五是投资者对投资回报要求不高。当然，由于股本投资者比债务融资者承担更多的风险，在收益获得次序上排在贷款之后，因此，产业投资基金的融资成本要高于银行贷款。

与传统的融资方式相比，产业投资基金融资特点如下：

3、产业投资基金的设立方案要点

目前，我国产业投资基金立法基本处于停滞状态，已设立的中瑞合作基金、中比直接股权投资基金、以及其他创业投资基金和房地产投资基金，均采取了迂回的方式，对不同的设立模式进行了探索。因此，如何在现有的法律框架下，对产业投资基金设立方案进行研究、设计，不仅直接关系基金本身能否成功募集和运作，而且对于中国整个产业投资基金业的发展具有积极意义。结合国内外实践，在中国设立产业投资基金需着重考虑以下几个方面：

1.基金组织形式：公司型还是契约型。公司型基金具有独立法人资格，治理规范，管理直接，透明度高等优点；但需承受双重税赋，不可在银行间债券市场发行基金单位，无法实现利润100％分红。契约型基金设立简单，便于运作，经批准可以在银行间债券市场发行基金单位，基金收入可以全部分配给基金份额持有人，基金本身无须缴纳所得税；但治理相对困难，对投资者的保护不如公司型基金。

2.基金注册地：境内还是境外。在境内注册基金，目前尚无有关的专项法规，无税收优惠政策，审批程序相对简单，投资者以境内保险公司和社保机构为主，期望回报率比债务融资略高；在境外注册基金，法律环境较完善成熟，可选择具有税收优惠的境外地点注册，但审批程序较复杂，投资者群体广，期望的回报率较高(一般在12％一16％)。3.基金投资方向。首先需确定基金定位是稳定收益的基础设施投资基金，还是要求高回报的创业投资基金，并考查拟投资行业的监管要求；然后分析投资者对基金收益率及其分布特点的要求，选择投资成熟项目，还是在建项目；最后检查不同项目的现金流配合情况，确定具体的投资方向或项目。

4.基金规模与存续期。基金规模主要受拟投资项目预计的资金需求，监管机构对基金规模的要求和审批的难易程度，潜在投资者的资金供给规模影响。基金存续期主要受拟投资项目预计的资金需求期间，潜在投资者的资金供给要求，满足投资者一定的预期收益率影响。

5、基金到期后处理方式。基金到期后的主要处理方式包括续期，基金将所持有投资项目股权在市场上出售等。项目出售可由约定的投资者拥有优先购买权，出售价格可按项目账面净值、基金成立时的收购价格，或市场价格进行。

6.发起人认购比例。发起人需确定对基金希望保持的控制力，将基金预期收益率与其现有投资项目回报率进行比较，以及衡量自身的资金来源是否充分。在契约型基金中，由于发起人可通过控股基金管理公司来实现对基金运作的实际控制，因此其对基金的认购比例可以尽可能的低。

4、产业投资基金的治理

产业投资基金的治理包括以下几个层次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契约型基金的组织形式完全不同，二者本身的治理也大相径庭。公司型基金参照《公司法》、《产业投资基金管理暂行办法》设立，以基金章程为治理法则，其最高权利机构为股东会，常设机构为董事会，并由董事会负责制定基金投资原则与投资战略、审定基金管理公司提交的投资方案；同时设立投资委员会，由各股东按投资比例列席，审查基金管理公司提出的投资方案。契约型基金参照《信托法》、《证券投资基金法》设立，投资者通过基金份额持有人大会行使基金资产的所有权、收益权、委托权、监督权和处置权等，对大会审议的事项进行表决。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根据决策权、执行权和监督权相互分离、相互制衡的原则建立现代公司治理结构，以确保公司管理的科学性与规范化；公司董事会下设风险控制委员会，专职负责公司的风险控制，以保证基金资产的安全性；在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进所投资产业发展的同时，谋求基金收益的最大化。基金管理公司的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的委托管理协议中明确。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依据基金运行中“管理与保管分开”的原则，对基金管理人进行监督和保管基金资产的架构，是基金持有人权益的代表。基金托管人的主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管理人的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的托管协议中明确。

产业投资基金的治理结构具体如下：

参考文献：

［1］国家发展计划委员会.产业投资基金管理暂行办法，2004

［2］徐洪才.投资基金：投资者的“诺亚方舟”\[M\].北京：中国财政经济出版社，1998年10月

投资基金论文范文第10篇

近年来，证券市场中的惯性与反转现象逐渐成为研究热点。所谓惯性现象，是指过去的赢(输)家组合持续成为赢(输)家组合，而反转现象是指过去的赢(输)家组合成为未来的输(赢)家组合。惯易策略是以股票过去的表现作为买卖判断的基础，即买入近来的强势股，卖出近来的弱势股；而反转策略则卖出近来的强势股，买入近来的弱势股。一般认为，这两种现象产生的原因在于股票价格对过去或公开的信息发生具有规律性反应。惯性与反转现象的发现，被视为“市场异象”。从理论研究的角度看，这些能给投资者带来超常收益的规律性现象是对传统资本市场理论，特别是“有效市场假说”(EMH)的极大挑战，冲击着当代金融理论的基石。从投资实践的角度看，把握资产价格的这些规律性变动，可以给投资者带来超常收益，增加获利空间。关于惯性与反转现象以及相应投资策略的研究，无疑具有理论与实践的双重意义。

目前，比较成熟的研究主要建立在国外市场发达的交易机制和成熟的投资环境基础之上。本文以中国偏股型封闭式基金和偏股型开放式基金的投资行为为研究对象，这主要基于两点考虑：一是因为基金的投资决策是市场发展趋势的方向标；二是从1998年3月中国发行第一支基金至今，证券投资基金资产总规模达5008.2亿元，沪深两市上市的封闭式基金共有54家，开放式基金102家，发行基金单位6551.13亿份，基金资产净值1050亿元，可见中国基金业取得了超常规的快速发展。在当前的市场环境下加强对证券投资基金投资行为的研究，不仅有利于倡导正确的价值观和投资理念，发展壮大投资基金，而且有利于推动证券市场的健康稳定发展和金融体制的健全完善。

二、研究设计

(一)样本选择

根据中国证监会1999年3月10日的《证券投资基金管理暂行办法实施准则第五号{证券投资基金信息披露指引)》的规定，基金管理人应该在每个季度的公告截至日后15个工作日内编制完整的投资组合公告，并经基金托管人复核后予以公告。基金公告的内容包括按市值占基金资产净值比例大小排序的前10名股票明细，即股票名称、数量、市值、占基金资产净值比例(%)。本文将上述的前10名股票定义为“基金重仓持有的股票”，并以其作为研究样本，样本以一个季度为间隔，时间跨度从1999年3月31日至2006年3月31日。为使样本数目尽可能达到统计检验中大样本数目的经验要求，本文选择了投资组合公告在5年以上的偏股型封闭式基金，共49支；投资组合公告在两年半以上的偏股型开放式基金，共24支，作为研究对象。数据来源于天软数据库、深圳国泰君安数据库(CSMAR)和金融界网站*，采用MATLAB和MICROFIT统计软件。

(二)模型定义

本文根据GTM模型，做出如下改进：

首先，GTM模型对惯性反转现象的研究方法主要是先对整个市场的股票按照某一标志，如超常收益率进行排序，选择高低两端的股票构造赢家组合和输家组合，并分析这两种组合在未来一段时间的超常收益率情况。本文认为，由于资产价格对不同的信息将发生不同的反应，并且不同的资产其价格对同类信息也将产生不同的反应，因此本文基于行为金融的理论和研究方法，选择了24支开放式基金和49支封闭式基金为研究对象，以基金重仓持有的股票为样本，基于这些股票过去一段时期相对于上证综合指数收益率进行分组，分别构造赢家组合和输家组合。之所以选择上证综合指数，一是因为其作为国内外普遍采用的衡量中国证券市场表现的权威统计指标，是一个包括上证180指数、上证50指数、上证综合指数、A股指数、B股指数、分类指数、债券指数、基金指数等的指数系列；二是因为基金持股的偏好受到行为、心理因素的影响，个体差异较大，以上证综合指数来构筑赢家、输家组合，可以提供一个相对科学、统一的分析参照系。

其次，GTM模型并没有区分基金在买卖股票时所采用的交易策略的差异性，比如：投资组合中的某只股票的权重变化为负值，有可能是因为相对于通过持仓调整而将权重维持在当前水平的投资策略而言，投入到该支股票的新资金所占比例较小。然而，本文希望测量的是增加的交易量本身，而不是由价格变动或由新股票进入、退出所引发的权重变化带来的惯性估计值的改变。

如图1(以股票进退投资组合和市值为研究对象)和图2(以股票进退基金投资组合的支数为研究对象)所示，中国基金进出股票相当频繁，持股仍以中短期为主。因此，本文将基金买卖股票的行为分为三类：完全退出、新进去和持仓调整。分别考虑有股票进入或退出时对基金投资组合的影响，并检验未来一段时期超额收益的变化趋势和惯性反转的程度。这样一来，权重变化在有新资金进入(退出)的情况下总是正值(负值)，并且，在没有惯性(或反转)交易的零假设下，每一个组成部分的惯性值应趋近于零。

综合以上内容，本文提出用以检测基金投资策略的衡量指标的模型为：

其中，T表示股票j在基金投资组合中出现的次数；N表示基金投资组合中所考察的股票支数，因本文以基金投资组合中前10位的重仓股为研究样本，所以N的最大取值为10；Rj,t-k为股票j在t—k期间的收益率，按表示基金投资组合中股票j的权重，Pjt表示t季度股票j的季末价格，Hjt表明t季度投资组合中股票j的股数。用来衡量基金在考察期内所采取的投资策略的综合效果。当Rj,t-k>Rm,t-k时，即股票i在t—k期的收益率大于同期的上证综合指数收益率，若wj,t>wj,t-1即基金增加股票j的持有市值比例，则M>0，表明基金采取追涨的惯性策略；当Rj,t-k<Rm,t-k时，若wj,t<wj,t-1，则M>0，表明基金采取了杀跌的惯性策略。表明基金采取了卖高的反转策略；当Rj,t-k<Rm,t-k时，若wj,t<wj,t-1，则M<0表明基金采取了买低的反转策略。总之，M衡量的是基金在考察期内所采取的投资策略的综合效果，如果M>0，表明基金采取的是追涨杀跌的惯性策略；如果M<0，表明基金采取的是买低卖高的反转策略。虚部数值的变化可将基金交易行为区分为新进入、完全退出和持仓调整三类。ImM(i)>0，表明本期增持了股票j；ImM(i)<0，表明本期减持了股票j；ImM(i)=0，表明本期股票，j退出基金的投资组合；ImM(i)=∞，表明新股票i进入该基金的投资组合。1表示对基金投资组合权重变化进行检验的时间跨度，当1等于1时，是对连续季度的投资权重变化进行检验；当1等于2或4时，检验的时间间隔分别为6个月或1年。本文对1分别取1、2、4时的惯性值M进行检验。k表示基金经理的投资策略是根据本季度或前k季度的股票价格波动所做的反映。当k=O时，M值反映基金经理基于本季度股票收益率所采取的交易策略；当k=1时，M值衡量的是基金经理根据上一季度股票收益率所采取的交易策略。

三、实证结果分析Grinblatt，Titman和Wermers(1995)用GTM模型进行实证检验时，采用的是t—统计检验，本文考虑到每个季度的估计值不一定独立，采用Fama-MacBeth方法，对各个季度的横截面数据进行基金持股比例、收益率和M值的统计检验。实证检验结果见表1、表2和表3。

实证结果表明，全体股票、新进入股票这两列M值，其均值和中位数，不论是t—检验还是符号检验，都大于零，表明基金投资行为的惯易倾向显著。基金在有新进入股票时的M值，无论是均值还是中位数，都远远大于全体股票、退出股票的相应度量值，这表明基金在买入股票时，追涨现象十分显著；在只考虑完全退出股票时，M的均值和中位数都为负，即存在反转交易行为，这表明基金在卖出股票时，高卖的现象十分显著。

表3为基金持仓调整时的M值，本文将它作为衡量基金投资综合效果的参照。从表3中可见，对于持仓调整策略而言，虽然其惯性估计值的均值和中位数都非常小，但均为正值。例如，对于一个季度(k=1，l=1)的滞后回报，封闭式基金和开放式基金均值分别为0.2116和0.1974，中位数分别为0.2066和0.1574。以封闭式基金为例，0.2116表明机构投资者在季度末持有的股票在该季度的回报率仅比上个季度开始时持有股票的相应回报率高0.2个百分点。这和Grinblatt，Titman和Wermers(1995)0.3个百分点的惯性估计值非常接近。随着滞后期的拉长，均值的估计值上升，而中数却仍然很小。此外，所有M估计值的分布都是偏斜的，中位数比均值小。在持仓调整的情况下，所有M值的滞后平均惯性估计值都为正数，并且在统计上显著，虽然显著值非常小。可见，不论以本季度股票回报率的变动(k=0)还是以上一季度股票回报率(L=1)作为决策依据，基金明显倾向于采取追涨的惯性投资策略。

从投资的综合效果来看，当k=0时，M值的均值大多大于k=1时的均值。可见，绝大部分基金管理人倾向根据本季度股票收益率的变动同向调整持股结构，即采取追涨的惯性投资策略。其中的原因，一是因为中国证券市场属于资金推动型的幼稚市场，当大盘开始启动后，个股存在着较大的上涨惯性；当大盘开始下跌，无论是绩优股、成长股还是垃圾股都同步下跌，基金只有采取趋势投资策略顺势、借势、甚至造势，才能赚取超额利润。二是中国基金业绩评价标准粗糙。目前，对于多种风格、不同风险收益目标的基金，各基金管理公司都采用基金净值对基金绩效进行评价。由于基金经理采用同一股票研究分析平台，又为了获取市场认同，在业绩上不输给同业，不得不采取谋求短期盈利的行为，导致选股和投资决策雷同和基金投资风格趋同。

四、结论及建议

本文以偏股型证券投资基金为研究对象，分析这些基金是否存在收益的惯性反转现象。实证结果表明：在交易策略上，证券投资基金整体采用惯易策略，但倾向于买过去表现好的股票，尤其是收益率高于同期上证综合指数收益率的股票；不倾向于卖出过去表现差的股票，即采用高买高卖的策略。M值在考虑有新股票进退时，显著大于其他各种情况，这表明基金经理在选择新股进入投资组合时倾向追涨。并且选择股票时偏好收益率高于上证综合指数的股票。M值在考虑股票完全退出的情况下，所有的M值均为负值，说明基金在进行投资组合调整时，都倾向采用完全退出并投资新股的策略。可见在偏股型证券投资基金中，基金投资跟风、同质现象依旧存在。要改变这一现状，一方面要提高上市公司的质量，增加具有投资价值的股票数量；另一方面也应使基金的投资风格向多元化方向发展。

通过对开放式基金和封闭式基金M值的比较，可以发现开放式基金M值的均值和中位数均大于封闭式基金，说明开放式基金从投资策略上而言，更倾向于采用惯性投资策略。开放式基金与封闭式基金相比，其最大的特点在于投资者可以根据自己的投资决策随时申购或赎回。由于这种申购或赎回具有较大的不确定性，基金公司为了应付这种赎回，相比封闭式基金，短期业绩考核的压力更大，因此有更强烈的动机采用追涨的惯性投资策略。